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證券其它相關(guān)論文-筑造中國股市美好未來的九大必要舉措我國國民經(jīng)濟近幾年持續(xù)保持了8%左右的增長幅度，與之相匹配的虛擬經(jīng)濟的大發(fā)展已刻不容緩應允許市場存在適度的泡沫，寬容市場適中的投機行為，因為中度的投機有利于市場的活躍，這是資本市場發(fā)展的必由之路兵馬未動糧草先行，只有資金擴容步伐適當超前，新股擴容才不致嚴重沖擊市場平衡。資金有余地去選擇投資對象，才能使整個證券市場的價格體系更加合理化。必須及時對證券法、公司法等法律法規(guī)進行修改、制定和創(chuàng)新，以保證市場高效運作和穩(wěn)定發(fā)展今年以來滬深股市呈現(xiàn)出歷史少見的低迷走勢，除了6月出現(xiàn)一次由政策面引導的短暫反彈外，全年基本上處于一種逐級盤跌、市況蕭條、人氣悲觀、市場重心不斷下移的格局之中。更為嚴重的是，盡管在下探過程中時有反彈發(fā)生，仍然沒有跡象表明下行過程已經(jīng)結(jié)束。對此現(xiàn)象，眾多專家、學者和市場各方人士紛紛剖析跌市原因，各見仁智，但筆者認為，我國股市自去年中期牛熊交替以來的弱市格局雖然符合股市運行的一般規(guī)律，而過長過深的下跌及所謂的與宏觀面背離現(xiàn)象，其深層次的原因應是緣于中國股市在新的轉(zhuǎn)型并與國際接軌過程中市場投機與投資價值標準的徹底迷失，即各類投資者都對股票價格和大盤指數(shù)什么價位合適、何時見底心中無底。在沒有判斷標準的紊亂情況下，大資金的機構(gòu)投資者只有相繼離場才能躲避無謂的系統(tǒng)性風險，這也是造成今年股市象征性反彈與消耗性下跌交替的根本原因。因此，要讓股市回到一個相對正常的運行軌道上來，前提是市場各方找回一個大致的價值判斷標準。造成價值標準迷失的原因是綜合性多層面的，主要表現(xiàn)在三個方面，一是與國際市場接軌帶來的迷茫，二是股票全流通問題的不確定性造成的恐慌，三是部分上市公司誠信缺失導致個股股價高頻震蕩的畏懼。在此筆者不想展開來談，以下僅就如何找回判斷市場的價值標準，促進股市的重新活躍和穩(wěn)定發(fā)展而應采取的一些必要改革措施提供一些粗淺的見解。一、發(fā)展是硬道理，證券市場要以發(fā)展為先導，以規(guī)范促發(fā)展黨的十六大報告中頻率最高的詞匯莫過于“發(fā)展”與“創(chuàng)新”了。就我國整體經(jīng)濟而言，大力發(fā)展社會主義市場經(jīng)濟是當前最大的任務。十六大報告中明確提出：“貫徹三個代表重要思想，必須把發(fā)展作為黨執(zhí)政興國的第一要務，不斷開創(chuàng)現(xiàn)代化建設的新局面?！卑l(fā)展是解決一切問題的前提。我們今后的一系列政策措施都將圍繞“發(fā)展”這個主題來制訂。同樣道理，就我國資本市場現(xiàn)實情況而言，也必須要強調(diào)：發(fā)展才是硬道理。只有在發(fā)展的過程中，才能逐步解決原先改革過程中遺留下來的若干弊端，規(guī)范的根本目的還是為了更好地發(fā)展。筆者認為，目前市場各方人士首先要認清的第一大事，是發(fā)展與規(guī)范的關(guān)系問題。這個問題長期以來一直都是市場投資者判斷管理層意圖的一個重要風向指標。當監(jiān)管層面的規(guī)范聲音強于發(fā)展時，市場大多數(shù)時候就理解為政策上有看空的傾向，反之則理解為政策上有做多的傾向。因此，當前緊要之計就是在理論上、政策方向上明確宣示發(fā)展與規(guī)范的關(guān)系，給廣大投資者以明確的政策預期。應明確以發(fā)展為先導，在發(fā)展的基礎上不斷規(guī)范，并最終形成證券市場的良性向上發(fā)展局面。只有這樣，才能真正實現(xiàn)證券市場為國民經(jīng)濟建設服務這一根本目的。二、監(jiān)管必須創(chuàng)新，監(jiān)管制度上要適當放松政府監(jiān)管，切實加強行業(yè)自律在不同的監(jiān)管體制下，行業(yè)自律與政府監(jiān)管的關(guān)系具有不同的表現(xiàn)形式。按照目前世界較通行的劃分方式，主要有三種監(jiān)管模式，即以美國為代表的集中型管理體制（政府監(jiān)管處于絕對的主導地位，行業(yè)自律處于次要的輔助地位）、以英國為代表的自律型管理體制（行業(yè)自律處于絕對的主導地位，政府監(jiān)管處于次要的從屬地位）和以德國為代表的中間型管理體制（盡管有不同的部門實施，但兩者處于同等重要的地位）。在處于發(fā)展中國家的新興市場，往往是先強調(diào)政府監(jiān)管的重要性，然后隨著市場成熟度的提高自律組織獲得一個較為廣闊的發(fā)展空間。市場成熟度的提高與自律組織作用的發(fā)展呈現(xiàn)出明顯的正相關(guān)關(guān)系。韓國的例子就是很好的證明。在成熟的證券市場上，證券自律組織日益承擔著越來越多的市場一線監(jiān)管的職能。不過，在這一過程中有一個明顯的前提，只有當自律組織把保護投資人利益放在首位的時候，政府才會賦予自律組織更多的權(quán)力。有人認為，新興的證券市場的問題較多，應該偏重于政府監(jiān)管。實際上，如果我們對新興市場出現(xiàn)的問題加以分析，不難發(fā)現(xiàn)這些問題大多恰恰是由于自律不夠而造成的。而且從政府監(jiān)管的角度看，作為一種強制性的行為，必須有一定的法律、法規(guī)作為監(jiān)管的依據(jù)。但在新興的證券市場上，市場發(fā)展速度很快，法律、法規(guī)的制定往往跟不上市場的步伐，從而導致監(jiān)管體系不可避免地出現(xiàn)漏洞；另外，新興市場的主要特征是金融工具和金融制度的創(chuàng)新速度較快，這就使以法律為主導的監(jiān)管體制不能滿足各種創(chuàng)新的要求，從而制約了新興市場的快速發(fā)展。因此，行業(yè)的自律性管理由于行業(yè)內(nèi)會員一直處于市場發(fā)展的前沿，最熟悉市場發(fā)展的趨勢、最了解行業(yè)發(fā)展的動態(tài)在一定程度上就可以避免這些問題的發(fā)生。行業(yè)自律與政府監(jiān)管的相互協(xié)調(diào)與配合是完善證券監(jiān)管的內(nèi)在要求。一方面，政府監(jiān)管較強的國家逐步引入了自律監(jiān)管的機制，單純地依賴政府監(jiān)管已不能最大程度地提高證券市場的運行效率。另一方面，自律監(jiān)管占主導地位的國家也正在加強政府監(jiān)管的作用。從政府監(jiān)管的角度看，第一，監(jiān)管行動必須付出一定的成本，如果完全依賴政府監(jiān)管，監(jiān)管的成本可能相當之高。第二，過于嚴厲的監(jiān)管可能全束縛市場參與者的手腳，從而阻礙了市場創(chuàng)新的步伐。第三，監(jiān)管者對市場的了解可能不及市場的直接參與者，因而往往無法在事前對可能的危機進行必要的防范而只是進行事后的處罰。從自律的角度看，由于證券行業(yè)的高風險與高收益特征，對追求自身利益最大化的自律者而言，如果沒有政府監(jiān)管以及相應的法律制裁的存在，市場無法保證自律者不出現(xiàn)“逆向選擇”和“道德風險”。也正因為如此，在充分發(fā)揮自律組織作用的同時，應加強政府監(jiān)管部門對自律組織的監(jiān)管與指導，確保自律組織在行使自律監(jiān)管職責的同時，公平地對待組織內(nèi)的所有會員。10多年來，我國證券市場監(jiān)管一直是采用政府監(jiān)管主導的集中型管理模式。這種監(jiān)管模式推動了證券市場的快速發(fā)展。但隨著新的發(fā)展階段的來臨，適當放松政府的監(jiān)管，切實加強自律組織在監(jiān)管中的作用，兩者相互協(xié)調(diào)與配合，良性互動，共同促進證券市場穩(wěn)定、有序的發(fā)展。這是新時期證券市場發(fā)展的內(nèi)在要求，也是我國證券監(jiān)管與國際接軌的必由之路。三、證券法律、法規(guī)體系的改革和完善必須與時俱進證券市場發(fā)展至今，市場規(guī)模較開創(chuàng)初期已經(jīng)有了飛速的發(fā)展，但在法律、法規(guī)體系完善方面的進度卻差強人意。證券法這一證券市場根本大法，直到1999年7月才正式實施，而該法有關(guān)條款亟待修正。近期，相關(guān)法律法規(guī)制訂、修訂的節(jié)奏有所加快，但其發(fā)展與創(chuàng)新的速度仍然滯后于市場的發(fā)展。在加入WTO后，我國證券市場也將面臨與國際接軌的問題。這一方面是指市場的發(fā)展要與國際逐步接軌，與國民經(jīng)濟發(fā)展的規(guī)模相符；另一方面，也要求我國證券市場的法律法規(guī)及制度建設速度上必須和國際接軌。只有協(xié)調(diào)好法律法規(guī)的更新速度與市場的發(fā)展速度，才能真正實現(xiàn)全方位的和國際市場成功對接的目標。在當前形勢下，我們必須根據(jù)市場實際情況，及時對證券法、公司法等涉及證券監(jiān)管的相關(guān)法律法規(guī)進行修改、制定和創(chuàng)新，從制度上保證證券市場的高效運作和穩(wěn)定發(fā)展。四、立足國情，實事求是，承認中國新興證券市場階段特點，允許市場“中度投機”正如黨的十六大報告中闡述的那樣：“我國正處于并將長期處于社會主義初級階段，現(xiàn)在達到的小康還是低水平的、不全面的、發(fā)展很不平衡的小康”。應該承認：我國的證券市場也還處于新興階段，期間還存在相當?shù)膯栴}，要正確地評價證券市場取得的偉大成績，客觀冷靜地面對存在的不足。發(fā)展的過程中存在一些問題是很正常的。我國國民經(jīng)濟近幾年持續(xù)保持了8%左右的增長幅度，可見與之相匹配的虛擬經(jīng)濟的大發(fā)展已刻不容緩。從世界各國的情況看，虛擬經(jīng)濟的新興發(fā)展需要適度的泡沫，所以證券市場“適中的投機行為”不但應允許，而且是必要的。中國證監(jiān)會主席周小川在2002年IOSCO年會上的講話曾指出：上市公司質(zhì)量問題、市場規(guī)模有限、法律與會計制度不完善、信息披露不透明、行業(yè)管理不健全、對投資者缺乏有效的保護手段、機構(gòu)投資者參與規(guī)模小以及價格扭曲等，是絕大多數(shù)新興證券市場普遍存在的問題，投資者應改變其對新興市場機遇和障礙的認識。他同時還希望大家應當用長期的、全面的和動態(tài)的觀點，而非靜止的、一成不變的觀點來看問題。我以為，各方面承認中國新興市場階段的特點，是進一步穩(wěn)定發(fā)展證券市場的重要政治基礎。在經(jīng)濟高速發(fā)展的背后，必然意味著社會發(fā)展建設資金的匱乏，因此“少分紅”在某種程度上也是為了更好地為將來發(fā)展考慮。而大家常說的市盈率問題，主要是投資者對市場認知上存在偏差的體現(xiàn)。從財務指標看，市盈率應該是個動態(tài)指標，一旦公司經(jīng)營業(yè)績發(fā)生波動，其市盈率也將顯著改變，而在新興市場中行業(yè)周期一般都較短，因此，我國證券市場個股的市盈率波動性較大也應合情合理。實際上，按照西方常見的平均市盈率計算方法：選取樣本股計算樣本股的總市值與總利潤，以總市值除以總利潤得出平均市盈率。采取這種方法計算的5月21日的深市A股平均市盈率為45.21倍，滬市為40.53倍。而當時的滬市點位在1588點，到11月25日滬市指數(shù)收盤在1398點，此時對應的市場市盈率則在35倍左右。若其中考慮的三季度滬深兩市的上市公司業(yè)績上漲的因素，市場目前的市盈率應該在30倍附近，按照一般的新興市場國家橫向比較此數(shù)據(jù)也決不過分。應該提醒的是，如果考慮我國股市2/3非流通股以凈資產(chǎn)價計算市值代入上述計算公式，得出的平均市盈率將下降接近一半的水平。世界上有沒有完美的股市，如果有，納斯達克何至于飚升到5000點又跌回1300點，這個泡沫比起中國股市而言是大，還是小？中國股市有銀廣夏，有藍田，有東方電子，有中天勤；美國股市不也有安然、施樂、世界通信和安達信么？所以，一些市場人士不應老是用成熟市場的觀點和全盤西化的眼光來評判滬深股市的合理性，同時，也不應該一貫強調(diào)過于理性的價值投資理念。如在美國證券市場上，最近一個典型案例就是在美國上市的中國網(wǎng)絡股網(wǎng)易，股價從一年前低谷的不足1美元升到了如今的9美元以上，年升幅達十幾倍，不算投機嗎？折合成人民幣將達80元左右，而這按照國內(nèi)的觀點又何以體現(xiàn)出投資價值呢？因此說：“水至清則無魚”，在承認我國證券市場的新興市場特征和初級發(fā)展階段的同時，應允許市場存在適度的泡沫，寬容市場適中的投機行為，因為中度的投機有利于市場的活躍，這是資本市場發(fā)展的必由之路。否則，市場將很有可能陷入停滯發(fā)展的泥潭，這是所有關(guān)心中國證券市墻發(fā)展的人士不愿看到的結(jié)果。五、正視歷史、面向未來，在股票的全流通問題上做到“兩個明確”明確已發(fā)行上市股票的非流通股永遠不再通過二級市場上市流通，明確新發(fā)行上市股票全流通發(fā)行的時間表，提高全流通發(fā)行新股中的社會公眾股比例，社會公眾股的發(fā)行實行全額向二級市場投資者配售的政策。股票全流通問題懸而未決，已成為中國股市的一個最大的不確定因素，并且影響和制約著證券市場的穩(wěn)定和發(fā)展。筆者以為，解決這一問題必須本著正視歷史、實事求是，面向未來、解放思想的原則而進行，做到兩個明確：首先是明確規(guī)定已發(fā)行上市股票的非流通股永遠不再通過二級市場上市流通。過去12年來，我國股市一直保持總體上只有1/3流通股上市流通的特色，這種特色引領了中國證券市場12年的發(fā)展，應該說，這是中國走向市場經(jīng)濟、發(fā)展股票市場的必然產(chǎn)物?？梢哉J為，沒有這種特色就沒有中國股市的產(chǎn)生。股票發(fā)行制度上的非流通股與流通股并存的游戲規(guī)則，在過去有其存在的合理性和必要性；政府是這個游戲規(guī)則的制定者和執(zhí)行者。對于已按此規(guī)則發(fā)行上市的所有股票，投資者的購買行為和定價預期都是基于這一根本點。因此，任何形式的老股票全流通辦法都是對游戲規(guī)則的根本改變，由此給持股者帶來不確定性的風險和損失，應該由規(guī)則的制定者承擔全部責任，而不是讓投資者承擔?？陀^地面對歷史，實事求是，保持政府誠信，保護投資者利益，必須明確已發(fā)行上市股票的非流通股永遠不再通過二級市場上市流通。第二，為了能夠真正地與國際股市接軌，修正股票發(fā)行制度缺陷，真正改善我國上市公司治理結(jié)構(gòu)，必須明確新發(fā)行上市股票全流通發(fā)行的時間表，提高全流通發(fā)行新股中的社會公眾股比例，社會公眾股的發(fā)行實行全額向二級市場投資者配售的政策。新股全流通發(fā)行問題的明確宜早不宜遲，宜快不宜慢，應該本著面向未來、解放思想的原則去進行。面向未來看，10到20年后我國上市公司總數(shù)將會超過五六千家，如果長期不解決發(fā)行制度缺陷問題，20年后的后果不難想象。如果近期明確了解決問題的辦法，雖然存在短暫的痛苦，但未來的美好可以憧憬。在解決這一問題時，市場各方包括投資者在內(nèi)必須解放思想，走出認識的誤區(qū)，平靜地面對改革。以下提供兩個思路：一是過渡型安排方式，即對今后發(fā)行股票的國有股和法人股流通問題安排一個明確的時間表，如在今后5年內(nèi)，使在此期間發(fā)行上市企業(yè)的流通股本占其總股本的比率下限能依次達到60%、70%、80%、90%和100%，5年后實現(xiàn)全流通發(fā)行；二是一次性解決方式，即直接確定今后發(fā)行新股全部實行全流通發(fā)行的制度，上市企業(yè)所有股份都賦予上市流通的權(quán)利。不管是采用何種方式，都要提高發(fā)行可流通新股中的社會公眾股比例，社會公眾股的發(fā)行實行全額向二級市場投資者配售的政策。在對發(fā)行的部分或全部國有股和法人股賦予其流通權(quán)利的同時，按照類似現(xiàn)階段發(fā)行超級大盤股的方式，將上述賦予流通權(quán)的國有股和法人股進行一定的分類和流通限制，實行延期分階段上市流通，這有利于緩解國有股和法人股上市流通給市場帶來的壓力。從市場承受能力和可能性來看，第一，市