錦州銀行：關(guān)注股東問題引入戰(zhàn)略投資（金融供給側(cè)改革銀行篇~第三篇）

2019年7月25日，錦州銀行發(fā)布《有關(guān)情況的說明》，公告稱目前錦州銀行業(yè)務(wù)經(jīng)營總體正常，董事會和大部分股東正在與機構(gòu)洽談，引入戰(zhàn)略投資者，并且在地方政府和監(jiān)管機構(gòu)支持下，談判進展較為順利。

2019年7月28日工行發(fā)布公告稱，擬通過全資子公司工銀投資出資不超過30億元人民幣受讓錦州銀行的內(nèi)資股股份。截至目前，工銀投資受讓的股份數(shù)占錦州銀行普通股股份總數(shù)的10.82%。

圖1：工商銀行投資錦州銀行的公告

數(shù)據(jù)來源：Wind，

同日，中國信達發(fā)布公告，稱全資附屬子公司信達投資近日與相關(guān)股份出讓方簽署股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議，擬受讓錦州銀行的內(nèi)資股股份。目前，信達投資受讓的股份數(shù)占錦州銀行普通股股份總數(shù)的比例為6.49%。本次投資尚需滿足協(xié)議約定的相關(guān)條件（包括取得相關(guān)監(jiān)管批準）方可完成。

今年以來，錦州銀行先后因未披露2018年年報、會計師更換和H股及境外優(yōu)先股

暫停買賣等事件引發(fā)關(guān)注，近期又因引入戰(zhàn)略投資者成為熱點，本文將對錦州銀行事件進行全面梳理和解析。

錦州銀行概況

錦州銀行前身為錦州市城市信用社聯(lián)合社，成立于1992年8月；1997年1月，組建了錦州城市合作銀行；1998年10月更名為錦州市商業(yè)銀行；2008年4月更名為錦州銀行。2010年12月3日，經(jīng)中國銀監(jiān)會批復(fù)，該銀行獲準籌建北京分行。錦州銀行是

首家在北京設(shè)立分支機構(gòu)的地級城市商業(yè)銀行。截至2018年6月30日（截至目前公司

尚未披露2018年年報），錦州銀行資產(chǎn)總額為人民幣7,483.92億元。在錦州、北京、天

津、沈陽、大連、哈爾濱、丹東、撫順、鞍山、阜新、朝陽等城市設(shè)立15家分行。目

前，與70多個國家及地區(qū)的500多個金融機構(gòu)開展業(yè)務(wù)。

錦州銀行與寶塔集團

錦州銀行2015年在香港上市，股票代碼0416.HK，截至2015年末，錦州銀行前十大股東分別為銀川寶塔精細化工有限公司、錦城國際物流集團股份有限公司、青州泰和礦業(yè)有限公司、遼寧滕華塑料有限公司、遼寧程威塑料型材有限公司、上海綠地弘途投資發(fā)展有限公司、榮成華泰汽車有限公司、北京城建投資發(fā)展股份有限公司、錦州市財政局和錦州大興建設(shè)集團有限公司，持股比例分別為4.32%、3.69%、3.11%、3.11%、2.94%、2.59%、2.59%、2.25%、2.02%和1.90%。除錦州市財政局為國有股份外，其他股東均為民營企業(yè)。錦州銀行最大股東銀川寶塔精細化工有限公司所持股份的80%都已經(jīng)質(zhì)押；第二大股東錦程國際物流集團股份有限公司所持股份的約70%都已經(jīng)質(zhì)押。

截至2016年末前十大股東中新增兩家股權(quán)質(zhì)押，第一大股東銀川寶塔精細化工有限公司持股比例3.69%，已經(jīng)將所持錦州銀行股份全部質(zhì)押；第二大股東錦程國際物流集團股份有限公司持股3.15%，將其所持股份的約70%質(zhì)押；第三大股東青州泰和礦業(yè)有限公司持股比例2.65%，全部所持股份均已質(zhì)押；第七大股東榮成華泰汽車有限公司持股比例2.21%，全部所持股份均已質(zhì)押。

截至2017年末，公司前十大股東發(fā)生變動，東榮成華泰汽車有限公司成為錦州銀行第一大股東，持股比例4.68%，所持股份的53%已質(zhì)押；第二大股東為中企發(fā)展投資

（北京）有限公司，持股比例3.92%，原前三大股東銀川寶塔精細化工有限公司、錦程國際物流集團股份有限公司和青州泰和礦業(yè)有限公司持股比例和質(zhì)押比例均未發(fā)生變化，成為錦州銀行第三、四、五大股東。

截至2018年2季度末，錦州銀行第二大股東中企發(fā)展投資（北京）有限公司通過協(xié)議收購內(nèi)資股持股比例達到4.68%，成為與東榮成華泰汽車有限公司并列第一大股東，其他股東和股權(quán)質(zhì)押情況未發(fā)生變動。

錦州銀行的第三大股東銀川寶塔精細化工有限公司是寶塔石化集團下屬全資子公

司，而寶塔石化集團在今年發(fā)生中期票據(jù)違約事件，公司負債超過300億元，公司實際控制人孫珩超因涉嫌刑事犯罪已被逮捕，寶塔石化集團主營業(yè)務(wù)已停產(chǎn)。此外，聯(lián)合資信在2018年7月26日發(fā)布的《寶塔石化集團有限公司跟蹤評級報告》中顯示，截至2018

年3月末錦州銀行對寶塔集團授信額度37億元，已使用29億元。寶塔集團發(fā)生違約事件對錦州銀行的資本金質(zhì)量和貸款質(zhì)量都產(chǎn)生一定負面影響。

會計師辭任、審計報告難產(chǎn)

2019年4月1日上午，錦州銀行發(fā)布延遲刊發(fā)2018年年報的公告，直接觸發(fā)香港

聯(lián)交所的有關(guān)規(guī)定，繼而導(dǎo)致公司股票停牌。2019年5月31日錦州銀行發(fā)布的公告稱

董事會及審計委員會接獲安永的辭任函，并更換會計師。2019年6月28日，錦州銀行

董事會委任國富浩華（香港）會計師事務(wù)所為新會計師，并預(yù)計與2019年8月底前發(fā)

布2018年度業(yè)績報告，在這之前，該行年報已經(jīng)分別于2019年3月29日和5月14日兩度延期。

安永的辭任函稱錦州銀行發(fā)放給客戶貸款的實際用途與相關(guān)信貸文件并不一致，安永合理要求錦州銀行提供證明客戶實際用途的文件，但錦州銀行并沒有做出合意的安排。錦州銀行年報的延遲，很有可能系公司治理不規(guī)范所致，或與股東股權(quán)分散造成決策效率低下有關(guān)，或與主要股東自身原因而無暇顧及銀行經(jīng)營有關(guān)。

總之，錦州銀行的股權(quán)結(jié)構(gòu)、股東資質(zhì)、內(nèi)控制度、財務(wù)報告等都存在一定問題和風(fēng)險，潛在危機亟需解決。5月底包商銀行事件的主要原因為股東大比例占用銀行貸款，公司治理存在問題，并在一定程度上導(dǎo)致包商銀行的流動性枯竭（詳見2019年6月5日報告《金融供給側(cè)進行時：從包商銀行事件說起》），而錦州銀行同樣面臨相似的公司治理問題，未來是否會流動性趨緊值得我們關(guān)注。

財務(wù)分析

由于錦州銀行未披露2018年年報，因此我們對2018年中報及其之前的財務(wù)報告進行分析。

負債端

錦州銀行2018年中報顯示，截至2018年6月末，該行負債合計6,856.60億元，較

2017年末增加3.38%。具體科目來看，吸收存款3,516.27億元，占負債總額51.28%；

同業(yè)和其它金融機構(gòu)存放款項1,498.00億元，占負債總額的21.85%；應(yīng)付債券837.31

億元，占負債總額的12.21%；向中央銀行借款0.82億元，占負債總額的0.01%，較2017

年年末下降73.66%。

負債規(guī)模不斷增加，資產(chǎn)負債率呈下降趨勢，整體風(fēng)險可控。錦州銀行自2015年

起負債規(guī)模不斷增加，但資產(chǎn)負債率呈下降趨勢。截至2018年6月末，該行資產(chǎn)負債率為91.62%，低于行業(yè)均值92.43%，行業(yè)排序分位點為27%，相比于2017年年末該行

資產(chǎn)負債率為91.68%、排序分位點為29%的情況來說，與同業(yè)相比，杠桿率所處水平基本一致。

圖2：錦州銀行負債規(guī)模（億元，%）

8,000.00

95.00%

7,000.00

94.50%

94.00%

6,000.00

93.50%

5,000.00

93.00%

4,000.00

92.50%

3,000.00

92.00%

91.50%

2,000.00

91.00%

1,000.00

90.50%

0.00

90.00%

負債合計（億元）

資產(chǎn)負債率（%）

數(shù)據(jù)來源：Wind，

表1：錦州銀行資產(chǎn)負債率水平

錦州銀行

2018年6月末

2017年12月末

資產(chǎn)負債率

91.62%

91.68%

企業(yè)分位

27%

29%

1/4分位

91.55%

91.50%

中位數(shù)

92.53%

92.67%

3/4分位

93.32%

93.61%

均值

92.43%

92.46%

數(shù)據(jù)來源：Wind，

同業(yè)負債依賴度高，但程度有所緩解。自2016年以來，錦州銀行同業(yè)和其他金融

機構(gòu)存放款項持續(xù)增加，截至2018年6月末，同業(yè)和其他金融機構(gòu)存放款項達1,498

億元，遠高于行業(yè)均值639.86億元，行業(yè)排序分位點為93%，此項指標與2017年年末

相比有所增加。該行同業(yè)和其他金融機構(gòu)存放款項/總負債達21.85%，亦遠高于5.81%的均值，行業(yè)排序分位點為96%，此項指標與2017年年末相比亦有所增加。此外，本文構(gòu)建“同業(yè)和其他金融機構(gòu)存放款項/所有者權(quán)益”指標，試圖對銀行的同業(yè)負債規(guī)模作出進一步對比，如下表所示，截至2018年6月末該指標達238.79%，行業(yè)排序分位點

為92%，相對于2017年年末有所增加，但相對往年呈下降趨勢。另外，截至2018年6

月末，錦州銀行同業(yè)存單存續(xù)規(guī)模為757.39億元，與同業(yè)和其他金融機構(gòu)存放款項相加共計2,255億元，占負債合計6,857億元的比例為32.89%，臨近MPA規(guī)定的單家商業(yè)

銀行同業(yè)融入資金余額不得超過負債總額的三分之一的限制（詳見2019年6月17日報告《金融供給側(cè)進行時，同業(yè)存單未來四大猜想》）。由此可知，錦州銀行的同業(yè)資金依賴度高，但程度有所緩解。

同業(yè)和其它金融機構(gòu)存放款項（億元）

同業(yè)和其它金融機構(gòu)存放款項/股東權(quán)益合計(含少數(shù)股東權(quán)益)

700.00%

600.00%

500.00%

400.00%

300.00%

200.00%

100.00%

0.00%

1,600.00

1,400.00

1,200.00

1,000.00

800.00

600.00

400.00

200.00

0.00

圖3：錦州銀行同業(yè)負債（億元，%）

數(shù)據(jù)來源：Wind，

表2：錦州銀行同業(yè)負債情況統(tǒng)計

錦州銀行

同業(yè)和其他金融機構(gòu)

存放款項（億元）

同業(yè)和其他金融機構(gòu)

存放款項/總負債

同業(yè)和其他金融機構(gòu)

存放款項/所有者權(quán)益

時期

2018年6月

2017年12月

2018年6月

2017年12月

2018年6月

2017年12月

數(shù)額

1,498.00

1,345.37

21.85%

20.28%

238.79%

223.62%

企業(yè)分位

93.00%

94.00%

96.00%

92.00%

92.00%

88.00%

1/4分位

1.93

0.35

0.51%

0.16%

5.58%

1.86%

中位數(shù)

17.10

13.90

3.44%

3.63%

41.88%

45.18%

3/4分位

130.72

97.60

8.69%

10.01%

113.29%

120.89%

均值

639.86

446.94

5.81%

6.37%

74.87%

82.86%

數(shù)據(jù)來源：Wind，

向中央銀行借款大幅下降。截至2018年6月末，錦州銀行向中央銀行借款0.82億

元，相比2017年年末的3.08億元下降幅度較大，說明其存款準備金方面尚未暴露風(fēng)險，較包商銀行更為安全。

債務(wù)于2019年前半年密集到期。據(jù)Wind統(tǒng)計，截至2019年7月30日錦州銀行存

續(xù)期同業(yè)存單和債券共計724.6億元，其中659.6億元為同業(yè)存單，65億元為二級債券。對債券到期情況統(tǒng)計可知，493億元債務(wù)（占比68.04%）在2019年下半年到期，錦州

銀行短期償債能力壓力較大。大規(guī)模應(yīng)用短期債務(wù)融資工具，無視期限錯配規(guī)則，很大程度地提高了銀行的信用風(fēng)險。

140

125.7

120

114.1

100

85.5

89.3

78.4

80

61.9

60

42.5

40

36.6

40

25

20

9.3 10.8

4

1.5

0

同業(yè)存單 債券

圖4：錦州銀行債務(wù)到期情況統(tǒng)計（億元）

數(shù)據(jù)來源：Wind，

資產(chǎn)端

錦州銀行總資產(chǎn)規(guī)模自2015年起不斷增加，截至2018年6月末，錦州銀行資產(chǎn)總

額為7,483.92億元，較2017年末7,234.18億元增長3.45%。截至2017年12月末，錦

州銀行資產(chǎn)項中占比最大的為發(fā)放貸款及墊款和應(yīng)收款項類投資，分別達到2,090.85億

元和3,433.70億元，占總資產(chǎn)比例分別為28.90%和47.46%；而截至2018年6月末，發(fā)放貸款及墊款余額為2,406.09億元，占總資產(chǎn)比例為32.15%，應(yīng)收賬款類投資下降為0，以攤余成本列賬的金融資產(chǎn)卻迅速增加至3,354.30億元，占總資產(chǎn)的比例為44.82%。據(jù)2018年中期報告中披露，以攤余成本列賬的金融資產(chǎn)包括少量政府債券、金融機構(gòu)

債券、企業(yè)債券、金融機構(gòu)理財產(chǎn)品和大量受益權(quán)轉(zhuǎn)讓計劃，應(yīng)該是錦州銀行2018年中期報告將應(yīng)收款項類投資科目調(diào)整為以攤余成本列賬的金融資產(chǎn)科目。由明細可知，以攤余成本列賬的金融資產(chǎn)占比過高，甚至超過發(fā)放貸款及墊款，其中非標資產(chǎn)（受益權(quán)轉(zhuǎn)讓計劃）占比也過高，錦州銀行資產(chǎn)端隱藏的風(fēng)險過大。以攤余成本列賬的金融資產(chǎn)和發(fā)放貸款及墊款的回收情況將直接影響錦州銀行整體資產(chǎn)質(zhì)量。

8,000.00

7,000.00

6,000.00

5,000.00

4,000.00

3,000.00

2,000.00

1,000.00

0.00

資產(chǎn)總計（億元）

圖5：錦州銀行總資產(chǎn)情況（億元）

數(shù)據(jù)來源：Wind，

貸款集中度高，風(fēng)險過于集中。截至2018年6月末，錦州銀行貸款總額2,481.93億元，其中對公貸款2,305.50億元，占比92.89%，是貸款的主要構(gòu)成部分。如下表所示，從錦州銀行對公貸款的行業(yè)分布情況來看，主要集中在批發(fā)和零售業(yè)，占比高達49.00%，其次是制造業(yè)和房地產(chǎn)業(yè)，占比分別為17.68%和9.13%，貸款行業(yè)集中度較高，風(fēng)險過于集中。從這三類貸款的規(guī)模來看，這三類貸款自2017年以來規(guī)模迅速增加，從占比來看，這三類貸款占對公貸款的比例保持相對穩(wěn)定。此外，對公貸款中單一最大客戶貸款余額為14.2億元，前十大客戶貸款總額為106.23億元，分別占對公貸款比例為1.18%和8.85%，客戶過于集中不利于分散風(fēng)險。

2,000.00

1,800.00

80.00%

1,600.00

1,400.00

1,200.00

1,000.00

800.00

600.00

400.00

200.00

0.00

77.44%

77.60%

78.00%

76.72%

75.74%

75.82%76.00%

74.00%

72.00%

70.33%

70.60%

70.83%

70.00%

68.00%

66.00%

2014-12-312015-06-302015-12-312016-06-302016-12-312017-06-302017-12-312018-06-30

制造業(yè)（億元）

批發(fā)和零售業(yè)（億元）

房地產(chǎn)業(yè)（億元）

三類貸款/對公貸款總額（%）

圖6：錦州銀行貸款分布情況（億元，%）

數(shù)據(jù)來源：Wind，

表3：錦州銀行對公貸款行業(yè)分布

對公貸款

2018年6月末

2017年末

主要行業(yè)分布

金額（億元）

占比

金額（億元）

占比

批發(fā)和零售業(yè)

1,129.79

49.00%

1,079.83

53.33%

制造業(yè)

407.66

17.68%

345.26

17.05%

房地產(chǎn)業(yè)

210.52

9.13%

146.11

7.22%

小計

1,747.97

75.82%

1,571.21

77.60%

對公貸款總額

2,305.50

100.00%

2,024.87

100.00%

數(shù)據(jù)來源：Wind，

不良貸款率持續(xù)上升，撥備覆蓋率持續(xù)下降。截至2018年6月末，錦州銀行不良貸款總額為31.33億元，不良貸款率為1.26%，撥備覆蓋率為242.10%，相比于2017年12月末，不良貸款總額增長39.42%，不良貸款率上升0.22個百分點，撥備覆蓋率下跌

26.54個百分點。根據(jù)下圖所示，錦州銀行自2015年起不良貸款總額持續(xù)增加，次級和可疑貸款占比迅速擴大；撥備覆蓋率自2016年起大幅持續(xù)下降。截至2018年6月末，錦州銀行的不良貸款率同業(yè)排序分位點為46.00%，撥備覆蓋率同業(yè)排序分位點為81.00%。以上分析說明該行資產(chǎn)質(zhì)量已經(jīng)大幅下滑。

350,000.00

300,000.00

250,000.00

1.40%

1.20%

1.00%

200,000.00 0.80%

150,000.00 0.60%

100,000.00 0.40%

50,000.00 0.20%

0.00 0.00%

次級

可疑

損失

不良貸款率

350,000.00

300,000.00

250,000.00

200,000.00

150,000.00

100,000.00

50,000.00

0.00

450.00%

400.00%

350.00%

300.00%

250.00%

200.00%

150.00%

100.00%

50.00%

0.00%

次級

損失

可疑

不良貸款拔備覆蓋率

圖7：錦州銀行不良貸款率（萬元，%） 圖8：錦州銀行不良貸款撥備覆蓋率（萬元，%）

數(shù)據(jù)來源：Wind， 數(shù)據(jù)來源：Wind，

盈利能力

錦州銀行2014年、2015年、2016年和2017年營業(yè)收入分別為57.73億元、115.03億元、163.79億元和188.06億元，同比增長率分別為99.26%、42.39%和14.82%，2018年中期報告顯示營業(yè)收入為96.72億元；從2014年開始營業(yè)收入在逐年增加，但是增速卻在逐年降低，可知錦州銀行盈利能力尚可，但成長性降低。從收益率角度來看，如下表所示，錦州銀行2018年上半年凈利率為44.87%，占全行業(yè)分位為21%，ROE為7.36%，

占全行業(yè)分位為36%，其盈利水平在行業(yè)中排序比較靠前，本文認為應(yīng)持續(xù)關(guān)注錦州銀行的盈利能力變化情況，即時監(jiān)控其風(fēng)險水平。

表6：錦州銀行2018年上半年盈利能力統(tǒng)計

盈利能力

凈利率（%）

ROE（%）

錦州銀行

44.87

7.36

企業(yè)分位

21.00%

36.00%

1/4分位

43.43

8.11

中位數(shù)

36.28

6.56

3/4分位

26.97

5.03

數(shù)據(jù)來源：Wind，

現(xiàn)金流情況

錦州銀行2014年度、2015年度和2016年度經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量分別為423.07億元、859.94億元和1,066.78億元，2017年度驟減為140.35億元，2018年上半年已經(jīng)為負值，降至-53.36億元。從同業(yè)比較結(jié)果來看，錦州銀行在同業(yè)中排序分位點為73.00%

分位點，由此可知，錦州銀行經(jīng)營性現(xiàn)金流從2017年開始變差，經(jīng)營能力亟待提高。

錦州銀行從2014年到2017年投資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額一直為負，2016年度達到

-1,367.51億元，主要系投資規(guī)模過大且短期回報較小所致，雖然2018年上半年投資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額由負轉(zhuǎn)正，但是依舊無法覆蓋投資支出，錦州銀行在選擇投資項目時應(yīng)該更加慎重。整體來看，錦州銀行2018年上半年現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物凈增加額為

-58.97億元，現(xiàn)金流情況較差。錦州銀行應(yīng)提高自身現(xiàn)金流管理能力，加強回款能力，謹慎辨別投資項目。

表7：錦州銀行2018年上半年現(xiàn)金流情況統(tǒng)計

現(xiàn)金流情況

經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額（億元）

投資活動現(xiàn)金流凈額（億元）

錦州銀行

-53.36

72.64

企業(yè)分位

73.00%

20.00%

1/4分位

12.33

48.59

中位數(shù)

-6.28

3.00

3/4分位

-78.23

-17.72

數(shù)據(jù)來源：Wind，

資本充足率

截至2018年6月30日，錦州銀行資本充足率為11.61%，一級資本充足率為9.57%，核心一級資本充足率為7.95%。根據(jù)監(jiān)管要求，按照《巴塞爾協(xié)議Ⅲ》，系統(tǒng)性重要銀行核心一級資本充足率、一級資本充足率及資本充足率要分別達到8.5%、9.5%和11.5%，非系統(tǒng)性重要銀行要分別達到7.5%、8.5%和10.5%。截至2018年6月30日，錦州銀行

資本充足率、一級資本充足率和核心一級資本充足率均滿足非系統(tǒng)性重要銀行的監(jiān)管要求，風(fēng)險承受能力尚可。但考慮到錦州銀行風(fēng)險加權(quán)資產(chǎn)的不斷升高，在監(jiān)管加強但股東實力有待商榷的背景下，未來錦州銀行核心資本面臨著一定補充壓力。

綜上所述，本文認為雖然錦州銀行會計師辭任、延期披露財報、股東實控人被捕并涉及違約事件，但從資產(chǎn)負債管理、盈利、資本充足率等各方面整體表現(xiàn)尚可，引入戰(zhàn)略投資者后會進一步緩釋風(fēng)險。但其現(xiàn)存問題依舊廣泛，過度依賴同業(yè)負債、大額持有非標產(chǎn)品、貸款集中度過高、不良率持續(xù)上升、撥備覆蓋率持續(xù)下降、經(jīng)營性現(xiàn)金流管理能力差等問題亟需解決。

錦州銀行價值評估

由于銀行是資金借貸的中介機構(gòu)，資產(chǎn)和負債相對來說流動性高、變現(xiàn)能力較強，賬面凈資產(chǎn)更能反映銀行的價值，因此銀行的價值通常使用市凈率PB來評估。不同銀行的市凈率又有所不同，主要系銀行的盈利能力不同所致。

本文采用PB相對估值法對錦州銀行進行估值。首先，我們選取與錦州銀行類似的上市銀行作為樣本；然后考察樣本銀行的PB和ROE關(guān)系；再根據(jù)錦州銀行自身ROE情況估計其PB比率；進而評估錦州銀行價值。

樣本選取

本文在Wind中篩選出A股上市的所有銀行，共32家，剔除工商銀行、中國銀行、建設(shè)銀行、農(nóng)業(yè)銀行、交通銀行、中信銀行、平安銀行、浦發(fā)銀行、華夏銀行、民生銀行、招商銀行、興業(yè)銀行和光大銀行共13家大型國有商業(yè)銀行和全國性股份制銀行，再剔除江陰銀行、張家港行、青農(nóng)商行、無錫銀行、常熟銀行、紫金銀行和蘇農(nóng)銀行共7家農(nóng)商行，剩余樣本為寧波銀行、鄭州銀行、青島銀行、江蘇銀行、杭州銀行、西安

銀行、南京銀行、北京銀行、上海銀行、長沙銀行、成都銀行和貴陽銀行共計12家。

獲取數(shù)據(jù)并調(diào)整

我們采用的PB比率中P為總市值，是2019年7月28日股票收盤價與總股本的乘積，B為賬面凈資產(chǎn)，由于錦州銀行最新報告期為2018年中期報告，所以所有樣本銀行的賬面凈資產(chǎn)為2018年6月30日股東權(quán)益（扣除少數(shù)股東權(quán)益、優(yōu)先股及永續(xù)債）。同時，考慮到銀行經(jīng)常通過調(diào)整不良貸款撥備覆蓋水平來調(diào)節(jié)利潤，所以我們對銀行凈利潤進行微調(diào)：將樣本銀行的不良貸款撥備覆蓋率調(diào)整至200%，然后將超過（或不足）的部分平攤至五年，扣除25%所得稅后對當(dāng)年凈利潤進行調(diào)整。

擬合

我們對樣本的PB比率和調(diào)整后的ROE進行統(tǒng)計，結(jié)果如下圖所示。除青島銀行、西安銀行和寧波銀行偏離較大外，其他上市城商行市凈率與ROE基本呈線性關(guān)系。

圖9：樣本銀行市凈率與ROE關(guān)系

數(shù)據(jù)來源：Wind，

將青島銀行、西安銀行和寧波銀行剔除后，對剩余樣本市凈率和ROE做線性回歸，結(jié)果如下圖所示。由此可知，市凈率與ROE有一定線性關(guān)系，二者擬合公式為PB=6.0117*ROE+0.5563+ε。

圖10：剔除異常值后樣本銀行市凈率與ROE關(guān)系

數(shù)據(jù)來源：Wind，

估值

然后我們根據(jù)錦州銀行的最新報告期（2018年6月30日）數(shù)據(jù)來計算調(diào)整后的ROE，為7.23%，再根據(jù)擬合公式PB=6.0117*ROE+0.5563+ε計算錦州銀行PB比率為0.99。已知錦州銀行最新報告期的股東權(quán)益（扣除少數(shù)股東權(quán)益、優(yōu)先股及永續(xù)債）為487.90

億元，由此可知以2018年中期數(shù)據(jù)來計算，錦州銀行市值（PB比率*股東權(quán)益）為483.58億元。

根據(jù)2018年中期數(shù)據(jù)評估的錦州銀行價值來看，工行出資不超過30億元購買的錦州銀行10.82%股份，市值52.32億元，折價57.34%。

銀行業(yè)改革預(yù)期

錦州銀行引入戰(zhàn)略投資者，成為繼恒豐銀行（詳見2019年6月12日報告《恒豐銀行：戰(zhàn)投引入風(fēng)險逐漸釋放》）之后又一個金融業(yè)改革案例，本文將針對銀行業(yè)的改革政策和實施措施進行分析和討論。

政策梳理

金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革是我國目前改革的主基調(diào)，銀行業(yè)將進行全面調(diào)整，首先要發(fā)展多層次、廣覆蓋、有差異的銀行體系，實現(xiàn)金融服務(wù)全方位覆蓋；其次要提高中小銀行管理水平，提高資產(chǎn)質(zhì)量，有效降低金融系統(tǒng)性風(fēng)險；再有，要用市場化手段實現(xiàn)資源配置和優(yōu)化，完善市場退出機制，制度不規(guī)范、風(fēng)險較高的銀行將面臨被淘汰。（詳見2019年7月9日報告《金融供給側(cè)改革元年，大而美機構(gòu)行穩(wěn)致遠（金融供給側(cè)改革系列一）》）

具體來看，2019年2月28日，銀保監(jiān)會首席風(fēng)險官、新聞發(fā)言人肖遠企針對個別中小金融機構(gòu)經(jīng)營不及市場預(yù)期問題表示：每家金融機構(gòu)特點不一樣，但都需要遵循正常的市場化運行規(guī)律。未來增加新的中小機構(gòu)時，要研究和總結(jié)過去的經(jīng)驗，盡量避免新增機構(gòu)出現(xiàn)高風(fēng)險，但不能保證這些機構(gòu)百分之百沒風(fēng)險，因為金融機構(gòu)本來就是經(jīng)營風(fēng)險的機構(gòu)。針對潛在風(fēng)險，監(jiān)管部門將采取多種手段壓降風(fēng)險，包括兼并重組等?！皞€別機構(gòu)可以試點破產(chǎn)退出機制，但主要還是要采取兼并重組手段?！?/p>

2019年3月5日，銀保監(jiān)會主席郭樹清在接受《證券時報》采訪時表示：今年要研究如何改組改造高風(fēng)險機構(gòu)，有的可能會退出市場，有的會兼并，推動金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，金融行業(yè)也需要淘汰落后、引進先進的機制。

2019年3月6日，央行金融穩(wěn)定局局長王景武表示：對于高風(fēng)險金融機構(gòu)有多種處理方式，退市只是其中一種，其他的還有兼并重組、在線修復(fù)等，個別救不了的機構(gòu)可以市場出清?！熬椭袊壳扒闆r來講，用在線修復(fù)、兼并重組的辦法更有利于穩(wěn)定?！?/p>

2019年4月18日，銀保監(jiān)會普惠金融部主任李均鋒在中國普惠金融（浙江）高峰論壇上表示：農(nóng)村信用社體制機制改革，是農(nóng)村金融供給側(cè)改革的重中之重。改革的核心之一是要探索完善小法人的退出機制，對高風(fēng)險的法人機構(gòu)，不進行直接破產(chǎn)，但是要探索推廣引入新股東，或由其他法人進行兼并、重組。農(nóng)村中小金融機構(gòu)要“有生有死、有進有退”，要建立退出機制。

2019年7月16日，多部門印發(fā)《加快完善市場主體退出制度改革方案》，方案中明確指出：完善金融機構(gòu)市場化退出的程序和路徑。完善相關(guān)法律法規(guī)，明確對問題金融機構(gòu)退出過程中接管、重組、撤銷、破產(chǎn)處置程序和機制，探索建立金融機構(gòu)主體依法自主退出機制和多層次退出路徑。

總體而言，我國銀行業(yè)改革已經(jīng)拉開序幕，針對高風(fēng)險機構(gòu)的處置主要包括接管、破產(chǎn)清算、并購重組、引入戰(zhàn)略投資者等多層次退出機制，但從監(jiān)管部門政策意向來看，對高風(fēng)險機構(gòu)的退出措施主要采取并購重組和引入戰(zhàn)略投資的辦法，對金融市場的情緒影響更小，更有利于維穩(wěn)。

改革機制對比

破產(chǎn)清算

破產(chǎn)清算指宣告公司破產(chǎn)以后，由清算組接管公司，對破產(chǎn)財管進行清算、評估和處理分配，公平清償全體債權(quán)人。我國清算程序主要包括成立清算組、清算組接管破產(chǎn)公司、破產(chǎn)財產(chǎn)分配、清算終結(jié)和注銷登記五個步驟。對于企業(yè)來說，破產(chǎn)清算后企業(yè)無法繼續(xù)經(jīng)營，是退出機制中結(jié)果最壞的處置方法，公司消滅不復(fù)存在，也是金融業(yè)改革過程中監(jiān)管當(dāng)局最不希望看到的改革途徑。

我國歷史上銀行破產(chǎn)案例只有海南發(fā)展銀行一家，海南房地產(chǎn)泡沫的破滅使得海南金融生態(tài)較差，海南發(fā)展銀行吸收存款成本較高，1997年?？诔鞘行庞蒙缰魅纬鎏佑衷斐珊Ｄ鲜艨只?，省政府和中國人民銀行海南分行將問題信用社并入海南發(fā)展銀行，同時給予資金支持。但最終沒能緩解其擠兌風(fēng)潮，海南發(fā)展銀行最終被迫宣布破產(chǎn)。海發(fā)行破產(chǎn)后其居民儲蓄存款全部由工行兌付，法人債權(quán)按折扣兌付。

接管

銀行接管是依據(jù)我國法律法規(guī)產(chǎn)生的政府執(zhí)政行為，《中華人民共和國銀行業(yè)監(jiān)督管理法》第三十八條規(guī)定“銀行業(yè)金融機構(gòu)已經(jīng)或者可能發(fā)生信用危機，嚴重影響存款人和其它客戶合法權(quán)益的，國務(wù)院銀行業(yè)監(jiān)督管理機構(gòu)可以依法對該銀行業(yè)金融機構(gòu)實行接管或者促成機構(gòu)重組，接管和機構(gòu)重組依照有關(guān)法律和國務(wù)院的規(guī)定執(zhí)行”；《中華人民共和國商業(yè)銀行法》第六十四條規(guī)定“商業(yè)銀行已經(jīng)或者可能發(fā)生信用危機，嚴重影響存款人的利益時，國務(wù)院銀行業(yè)監(jiān)督管理機構(gòu)可以對該銀行實行接管。接管的目的是對被接管的商業(yè)銀行采取必要措施，以保護存款人的利益，恢復(fù)商業(yè)銀行的正常經(jīng)營能力。被接管的商業(yè)銀行的債權(quán)債務(wù)關(guān)系不因接管而變化。”

在被接管期間，被接管銀行由托管銀行代為運營，幫助被接管銀行厘清債權(quán)債務(wù)關(guān)系、完善治理機制、提高管理水平，保證被接管銀行業(yè)務(wù)正常進行。接管期滿后被接管銀行依然可能面臨破產(chǎn)、并購重組或引入戰(zhàn)略投資者的局面，所以接管主要是監(jiān)管機構(gòu)為保障金融體系健康發(fā)展，降低系統(tǒng)性風(fēng)險發(fā)生的行政手段。

目前為止，只有2019年5月24日發(fā)生的包商銀行被接管的案例，包商銀行被接管后，央行和銀保監(jiān)會持續(xù)關(guān)注市場走勢，不斷發(fā)布公告穩(wěn)定市場情緒，積極維護市場流動性水平，進一步顯示出我國監(jiān)管層對金融業(yè)維穩(wěn)的決心。

并購重組

并購重組泛指市場中企業(yè)為了獲得其他企業(yè)的控制權(quán)而進行的產(chǎn)權(quán)交易活動，而銀行并購重組的目的主要為規(guī)模擴張、跨區(qū)經(jīng)營、公司治理和股權(quán)變更等。并購重組的主要方式包括兩種：合并和收購。

合并指兩家及以上銀行合并為一家，細分為以下三類：新設(shè)合并，指摒棄原有銀行并組建一家新的獨立運營的銀行，合并成本較高；吸收合并，指規(guī)模大的銀行通過各種手段吸收合并其他銀行，可以繼承所有參與主體的資源；控制股權(quán)，指一家銀行通過長期投資獲取其他銀行的所有權(quán)，使被投資銀行成為其附屬銀行。

收購指擁有資本實力的銀行在資本市場進行股票和資產(chǎn)收購運作，獲得一家及以上銀行的實際控制權(quán)。被收購銀行不失去法人地位，只是失去了實際控制權(quán)，同樣可細分為三類：現(xiàn)金收購，指收購方通過對目標銀行所有債權(quán)債務(wù)清算后，支付相當(dāng)數(shù)額的現(xiàn)金獲取目標銀行產(chǎn)權(quán)的實際控制權(quán)，迅速簡便；股權(quán)式收購，指并購方通過新發(fā)股票交易目標銀行的股票，不用支付大量現(xiàn)金，被收購銀行股東轉(zhuǎn)為收購銀行股東；混合式并購，指收購方采取現(xiàn)金、股票、權(quán)證、可轉(zhuǎn)債等多種形式達到收購目的；杠桿收購，指收購銀行以目標銀行資產(chǎn)作為擔(dān)保進行融資獲得收購資金完成收購，投機風(fēng)險較大、操作復(fù)雜。

銀行業(yè)采取并購重組的退出機制優(yōu)勢明顯。首先，并購重組可以擴大銀行規(guī)模，從多個角度改善銀行經(jīng)營情況，銀行實力更加雄厚，抗風(fēng)險能力加強；其次不同銀行有一定差異性，其協(xié)同效應(yīng)可以使銀行并購重組實現(xiàn)1加1大于2的效果，提高銀行的整體效率；另外，并購重組后各銀行作為整體在市場中運營，資源得到重新配置，減少交易成本。

我國歷史上銀行業(yè)并購重組案例較多，如平安集團并購深圳發(fā)展銀行，合肥、蕪湖、安慶、馬鞍山、淮北、蚌埠6家城商行和六安、銅陵、淮南、阜陽的7家城市信用社合并組建徽商銀行等，都在并購重組后形成規(guī)模效應(yīng)和協(xié)同效應(yīng)，經(jīng)營狀況、風(fēng)險控制水平和盈利能力都得到了較大改善。

引入戰(zhàn)略投資者

戰(zhàn)略投資者指具有資金、技術(shù)、管理、市場、人才優(yōu)勢，能夠提高公司核心競爭力并致力于長期投資合作、謀求長期利益，委派代理人有效參與被投資方的決策，注重在其業(yè)務(wù)發(fā)展戰(zhàn)略和風(fēng)險管理戰(zhàn)略決策中發(fā)揮作用的投資機構(gòu)。與財務(wù)投資者相比，戰(zhàn)略投資者與發(fā)行人業(yè)務(wù)聯(lián)系更加緊密，擁有促進被投資方業(yè)務(wù)發(fā)展的實力；持有被投資方的股份規(guī)模大，能夠參與、影響其經(jīng)營管理，且致力于長期戰(zhàn)略合作，持股時間一般較

長。

引入戰(zhàn)略投資者，對于投資方和被投資方來說可以達到共贏。對于投資方而言，通過產(chǎn)業(yè)整合改善產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，增強產(chǎn)業(yè)競爭力以獲取長期的利益回報和企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展，著眼于長期利益和財務(wù)利益。對于被投資方而言，引入戰(zhàn)略投資者除了可以達到并購重組的優(yōu)勢外，還可以從資金、技術(shù)、管理、市場、人才各角度得到戰(zhàn)略投資者的支持，擁有長期穩(wěn)定的保障，有效提升企業(yè)的核心競爭力。

境外戰(zhàn)略投資者是我國銀行業(yè)引進戰(zhàn)略投資者需要關(guān)注的一類主體，我國銀保監(jiān)會對商業(yè)銀行引入境外戰(zhàn)略投資者有“五個標準”和“五項原則”?！拔鍌€標準”：一是投資所占股份比例原則上不低于5%；二是股權(quán)持有期在3年以上；三是派駐董事；四是入股中資同質(zhì)銀行不超過2家；五是技術(shù)和網(wǎng)絡(luò)支持。“五項原則”：一是從國家利益看，要保持國家對大型銀行的絕對控股；二是從市場行為看，中外雙方應(yīng)按市場原則在自愿、互利的基礎(chǔ)上進行合作；三是從中方看，引進戰(zhàn)略投資者主要不是為了引進資金，而是為了引進先進的管理經(jīng)驗和技術(shù)手段，促進中資銀行完善公司治理結(jié)構(gòu)，提高管理水平，因此，引進戰(zhàn)略投資者應(yīng)與自身特點相結(jié)合，以提升中資銀行自主創(chuàng)新能力和管理水平為目的；四是從外方看，投資入股中資銀行一般應(yīng)當(dāng)是大型金融機構(gòu)，在銀行經(jīng)營管理方面有豐富經(jīng)驗；五是從監(jiān)管看，要堅持嚴格的資格審查，并跟蹤和評估實際效果。銀監(jiān)會認為，在保持國家對5家大