2023年華住集團研究報告 下沉市場加速擴張可期待

2023年華住集團研究報告下沉市場加速擴張可期待報告亮點下沉市場加速擴張可期待我們認為華住經(jīng)濟型和中端板塊可持續(xù)成長性與市場共識存在一定的預(yù)期差。其一，下沉市場連鎖化率仍有較大提升空間。20-22年酒店供給實現(xiàn)深度出清，集中度持續(xù)上行。截至21年，中國酒店客房規(guī)模較19年減少23.56%，整體CR3較19年提升7.4pct至48%，經(jīng)濟型和中端客房規(guī)模分別較19年減少31/9%（中國飯店業(yè)協(xié)會）。經(jīng)濟型和中端酒店是下沉市場主力產(chǎn)品，亦是華住的優(yōu)勢所在。我們認為公司將持續(xù)受益市場供需格局優(yōu)化和集中度提升，承接單體酒店出清整合機會，在下沉市場穩(wěn)步擴張。據(jù)中國飯店業(yè)協(xié)會，21年下沉市場連鎖化率為30%，若對標一線城市連鎖化率（50%），連鎖客房/門店規(guī)模有望再擴容161萬間/19,456家，相當于2.5個華住體量（21年境內(nèi)門店數(shù)）。其二，華住組織力、執(zhí)行力向下穿透力漸強。此外，市場認為高效運營受益時空局限在下沉市場復(fù)刻的難度較大。我們認為華住商業(yè)模式在高線城市已得到驗證，22年通過成立區(qū)域分公司，管理半徑進一步縮短，供應(yīng)鏈等后端響應(yīng)力提升，執(zhí)行力在下沉市場亦能良好貫徹，屬地化運營和網(wǎng)格化開發(fā)能力已得到進一步優(yōu)化。其三，華住針對下沉市場量體裁衣，品牌矩陣、產(chǎn)品迭代思路清晰。市場認為華住產(chǎn)品風格在下沉市場不一定受歡迎。但我們認為華住錨定下沉市場消費者特點，主打口碑好、裝飾感強、兼具性價比的品牌，例如品牌影響力高的漢庭、全季以及風格更加活潑的你好、桔子，戰(zhàn)略層次分明。漢庭、全季兩大主力品牌勢能不減，規(guī)模優(yōu)勢持續(xù)放大。2017-2022漢庭、全季保持規(guī)模高增長，期間兩大品牌凈新增門店數(shù)量占比達到48%。桔子經(jīng)過打磨重塑，4Q22門店數(shù)519家，門店規(guī)模占比較收購之初（2Q17）抬升3.3pct，成為第三個門店規(guī)模逾500家的品牌，有望接棒漢庭、全季，在低線城市擴張潛力可觀。華住3Q22三線及以下城市門店數(shù)達3393家，若對標一二線城市連鎖化率和錦江酒店三線及以下城市滲透率，我們測算華住在三至五線城市尚有1,238家，36%的滲透空間。中高端酒店潛力有望釋放華住在經(jīng)濟型和中端領(lǐng)域的領(lǐng)先地位已得到市場的普遍認可，但在中高端及全服務(wù)高端板塊的成長潛力尚未被市場充分認識，我們認為華住管理層眼界前瞻，通過內(nèi)生和外延較早形成了完善的中高端和高端品牌矩陣，并植入華住的“效率管理”基因和流量，以低成本高回報模型增強對加盟商的吸引力，有望率先實現(xiàn)本土酒管公司對中高端以上領(lǐng)域突圍。中高端酒店兼具性價比和個性化，以商旅為主，受益消費升級和消費者代際更迭，已成為規(guī)模增速最快的細分市場。據(jù)沙利文，16-21年我國中高端酒店數(shù)/客房數(shù)規(guī)模CAGR為36/29%，21年中高端酒店總規(guī)模達5500家。根據(jù)沙利文預(yù)測，我國26E酒店門店/客房連鎖化率有望達到美國20年同口徑指標的37/66%，若以同樣水平對標美國2020年中高端連鎖酒店規(guī)模占比，26年我國中高端酒店總規(guī)模有望達1.31萬家（酒店數(shù)）/195萬間（客房數(shù)），較21年尚有138/178%的增長空間。同時，中高端領(lǐng)域競爭格局未定，規(guī)模擴張仍為當前核心要務(wù)，華住以經(jīng)濟型和中端起家，具有龐大的商旅流量支持，運營效率更高，規(guī)模擴張能力占據(jù)上風。22年華住中高端新開店84家，數(shù)量位列全國第一（邁點研究院），主力品牌桔子水晶已在中高端領(lǐng)域嶄露頭角。高星全服務(wù)酒店地產(chǎn)屬性減弱，或逐步回歸投資本質(zhì)，經(jīng)我們測算本土新型高端酒店穩(wěn)態(tài)投資回報率有望達8.2%，優(yōu)于國際品牌的3.3%，對投資方吸引力有所增強。于華住而言，過去3-5年通過并購和合作，已逐步填補高端品牌和管理團隊空白，有望逐步開啟對高端酒店市場的整合。高端全服務(wù)市場需求更加細化，度假場景增加，華住相應(yīng)調(diào)整品牌策略，重點打造個性化國風度假酒店花間堂及系列，并以直營旗艦店先行立穩(wěn)品牌形象，放大本土化優(yōu)勢，并強化IT系統(tǒng)、會員、供應(yīng)鏈的賦能能力，我們認為華住在高端全服務(wù)酒店的競爭力持續(xù)向上，比肩全球酒管龍頭可期。行業(yè)：擴張向下，品牌向上，供需優(yōu)化下沉海闊魚躍，龍頭競發(fā)下沉市場酒店連鎖化率仍有較大提升潛力。2020年我國三線及以下城市人口規(guī)模逾10億，占總?cè)丝跀?shù)量的77.8%，下沉市場城市總數(shù)達288個。據(jù)中國飯店業(yè)協(xié)會，2021年普通地級市酒店客房數(shù)占總量比重達61%，而連鎖化率僅有29.9%，相比一線城市連鎖化率49.6%仍有近20pct的提升空間。以21年數(shù)據(jù)為基數(shù)，若其他城市達到一線城市連鎖化率水平，連鎖客房規(guī)模有望再增加161.11萬間，連鎖酒店有望擴容19,456家（21年連鎖酒店每家平均房間數(shù)為82.81間），相當于2.5個華?。?1年境內(nèi)門店數(shù)）。區(qū)域龍頭尚美/東呈/格林等在下沉市場占得先機，全國性龍頭集團競相打出下沉戰(zhàn)略。據(jù)清博智能《2021中國下沉市場酒店集團品牌影響力分析報告》，尚美生活/錦江在三線及以下城市覆蓋度最高，分別覆蓋了275/272個城市，覆蓋率為95/94%，平均每個城市布局約13家酒店。華住集團三線及以下城市覆蓋率為85%，平均每個城市布局8家酒店。龍頭集團從優(yōu)勢區(qū)域向空白區(qū)域滲透，預(yù)計下沉市場競爭將加劇。一二線城市連鎖市場趨于飽和，全國性龍頭集團向品牌滲透不充分、成長潛力大的區(qū)域市場大舉前進。戰(zhàn)略戰(zhàn)術(shù)上以點帶面，在空白區(qū)域二線城市開設(shè)旗艦店、打造供應(yīng)鏈、培養(yǎng)本地化團隊，樹立品牌勢能，進而占領(lǐng)下沉市場。區(qū)域龍頭致力于打通區(qū)域市場，省內(nèi)布局加密，鄰近省份擴張。中高端新藍海，國牌風起中端到高端酒店價格帶進一步細分，產(chǎn)品和品牌豐富度增加，承接更多個性化升級需求。酒店產(chǎn)品結(jié)構(gòu)與消費者需求之間的矛盾成為酒店集團升級驅(qū)動，中高端主流消費群體年齡帶下移催生了酒店產(chǎn)品迭代的機會。新一代中高端酒店定位新奢，產(chǎn)品在中端酒店基礎(chǔ)上做加法，在高星全服務(wù)酒店基礎(chǔ)上做減法，通過社群化運營積累流量和沉淀品牌，對部分傳統(tǒng)四星級、五星級酒店形成替代，主流中高端酒店基礎(chǔ)產(chǎn)品價格帶處于400-600元/間夜。我國中高端酒店在所有細分市場中規(guī)模增速最快。據(jù)弗洛斯特沙利文，16-21年我國中高端酒店數(shù)/客房數(shù)規(guī)模CAGR為36/29%（vs行業(yè)整體CAGR為14/15%），21年中高端酒店總規(guī)模達5500家，26年有望至9600家，占比從21年的8.1%提升至9.1%。根據(jù)沙利文預(yù)測，我國26E酒店門店/客房連鎖化率有望達到美國20年同口徑指標的37/66%，若以同樣水平對標美國2020年中高端連鎖酒店規(guī)模占比，26年我國中高端酒店總規(guī)模有望達1.31萬家（酒店數(shù)）/195萬間（客房數(shù)），較21年尚有138/178%的增長空間。競爭格局未定，規(guī)模擴張仍為當前核心要務(wù)，國際品牌和本土團隊組合具有優(yōu)勢。中高端酒店總投資額和運營成本偏高，從投資模型角度自持物業(yè)優(yōu)于租賃模式，物業(yè)資源形成較高壁壘。在跑馬圈地過程中，品牌認知度和團隊本土化程度為核心競爭力。當前行業(yè)主要參與者分為四類：第一類為本土化酒管集團自主孵化品牌，如亞朵集團；第二類為本土酒管攜手國際酒店合力打造品牌，如首旅酒店旗下逸扉；第三類為本土酒管代理國際品牌，如錦江酒店旗下希爾頓歡朋；第四類為國際酒店品牌自建團隊，如萬豪萬楓。國內(nèi)連鎖酒店龍頭以經(jīng)濟型和中端起家，具有一定的商旅流量基礎(chǔ)，運營效率更高，規(guī)模擴張能力強。據(jù)邁點，2022年全國75個酒店集團有新開業(yè)中高端酒店，華住、錦江分別占據(jù)84/67家位列前2。新開業(yè)排名前十的酒店集團中，國內(nèi)集團有七家，合計新開酒店264家；國外僅三家，合計新開酒店97家。商務(wù)為主導，多品牌集團化發(fā)展。中高端酒店仍以商務(wù)酒店為主流，商旅客群消費相對高頻且價格不敏感，度假主題酒店更注重生活方式、個性化體驗。22年新開業(yè)中高端酒店中有465家酒店有明確的主題定位，其中排名前三的主題為商務(wù)/生活方式/文化酒店，對應(yīng)酒店數(shù)量199/85/73家。參考相對成熟的經(jīng)濟型和中端酒店市場，中端酒店龍頭市占明顯高于經(jīng)濟型，我們認為我國中高端市場有望呈現(xiàn)出多品牌、集團化運行的狀態(tài)，商務(wù)主題有望率先出現(xiàn)單一大品牌。地產(chǎn)退潮，高端全服務(wù)酒店持續(xù)醞釀，品牌孵化和模式驗證為當前重點。據(jù)浩華咨詢《2020年中國酒店業(yè)投資和資產(chǎn)管理展望》，缺乏酒店管理經(jīng)驗的房地產(chǎn)開發(fā)商是中高端以上酒店投資主體。據(jù)華美酒店顧問，2010-2019年之間，最短的五星級酒店靜態(tài)投資回收期亦長達25年，盈利能力較差。隨地產(chǎn)退潮，高端酒店市場或逐漸回歸酒店投資運營本質(zhì)。自1984年假日酒店落子北京，以洲際、萬豪等代表的國際龍頭酒管公司2010年起在我國快速擴張，洲際大中華區(qū)客房規(guī)模11-19年CAGR為12%，至今在我國高端酒店市場仍具有明顯優(yōu)勢。22年國際品牌仍占據(jù)70%的新增高端酒店供給，但23年及以后國際品牌占整體籌建酒店比重有所降低），或后勁不足。國內(nèi)酒店管理公司過去2-3年通過投資并購，逐步填補高端品牌空白，通過精準把握本土化需求，逐步完善團隊和運營體系，有望逐步開啟對高端市場的整合。根據(jù)我們測算的單店投資回報模型，本土新型高端酒店穩(wěn)態(tài)投資回報率有望達8.2%，優(yōu)于國際品牌的3.3%，對投資方吸引力有所增強。供需格局優(yōu)化，持續(xù)集中供給端深度出清，格局持續(xù)優(yōu)化。據(jù)中國飯店業(yè)協(xié)會，16-19年我國酒店數(shù)量和客房總數(shù)CAGR為5.4/7.7%，實現(xiàn)平穩(wěn)增長，20-21年酒店業(yè)供給洗牌。截至2021年底，在營業(yè)酒店25.2萬家（剔除隔離和不可訂酒店），客房總規(guī)模達1346.9萬間，酒店/客房較19年分別減少8.6萬家/415.1萬間，同比分別下降13/12%，經(jīng)濟型和中端客房規(guī)模分別較19年減少31/9%（中國飯店業(yè)協(xié)會）。連鎖品牌20-21年保持逆勢擴張。據(jù)中國飯店業(yè)協(xié)會，21年連鎖酒店客房規(guī)模達471.99萬間，同比增加3萬間，連鎖化率從19年的25.67%提升9.4pct至35.04%。21年我國共有2147個連鎖酒店品牌（擁有3家以上門店為連鎖），較20年減少521個。連鎖酒店CR10從19年的54%上升至69%，CR3（錦江/華住/首旅，客房數(shù)口徑）從19年的40.76%提升至48.14%。我們預(yù)計2022年酒店數(shù)量及客房規(guī)模將繼續(xù)下滑，23-24年隨加盟商信心逐步恢復(fù)，行業(yè)總新增供給止跌回升，新進入者將更青睞頭部的連鎖品牌，行業(yè)集中度持續(xù)上行，供給格局持續(xù)優(yōu)化。2020-2022年酒店需求受管控擾動，2023年預(yù)計進入向上恢復(fù)通道。22年12月，22年平均OCC/ADR/RevPAR恢復(fù)至19年同期的73/93/68%。21年后ADR恢復(fù)表現(xiàn)相對OCC更為強勁，我們認為23年春節(jié)后出行需求或率先回暖，但酒店籌建重開工期較長，短期供給新增幅度有限，我們認為供需改善邏輯下酒店龍頭房價將領(lǐng)跑復(fù)蘇，OCC有望繼續(xù)上行，帶動RevPAR提升，或加速業(yè)績彈性釋放。華住集團-S：上下求索，再攀高峰品牌：細分價格帶龍頭經(jīng)濟型和中端：執(zhí)牛耳者，精進不懈。漢庭、全季兩大主力品牌保持快速擴張，經(jīng)營指標領(lǐng)先，不斷夯實華住在經(jīng)濟型和中端酒店領(lǐng)域的龍頭地位，桔子接力成長，助力品牌年輕化升級。得益于強大的品牌力和產(chǎn)品持續(xù)迭代升級，2017-2022漢庭、全季保持規(guī)模高增長，期間兩大品牌凈增門店數(shù)量占比達到48%。4Q22兩大品牌門店總量占比為59%左右，其中全季為20.1%/同比+2.2pct。集團中端升級戰(zhàn)略持續(xù)推進，桔子經(jīng)過打磨重塑，有望與全季共同發(fā)力搶占市場份額，4Q22規(guī)模占比較收購之初（2Q17）抬升3.3pct，占凈新增店比例從1Q20（升級前）的3.2%抬升至10.4%。漢庭：經(jīng)濟型酒店第一品牌，產(chǎn)品迭代穩(wěn)步推進，下沉市場滲透主力。漢庭于19年成為規(guī)模第一大經(jīng)濟酒店品牌，并持續(xù)擴大優(yōu)勢。截至4Q22，漢庭擁有開業(yè)店3257家，儲備店652家，成為國內(nèi)首個在營店數(shù)逾3000家的國民酒店品牌。2021年漢庭在經(jīng)濟連鎖酒店市場份額（依據(jù)客房數(shù)）達12.4%，同比提高1.7pct（中國飯店協(xié)會）。2022年1月，漢庭發(fā)布漢庭3.51升級方案，從設(shè)計輕盈、材料更新、90%模塊化和平臺保證四大方向突破升級，持續(xù)優(yōu)化造價的同時提升用戶體驗和加盟商收益。據(jù)公司官方微信公眾號，以漢庭大連華南廣場8年老店為例，22年6月從2.0改造成3.51版本后，同年6-10月綜合RP較上年同期提升38元，攜程評分從4.5提升至4.9。截至3Q22，漢庭2.7以上升級版本占漢庭酒店總量約59%，較20年同期提升25%（3Q22公開業(yè)績交流會），客戶滿意度評分由20年同期的4.5提升至4.67。漢庭堅定經(jīng)濟型酒店精益發(fā)展路徑，通過優(yōu)化產(chǎn)品力，放大投資回報，承接低線城市消費升級，已然成為推進下沉市場的主力品牌。截至21年12月末，漢庭已入駐中國超1000個縣級以上城市。全季：品牌優(yōu)勢持續(xù)放大。據(jù)華住微加盟，全季成熟店RP可達306元，已超過19年中高端酒店行業(yè)平均水平265.8元，19年全季平均出租率達83%，直營店GOP達75%，翻牌改造三個月后RP平均提升110元。2020年全季門店突破1000家，截至4Q22，全季已開業(yè)店數(shù)量為1694家，儲備店611家，已覆蓋中國31個省級行政區(qū)。全季發(fā)展戰(zhàn)略為優(yōu)先搶占一線城市優(yōu)質(zhì)物業(yè)以樹立品牌調(diào)性，逐步向二三線城市輻射。2021年全季在中端連鎖酒店市占率為13.6%，較19年提升2.77pct（依據(jù)客房數(shù)）。全季一線城市在營門店數(shù)量達342家，一線城市1月均價為355元（截至22年12月24日，攜程數(shù)據(jù)）。品牌力支撐下，規(guī)模和價格皆明顯領(lǐng)先同業(yè)。桔子：接棒全季構(gòu)筑中端第二成長曲線。2017年2月，華住以36.5億元人民幣的價格全資收購桔子水晶酒店集團100%股權(quán)，充實中端品牌版圖。桔子借助華住的IT、會員系統(tǒng)、供應(yīng)鏈和運營模式實現(xiàn)經(jīng)營明顯改善，3Q17/4Q17桔子同店RP同比增速為14.5/10.4%。2Q20公司發(fā)布桔子2.0升級版本，以加州陽光為主題，輔以3種不同風格特色的客房，與全季的東方簡約風格形成差異化。21年5月，桔子發(fā)布3.0版本，加入健康樂活理念，更加迎合年輕商旅群體需求。據(jù)華住微加盟公眾號，桔子39歲及以下用戶占比達61%。我們認為，桔子年輕化的品牌定位與全季形成有機互補，有力夯實華住集團中端品牌矩陣。產(chǎn)品打磨完畢后，3Q20起桔子全國化擴張?zhí)崴?，但仍以一二線城市為戰(zhàn)略重地。截至4Q22，桔子在營門店達519家，17-22年CAGR為40.46%，儲備店達229家，覆蓋235家城市，較17年（收購前）增加196個城市。3Q20-4Q22，桔子以7%的平均季度環(huán)比規(guī)模增速，成為華住擴張速度最快的中端品牌。2021年桔子在中端連鎖酒店市占率為3.9%，較17年提升0.72pct，為第5大中端品牌（依據(jù)客房數(shù)，中國飯店業(yè)協(xié)會）。若按照3Q20-4Q22季度平均增速，桔子有望于2Q25超越如家商旅，成為第4大中端酒店品牌（客房數(shù)口徑）。全季、桔子兩大品牌加持下，華住中端品牌矩陣完整，總門店增速穩(wěn)步提升，品牌、規(guī)模優(yōu)勢不斷鞏固。軟品牌：模式調(diào)整兼顧翻牌需求。軟品牌怡萊于2014年推出，于2019年（4Q18在營門店200家，19年凈增448家）快速擴張，承接單體小微酒店升級改造，應(yīng)對OYO的競爭。隨著OYO走向式微，市場環(huán)境發(fā)生變化，公司對軟品牌進行重新定位。截至4Q22，怡萊凈關(guān)店247家，儲備店清零，在營門店836家，公司計劃未來將部分符合條件的怡萊酒店翻牌為標準品牌你好，以承接下沉市場翻牌改造需求。據(jù)2Q22業(yè)績交流會，華住計劃未來1-2年加速退出經(jīng)濟型軟品牌酒店市場。品牌力強勁支撐，華住旗下酒店展現(xiàn)出更強的經(jīng)營韌性與彈性。截至4Q22,華住經(jīng)濟型同店RP/OCC/ADR分別恢復(fù)至19年同期的73/79/96%，中端同店RP/OCC/ADR分別恢復(fù)至19年同期的71/81/92%，經(jīng)濟型和中端RP恢復(fù)度從3Q20起持續(xù)領(lǐng)先同業(yè)。從單店模型來看，華住經(jīng)濟型有限服務(wù)板塊盈利性優(yōu)越。品牌力支撐下，華住以12.6%的加盟費用率保持領(lǐng)先水平（vs錦江同期6.7%），經(jīng)濟型/中端（含中高端）加盟單店收入為59/119萬，單店凈利潤在21/51萬左右，盈利能力可觀。直營店層面，華住經(jīng)濟型同店業(yè)績同樣表現(xiàn)優(yōu)越，19年直營單店收入為632萬，單店凈利可達97萬。我們認為23年伴隨需求的全面復(fù)蘇，華住高質(zhì)量直營店有望進一步賦能公司利潤的彈性釋放。中高端和高端：鴻漸于木，向上開拓。中高端及以上領(lǐng)域的競爭更多源于品牌、資源的比拼，對于華住的品牌和產(chǎn)品運營力提出新挑戰(zhàn)。華住品牌發(fā)展戰(zhàn)略具有前瞻性，通過內(nèi)生和外延較早形成了完善的中高端和高端品牌矩陣，并植入華住的“效率管理”基因和流量，以低成本高回報模型增強對加盟商的吸引力，具有一定的“向上突破”的基礎(chǔ)。華住13年即開始自主打造中高端度假品牌漫心和商旅品牌禧玥。16年以來，華住合作和外延并購并舉，獲得雅高集團旗下品牌美爵、諾富特在華代理權(quán)，又先后全資收購桔子酒店集團、花間堂和德意志集團（DH）。2020年10月，華住與融創(chuàng)合作成立永樂華?。ǔ止?0%）。2021年，華住自創(chuàng)品牌宋品、永樂半山，用于發(fā)展存量高星酒店，同年10月接手融創(chuàng)旗下11個城市的22家酒店管理權(quán)，相繼翻牌改造為施伯閣大觀、永樂半山等，1年時間已完成19家翻牌。永樂華住目標為成立后首個五年簽約不少于200家、開業(yè)逾100家酒店。華住中高端以上品牌酒店規(guī)模實現(xiàn)穩(wěn)步增長。截至4Q22，華?。ê珼H）中高端以上酒店數(shù)量合計697家，中高端/高端/奢華/其他分別538/134/15/10家，境內(nèi)/境外門店數(shù)量比例約為9:1。2021年華住占據(jù)我國本土TOP10中高端連鎖品牌3個席位，旗下美居酒店、桔子水晶和施柏閣（中國飯店業(yè)協(xié)會，客房數(shù)口徑），市占率分別為2.94/2.66/2.27%，排名3/6/7名，相較于17年，美居/桔子水晶/施柏閣品牌市場認可度有所提升。20年以來，華住結(jié)合中高端/高端酒店不同品牌和產(chǎn)品線特色，匹配不同細分場景、消費人群需求，更好實現(xiàn)資源優(yōu)化配置，桔子水晶、花間堂等主力品牌得到長足發(fā)展，帶動中高端品牌整體競爭力提升。4Q22華住中高端以上儲備店達368家，較1Q20增加78家，展現(xiàn)出較好的擴張趨勢。中高端：品牌矩陣完善，產(chǎn)品模式打磨成熟。如前所述，商旅仍為中高端客群的主要需求，華住在中高端亦主要布局商旅市場，以具有“格調(diào)”的桔子水晶為主力中高端商旅品牌，輔以帶有一定個性化色彩的美居和新引入國內(nèi)的標準化高端商務(wù)酒店城際。公司同時兼顧休閑需求，以聚焦商旅+文旅休閑融合市場的漫心為主力，發(fā)揚親子特色的諾富特為輔，并發(fā)展美侖品牌家族聚焦存量酒店翻牌。得益于清晰的品牌戰(zhàn)略，華住2020年以來在中高端酒店市場嶄露頭角，22年以84家新開店數(shù)量位列全國第一（邁點研究院）。截至4Q22，華住中高端儲備店規(guī)模較1Q20增長26.9%，其中桔子水晶/美居/漫心/城際在營門店數(shù)分別為164/137/112/56家，儲備店57/62/59/25家。中高端以桔子水晶為旗艦品牌，發(fā)展品質(zhì)與規(guī)模兼具的中高端商務(wù)酒店。21年10月，桔子水晶發(fā)布2.0版本，不再延續(xù)收購前“一店一設(shè)計”模式，戶型從并購前的176種減少至5種，定位從小眾設(shè)計酒店轉(zhuǎn)型為標準中高端商務(wù)酒店。升級版本更貼近市場，受眾面拓寬至大眾、商旅人士，有利于更好承接華住既有商旅客源流量。此外，標準化程度提升有利于壓降成本，實現(xiàn)規(guī)模效應(yīng)和穩(wěn)定擴張。據(jù)華住微加盟，桔子水晶2.0單房造價為16萬元，較收購前縮減4萬元，GOP達70%以上，城市核心地段投資回報期為3.5-4年。適度保留原有品牌調(diào)性和特色以提高差異化競爭力和品牌價值。據(jù)桔子家族事業(yè)部CEO曹娟公開訪談，桔子水晶的70%客源是男性群體，桔子水晶2.0為其打造了放松身心的休閑娛樂和商務(wù)洽談場景，新增獨具一格的“威士忌”空間和私密會客空間GinCube。獨特的品牌理念和空間價值使得桔子水晶在價格上保有一定的競爭優(yōu)勢。以上海核心商圈為例，桔子水晶最低房價的平均值為447元/間（攜程23年1月13日數(shù)據(jù)），在同類品牌中位列第三。以國際標準酒店產(chǎn)品與本土品牌形成協(xié)同，發(fā)力中高端商旅市場。3Q22，華住推出城際新版本，聚焦交通樞紐和核心城市。城際品牌以商旅客戶為中心，擁有德式簡約實用的基因，風格上和本土桔子水晶、法式風格的美居等中高端商務(wù)酒店品牌形成明確區(qū)隔，我們認為有利于中高端品牌內(nèi)形成有效協(xié)同，多管齊下?lián)屨純?yōu)質(zhì)資源，共同賦能規(guī)模提升。高端及以上：品牌矩陣雛形初具，產(chǎn)品仍在調(diào)整迭代階段。截至4Q22，華住旗下有9個高端及以上品牌，總規(guī)模達159家。相較中高端市場，高端及奢華酒店以全服務(wù)為主，度假場景占比明顯增加，消費者對體驗服務(wù)、餐飲會場配套的關(guān)注度提升。為迎合需求，華住在高端以上賽道的品牌表達更加豐富，增加了更多度假元素與本土文化內(nèi)涵。梯隊建設(shè)上，重點打造個性化國風度假酒店花間堂及花間系列。商旅板塊以大型會務(wù)活動舉辦見長的施伯閣和融合商旅度假體驗的禧玥為主要發(fā)展品牌，并以直營旗艦店先行立穩(wěn)品牌形象。截至4Q22，花間堂及花間系列門店數(shù)達53家/待開業(yè)49家。施伯閣（含施伯閣大觀）/禧玥門店數(shù)63/8家（施伯閣及大觀境內(nèi)14家），待開業(yè)酒店數(shù)9/1家（施伯閣境內(nèi)3家）。以花間堂為高端度假主力，放大本土差異化競爭優(yōu)勢，裂變多元場景滿足多樣需求。本土酒管公司對本土文化附加值轉(zhuǎn)化掌控力更強，花間堂模型即充分發(fā)揮目的地的資源稟賦優(yōu)勢。3Q22華住將花間堂單品牌裂變?yōu)榛ㄩg系列，延展品牌定位，形成雙線并進布局：花間堂是大而美，具有一定規(guī)模，集酒店、IP、溫泉為一體的高端全服務(wù)目的地度假酒店，主要包括城市花間堂、鄉(xiāng)村俱樂部以及目的地度假酒店三種業(yè)態(tài)，主要位于熱門旅游目的地。二是個性鮮明的生活方式創(chuàng)意酒店集群花間集，和小而精的有限服務(wù)度假系列子品牌“花間X”，分布于山水之間，擁有野奢、營地等多元化產(chǎn)品，覆蓋多元場景度假需求，發(fā)揚國風特色。花間堂商業(yè)模式為“1+1+X”，即客房收入、非房收入和特色的在地化門店活動收入。駐扎一線城市黃金地段，旗艦店樹立品牌調(diào)性，勾勒產(chǎn)品。對于高端及奢華酒店而言，核心物業(yè)是稀缺資源，搶占高勢能點位至關(guān)重要。以禧玥酒店為例，截至22年12月，禧玥進駐上海、成都、杭州、大連、武漢、宜昌和烏魯木齊7大核心城市CBD。2020年開業(yè)的禧玥酒店上海陸家嘴店房價最低1,046元/晚，價格位于同區(qū)域高端酒店中上水平，議價能力較強，評分4.9。距離最近的高端酒店是JW萬豪侯爵酒店，房價最低1,399元/晚，評分（4.6）低于禧玥。從評分和價格來看，禧玥品牌潛在競爭力不輸國際大牌。此外，華住聯(lián)袂地產(chǎn)，成立合資公司，未來旗下高端品牌旗艦店不排除退出租賃直營模式，尋找更多與手握稀缺優(yōu)質(zhì)物業(yè)的開發(fā)商多元合作的機會。下沉：建設(shè)屬地化生態(tài)深耕中國，組織架構(gòu)調(diào)整。前移組織和管理，成立區(qū)域公司，有利于進一步聚焦區(qū)域和下沉。執(zhí)行高效、管理能力、清晰的組織架構(gòu)和培養(yǎng)機制是華住一直以來的優(yōu)勢。據(jù)2Q22業(yè)績交流會，華住將經(jīng)濟型和中端部分組織架構(gòu)從以品牌事業(yè)部為主導調(diào)整為區(qū)域管理模式，成立華北、華西、南方、華東、華中、東北六大區(qū)域，區(qū)域CEO直接向華住集團CEO金輝匯報。區(qū)域公司被授權(quán)合并管理區(qū)域內(nèi)所有品牌。品牌主建，區(qū)域主戰(zhàn)，強化屬地化運營，提升區(qū)域開發(fā)、運營速度和效率。結(jié)合區(qū)域特點，公司集中力量打造最懂區(qū)域的總部和屬地雙層架構(gòu)。區(qū)域公司是業(yè)務(wù)運營中心和服務(wù)中心，負責屬地化運營和開發(fā)，構(gòu)建區(qū)域發(fā)展，并持續(xù)深化供應(yīng)鏈和本地化人才供應(yīng)能力，更加貼近住客、員工和加盟商。品牌事業(yè)部僅負責研發(fā)、沉淀、迭代產(chǎn)品。我們認為本次組織架構(gòu)調(diào)整有利于縮短管理半徑，提高響應(yīng)速度，以高質(zhì)量服務(wù)投資人，優(yōu)化屬地化運營和網(wǎng)格化開發(fā)能力，幫助各省區(qū)組織真正實現(xiàn)高效率酒店管理和敏捷區(qū)域發(fā)展，提升酒店投資回報率，儲備優(yōu)才以應(yīng)復(fù)蘇和長效發(fā)展。因地制宜，展店空間尚廣。華住堅定布局下沉市場，三線及以下城市酒店數(shù)占比穩(wěn)步提升。2019年，華住集團創(chuàng)始人、董事長季琦于華住世界大會提出“千城萬店”計劃，搶灘下沉市場。三線及以下城市開業(yè)酒店數(shù)量和籌建中酒店占比逐步提升，3Q22分別占比41/59%，較1Q20提升5/14pct。迎合下沉市場需求，憑借品牌勢能和輕奢質(zhì)感搶占消費者心智。華住在下沉主力品牌選擇上，錨定下沉市場消費者特點，主打口碑好、裝飾感強、兼具性價比的品牌，經(jīng)濟型漢庭、你好品牌先行，中端由桔子品牌帶隊，全季品牌主導。據(jù)Questmobile《2022下沉市場洞察報告》，截至22年4月，下沉市場月活用戶達6.92億，占全國總規(guī)模的58.4%，而下沉市場本地消費占比40-50%。伴隨互聯(lián)網(wǎng)營銷對下沉市場消費者心智影響加深，下沉市場消費者呈現(xiàn)出“追趕潮流”“對標一二線城市”的消費特征，更加偏好品牌知名度高的產(chǎn)品。2021年連鎖酒店品牌中排名第2/5的漢庭/全季作為華住下沉的主力軍，我們認為有望憑借高品牌勢能搶灘低線城市。此外，考慮下沉市場消費者對“濃墨重彩”的裝修風格有更多追求，公司在下沉市場對裝飾感較強的中端品牌桔子/經(jīng)濟型品牌你好推廣力度有所加大，在東北地區(qū)位居首位的消費者滿意度也驗證了桔子和你好在低線城市擴張的可觀潛力。下沉市場尚有36%的展店空間。我們認為伴隨下沉市場連鎖化率提升和華住集團下沉的優(yōu)勢顯現(xiàn)，公司下沉市場擴張空間可觀?；A(chǔ)假設(shè)如下：①據(jù)中國飯店業(yè)協(xié)會，下沉市場18-21年連鎖化率CAGR為31%，明顯高于副省級（21%）和一線城市（15%）。若保持該增速，26年下沉市場連鎖化率有望與副省級城市保持持平。此外，據(jù)攜程商旅，20年三四線作為出差目的地城市占比約為12%/+2pctyoy，78.2%的商旅人士出差目的地有下沉趨勢，若按照商旅需求增速，我們預(yù)計26年下沉市場連鎖化率有望接近21年副省級連鎖化率水平（40.81%），較21年尚有36.53%提升空間；②錦江酒店率先發(fā)力下沉，但華住歷經(jīng)區(qū)域架構(gòu)調(diào)整，屬地化開發(fā)能力逐步增強，疊加既有的品牌和運營優(yōu)勢，我們認為其下沉市場酒店覆蓋密度有望追平錦江酒店。會員：流量蓄水池賦能華住自2005年首家漢庭開業(yè)起，便前瞻性開始運營會員體系。截至21年，華住會已成為國內(nèi)最大的酒店會員系統(tǒng)，21年會員人數(shù)達到1.93億人，華住會APP月度活躍用戶571.7萬人，是排名第二的首旅酒店App活躍用戶的4倍以上（127.3萬人，2022華住供應(yīng)鏈高峰大會）。3Q22，華住發(fā)布華住會4.0，繼續(xù)優(yōu)化線上到線下的閉環(huán)服務(wù)流程，提升客戶體驗。22年10月，華住會線上服務(wù)滲透率從21年的21%提升至71%（3Q22公開業(yè)績交流會）。華住高效穩(wěn)定的會員體系，有助于構(gòu)建成本低且穩(wěn)定的獲客體系，促進與加盟商合作，同時門店點位擴張有望吸納更多新客反哺華住會，流量正反饋飛輪效應(yīng)料將支撐華住長效發(fā)展。設(shè)置會員保級和升級條件，提高酒店復(fù)購率和會員粘性。華住的流量打法可以總結(jié)為，以地推實現(xiàn)流量原始積累，憑借移動互聯(lián)網(wǎng)加速拉新，通過積分貨幣化實現(xiàn)用戶留存及高復(fù)購率。華住會會員體系清晰完善，全品牌打通，權(quán)益精準切合客戶需求，且隨會員等級升高拾級而上，對品牌用戶粘性培養(yǎng)和復(fù)購率抬升大有裨益。四條路徑打造私域流量蓄水池，賦能中高端發(fā)展。除了持續(xù)升級迭代華住會APP，公司還通過在店銷售、企業(yè)會員合作、B2B2X企業(yè)聯(lián)盟三種方式以獲得新流量。截至2021年，企業(yè)客戶預(yù)訂占總間夜量比重為12%，占中高端/高端酒店間夜量比重為29/31%。企業(yè)客戶是中高端商旅酒店消費主力軍，華住企業(yè)客戶貢獻占比的持續(xù)增加有利于華住在中高端市場提升競爭力。CRS貢獻率穩(wěn)中有進，下沉市場實現(xiàn)流量復(fù)用。據(jù)華住集團官網(wǎng)，2021年一二線城市和下沉市場的CRS間夜銷售占比均接近60%，二者僅相差2pct，意味著華住強大流量優(yōu)勢在下沉市場也適用，展現(xiàn)了強勁的獲客能力，為拓展下沉市場打下堅實基礎(chǔ)。供應(yīng)鏈：產(chǎn)業(yè)圈共生共贏建立完善、高效的供應(yīng)鏈體系。供應(yīng)鏈是標準化擴張的基礎(chǔ)。2015年，華住搭建了酒店業(yè)垂直采購平臺華住易購電商平臺，覆蓋酒店籌備期到運營期所需服務(wù)。2021年12月23日，斑馬易購子商務(wù)有限公司成立，進行酒店全生命周期管理，完成從單一采購平臺到全生命周期服務(wù)的供應(yīng)鏈供應(yīng)平臺轉(zhuǎn)型，完成營建采購、生鮮餐飲、運營采購、家具采購、設(shè)備采購、布草租洗6大品牌覆蓋，并向全酒店業(yè)開放，共鑄產(chǎn)業(yè)供應(yīng)鏈高效能生態(tài)圈。22年為更好配合區(qū)域分公司下沉，華住易購針對設(shè)計、施工、維護、材料供應(yīng)等領(lǐng)域在區(qū)域配備屬地化供應(yīng)鏈專家，在勞務(wù)/運輸成本較高、當?shù)赜挟a(chǎn)業(yè)資源的供應(yīng)鏈環(huán)節(jié)選擇本地供應(yīng)商。整合資源促進共贏共生。據(jù)22年華住供應(yīng)鏈生態(tài)圈高峰會論壇，華住易購交易額從15年的2億增長到21年的92億，目標在26年實現(xiàn)平臺產(chǎn)值700億。截至22年7月25日，該平臺涵蓋2,190家供應(yīng)商，提供57,474種商品，華住易購渠道在華住加盟商采購物質(zhì)占比從15年的30%提升至22年的90%。華住易購已形成初步平臺優(yōu)勢，降低加盟商投資成本、節(jié)約工期時間，助力華住單房平均投資成本從14萬/間降低到11.4萬/間，據(jù)華住官網(wǎng)，強大的供應(yīng)鏈體系平均節(jié)約25天工期，實現(xiàn)多方共贏。DH：拓寬全球化視野海外并購，延展全球化視野。20年1月，華住斥資7億歐元（折合人民幣55億元）收購DH。DH是德國第一大本土酒店集團，旗下5大酒店品牌為豪華品牌施柏閣、高檔品牌MAXXbySteigenberger和IntercityHotel，及設(shè)計師品牌Jazinthecity和Zleep，分布于亞歐非三大洲19個國家。我們認為，收購DH有利于華住學習國際高端品牌前沿管理模式和經(jīng)驗，豐富全球化人才儲備，立足全球化視角以更好深耕中國。收購后DH經(jīng)營能力企穩(wěn)改善，有望與境內(nèi)形成有效協(xié)同。22年6月起，DH綜合RP已超越19年同期，3Q22RP/ADR/OCC較19年同期恢復(fù)度為102/116/87%，并實現(xiàn)歸母凈利潤扭虧（0.14億），經(jīng)調(diào)整EBITDA0.94億，在通脹和能源成本抬升壓力之下，精細化管理能力優(yōu)化，人員成本控制效果依然顯著，3Q22DH單店管理費用同比-11%。此外，全球統(tǒng)一數(shù)字化系統(tǒng)進入DH規(guī)?；茝V計劃穩(wěn)步推進，21年已經(jīng)完成70%，3Q22已完成DH旗下全品牌接入華住會員，預(yù)期22年底將實現(xiàn)直銷渠道、CRS、CRM和運營的100%整合，運營效率、加盟費用率有望進一步提升，加速盈利能力釋放。DH的高奢品牌、管理理念和華住卓越的運營能力強強聯(lián)合，有望實現(xiàn)1+1＞2的整合效果，增厚華住營收和利潤。長遠來看，海外并購有