銅產(chǎn)業(yè)鏈深度報(bào)告-礦端短缺、冶煉出清與需求動能切換

特定客戶專供，注意保密，未經(jīng)授權(quán)引用或轉(zhuǎn)發(fā)須承擔(dān)法律責(zé)任及一銅產(chǎn)業(yè)鏈深度報(bào)告：礦端短缺、冶煉出清與需求動能切換銅產(chǎn)業(yè)鏈概覽銅產(chǎn)業(yè)鏈：分為上游采選和回收、中游治煉和加工、下游需求三個環(huán)節(jié)。上游勘探采選代表企業(yè)：銅產(chǎn)業(yè)鏈深度報(bào)告：礦端短缺、冶煉出清與需求動能切換銅產(chǎn)業(yè)鏈概覽銅產(chǎn)業(yè)鏈：分為上游采選和回收、中游治煉和加工、下游需求三個環(huán)節(jié)。上游勘探采選代表企業(yè)：紫金礦業(yè)、五礦資源、西部礦業(yè)；廢銅的回收和再利用：格林美、中再資源、啟迪環(huán)境。中游治煉代表：銅陵有色、江西銅業(yè)、大冶有色、云南銅業(yè)等。中游加工代表企業(yè)：海亮股份、金田股份、楚江新材。下游終端需求：應(yīng)用產(chǎn)業(yè)主要是電力行業(yè)、家電行業(yè)、交通運(yùn)輸、建筑行業(yè)等。最后，廢棄銅料將一并歸有上游資源：礦端（礦產(chǎn)銅）），球第一）；澳大利亞占比10.2%；秘魯占比9.2%；而中國只有0.41億噸，占比4.1%。2）產(chǎn)量：2024年全球銅礦產(chǎn)量），萬噸，占比7.8%（紫金礦業(yè)107萬噸，全球第四）。擴(kuò)展分析：1）儲量與產(chǎn)量的地理錯配：智利儲量占比19.4%，但產(chǎn)量占比23%，開采強(qiáng)度高于全球平均水平。剛果（金）儲量占比8.2%，但產(chǎn)量占比14.3%，資源開發(fā)效率顯著提升。2）資源枯竭風(fēng)成本大幅上升。智利、秘魯?shù)壤系V區(qū)面臨資源枯竭，需依賴深海采礦和再生銅補(bǔ)充（再生銅占比約15%）。3）新興產(chǎn)區(qū)潛力：中非銅礦帶（剛果（金）、贊比亞）未開發(fā)資源量超3億噸，平均品位2-5%。球總儲量的4.1%，位列全球第六。區(qū)域分布在西藏（22%）、江西上。資源特點(diǎn)：品位低，全國銅礦平均品位僅0.56%-0.87%，遠(yuǎn)低于全球平均1.07%。中小型為主，小型占88.4%，超大型礦床僅2個（西藏多龍礦集區(qū)和驅(qū)龍銅礦）；伴生礦多，72.9%的銅礦為多金屬），的7.7%。西藏、云南、江西是主要產(chǎn)區(qū)。西藏銅產(chǎn)量全國第一。3）銅精礦進(jìn)口：2024年全年進(jìn)口銅精礦2811.4萬噸，銅精礦對外依存度約80%。主要進(jìn)口來源國為智利（占原料供應(yīng)的15%，國內(nèi)再生銅回收利用率不足20%，遠(yuǎn)低于發(fā)達(dá)國家未來趨勢與挑戰(zhàn)：1）資源瓶頸：老礦區(qū)（如德興銅礦）品位年均下數(shù)據(jù)來源：Wind，國新證券整理登記編碼：S1490522060001郵箱：geshoujing@crsec未經(jīng)授權(quán)引用或轉(zhuǎn)發(fā)須承擔(dān)法律責(zé)任及一切后果，并請務(wù)必閱讀文后的免責(zé)聲明2儲與技術(shù)升級：國內(nèi)增儲，西藏玉龍銅礦二期擴(kuò)建（2026年產(chǎn)能提升至35萬噸/年）、青藏高原新探明銅礦資源潛力1.5億噸。技術(shù)上，推廣微生物堆浸、智能化采礦等，提升低品位礦利用率。3）海外布局：中資企業(yè)海外權(quán)益銅礦產(chǎn)能超200萬噸/年，如紫金礦業(yè)卡莫阿銅礦3、跟蹤指標(biāo)：礦山資本開支（長期）、礦山產(chǎn)能（中期）、礦山開長期指標(biāo)：礦山資本開支決定未來的銅礦供給潛力，反映企業(yè)對資源開發(fā)的長期預(yù)期。2020-2022年全球銅礦資本顯著低于2012年上一輪周期的高峰水平。2023-2024年為資本開支高中期指標(biāo)：礦山投擴(kuò)產(chǎn)能，新增項(xiàng)目投產(chǎn)及現(xiàn)有礦山擴(kuò)產(chǎn)是中期供給的核心變量。到2028年，銅礦產(chǎn)能預(yù)計(jì)將達(dá)到3240萬噸，其中20%產(chǎn)能高出18%。隨著現(xiàn)有和一些新業(yè)務(wù)產(chǎn)能的增加，銅礦產(chǎn)能預(yù)計(jì)平短期指標(biāo)：開工率與生產(chǎn)擾動，跟蹤南美罷工周期。罷工、自然災(zāi)害等事件直接影響當(dāng)期產(chǎn)量，需結(jié)合高頻數(shù)據(jù)跟蹤。南美罷工周期約3年一次（如2014、2017、2020、2023-美元/磅（約5500美元/噸最高成本礦山現(xiàn)金成本達(dá)14495美元/噸，礦山老化與環(huán)保政策加劇成本壓力。礦端產(chǎn)出成本上移，若銅價回落至礦企現(xiàn)金成本附近，礦企可能集中減產(chǎn)。2）政策風(fēng)險：智利、秘魯?shù)荣Y源國政策收緊，如智利2024年礦業(yè)稅提高至45%，秘魯社全球銅精礦產(chǎn)量：2024年2300萬噸因是頭部礦企礦石品位下降、礦山老化、項(xiàng)目延期導(dǎo)致增產(chǎn)受限。驅(qū)龍銅礦等大型礦區(qū)，但受高海拔、環(huán)保政策及資源品位下降影響，略有提升，但仍遠(yuǎn)低于全球平均水平。中國銅礦探明儲量僅占全球的噸（金屬量約650萬噸），創(chuàng)歷史新高，同比增長2.1%；進(jìn)口金額達(dá)4821億元，占全國進(jìn)口貿(mào)易總額的2.62%。過去十年進(jìn)口量年均增速3）區(qū)域集中風(fēng)險：拉美地區(qū)（智利+秘魯+墨西哥等）占進(jìn)口總量的66.4%，地緣政治（如秘魯社會沖突、智利資源國有化政策）可能加年缺口可能進(jìn)一步擴(kuò)大至84.8萬噸。主要因素是：礦山品位下降：智利、秘魯?shù)戎鳟a(chǎn)國銅礦品位降至0.6%-0.8%，新礦山開發(fā)周期長（平且對外依存度達(dá)85%。2024年中國銅精礦進(jìn)口量達(dá)2754萬噸（實(shí)物未經(jīng)授權(quán)引用或轉(zhuǎn)發(fā)須承擔(dān)法律責(zé)任及一切后果，并請務(wù)必閱讀文后的免責(zé)聲明3量），對外依存度達(dá)85%，進(jìn)口量占全球銅精礦貿(mào)易量的43%。2024（占全球缺口約79%）。3）新能源需求（電動超15%，加劇資源爭奪。國務(wù)院《節(jié)能降碳行動方案》嚴(yán)控銅冶煉新），廢銅市場：1）國家戰(zhàn)略支持，如《銅產(chǎn)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展實(shí)施方案（2025—2027年）》，到2025年再生銅產(chǎn)量需達(dá)到400萬噸，再生金屬供應(yīng)占比提升至24%以上，并支持建立大型廢銅回收基地，推動產(chǎn)業(yè)集約化、高值化發(fā)展。2）回收技術(shù)突破與產(chǎn)業(yè)鏈整合升級。再生銅產(chǎn)量：1）供需：銅礦缺口大（202噸，中國缺口占比70%），推動再生銅市場規(guī)模走高（2025年再生銅3）需求端：再生銅主要用于電力電纜（48%）、家電（22%）、交通（15%）等領(lǐng)域。因銅精礦加工費(fèi)（TC/RC）跌至負(fù)值（現(xiàn)貨TC為-22.88美元/噸），冶煉廠轉(zhuǎn)向再生銅替代，2025年冶煉端需求占進(jìn)口依賴與區(qū)域分布：2024年進(jìn)口廢銅225萬噸，主要來源為美國（19.5%）、日本（12.1%）、泰國（7.7%）。國內(nèi)廢銅回收量達(dá)），原因是家電、汽車等終端產(chǎn)品的報(bào)廢周期長（10-15年），短期內(nèi)難釋放大量廢銅資源；國內(nèi)回收體系不完善，隱性社會庫存釋放有限。價格與精廢價差：2024年中國再生銅市場價格呈現(xiàn)顯著波動，全年再生銅均價達(dá)7.04萬元/噸。精廢價差收窄，表明廢銅價格相對精銅不斷上漲，這與銅精礦供應(yīng)緊張、廢銅供應(yīng)不足和政策與成本壓力有關(guān)。冶煉工藝：1）火法冶煉，主流工藝的技術(shù)革新（全球占比80%以上）。代表江西銅業(yè)、Aurubis（歐洲最大冶煉廠）。2）濕法冶煉（SX-EW），新興市場的補(bǔ)充路徑（占全球不到20%）。代表智利、），果及中國沿海地區(qū)占90%，依托港口優(yōu)勢降低物流成本15%國內(nèi)：2024年中國精煉銅產(chǎn)量1364萬噸（全球占比43%CR5（江銅、銅陵、中銅、金川、紫金）產(chǎn)能集中度58%；華東（長三目前中國銅冶煉產(chǎn)業(yè)正向沿海和資源地區(qū)聚集，除江西、山東、安徽、甘肅云南等傳統(tǒng)5大冶煉基地外，福建、廣西漸成新的基地。政策指引要求：2027年前淘汰落后產(chǎn)能120萬噸，推動再生銅滲35%，頭部企業(yè)配套再生銅產(chǎn)能占比超18%。TC/RC博弈：產(chǎn)能過剩與加工費(fèi)暴跌，低效產(chǎn)能未來走向出清。TC/RC博弈本質(zhì)是資源端與冶煉端的利潤再分配，全球銅礦短缺與冶未經(jīng)授權(quán)引用或轉(zhuǎn)發(fā)須承擔(dān)法律責(zé)任及一切后果，并請務(wù)必閱讀文后的免責(zé)聲明4煉產(chǎn)能擴(kuò)張的矛盾持續(xù)加劇，頭部企業(yè)通過長單鎖定和海外資源布局鞏固優(yōu)勢，中小廠商則面臨再生銅替代與政策出清壓力。加工費(fèi)斷崖式下跌，冶煉廠利潤下降出現(xiàn)虧損。2025年長單加工費(fèi)定為21.25美元/噸，較2024年下降73%。行業(yè)平均冶煉成本在35-40美元/噸，高成本冶煉廠出現(xiàn)虧損減產(chǎn)。中國政策強(qiáng)制出清低效產(chǎn)能，《銅產(chǎn)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展實(shí)施方案（2025—2027年）》明確要求：新建冶煉項(xiàng)目需配套權(quán)益銅精礦產(chǎn)能，嚴(yán)控?zé)o資源保障的產(chǎn)能擴(kuò)張；淘汰落后工藝，大氣污染防治重點(diǎn)區(qū)域禁止新增冶煉產(chǎn)能；2027年前目標(biāo)淘汰12全球精煉銅產(chǎn)量：全球2024年產(chǎn)量為2763.4萬噸，同比增長4.3%，其中原生精煉銅(電解和電積)2305.2萬噸，同比增速4.7%，再生精煉消費(fèi)量為2733.2萬噸，同比增長2.9%，供需過剩30.2萬噸，相對過庫存變化量+20.1萬噸。產(chǎn)量主要影響因素是銅礦礦山限制，產(chǎn)能及產(chǎn)能利用率擴(kuò)張，政策支持和地緣風(fēng)險。銅庫存：庫存變動揭示供應(yīng)緊張或過剩；低庫存通常支撐銅價，而高庫存則抑制價格上行。分為社會庫存指標(biāo)和交易所庫存指標(biāo)兩類。全產(chǎn)國），同比增長2.9%，主要依賴新冶煉廠投產(chǎn)擴(kuò)建及再生銅產(chǎn)能提升。供需缺口-230.6萬噸。2024年精球消費(fèi)類58%），同比增速-1.1%；中國供需缺口-230.6萬噸。規(guī)模：中國全球最大的銅材生產(chǎn)國和消費(fèi)國，2024），元。行業(yè)“大而不強(qiáng)”，高端產(chǎn)品進(jìn)口依賴度仍較高，但新能源、新基建等新興領(lǐng)域需求驅(qū)動行業(yè)向高端化、綠色化轉(zhuǎn)型。格局：分散，集中度低。2024年銅加工行業(yè)CR5（江西銅業(yè)、寧波金田、海亮股份、銅陵有色、紫金礦業(yè)）產(chǎn)能集中度達(dá)30%，較2023企業(yè)分層：頭部企業(yè)引領(lǐng)。江西銅業(yè)（全球市占率5.2%）、海亮股份（銅管全球市占率22%）通過長單鎖定原料（江西銅業(yè)長單覆蓋率80%）和海外布局鞏固優(yōu)勢。中小企業(yè)運(yùn)營困難，依賴再生銅，但拆解成本增加20%-30%，且開工率不足70%。銅材加工費(fèi)：2024年深度調(diào)整后，2025年有望逐步回升，但成本壓力仍受制于銅價波動與環(huán)保投入。行業(yè)集中度提升或推動長期盈利修成本壓力來源：原材料價格波動；環(huán)保與技術(shù)升級投入；產(chǎn)能過剩與未經(jīng)授權(quán)引用或轉(zhuǎn)發(fā)須承擔(dān)法律責(zé)任及一切后果，并請務(wù)必閱讀文后的免責(zé)聲明5銅材產(chǎn)量：產(chǎn)能擴(kuò)張+結(jié)構(gòu)性調(diào)整壓力，未來產(chǎn)能將向高附加值產(chǎn)品集中，區(qū)域集群效應(yīng)凸顯。2024年全國銅材產(chǎn)量為2350萬噸，同比增長1.7%。銅箔、銅管等高端產(chǎn)品產(chǎn)能增長顯著；而傳統(tǒng)黃銅棒、銅板帶等建材相關(guān)品類因需求疲軟，產(chǎn)能利用率不足85%。）：全球占比58%，同比增速-1.1%。歐盟15國全球占比11%，同增-3.4%。美國全球占比6%，同增2.2%。2、中國精煉銅消費(fèi)量2024年為1595萬噸，同比增速-1.1%。需按新舊動能拆分預(yù)測：1）舊動能（占比大）：傳統(tǒng)電力占比32%、家電占比13%、建筑占比8%、傳統(tǒng)交通（燃電子占比9%，其他傳統(tǒng)占比6%。2）新動能（增速高）：伏/風(fēng)電占比9.4%，新能源汽車占比8其他新興領(lǐng)域（AI/機(jī)器人）占比6.4%。交通運(yùn)輸，基建，房屋建筑和消費(fèi)產(chǎn)品及電子產(chǎn)品占比分別為12%,2025年全球精煉銅供需平衡在貿(mào)易戰(zhàn)背景下呈現(xiàn)復(fù)雜分歧，核心矛盾2025E全球銅礦產(chǎn)量預(yù)計(jì)增速2.3%，產(chǎn)量2353萬噸。預(yù)計(jì)全球精煉銅總產(chǎn)量2823萬噸，同比增速2.2%，其中全球原生精煉銅產(chǎn)量增速預(yù)計(jì)全球精煉銅產(chǎn)能利用率83%，對應(yīng)產(chǎn)能3401萬噸，同比增速2.9%。2025E全球精煉銅需求預(yù)計(jì)增速2.8%，對應(yīng)消費(fèi)量2804萬噸；供需過剩19萬噸，相比前值（2024年過剩30萬噸，減少11萬噸）。國內(nèi)銅礦產(chǎn)量180萬噸（同比-1.1%），主要受資源枯竭和環(huán)保限產(chǎn)影響。2025年增速回升邏輯：新增資源基地投產(chǎn)（如西藏巨龍銅礦、黑龍江多寶山銅礦）貢獻(xiàn)增量；政府考核要求及冶煉廠原料需求倒逼國內(nèi)礦山產(chǎn)能釋放。2025E中國精煉銅產(chǎn)量預(yù)計(jì)同比增速5%，對應(yīng)回升邏輯是：新能源基建（電網(wǎng)、光伏、風(fēng)電）加速落地；新能源汽未經(jīng)授權(quán)引用或轉(zhuǎn)發(fā)須承擔(dān)法律責(zé)任及一切后果，并請務(wù)必閱讀文后的免責(zé)聲明6車滲透率持續(xù)提高（2024年達(dá)45.8%政策支持內(nèi)需循環(huán)，家電綜上，中國精煉銅表觀供應(yīng)量（產(chǎn)量+凈進(jìn)口）1762萬噸，同比增速2.3%；中國精煉銅消費(fèi)量1621萬噸，同比增速2.9%；則供需軋差得新舊需求動能切換”。根據(jù)全球與中國精煉銅的供需平衡表匯總及預(yù)測，2025E全球精煉銅過剩狀態(tài)預(yù)計(jì)持續(xù)但幅度收縮（進(jìn)入短缺仍需時間），疊加庫存近期持續(xù)大幅回落，未來銅價中樞長期上行趨勢較為明確。1、礦端短缺剛性不可逆，資源掌控者受益。資源稟賦惡化：全球銅礦平均品位降至1.07%，智利、秘魯老礦區(qū)現(xiàn)金成本同比上升75%，銅精礦缺口從2024年36.6萬噸擴(kuò)大至2025年84.8萬產(chǎn)能60萬噸（全球第四）、洛陽鉬業(yè)TFM/KFM項(xiàng)目遠(yuǎn)期規(guī)劃80萬2、冶煉產(chǎn)能出清加速，頭部集中度提升。政策驅(qū)動供給側(cè)改革：中國淘汰落后冶煉產(chǎn)能120萬噸（2027年前目標(biāo)2025年長單），廠商減產(chǎn)壓力陡增。龍頭優(yōu)勢強(qiáng)化：江西銅業(yè)（長單覆蓋率80%）、銅陵有色依托規(guī)模與技術(shù)降本，產(chǎn)能利用率逆勢維持90%以上。3、新舊需求動能切換，結(jié)構(gòu)性增量明確。新能源裝機(jī)爆發(fā)：2025增裝機(jī)拉動銅需求量。傳統(tǒng)領(lǐng)域拖累有限：建筑用銅占比降至8%，中國家電“以舊換新”政策刺激需求增速回升，對沖地產(chǎn)下行風(fēng)險。AI與電網(wǎng)基建增量：單臺AI服務(wù)器耗銅1.36噸，2025E全球數(shù)據(jù)中心增長，特高壓建設(shè)提速。產(chǎn)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展實(shí)施方案》要求2025年再生銅占比提升至35關(guān)頭部企業(yè)受益。高端加工國產(chǎn)替代：銅箔（新能源）、引線框架（半導(dǎo)體）等高端品類進(jìn)口依賴度60-80%，技術(shù)龍頭預(yù)計(jì)持續(xù)受益。陽鉬業(yè)（2024礦產(chǎn)銅產(chǎn)量65萬噸，全球前十大銅生產(chǎn)商，銅業(yè)務(wù)EBITDA占比超60%，鈷資源綁定新能源下游有客戶協(xié)同優(yōu)2、冶煉頭部：政策出清下的剩者紅利。江西銅業(yè)（國內(nèi)冶煉產(chǎn)能全國儲量的21%；加工費(fèi)觸底反彈預(yù)期）、銅陵有色（技術(shù)領(lǐng)先驅(qū)動的成本控制及環(huán)保綠色低碳冶煉實(shí)踐、冶煉產(chǎn)能國內(nèi)第一，副產(chǎn)3、加工高端化：國產(chǎn)替代與品類升級。海亮股份（全球銅管市占率22%，新能源汽車熱管理銅管需求爆發(fā)；核電站用銅合金管唯一國未經(jīng)授權(quán)引用或轉(zhuǎn)發(fā)須承擔(dān)法律責(zé)任及一切后果，并請務(wù)必閱讀文后的免責(zé)聲明7產(chǎn)供應(yīng)商）；博威合金（高端銅合金國產(chǎn)替代加速，產(chǎn)能釋放預(yù)計(jì)推動毛利提升）4、再生銅：政策驅(qū)動+技術(shù)升級。格林美（廢家電回收龍頭，6大國家定點(diǎn)拆解基地；政策指引2025年再生銅占比5、新能源賽道彈性標(biāo)的：銅需求結(jié)構(gòu)性增長。亨通股份（新能源車及儲能電池驅(qū)動銅箔市場擴(kuò)容，高端銅箔技術(shù)突破國產(chǎn)替代占據(jù)先機(jī)，且已切入寧德時代等頭部供應(yīng)鏈等北方銅業(yè)（高端銅箔技術(shù)突破，綁定新能源與AI需求）。1、銅價波動風(fēng)險：若美聯(lián)儲降息不及預(yù)期或全球經(jīng)濟(jì)衰退，銅價或承壓下跌2、政策執(zhí)行風(fēng)險：國內(nèi)冶煉產(chǎn)能淘汰力度不及預(yù)期，或加劇3、需求不及預(yù)期：新能源裝機(jī)放緩、房地產(chǎn)復(fù)蘇疲軟或拖累銅消費(fèi)增速4、地緣政治與供應(yīng)擾動：南美罷工、非洲電力短缺及資源國稅收政策變動可能沖擊供給未經(jīng)授權(quán)引用或轉(zhuǎn)發(fā)須承擔(dān)法律責(zé)任及一切后果，并請務(wù)必閱讀文后的免責(zé)聲明8 （一）礦端（礦產(chǎn)銅） 3、跟蹤指標(biāo)：礦山資本開支（長期）、礦山產(chǎn)能（中期）、礦山開工率與生產(chǎn)擾動（短期）、成本曲線和政策風(fēng)險（其他） 4、銅精礦產(chǎn)量綜述及預(yù)測 （二）回收端（再生銅） （一）冶煉工藝：火法與濕法技術(shù)對比與迭代 26（二）市場格局：全球產(chǎn)能分布與中國主導(dǎo)地位 27（三）TC/RC博弈：產(chǎn)能過剩與加工費(fèi)暴跌，低效產(chǎn)能未來走向出清 28（四）精煉銅的產(chǎn)量及庫存 （一）概況與競爭格局 （二）銅材加工費(fèi) （三）銅材產(chǎn)量 ）： 37（一）全球精煉銅消費(fèi)量及需求結(jié)構(gòu) （二）中國精煉銅消費(fèi)量及需求結(jié)構(gòu) 41（三）境外精煉銅消費(fèi)類及需求結(jié)構(gòu) 44 （一）全球供需平衡表匯總預(yù)測 46（二）中國供需平衡表匯總預(yù)測 48 未經(jīng)授權(quán)引用或轉(zhuǎn)發(fā)須承擔(dān)法律責(zé)任及一切后果，并請務(wù)必閱讀文后的免責(zé)聲明9 未經(jīng)授權(quán)引用或轉(zhuǎn)發(fā)須承擔(dān)法律責(zé)任及一切后果，并請務(wù)必閱讀文后的免責(zé)聲明 未經(jīng)授權(quán)引用或轉(zhuǎn)發(fā)須承擔(dān)法律責(zé)任及一切后果，并請務(wù)必閱讀文后的免責(zé)聲明11銅作為人類最早利用的金屬之一，其歷史可追溯至萬年以前，至今仍是現(xiàn)代工業(yè)文明的“基石材料”。其卓越的導(dǎo)電性（僅次于銀）、導(dǎo)熱性、延展性及耐腐蝕電子設(shè)備、建筑及交通等領(lǐng)域的核心原料。例如，一臺新能源汽車的用銅量是燃油車的4倍（約83kg而每兆瓦光伏電站需消耗在技術(shù)屬性上，更因其與全球經(jīng)濟(jì)周期高度同步，成為衡量工業(yè)活動與經(jīng)濟(jì)增長的“溫度計(jì)”。稀缺性雙重特征。從供給端看，全球銅資源高度集中（智利、秘魯、剛果（及政策擾動（如巴拿馬Cobre銅礦關(guān)停、智利罷工的3.7%。需求端則受新舊動能驅(qū)動：傳統(tǒng)領(lǐng)域（電力、建筑）保持韌性，而新能源車、AI數(shù)據(jù)中心、可再生能源等新興需求爆發(fā)式增長。全球精煉銅供需缺口預(yù)計(jì)將擴(kuò)大。銅價波動呈現(xiàn)強(qiáng)周期性與宏觀敏感性。2024年銅價創(chuàng)歷史新高后高位震蕩，背后是“供給收縮+需求增長+美元寬松”的共振。例如，COMEX-LME銅價銅價周期通常與全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇及通脹預(yù)期同步。當(dāng)前美聯(lián)儲降息預(yù)期、地緣政治風(fēng)市場特點(diǎn)：高集中度與政策敏感性。全球銅產(chǎn)業(yè)鏈呈現(xiàn)“資源端壟斷、冶煉端紫金礦業(yè)而中國作為最大消費(fèi)國（占全球50對外依存度超80%，冶煉產(chǎn)能則占全球40%以上。政策風(fēng)險成為關(guān)鍵變量：國內(nèi)再生銅，主要由廢舊金屬回收所得，可直接應(yīng)用到下游消費(fèi)領(lǐng)域，也可經(jīng)再生冶煉成為精煉銅再應(yīng)用到下游消費(fèi)領(lǐng)域。勘探采選代表企業(yè)：紫金礦業(yè)、五礦資源、西未經(jīng)授權(quán)引用或轉(zhuǎn)發(fā)須承擔(dān)法律責(zé)任及一切后果，并請務(wù)必閱讀文后的免責(zé)聲明1）冶煉端：礦山原礦經(jīng)采選后將含銅礦石分為銅精礦與復(fù)雜銅，銅精礦與復(fù)雜銅分別經(jīng)過粗煉與電解流程得到粗銅礦，繼續(xù)經(jīng)過制備與電解精煉產(chǎn)出精煉銅等銅礦產(chǎn)品。其中，按冶煉工藝可分為火法冶煉（占全球85%）和濕法冶煉（SX-2）加工端：負(fù)責(zé)銅礦加工，經(jīng)過工業(yè)工藝制造將銅礦產(chǎn)品加工為管材、棒材、上游資源下游需求中游冶煉和加工上游資源下游需求采選初級銅材：銅桿、銅板帶建筑等銅精礦原生精煉銅礦山原礦采選初級銅材：銅桿、銅板帶建筑等銅精礦原生精煉銅礦山原礦精煉銅銅材新舊動能分類、預(yù)處理、高端材料：銅箔、銅合金風(fēng)電、光伏、電動車等廢舊金屬再生精煉銅熔煉、精煉等再生銅高端材料：銅箔、銅合金風(fēng)電、光伏、電動車等廢舊金屬再生精煉銅數(shù)據(jù)來源：國新證券研究部整理未經(jīng)授權(quán)引用或轉(zhuǎn)發(fā)須承擔(dān)法律責(zé)任及一切后果，并請務(wù)必閱讀文后的免責(zé)聲明）：），智利：1.9億噸，占比19.4%）：未經(jīng)授權(quán)引用或轉(zhuǎn)發(fā)須承擔(dān)法律責(zé)任及一切后果，并請務(wù)必閱讀文后的免責(zé)聲明 4%剛果（金）, 0.8, 4%剛果（金）, 0.8,8%u秘魯u俄羅斯u 俄羅斯,0.8,智利澳大利亞剛果（金）中國其他 其他其他,3.99,41%澳大利亞,1,其他14%其他14%矽卡巖型矽卡巖型5%沉積巖型沉積巖型12%斑巖型銅礦69%a斑巖型銅礦a沉積巖型u矽卡巖型.其他數(shù)據(jù)來源：美國地質(zhì)調(diào)查局USGS，國新證券研究部數(shù)據(jù)來源：國新證券研究部剛果（金）：330萬噸，占比14.3%（卡莫阿-卡庫拉銅礦擴(kuò)產(chǎn)驅(qū)動，F(xiàn)reeport-McMoRan（美國）：191萬噸（全球第一，主產(chǎn)區(qū)：印尼Codelco（智利）：156萬噸（全球第二，但2024年因品位下降減產(chǎn)未經(jīng)授權(quán)引用或轉(zhuǎn)發(fā)須承擔(dān)法律責(zé)任及一切后果，并請務(wù)必閱讀文后的免責(zé)聲明紫金礦業(yè)（中國）：107萬噸（全球第四，卡莫阿-卡庫拉銅礦貢獻(xiàn)超5%秘魯,260,美國5%秘魯,260,美國,120,5%智利秘魯剛果（金）中國美國印尼其他智利,530, 23%其他其他,770,34%330,14%8%數(shù)據(jù)來源：國際銅業(yè)研究組織ICSG、標(biāo)普全球S&PGlobal，國新證券研究部25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%23%19.40%14.30%8.20%數(shù)據(jù)來源：國際銅業(yè)研究組織ICSG、標(biāo)普全球S&PGlobal，國新證券研究部），需依賴深海采礦（如海底多金屬結(jié)核）和再生銅補(bǔ)充（再生銅占比約/年（力拓主導(dǎo)）注釋：企業(yè)數(shù)據(jù)來源于Freeport-McMoRan、紫金礦業(yè)等公司年報(bào)及運(yùn)營公告。未經(jīng)授權(quán)引用或轉(zhuǎn)發(fā)須承擔(dān)法律責(zé)任及一切后果，并請務(wù)必閱讀文后的免責(zé)聲明），位列全球第六。（數(shù)據(jù)來源：USGS）基地）伴生礦多：72.9%的銅礦為多金屬共生礦（如銅-鉬、銅-金），綜合利用價值高但開采難度大。未經(jīng)授權(quán)引用或轉(zhuǎn)發(fā)須承擔(dān)法律責(zé)任及一切后果，并請務(wù)必閱讀文后的免責(zé)聲明數(shù)據(jù)來源：《中國銅礦資源調(diào)查報(bào)告》前瞻產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)來源：USGS，前瞻產(chǎn)業(yè)研究院主力礦區(qū)包括西藏驅(qū)龍銅礦（儲量2588萬噸）和黑龍江多寶山銅礦銅精礦進(jìn)口：根據(jù)海關(guān)總署和中國有色金屬工業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)，2024年全年未經(jīng)授權(quán)引用或轉(zhuǎn)發(fā)須承擔(dān)法律責(zé)任及一切后果，并請務(wù)必閱讀文后的免責(zé)聲明供應(yīng)的15%，國內(nèi)再生銅回收利用率不足20數(shù)據(jù)來源：USGS，前瞻產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)來源：海關(guān)總署，中國有色金屬工業(yè)協(xié)會，物流啟示錄數(shù)據(jù)來源：各公司公報(bào)，前瞻產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)來源：海關(guān)總署，中國有色金屬工業(yè)協(xié)會，物流啟示錄資源瓶頸：老礦區(qū)（如德興銅礦）品位年均下降1%-2%，西藏、云南高未經(jīng)授權(quán)引用或轉(zhuǎn)發(fā)須承擔(dān)法律責(zé)任及一切后果，并請務(wù)必閱讀文后的免責(zé)聲明注釋：企業(yè)數(shù)據(jù)來源為企業(yè)年報(bào)及公告，如紫金礦業(yè)、江西銅業(yè)、洛陽鉬業(yè)等3、跟蹤指標(biāo)：礦山資本開支（長期）、礦山產(chǎn)能（中期）、礦山開工率銅礦行業(yè)的跟蹤指標(biāo)可從長期、中期、短期三個維度構(gòu)建，結(jié)合資本開支、產(chǎn)源并購進(jìn)度。礦山資本開支決定未來的銅礦供給潛力，反映企業(yè)對資源開發(fā)的長期顯著低于2012年上一輪周期的高峰水平。供給拐點(diǎn)：），產(chǎn)節(jié)奏。新增項(xiàng)目投產(chǎn)及現(xiàn)有礦山擴(kuò)產(chǎn)是中期供給的核心變量。根據(jù)國際銅協(xié)會《TheWorldCopperFactbook2024》報(bào)告，到2028短期指標(biāo)：開工率與生產(chǎn)擾動，跟蹤南美罷工周期。罷工、自然災(zāi)害等事件直接影響當(dāng)期產(chǎn)量，需結(jié)合高頻數(shù)據(jù)跟蹤。南美罷工周期約3年一次（如2014、8月必和必拓Escondida銅礦罷工，該礦年產(chǎn)能112.5萬噸，占全球產(chǎn)量導(dǎo)致LME銅價單日波動超5%。生產(chǎn)干擾率方面：2023年全球銅礦干擾率升至5%其他指標(biāo)：1）成本曲線：根據(jù)Woodmac數(shù)據(jù)，），噸，礦山老化與環(huán)保政策加劇成本壓力。在礦端產(chǎn)出成本上移的過程中，一旦銅價回落至礦企現(xiàn)金成本附近，礦企可能出現(xiàn)集中減產(chǎn)行動，對全球銅礦供給的穩(wěn)定性未經(jīng)授權(quán)引用或轉(zhuǎn)發(fā)須承擔(dān)法律責(zé)任及一切后果，并請務(wù)必閱讀文后的免責(zé)聲明數(shù)據(jù)來源：S&P，Minging，國新證券研究部數(shù)據(jù)來源：國際銅協(xié)會，《TheWorldCopperFactbook2024》未經(jīng)授權(quán)引用或轉(zhuǎn)發(fā)須承擔(dān)法律責(zé)任及一切后果，并請務(wù)必閱讀文后的免責(zé)聲明數(shù)據(jù)來源：USGS,Mudd（2009）,BrookHunt,UBS,MinExConsulting數(shù)據(jù)來源：BrookHunt,CRU,Historicalreports,MinExConsulting質(zhì)調(diào)查局?jǐn)?shù)據(jù)）。供應(yīng)增速較低的瓶頸主要是頭部礦企（如Freeport、AngloAmerican）因礦石品位下降、礦山老化、項(xiàng)目延期（如秘魯推遲）導(dǎo)致增產(chǎn)受限。）：調(diào)查局?jǐn)?shù)據(jù)），主要依賴西藏驅(qū)龍銅礦等大型礦區(qū)，但受高海拔、環(huán)保政策及資源于全球平均水平。根據(jù)國家自然資源部數(shù)據(jù)，截至2023年，中國銅礦探明儲量僅未經(jīng)授權(quán)引用或轉(zhuǎn)發(fā)須承擔(dān)法律責(zé)任及一切后果，并請務(wù)必閱讀文后的免責(zé)聲明噸），創(chuàng)歷史新高，同比增長2.1%；進(jìn)口金額達(dá)4821億元，占全國進(jìn)口貿(mào)易總額的2.62%。根據(jù)中國海關(guān)總署數(shù)據(jù)，過去），），），地緣政治（如秘魯社會沖突、智利資源國有化政策）可能加劇供應(yīng)不確定降：智利、秘魯?shù)戎鳟a(chǎn)國銅礦品位降至0.6%-0.8%，新礦山開發(fā)周期長），度達(dá)85%，進(jìn)口量占全球銅精礦貿(mào)易量的43%。2024年中國國務(wù)院《節(jié)能降碳行動方案》嚴(yán)控銅冶煉新增產(chǎn)能，推動再生銅占比提升0全球:產(chǎn)量:銅礦千噸中國:產(chǎn)量:銅礦千噸全球:產(chǎn)量:銅礦:同比%中國:產(chǎn)量:銅礦:同比%未經(jīng)授權(quán)引用或轉(zhuǎn)發(fā)須承擔(dān)法律責(zé)任及一切后果，并請務(wù)必閱讀文后的免責(zé)聲明數(shù)據(jù)來源：wind，美國地質(zhì)調(diào)查局，國新證券研究部序號1234.5456-6.67AngloAmerican.英美資源8431410949424.9201.1442237.5217.844.723.44.2-3.8400.5%數(shù)據(jù)來源：各公司公告，國新證券研究部再生銅是指以廢雜銅作為原料煉制成的再生金屬，主要指再生黃銅和再生青銅。其原材料主要來自于銅及其合金的生產(chǎn)、加工和消費(fèi)過程中所產(chǎn)生的廢品、邊角屑末、廢儀器設(shè)備部件和生活用品等。再生銅有兩大來源，1/3來源于冶煉、加工和制造的生產(chǎn)環(huán)節(jié)（“新廢”），往往直接回爐利用或交給上游回收，2/3來源于終端消費(fèi)后的廢銅回收、拆解和加工（“舊廢”）。未經(jīng)授權(quán)引用或轉(zhuǎn)發(fā)須承擔(dān)法律責(zé)任及一切后果，并請務(wù)必閱讀文后的免責(zé)聲明l國家戰(zhàn)略支持：1）根據(jù)工信部等十一部門聯(lián)合發(fā)布的《銅產(chǎn)業(yè)高質(zhì)量發(fā)噸，再生金屬供應(yīng)占比提升至24%以上，并支持建立大型廢銅回收基地，推動產(chǎn)業(yè)集約化、高值化發(fā)展。2）2024年起實(shí)施的《再生銅原料》標(biāo)準(zhǔn)，明確廢銅分類標(biāo)準(zhǔn)（如銅含量≥94%禁止以“固體廢物進(jìn)口含污染物的廢銅，同時進(jìn)口關(guān)稅下調(diào)至零，鼓勵優(yōu)質(zhì)再生銅進(jìn)口。率至98%，廢銅桿拉絲性能提高30%以上l產(chǎn)業(yè)鏈整合：銅陵有色、江西銅業(yè)等企業(yè)自建廢銅回收網(wǎng)絡(luò)，2024年再供需情況（根據(jù)Mysteel、華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院、觀研天下和中國物資再生協(xié)會數(shù)據(jù)）：和直接利用再生銅占精煉銅總產(chǎn)量的32.6%，預(yù)計(jì)2025年突破450萬噸，2030年或達(dá)950萬噸，占銅消費(fèi)等領(lǐng)域。因銅精礦加工費(fèi)（TC/RC）跌至負(fù)值（現(xiàn)貨TC為-22.88美元/噸），冶煉廠轉(zhuǎn)向再生銅替代，2025年冶煉端需求占比或提升至48%。未經(jīng)授權(quán)引用或轉(zhuǎn)發(fā)須承擔(dān)法律責(zé)任及一切后果，并請務(wù)必閱讀文后的免責(zé)聲明），國（19.5%）、日本（12.1%）、泰國（7.7%）。國內(nèi)廢銅回收量達(dá)249萬噸），端產(chǎn)品的報(bào)廢周期長（10-15年），短期內(nèi)難釋完善，隱性社會庫存釋放有限。（根據(jù)物流啟示錄、觀研天下數(shù)據(jù)）價格與精廢價差：2024年中國再生銅市場價格呈現(xiàn)顯著波動，全年再生銅均價達(dá)7.04萬元/噸（華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)）。精廢價差（精銅與廢銅的價格差異）收窄，表明廢銅價格相對精銅不斷上漲，這與銅精礦供應(yīng)緊張、廢銅供應(yīng)不足和政數(shù)據(jù)來源：中國物資再生協(xié)會、觀研天下數(shù)據(jù)來源：中國物資再生協(xié)會、觀研天下70,000.0050,000.008,000.0040,000.0030,000.004,000.002023-03-032023-05-032023-05-032023-08-03上海:價格:廢銅:光亮銅線(1#)元/噸數(shù)據(jù)來源：wind，國新證券研究部未經(jīng)授權(quán)引用或轉(zhuǎn)發(fā)須承擔(dān)法律責(zé)任及一切后果，并請務(wù)必閱讀文后的免責(zé)聲明中游冶煉是銅上游供給與下游需求之間的銜接環(huán)節(jié)。當(dāng)冶煉產(chǎn)能小于銅的供給時，精煉銅的產(chǎn)量受到冶煉能力的限制，即使上游銅供給嚴(yán)重過剩，精煉銅的產(chǎn)量仍受制于冶煉能力的不足。反之，當(dāng)冶煉產(chǎn)能大于銅的供給時，冶煉企業(yè)的產(chǎn)能利用率不足，精煉銅的產(chǎn)量受到上游銅供給的限制較多（根據(jù)ICSG數(shù)據(jù)2022-2026年全球銅冶煉產(chǎn)能年均復(fù)合增長率約3.1%）。l工藝占比與核心流程：主要處理硫化礦，流程是銅精礦（含現(xiàn)代工藝以“閃速熔煉”和“熔池熔煉”為主流，其中奧托昆普閃速爐技術(shù)單套產(chǎn)能可達(dá)40萬噸/年，冰銅品位提升至70%以上，硫捕集率超l能效與環(huán)保升級：富氧側(cè)吹技術(shù)（如金川防城港項(xiàng)目）單爐日處理量達(dá)3000噸，硫回收率99.5%，能耗較傳統(tǒng)工藝降低30%；銅陵有色“雙閃”l代表企業(yè)：江西銅業(yè)、Aurubis（歐l適用場景與局限性：主要用于低品位氧化礦（含銅0.3%-2%），通過酸難以處理硫化礦銅協(xié)同提取。未經(jīng)授權(quán)引用或轉(zhuǎn)發(fā)須承擔(dān)法律責(zé)任及一切后果，并請務(wù)必閱讀文后的免責(zé)聲明全球冶煉產(chǎn)能動態(tài)（國際銅業(yè)研究組織ICSG、中國有色金屬工業(yè)數(shù)據(jù)和華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)）：l區(qū)域集中度：全球精煉銅產(chǎn)量前三大國家為中國（43.1%）、智利），及中國江銅。l新增產(chǎn)能轉(zhuǎn)移：2025年全球新增冶煉產(chǎn)能182萬噸，印尼（自由港Grasberg）、剛果（Kamoa-Kakula）及中國沿海地區(qū)（銅陵、防城港）中國冶煉行業(yè)現(xiàn)狀（工信部、國際銅業(yè)研究組織（ICSG）和智研）：CR5（江銅、銅陵、中銅、金川、紫金）產(chǎn)能集中度58%；華東（長三重要省份。2023年，江西省產(chǎn)量占比最大l政策驅(qū)動與淘汰壓力：工信部《銅產(chǎn)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展實(shí)施方案》要求2027數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計(jì)局，前瞻產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)來源：國際銅研究組(ICSG)未經(jīng)授權(quán)引用或轉(zhuǎn)發(fā)須承擔(dān)法律責(zé)任及一切后果，并請務(wù)必閱讀文后的免責(zé)聲明的費(fèi)用，通常以美元/噸報(bào)價；RC是粗銅進(jìn)一步轉(zhuǎn)換成精銅的費(fèi)用，通常用美分/磅報(bào)價，TCRC由礦商（賣方）向冶煉廠（買方）支付。業(yè)內(nèi)價格。因此當(dāng)銅礦供應(yīng)緊缺時，礦商會主動壓低加工費(fèi)成本；而銅礦供應(yīng)充裕時，冶煉商會主動要求提高加工費(fèi)成本，所以TCRC的高低與冶煉且會影響冶煉廠的生產(chǎn)積極性。TC/RC博弈本質(zhì)是資源端與冶煉端的利潤再分配，全球銅礦短缺與冶煉產(chǎn)能法加斯塔公司協(xié)議的數(shù)據(jù)顯示，2025年長單加工費(fèi)定為21.25美元/噸），l銅精礦短缺，且全球銅礦品位下降。根據(jù)前文闡述，2025年全球銅精礦缺口可能擴(kuò)大至84.8萬噸，中國缺口占約79%。l冶煉產(chǎn)能過剩。根據(jù)中國有色金屬工業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)，中國名義產(chǎn)能利用率93%，但實(shí)際開工率僅88%，中小冶煉廠因原料短缺被動減產(chǎn)。根據(jù)低效產(chǎn)能。政策推動產(chǎn)能向沿海/資源富集區(qū)轉(zhuǎn)移，例如福建、廣西等新未經(jīng)授權(quán)引用或轉(zhuǎn)發(fā)須承擔(dān)法律責(zé)任及一切后果，并請務(wù)必閱讀文后的免責(zé)聲明l虧損出清下的結(jié)構(gòu)性調(diào)整方向：1）高端化轉(zhuǎn)型：聚焦新能源用銅（如鋰電銅箔、高壓線纜），加工費(fèi)溢價可達(dá)傳統(tǒng)產(chǎn)品2-3倍；再生銅替代：政Arena銅礦）增強(qiáng)原料自給率，對沖國內(nèi)礦端短缺。l頭部企業(yè)優(yōu)勢：1）長單鎖定原料：根據(jù)江西銅業(yè)與安托法加斯塔協(xié)議數(shù)據(jù)顯示，江銅、銅陵等頭部企業(yè)長單覆蓋率達(dá)80%，并通過海外權(quán)益礦l中小廠商困境：1）原料替代成本上升：根據(jù)華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院再生銅報(bào)告數(shù)據(jù)，長單覆蓋率不足50%的企業(yè)轉(zhuǎn)向再生銅，但拆解成據(jù)，2024年云南銅業(yè)等中小冶煉廠因無礦可買被迫檢修或停產(chǎn)，精煉銅120.00100.0080.0060.0040.00 20.000.00-20.00-40.00中國:現(xiàn)貨粗煉費(fèi)(TC):銅冶煉廠周美元/干噸S5800705Wind數(shù)據(jù)來源：wind，國新證券研究部8.006.004.002.002021-01-082022-01-082023-01-082024-01-中國:現(xiàn)貨精煉費(fèi)(RC):銅冶煉廠周美分?jǐn)?shù)據(jù)來源：wind，國新證券研究部l全球2024年產(chǎn)量為2763.4萬噸，同比增長4.3%，其中原生精煉銅(電解未經(jīng)授權(quán)引用或轉(zhuǎn)發(fā)須承擔(dān)法律責(zé)任及一切后果，并請務(wù)必閱讀文后的免責(zé)聲明供需過剩30.2萬噸，相對過剩。跌至負(fù)值，冶煉廠利潤承壓，國內(nèi)外已啟動減產(chǎn)。銅產(chǎn)量占比提升至24%30,000.025,000.020,000.05,000.07.04.34.32008200920102011201220132014201520162ICSG:全球精煉銅產(chǎn)量(原生+再生)千噸ICSG:全球精煉銅消費(fèi)量千噸ICSG:全球精煉銅產(chǎn)量(原生+再生):同比%ICSG:全球精煉銅消費(fèi)量:同比%數(shù)據(jù)來源：ICSG，wind，國新證券研究部未經(jīng)授權(quán)引用或轉(zhuǎn)發(fā)須承擔(dān)法律責(zé)任及一切后果，并請務(wù)必閱讀文后的免責(zé)聲明6004002000-400-8003013012008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222-05232024-209-285-125-209-285-350-416-368-327-311-350-416-557數(shù)據(jù)來源：ICSG，wind，國新證券研究部注釋：過剩/缺口量=產(chǎn)量-消費(fèi)量25,000.0015,000.0010,000.005,000.000.00-0.7-0.7-2.0-4.1-0.7-0.7-2.0-7.65.84.28.07.65.82.46.00.00.50.0-2.0-4.0-6.020082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024ICSG:原生精煉銅產(chǎn)量千噸ICSG:再生精煉銅產(chǎn)量千噸ICSG:原生精煉銅產(chǎn)量:同比%ICSG:再生精煉銅產(chǎn)量:同比%數(shù)據(jù)來源：ICSG，wind，國新證券研究部未經(jīng)授權(quán)引用或轉(zhuǎn)發(fā)須承擔(dān)法律責(zé)任及一切后果，并請務(wù)必閱讀文后的免責(zé)聲明35,000.0030,000.0025,000.0020,000.0015,000.0010,000.005,000.000.0020082010201220142016201820ICSG:全球礦山產(chǎn)量千噸ICSG:全球礦山產(chǎn)能千噸 ICSG:全球:產(chǎn)能利用率:礦山%數(shù)據(jù)來源：ICSG，wind，國新證券研究部35,00030,00025,00020,00015,00010,0005,00008785868586848382828181828281818078888684828078767472200820102012201420162018202020222024ICSG:全球精煉銅產(chǎn)能千噸ICSG:全球精煉銅產(chǎn)量(原生+再生)千噸 ICSG:全球:產(chǎn)能利用率:精煉銅%數(shù)據(jù)來源：ICSG，wind，國新證券研究部制價格上行。分為兩類：1）社會庫存指標(biāo)：主要指在流通領(lǐng)域中未被實(shí)際消費(fèi)的銅庫存，包含生產(chǎn)商、貿(mào)易商、下游企業(yè)及保稅區(qū)等非交易所倉庫的庫存。如：國內(nèi)電解銅社會庫存、保稅區(qū)庫存、下游線纜、空調(diào)等行業(yè)庫存。2）交易所庫存指）：1,6001,5001,4001,3001,2001,1001,000900800700600500400300200100027520117117117113248217-26-12217-26-52-67-52-140-148-178300250200150100500-50-100-150-200-250200820082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024ICSG:期末庫存量:精銅千噸 全球:庫存變化量:精煉銅（右軸）千噸數(shù)據(jù)來源：ICSG，wind，國新證券研究部700,000.00600,000.00500,000.00400,000.00300,000.00200,000.00100,000.000.00SHFE庫存小計(jì):陰極銅:總計(jì)SHFE庫存小計(jì):國際銅:總計(jì)總庫存:LME銅COMEX:銅:庫存數(shù)據(jù)來源：wind，國新證券研究部未經(jīng)授權(quán)引用或轉(zhuǎn)發(fā)須承擔(dān)法律責(zé)任及一切后果，并請務(wù)必閱讀文后的免責(zé)聲明），特冶煉廠的維護(hù)停產(chǎn)導(dǎo)致基數(shù)較低。歐盟產(chǎn)量下降約2%，主要受瑞典800.0400.04.6-2.54.2-1.14.6-2.54.2-1.1-50.0中國:產(chǎn)量:精煉銅萬噸中國:消費(fèi)量:精煉銅:萬噸中國:產(chǎn)量:精煉銅:同比%中國:消費(fèi)量:精煉銅:同比%數(shù)據(jù)來源：ICSG，wind，國新證券研究部未經(jīng)授權(quán)引用或轉(zhuǎn)發(fā)須承擔(dān)法律責(zé)任及一切后果，并請務(wù)必閱讀文后的免責(zé)聲明0 00-100-200-300-400-500201220122015201820212024-231-288-288-420中國:過剩/缺口量:精煉銅數(shù)據(jù)來源：海關(guān)總署，wind，國新證券研究部數(shù)據(jù)來源：ICSG，wind，國新證券研究部注釋：供需缺口==產(chǎn)量-消費(fèi)量涵蓋板、帶、線、管、棒、箔等形態(tài)，廣泛應(yīng)用于電力、電子、建筑、交通等國民經(jīng)濟(jì)核心領(lǐng)域。初級加工：電解銅→銅桿（電力電纜）、銅板帶（電子基材）），“大而不強(qiáng)”的特點(diǎn)，高端產(chǎn)品進(jìn)口依賴度仍較高，但新能源、新基建等新興領(lǐng)域需求驅(qū)動行業(yè)向高端化、綠色化轉(zhuǎn)型。銅加工行業(yè)的格局分散，市場集中度較低。根據(jù)中國有色金屬加工工業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)，2024年銅加工行業(yè)CR5（江西銅業(yè)、寧波金田、海亮股份、銅陵有色、紫金區(qū)域分布：產(chǎn)能高度集中于華東地區(qū)，江西（27%）、浙江（14%）、江蘇未經(jīng)授權(quán)引用或轉(zhuǎn)發(fā)須承擔(dān)法律責(zé)任及一切后果，并請務(wù)必閱讀文后的免責(zé)聲明），l頭部企業(yè)，引領(lǐng)作用較強(qiáng)。江西銅業(yè)（全球市占率5.2%）、海亮股份（銅管全球市占率22%）通過長單鎖定原料（江西銅業(yè)長單覆蓋率80%）和海外布局鞏固優(yōu)勢。l中小企業(yè)，運(yùn)營相對困難。依賴再生銅，但拆解成本增加20%-30%，且金田股份銅基材料94.7銅合金材料銅基合金4.23銅箔銅母線；銅制零部件有研粉材銅基金屬粉體材料2.43銅板帶；壓延銅箔諾德股份銅箔銅冠銅箔4.57;0.44數(shù)據(jù)來源：各公司公報(bào)，前瞻產(chǎn)業(yè)研究院銅材加工費(fèi)觸底回。2024年銅材加工費(fèi)整體呈現(xiàn)“先跌后穩(wěn)”的趨勢。上半年受銅價高位震蕩及需求疲軟影響，銅板帶、銅箔等加工費(fèi)普遍承壓；下半年隨著新能源、電子等下游需求回暖，加工費(fèi)逐步企穩(wěn)回未經(jīng)授權(quán)引用或轉(zhuǎn)發(fā)須承擔(dān)法律責(zé)任及一切后果，并請務(wù)必閱讀文后的免責(zé)聲明案》要求2025年完成冶煉產(chǎn)能環(huán)保A級改造），企業(yè)需加大清潔生產(chǎn)設(shè)因加工費(fèi)低迷被迫出清，龍頭企業(yè)雖通過規(guī)?；a(chǎn)降低成本，但仍面臨數(shù)據(jù)來源：wind，國新證券研究部近十年產(chǎn)量情況：“M”型趨勢變化。根據(jù)中國統(tǒng)計(jì)局在對重點(diǎn)企業(yè)進(jìn)行調(diào)查統(tǒng)計(jì)的基礎(chǔ)上形成的中國銅加工材總產(chǎn)量數(shù)據(jù)，可以發(fā)現(xiàn)2014-2024年我國銅加工材綜合產(chǎn)量波動趨勢顯著，近十年來呈“M”型趨勢變化，2024年我國銅加工材綜合產(chǎn)量為2350.3萬噸，比2023銅材產(chǎn)量同比下降1.5%；下半年新能源（光伏、儲能）、電力投資需求回暖，帶未經(jīng)授權(quán)引用或轉(zhuǎn)發(fā)須承擔(dān)法律責(zé)任及一切后果，并請務(wù)必閱讀文后的免責(zé)聲明細(xì)分領(lǐng)域分化明顯，結(jié)構(gòu)性矛盾突出。銅箔、銅管等統(tǒng)黃銅棒、銅板帶等建材相關(guān)品類因需求疲軟，產(chǎn)能利用率不足85汰落后產(chǎn)能，優(yōu)化區(qū)域布局，例如重點(diǎn)支持江西鷹潭、安徽銅陵等銅基新材料產(chǎn)業(yè)數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計(jì)局，中國有色金屬加工工業(yè)協(xié)會，前瞻產(chǎn)業(yè)研究院250.00200.00150.00100.0050.000.002021-032021-062021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092023-032023-062023-092023-122024-032024-062024-0925.0020.0015.0010.005.000.00-5.00-10.00-15.00中國:產(chǎn)量:銅材:當(dāng)月值萬噸中國:產(chǎn)量:銅材:當(dāng)月同比%數(shù)據(jù)來源：wind，國新證券研究部）：）：未經(jīng)授權(quán)引用或轉(zhuǎn)發(fā)須承擔(dān)法律責(zé)任及一切后果，并請務(wù)必閱讀文后的免責(zé)聲明美國：2024年精煉銅消費(fèi)量為162.4萬噸，全球占比6%，同比增速2.2%。印度：2024年精煉銅消費(fèi)量為63.2萬噸，全球占比0-0.8-0.9數(shù)據(jù)來源：wind，國新證券研究部其他,317.96,12%歐盟15國,292.2,11%美國,162.4,6%土耳其,54.0,2%,1,595.058%中國臺灣,其他,317.96,12%歐盟15國,292.2,11%美國,162.4,6%土耳其,54.0,2%,1,595.058%中國臺灣,45.8,2%韓國,67.0,2%俄羅斯,31.5,1%印度,63.2,2%日本韓國俄羅斯日本,80.9,3%巴西,23.4,印度印度中國臺灣土耳其美國 u歐盟15國u其他1,800.001,600.001,400.001,200.001,000.00800.00600.00400.00200.000.00中國萬噸美國萬噸歐盟15國萬噸中國%美國%歐盟15國%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%-5.0%-10.0%-15.0%數(shù)據(jù)來源：wind，ICSG，國新證券研究部數(shù)據(jù)來源：wind，ICSG，國新證券研究部）：未經(jīng)授權(quán)引用或轉(zhuǎn)發(fā)須承擔(dān)法律責(zé)任及一切后果，并請務(wù)必閱讀文后的免責(zé)聲明億元，同比+15.3%，占全球電力用銅的43.5%。特高壓項(xiàng)目單條線路耗建筑（24.9%印度基建拉動（2024年印度鐵路電氣化項(xiàng)目耗銅量達(dá)新興領(lǐng)域（12%）：技術(shù)革命（AI算力）與能將新能源發(fā)電從傳統(tǒng)電力剝離，單獨(dú)列為“新興領(lǐng)域”，2024年該領(lǐng)域數(shù)據(jù)中心耗銅量約20-50萬噸，2030年預(yù)計(jì)達(dá)50-120萬噸（CAGR）：ICSG（國際銅研究小組側(cè)重全球原生銅供需平衡，其數(shù)據(jù)通常基于礦山WBMS（世界金屬統(tǒng)計(jì)局）：更關(guān)注精煉銅的消費(fèi)量和庫存變化，但可能未完IEA（國際能源署）：聚焦能源轉(zhuǎn)型領(lǐng)域（如風(fēng)電、光伏、電動汽車），對新未經(jīng)授權(quán)引用或轉(zhuǎn)發(fā)須承擔(dān)法律責(zé)任及一切后果，并請務(wù)必閱讀文后的免責(zé)聲明新興領(lǐng)域,328,12%交通運(yùn)輸,380,14%新興領(lǐng)域,328,12%交通運(yùn)輸,380,14%電力與電網(wǎng),765,28%工業(yè)與機(jī)械工業(yè)與機(jī)械,338,12%建筑,679,25%電力與電網(wǎng)建筑交通運(yùn)輸工業(yè)與機(jī)械新興領(lǐng)域其他數(shù)據(jù)來源：國際銅業(yè)協(xié)會（ICA），國新證券研究部數(shù)據(jù)來源：ICSG、WBMS（世界金屬統(tǒng)計(jì)局）、IEA（國際能源署）ICA、Deepseek，國新證券研究部銅消費(fèi)量（2024E）4.80%含傳統(tǒng)電網(wǎng)升級、特高壓建設(shè)、配電網(wǎng)絡(luò)智能化改造）；案》推動電網(wǎng)老化改造24.9%房地產(chǎn)（占比70%）+基中國房地產(chǎn)竣工面積下滑24%，但印度/東南亞基建需求增長（印度鐵WBMS,路局運(yùn)輸新能源汽車（單車用銅（23kg）、充電樁（每GW耗銅4000噸）全球EV銷量達(dá)1660萬輛（同比+6%）、半導(dǎo)體設(shè)備（AI芯片擴(kuò)產(chǎn)）、通用機(jī)械制造家電能效標(biāo)準(zhǔn)升級；AI服務(wù)器耗銅量激增（單機(jī)柜用銅量0.5-1噸）WBMS光伏（單GW耗銅5萬噸）、風(fēng)電（海上風(fēng)電單GW耗銅680噸）、儲能（鋰電池銅箔）、AI數(shù)據(jù)中心54%）；AI數(shù)據(jù)中心用銅增速達(dá)未經(jīng)授權(quán)引用或轉(zhuǎn)發(fā)須承擔(dān)法律責(zé)任及一切后果，并請務(wù)必閱讀文后的免責(zé)聲明-消費(fèi)品（銅制餐具、裝飾）、小型設(shè)備（電子元件）、區(qū)域性應(yīng)用（非洲離網(wǎng)光伏）數(shù)據(jù)來源：ICSG、WBMS（世界金屬統(tǒng)計(jì)局）、IEA（國際能源署）等機(jī)構(gòu)注釋：1）各領(lǐng)域合計(jì)占比100%，銅消費(fèi)量加總為2733.2萬噸，與ICSG一致。2）以ICSG實(shí)際統(tǒng)計(jì)為基準(zhǔn)，新能源分類調(diào)整（如新興領(lǐng)域獨(dú)立），多源機(jī)構(gòu)交叉驗(yàn)證結(jié)果，deepseek匯總分析，綜合預(yù)測1,800.01,600.01,400.01,200.01,000.0800.0600.0400.0200.00.01,423.012.213.11,387.91,613.11,595.01,423.012.213.11,387.91,250.11,267.91,131.31,153.510.01,131.31,-1.1-2.514.012.010.08.06.04.02.00.0-2.0-4.0中國:消費(fèi)量:精煉銅:萬噸中國:消費(fèi)量:精煉銅:同比%數(shù)據(jù)來源：wind，國新證券研究部按新舊動能拆分預(yù)測：根據(jù)2024年最新行業(yè)數(shù)據(jù)及權(quán)威機(jī)構(gòu)統(tǒng)計(jì)（局、中國有色金屬工業(yè)協(xié)會、中國汽車工業(yè)協(xié)會等）等公開資料，結(jié)合前文中國精），）：）：未經(jīng)授權(quán)引用或轉(zhuǎn)發(fā)須承擔(dān)法律責(zé)任及一切后果，并請務(wù)必閱讀文后的免責(zé)聲明 建筑,120,8%u電力a家電u交通運(yùn)輸a 建筑,120,8%u電力a家電u交通運(yùn)輸a建筑機(jī)械電子其他11% 機(jī)械電子, 131,8%電力,734,46%交通運(yùn)輸,202,13%家電,219,14%數(shù)據(jù)來源：SMM注釋：電力行業(yè)包括傳統(tǒng)電網(wǎng)投資、新能源發(fā)電、儲能和數(shù)據(jù)中心；家電包括空調(diào)、冰箱等傳統(tǒng)家電；交運(yùn)包括新能源汽車、傳統(tǒng)燃油車和軌道交通；建筑包括房地產(chǎn)與基建；機(jī)械電子包括工業(yè)設(shè)備和電子設(shè)備（如機(jī)床、電機(jī)、工業(yè)機(jī)器人、半導(dǎo)體等）；其他包括化工設(shè)備、傳統(tǒng)機(jī)械制造等其他新興領(lǐng)域（AI/機(jī)器人）其他傳統(tǒng)6%建筑8%傳統(tǒng)交通2%家電14%其他新興領(lǐng)域（AI/機(jī)器人）其他傳統(tǒng)6%建筑8%傳統(tǒng)交通2%家電14%儲能及充電樁2%新能源汽車9%傳統(tǒng)電力33%傳統(tǒng)電力33%（光伏/風(fēng)10%機(jī)械電子9%傳統(tǒng)電力家電傳統(tǒng)電力家電機(jī)械電子新能源發(fā)電（光伏/風(fēng)電）儲能及充電樁傳統(tǒng)交通其他傳統(tǒng)新能源汽車其他新興領(lǐng)域（AI/機(jī)器人）數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計(jì)局、中國有色金屬工業(yè)協(xié)會、中國汽車工業(yè)協(xié)會、IDC、SMM等機(jī)構(gòu)，國新證券研究部注釋：Deepseek匯總預(yù)測YOY2.20%2.70%YOY2.60%2.40%YOY4.70%2.50%YOY4.30%4.70%合計(jì)YOY數(shù)據(jù)來源：SMM，國新證券研究部未經(jīng)授權(quán)引用或轉(zhuǎn)發(fā)須承擔(dān)法律責(zé)任及一切后果，并請務(wù)必閱讀文后的免責(zé)聲明銅需求2.80%2.20%協(xié)傳統(tǒng)制造業(yè)需求穩(wěn)定，但消費(fèi)電子增速放緩有色金屬工業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計(jì)局、SMM、有色金屬工業(yè)協(xié)會、東興證券、國際銅業(yè)協(xié)會等機(jī)構(gòu)注釋：結(jié)合行業(yè)情況及Deepseek匯總分析預(yù)測），能源局、彭新能源車銷量830萬輛（單車用銅），能源局、五礦證券數(shù)據(jù)中心銅纜（單臺服務(wù)器用銅30數(shù)據(jù)來源：國能源局、彭博新能源，中汽協(xié)、EVVolumes等機(jī)構(gòu)注釋：結(jié)合行業(yè)情況及Deepseek匯總分析預(yù)測未經(jīng)授權(quán)引用或轉(zhuǎn)發(fā)須承擔(dān)法律責(zé)任及一切后果，并請務(wù)必閱讀文后的免責(zé)聲明數(shù)據(jù)來源：國家能源局、國家電網(wǎng)等機(jī)構(gòu)，deepseek匯總數(shù)據(jù)來源：WoodMackenzie，彭博新能源等機(jī)構(gòu)，deepseek匯總未經(jīng)授權(quán)引用或轉(zhuǎn)發(fā)須承擔(dān)法律責(zé)任及一切后果，并請務(wù)必閱讀文后的免責(zé)聲明20142015201620172019202020212022202320241,1645.7%1,1381,1334.0%2.0%0.0%-2.0%20142015201620172019202020212022202320241,1645.7%1,1381,1334.0%2.0%0.0%-2.0%-4.0%-6.0%-8.0%-10.0%-6.6%-1.0%-2.6%1,2501,2001,1501,1001,0501,000950 12.0%6.0%境外:消費(fèi)量:精煉銅萬噸同比增速%1,1171.8%1.8%0.7%1,072-0.6%-7.9%u工業(yè)a交通運(yùn)輸u基建a房屋建筑u消費(fèi)產(chǎn)品及電子產(chǎn)品a其他數(shù)據(jù)來源：wind，ICSG，國新證券研究部數(shù)據(jù)來源：ICSG，國新證券研究部美國：精煉銅需求分布分別為樓房建造（49%電氣和電子產(chǎn)品），），），歐洲：精煉銅需求分布分別為電力與能源（58%），建筑（25%），工程9%49%10%12%20%樓房建造交通運(yùn)輸設(shè)備工業(yè)機(jī)械與設(shè)備電氣和電子產(chǎn)品消費(fèi)與其他一般產(chǎn)品數(shù)據(jù)來源：Bloomberg，wind，國新證券研究部25%a電力與能源u建筑u工程n交通n其他數(shù)據(jù)來源：Bloomberg，wind，國新證券研究部未經(jīng)授權(quán)引用或轉(zhuǎn)發(fā)須承擔(dān)法律責(zé)任及一切后果，并請務(wù)必閱讀文后的免責(zé)聲明2025年全球精煉銅供需平衡在貿(mào)易戰(zhàn)背景下呈現(xiàn)復(fù)雜分歧，核心矛盾集中在預(yù)測銅礦產(chǎn)量增速受制于新增項(xiàng)目延遲和現(xiàn)有礦山衰減，全年電力短缺及政策不確定性。ICSG和標(biāo)普全球均認(rèn)為新增項(xiàng)目將部分抵消干擾，但增速2.2%。1）國際銅研究小組（ICSG）預(yù)測原生精煉銅2025年增速放緩至1.6%，主要因銅精礦供應(yīng)受限；再生精煉銅受益于廢銅回收政策及產(chǎn)能提升，增量約2800萬噸。2）原生精煉銅：銅精礦短缺，疊加冶煉廠虧放；印尼、印度新冶煉廠投產(chǎn)貢獻(xiàn)增量（約30萬噸），但中國冶煉產(chǎn)能擴(kuò)張受限），收增量，中國“以舊換新”政策推動報(bào)廢量增加，理論再生銅報(bào)廢量達(dá)670萬噸（+4.04%），疊加庫存釋放貢獻(xiàn)增量；進(jìn)口限制，進(jìn)口成本上升，美國關(guān)稅及）；產(chǎn)能釋放仍受原料制約?？傮w上影響因素包括銅精礦供應(yīng)緊張、冶煉廠利潤壓縮、新增產(chǎn)能投放節(jié)奏等。2）銅精礦短缺，冶煉廠虧損風(fēng)險加劇，可能導(dǎo)致產(chǎn)能利用率實(shí)際值低于理論值；政策限制，中國《銅產(chǎn)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展實(shí)施方案》要求新建冶煉項(xiàng)目配套自有礦山資源，嚴(yán)控低效產(chǎn)能擴(kuò)張，可能抑制產(chǎn)能釋放；地緣政治與貿(mào)未經(jīng)授權(quán)引用或轉(zhuǎn)發(fā)須承擔(dān)法律責(zé)任及一切后果，并請務(wù)必閱讀文后的免責(zé)聲明可能擴(kuò)大，銅價中樞上移將刺激消費(fèi)增長。預(yù)測消費(fèi)增速3.5%-4%。2）全球經(jīng)濟(jì)性需求增量為2.8%。貿(mào)易摩擦風(fēng)險，美國關(guān)稅政策或?qū)е轮袊隹谵D(zhuǎn)內(nèi)需，拖累指標(biāo)名稱全球:產(chǎn)量:銅礦:全球:產(chǎn)量:銅礦:ICSG:原生精煉銅產(chǎn)量:萬ICSG:原生精煉銅產(chǎn)量:同比ICSG:再生精煉銅產(chǎn)量:萬ICSG:再生精煉銅產(chǎn)量:同比ICSG:全球精煉銅產(chǎn)量(原生+再生):萬ICSG:全球精煉銅產(chǎn)量(原生+再生):同ICSG:全球精煉銅產(chǎn)能:萬ICSG:全球精煉銅產(chǎn)能:同ICSG:全球:率:精煉銅ICSG:全球精煉費(fèi)量:ICSG:全球精煉全球:庫存量:精煉銅:全球:/缺量:精銅:2025E23532.323424815.028232.234012.98328042.620242,3002,3054.74582.02,7634.33,3062.883.62,7332.920.130.120232,2603.22,2014.24498.12,6504.93,2172.482.42,6562.8-6.7-5.220222,1903.32,1124150.12,5273,1422.180.42,5832.54.8-55.720212,1202.92,075-0.14158.02,4903,07780.92,521-2.6-31.120202,0602,0783.1384-4.12,4623,0282.481.32,4952.62.1-32.720192,0400.02,0150.5401-0.72,4160.32,9575.081.72,432-0.6-1.2-16.220182,0402.02,0052.9404-0.72,4092.32,81585.62,4463.3-14.8-36.820172,000-0.51,9490.04065.12,3550.82,7702.084.72,3680.9-13.120162,0105.21,9493.2387-2.02,3362.32,71786.82,348-14.0-12.520151,9103.21,8893950.82,2842,68786.02,3050.6-20.920141,8501,8587.63922.92,2496.82,6623.385.02,2917.0-41.620131,8308.31,7264.03805.