關(guān)于人民幣匯率改革折衷方案的主要觀點(diǎn)

關(guān)于人民幣匯率改革折衷方案的主要觀點(diǎn)《世界經(jīng)濟(jì)》編輯部

張斌

金融危機(jī)一年之后，人民幣再次面臨似曾相識(shí)的內(nèi)外部壓力，與匯率相關(guān)的國(guó)內(nèi)結(jié)構(gòu)性問(wèn)題尚未緩解，人民幣升值預(yù)期和投機(jī)資本卷土重來(lái)。我們分別關(guān)注：對(duì)當(dāng)前事實(shí)上的人民幣釘住美元匯率體制優(yōu)缺點(diǎn)的系統(tǒng)評(píng)價(jià)；比較了小幅波動(dòng)伴以漸進(jìn)升值、釘住一攬子貨幣、通過(guò)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)要素價(jià)格改革和“適度”通脹代替匯率改革、一次性大幅升值后重新釘住美元，以及東亞區(qū)域內(nèi)共同釘住籃子貨幣或其他東亞區(qū)域匯率合作方案的優(yōu)缺點(diǎn)評(píng)價(jià)；提出我們認(rèn)為兼顧各種方案優(yōu)點(diǎn)的人民幣匯率改革折衷方案。主要結(jié)論如下：

第一，當(dāng)前事實(shí)上的人民幣釘住美元匯率體制的突出缺陷表現(xiàn)為：（1）后金融危機(jī)時(shí)代，難以抵御人民幣單邊升值預(yù)期，推波助瀾新一輪的資產(chǎn)價(jià)格泡沫；（2）美元已經(jīng)不能成為一個(gè)好的名義錨，釘住美元加劇國(guó)內(nèi)物價(jià)和宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)；（3）難以發(fā)揮匯率價(jià)格杠桿調(diào)節(jié)經(jīng)濟(jì)資源在部門(mén)之間的合理配置功能，是產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、內(nèi)需不足等一系列經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)失衡的重要誘因，制約中國(guó)經(jīng)濟(jì)未來(lái)的可持續(xù)增長(zhǎng)，同時(shí)伴隨嚴(yán)重的福利損失；（4）阻礙了國(guó)內(nèi)諸多改革和發(fā)展，尤其是與人民幣國(guó)際化相匹配的資本項(xiàng)目管理體制改革、國(guó)內(nèi)金融業(yè)發(fā)展和中國(guó)企業(yè)“走出去”戰(zhàn)略；（5）遭遇國(guó)際社會(huì)壓力和不斷加劇的貿(mào)易摩擦，部分喪失自由貿(mào)易體系對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)帶來(lái)的好處。

第二，與上述眾多缺陷形成鮮明對(duì)照，人民幣釘住美元匯率體制的收益或者是非常模糊，或者是由正轉(zhuǎn)負(fù)。在克服升值預(yù)期和投機(jī)資本流入方面，固定釘住美元較小幅漸進(jìn)升值方案可能有優(yōu)勢(shì)，但與其他一些匯率改革方案相比并不是最佳方案。認(rèn)為釘住美元有利于維系出口競(jìng)爭(zhēng)力和進(jìn)口成本的觀點(diǎn)不正確，釘住美元有助于企業(yè)規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)的解釋也不準(zhǔn)確。渡過(guò)外匯短缺和工業(yè)部門(mén)規(guī)模經(jīng)濟(jì)門(mén)檻之后，這種體制對(duì)于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的收益遞減，甚至由正轉(zhuǎn)負(fù)。

第三，回歸2005年人民幣匯改到金融危機(jī)期間的小幅波動(dòng)，伴以漸進(jìn)升值的人民幣匯改方案的主要缺陷在于較強(qiáng)的人民幣升值預(yù)期和投機(jī)資本沖擊，不利于短期內(nèi)的宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定，尤其是可能引發(fā)嚴(yán)重的資產(chǎn)價(jià)格泡沫。

第四，各種類型的釘住匯率方案依舊是換了形式的固定匯率制度，主要缺陷在于匯率價(jià)格形成難以真實(shí)反映國(guó)內(nèi)市場(chǎng)供求關(guān)系，無(wú)助于實(shí)現(xiàn)人民幣自發(fā)向均衡匯率水平的靠攏，對(duì)調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)不構(gòu)成制度性保障；釘住匯率方案對(duì)于緩解人民幣升值預(yù)期和投機(jī)資本沖擊也依賴于美元匯率變動(dòng)，如果美元升值而不是貶值，釘住一攬子貨幣方案反而不如釘住美元。

第五，以國(guó)內(nèi)生產(chǎn)要素價(jià)格改革和“適度”通脹代替匯率改革，主要缺陷在于生產(chǎn)要素價(jià)格改革并不完全針對(duì)解決匯率扭曲帶來(lái)的問(wèn)題，附帶的通脹本身對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定是很大的威脅，與通脹伴隨的可能是資產(chǎn)價(jià)格劇烈波動(dòng)、收入分配惡化和不確定預(yù)期帶來(lái)的產(chǎn)出損失。

第六，一次性大幅升值后重新釘住美元方案的主要缺陷在于合理的升值幅度難以確定，升值幅度太大會(huì)對(duì)短期內(nèi)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)帶來(lái)嚴(yán)重負(fù)面沖擊。

第七，人民幣匯率改革的折衷方案是：（1）人民幣兌美元雙邊匯率一次性升值10%；（2）一次性升值后的人民幣匯率保持年波動(dòng)率上下3%的自由浮動(dòng)區(qū)間，浮動(dòng)方式可在一定程度上參考一攬子貨幣。折衷的含義體現(xiàn)在兩個(gè)方面：一是人民幣步入了一個(gè)因市場(chǎng)預(yù)期不同而自發(fā)調(diào)整的“狀態(tài)依存型”匯率形成機(jī)制，兼顧了固定與浮動(dòng)匯率的優(yōu)點(diǎn)；二是折衷的匯率調(diào)整水平。

第八，折衷方案的主要優(yōu)點(diǎn)在于：（1）人民幣有效匯率適度升值，人民幣匯率更加貼近合理水平，引導(dǎo)資源在貿(mào)易品與非貿(mào)易品之間的重新配置，減少貿(mào)易順差，糾正國(guó)內(nèi)一系列經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)失衡；（2）相對(duì)于其他改革方案，能更好地減緩或消除人民幣單邊升值預(yù)期，減少投機(jī)資本沖擊；（3