負(fù)債經(jīng)營對(duì)公司價(jià)值的影響問題分析

1、一、負(fù)債經(jīng)營的基本內(nèi)容和財(cái)務(wù)指標(biāo)(一)負(fù)債經(jīng)營的基本內(nèi)容負(fù)債經(jīng)營就是企業(yè)通過銀行借款、發(fā)行債券、商業(yè)信用和租賃等融資方式籌集資金的一種經(jīng)營方式。從會(huì)計(jì)上說，負(fù)債是企業(yè)所承擔(dān)的能以貨幣計(jì)量，在未來將以資產(chǎn)或勞務(wù)償付的經(jīng)濟(jì)責(zé)任。負(fù)債按照償還期限可分為流動(dòng)負(fù)債和長期負(fù)債，還可以按形成原因分為自發(fā)性負(fù)債和借款性負(fù)債。自發(fā)性負(fù)債是隨著生產(chǎn)經(jīng)營活動(dòng)的進(jìn)行而自動(dòng)形成和增加的負(fù)債，如應(yīng)交稅金、應(yīng)付工資、應(yīng)付賬款等，這些不需此付出籌資的實(shí)際成本（利息），因此不能歸屬于負(fù)債經(jīng)營的范疇；借款性負(fù)債是企業(yè)有計(jì)劃地主動(dòng)增加的負(fù)債，如銀行借款、發(fā)行債券等形成的負(fù)債?？偟膩碚f，屬于負(fù)債經(jīng)營范疇的負(fù)債項(xiàng)目只有實(shí)際負(fù)債中的短期

2、借款、短期債券和各種長期負(fù)債項(xiàng)目。負(fù)債經(jīng)營能給企業(yè)價(jià)值帶來一定的正面效應(yīng)，因?yàn)樵谫Y金結(jié)構(gòu)保持不變的情況下，其負(fù)債所負(fù)擔(dān)的利息是固定的，當(dāng)息稅前收益增大時(shí)，單位息稅前收益所擔(dān)負(fù)的固定利息支出就會(huì)相應(yīng)地減少，相應(yīng)地股東收益就會(huì)以更大的幅度增加，這就是財(cái)務(wù)的杠桿作用。只要息稅前收益率大于負(fù)債成本率，負(fù)債經(jīng)營就會(huì)產(chǎn)生杠桿效應(yīng)。然而負(fù)債經(jīng)營也是一把雙刃劍，既可帶來財(cái)務(wù)杠桿收益，又可能引起籌資的風(fēng)險(xiǎn)。所以企業(yè)負(fù)債經(jīng)營必須以一定的償債能力做為保證，并考慮企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)以及負(fù)債效益，否則，企業(yè)可能會(huì)陷入不良的債務(wù)危機(jī)之中。如果經(jīng)營者對(duì)市場的變化估計(jì)不足，使收益率的預(yù)測(cè)出現(xiàn)失誤，導(dǎo)致投資收益率小于負(fù)債成本率，負(fù)

3、債經(jīng)營將給企業(yè)帶來財(cái)務(wù)杠桿的負(fù)效應(yīng)，對(duì)自有資本收益率的下降有加速作用，加速企業(yè)資金周轉(zhuǎn)困難，使企業(yè)面臨破產(chǎn)危機(jī)。因此，從財(cái)務(wù)角度進(jìn)行深層次思考，根據(jù)企業(yè)實(shí)際情況，制定負(fù)債財(cái)務(wù)計(jì)劃，科學(xué)地確定負(fù)債結(jié)構(gòu)，努力降低和分散財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，加強(qiáng)管理，加速獎(jiǎng)金周轉(zhuǎn)，增強(qiáng)和保證企業(yè)良好的償債能力，合理利用負(fù)債資金使企業(yè)獲取更大的利益，是當(dāng)前企業(yè)經(jīng)營管理中應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注的問題。(二)負(fù)債經(jīng)營的財(cái)務(wù)指標(biāo)分析1財(cái)務(wù)杠桿由企業(yè)負(fù)債籌資引起的固定利息支出，必然使企業(yè)的股東收益具有可變性，且它的變化幅度會(huì)大于息稅前收益變化的幅度。這是因?yàn)樨?fù)債利息是固定的，當(dāng)息稅前收益增大時(shí)，單位息稅前收益所負(fù)擔(dān)的固定利息支出就會(huì)減少，相應(yīng)的股東

4、收益就會(huì)以更大的幅度增加；反之，當(dāng)息稅前收益減少時(shí)，單位息稅前收益所負(fù)擔(dān)的固定利息支出就會(huì)增加，相應(yīng)地導(dǎo)致股東收益以更大幅度減少。這種關(guān)系稱為財(cái)務(wù)杠桿關(guān)系，財(cái)務(wù)杠桿計(jì)量公式為：上式表明：財(cái)務(wù)杠桿越大，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越高。當(dāng)然，在公式中假定息稅前收益大于或至少等于利息，如在息稅前收益小于利息的情況下，不能用該公式來測(cè)定財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。該公式同樣反映出，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越大，股權(quán)資金收益率加速增長的機(jī)會(huì)也越大。2財(cái)務(wù)杠桿收益率財(cái)務(wù)杠桿收益率進(jìn)一步揭示了財(cái)務(wù)杠桿對(duì)股權(quán)資金收益率的貢獻(xiàn)。股權(quán)資金收益率(凈資產(chǎn)收益率)除了可以用稅后收益與凈資產(chǎn)的平均余額之比來表示之外，還可以用公式表示：該公式表明，凈資產(chǎn)是由總資產(chǎn)收益率和

5、財(cái)務(wù)杠桿收益率兩大部分所組成。前部分是息稅前收益與總資產(chǎn)之比，它是企業(yè)的真實(shí)收益率，具有相對(duì)的穩(wěn)定性；而后面部分收益率是由財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)帶來的，其可變性大，穩(wěn)定性相對(duì)較差。3流動(dòng)比率流動(dòng)比率是流動(dòng)資產(chǎn)總額與流動(dòng)負(fù)債總額之比。這是一個(gè)反映企業(yè)短期償債能力的比率，計(jì)算公式為：這一比率是衡量企業(yè)短期償債能力最通用的比率，它表明了企業(yè)短期債務(wù)由易變現(xiàn)資產(chǎn)來償還的能力。國際上公認(rèn)該比率的標(biāo)準(zhǔn)為2：1為最佳。它衡量的是企業(yè)的流動(dòng)資產(chǎn)在清償流動(dòng)負(fù)債之后，還有多少余力去應(yīng)付日常經(jīng)營活動(dòng)中其它的資金需要。流動(dòng)比率過低，意味著公司可能會(huì)面臨清償?shù)狡谫~務(wù)的困難，因?yàn)檫@時(shí)一部分流動(dòng)負(fù)債被投放于變現(xiàn)能力差的長期資產(chǎn)之上，企業(yè)

6、傾其所有流動(dòng)資產(chǎn)也不能償還全部流動(dòng)負(fù)債，這將導(dǎo)致企業(yè)償債困難，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較大；反之，流動(dòng)比率過高，則表明企業(yè)資金過多滯留在盈利能力較低的資產(chǎn)之上，影響了企業(yè)資金的高效運(yùn)轉(zhuǎn)，進(jìn)而影響到企業(yè)的獲利能力。4速動(dòng)比率速動(dòng)比率是速動(dòng)資產(chǎn)總額與流動(dòng)負(fù)債總額之比。該比率實(shí)質(zhì)上是對(duì)流動(dòng)比率的一種補(bǔ)充。所謂速動(dòng)資產(chǎn)是指在流動(dòng)資產(chǎn)中可以迅速轉(zhuǎn)變?yōu)樨泿刨Y金的資產(chǎn)，該類資產(chǎn)一般右貨幣資金、短期有價(jià)證券和應(yīng)收賬款所組成。計(jì)算公式如下： 該比率反映的是企業(yè)幾乎可以立即用來償付流動(dòng)負(fù)債的流動(dòng)資產(chǎn)是流動(dòng)負(fù)債的多少倍。該指標(biāo)國際公認(rèn)的標(biāo)準(zhǔn)為1倍，而我國目前較好的比率為0.9倍。該比率過低，表明企業(yè)短期償債能力弱，風(fēng)險(xiǎn)較大；但該比

7、率過高，則表明企業(yè)滯留的現(xiàn)金或近似現(xiàn)金的資產(chǎn)過多，利用效率差，會(huì)影響到企業(yè)的盈利能力。5資產(chǎn)負(fù)債率資產(chǎn)負(fù)債率是企業(yè)一定時(shí)點(diǎn)上負(fù)債總額與資產(chǎn)總額的比率。它表示企業(yè)總資產(chǎn)中有多少是通過負(fù)債籌集的，計(jì)算公式如下：該比率反映了企業(yè)資產(chǎn)對(duì)負(fù)債的擔(dān)保能力。企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率越小，就意味著企業(yè)資產(chǎn)對(duì)負(fù)債的擔(dān)保力越強(qiáng)，債權(quán)人的借貸風(fēng)險(xiǎn)越??；反之，資產(chǎn)負(fù)債率過大，則表明企業(yè)資產(chǎn)對(duì)負(fù)債的擔(dān)保力不足，債權(quán)人收不回本息的可能性就越大。資產(chǎn)負(fù)債率的大小與企業(yè)的經(jīng)營思想密切相關(guān)，激進(jìn)的該比率會(huì)較高，保守的該比率則會(huì)較低，故資產(chǎn)負(fù)債率又是企業(yè)經(jīng)營活力的反映。二、企業(yè)價(jià)值的基本涵義在市場經(jīng)濟(jì)條件下，企業(yè)本身就是一種可以在產(chǎn)權(quán)市

8、場上出售的特殊商品，作為一種商品，它就有價(jià)值。在有關(guān)企業(yè)價(jià)值的問題上，我們并不是單純看企業(yè)總資產(chǎn)和總市值，我們所說的企業(yè)價(jià)值是指企業(yè)對(duì)其所有者而言的價(jià)值，具體地說，企業(yè)能為其所有者帶來的盈利能力的價(jià)值。企業(yè)盈利能力受企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)水平的影響，一般而言，人們均厭惡風(fēng)險(xiǎn)，一旦風(fēng)險(xiǎn)存在，人們便希望獲得風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償，即要求有高于無風(fēng)險(xiǎn)獲利水平的盈利。因此，企業(yè)價(jià)值又是企業(yè)盈利能力和風(fēng)險(xiǎn)水平的函數(shù)，即：企業(yè)價(jià)值f（盈利能力，風(fēng)險(xiǎn)水平），該函數(shù)一般的表達(dá)式是企業(yè)價(jià)值等于企業(yè)為了現(xiàn)金凈流入量的折現(xiàn)值。企業(yè)價(jià)值也可以用一定期間企業(yè)所取得的報(bào)酬來表示，按與取得該報(bào)酬相適應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率作為貼現(xiàn)率計(jì)算的現(xiàn)值來體現(xiàn)。如果用V表

9、示企業(yè)價(jià)值，NCF表示第t年取得的企業(yè)報(bào)酬(企業(yè)凈現(xiàn)金流量)，表示預(yù)計(jì)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率，若假定企業(yè)持續(xù)經(jīng)營，即n，且每年的NCF相等，則V =NCF/?？梢?，企業(yè)總價(jià)值V與NCF成正比，與成反比，即企業(yè)價(jià)值與預(yù)期報(bào)酬成正比，與預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)成反比。而報(bào)酬與風(fēng)險(xiǎn)又是呈正比例關(guān)系變動(dòng)的，所獲得的報(bào)酬越大，所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)也就越大，風(fēng)險(xiǎn)的增加又會(huì)影響到企業(yè)的生存狀況和獲利能力。因此，企業(yè)的價(jià)值只有在其報(bào)酬與風(fēng)險(xiǎn)達(dá)到較好的均衡時(shí)才能達(dá)到最大。三、負(fù)債經(jīng)營對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響（一）負(fù)債經(jīng)營的正面影響當(dāng)投資收益率大于負(fù)債成本率時(shí)，負(fù)債經(jīng)營將給企業(yè)的所有者帶來額外的收益。這是企業(yè)利用負(fù)債的前提條件，負(fù)債經(jīng)營能給企業(yè)帶來一定的正

10、面影響：1負(fù)債經(jīng)營可以使企業(yè)擴(kuò)大經(jīng)營規(guī)模，增強(qiáng)市場競爭力市場經(jīng)濟(jì)條件下，企業(yè)的競爭能力強(qiáng)弱，取決于企業(yè)的競爭實(shí)力，而企業(yè)的競爭實(shí)力也是企業(yè)價(jià)值的一種表現(xiàn)。負(fù)債經(jīng)營可以使企業(yè)在籌集到企業(yè)擴(kuò)大規(guī)模所需的資金，使之更有實(shí)力地參與市場競爭，而日益擴(kuò)大的規(guī)模更有利于企業(yè)價(jià)值的加速增長。2負(fù)債經(jīng)營有利于企業(yè)控制權(quán)的保持在企業(yè)高速擴(kuò)張時(shí)期，如果以發(fā)行股票等方式籌集權(quán)益資本，勢(shì)必帶來股權(quán)的分散，影響到現(xiàn)有股東對(duì)于企業(yè)的控制權(quán)。而負(fù)債籌資在增加企業(yè)經(jīng)營資金的同時(shí)不會(huì)影響到企業(yè)的控制權(quán)，有利于保持現(xiàn)有股東對(duì)于企業(yè)的控制，穩(wěn)定的管理控制有利于保持企業(yè)經(jīng)營決策，帶領(lǐng)企業(yè)發(fā)展和成長。3負(fù)債經(jīng)營能有效地降低企業(yè)的加權(quán)平均

11、資金成本債權(quán)性投資的收益率是固定的，能到期收回本金，其風(fēng)險(xiǎn)比股權(quán)性投資小，相應(yīng)地所要求的報(bào)酬率也低。對(duì)于企業(yè)來說，負(fù)債籌資的資金成本低于權(quán)益資本籌資的資金成本。在資金總額一定時(shí)，一定比例的負(fù)債經(jīng)營能降低企業(yè)的加權(quán)平均資金成本，相應(yīng)地能一定程度增加企業(yè)的所有者利益。4負(fù)債經(jīng)營可以帶來財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)這是企業(yè)負(fù)債經(jīng)營的基本目的。由企業(yè)負(fù)債籌資引起的固定利息支出，必然使企業(yè)的股東收益具有可變性，且它的變化幅度會(huì)大于息稅前收益變化的幅度。這是因?yàn)樨?fù)債利息是固定的，當(dāng)息稅前收益增大時(shí)，單位息稅前收益所擔(dān)負(fù)的固定利息支出就會(huì)減少，相應(yīng)地股東收益就會(huì)以更大的幅度增加，這就是財(cái)務(wù)的杠桿效應(yīng)。只要息稅前收益率大于負(fù)

12、債成本率，負(fù)債經(jīng)營就會(huì)產(chǎn)生杠桿效應(yīng)，使企業(yè)價(jià)值趨于最大化。5負(fù)債經(jīng)營可以使企業(yè)利用利息抵稅企業(yè)負(fù)債應(yīng)按期支付，根據(jù)現(xiàn)代企業(yè)會(huì)計(jì)制度和稅法相關(guān)規(guī)定，利息可以從稅前利潤中扣除，使企業(yè)減少應(yīng)納稅所得額，給企業(yè)帶來價(jià)值增加的效用。負(fù)債利息抵稅效用可以量化，用公式表示為：利息抵稅效用負(fù)債總額×貸款利率×所得稅稅率。（二）負(fù)債經(jīng)營的負(fù)面影響盡管負(fù)債經(jīng)營具有以上的優(yōu)勢(shì)，但并不是每一個(gè)企業(yè)都可以無限制地負(fù)債經(jīng)營的。因?yàn)樨?fù)債經(jīng)營同時(shí)也存在著風(fēng)險(xiǎn)，不合理地負(fù)債可能使企業(yè)陷入財(cái)務(wù)困境，甚至使企業(yè)經(jīng)營失敗，導(dǎo)致破產(chǎn)。由于不合理負(fù)債經(jīng)營而給企業(yè)帶來的負(fù)面影響主要有以下幾個(gè)方面。1負(fù)債經(jīng)營增加了企業(yè)的

13、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)進(jìn)行負(fù)債經(jīng)營的前提是投資收益率高于負(fù)債成本，否則，財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)將使負(fù)債經(jīng)營的企業(yè)籌資風(fēng)險(xiǎn)增加。當(dāng)企業(yè)的投資收益率并沒有達(dá)到預(yù)期時(shí)，由于固定額度的利息負(fù)擔(dān)，單位息稅前收益所負(fù)擔(dān)的固定利息成本將會(huì)增加，這種情況下，企業(yè)的利潤率迅速下降，使企業(yè)盈利減少，甚至造成企業(yè)虧損，這不利于企業(yè)的發(fā)展。因此，杠桿效應(yīng)同樣會(huì)帶來權(quán)益資本收益率加速下滑的負(fù)面影響。2過度負(fù)債降造成了企業(yè)籌資的風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)債務(wù)負(fù)擔(dān)沉重，不能按期還本付息，這將會(huì)影響其信譽(yù)。金融機(jī)構(gòu)或其他相關(guān)企業(yè)考慮到投資風(fēng)險(xiǎn)，是不愿再將資金借貸給這樣的企業(yè)的。而如果沒有一個(gè)良好的融資的環(huán)境，企業(yè)是不可能高速擴(kuò)張的，這樣企業(yè)的競爭力就會(huì)下降，

14、企業(yè)價(jià)值也會(huì)降低。3負(fù)債比率過高會(huì)導(dǎo)致股票市場價(jià)格下跌。企業(yè)所有者對(duì)企業(yè)負(fù)債經(jīng)營的容忍程度是有限的。當(dāng)負(fù)債經(jīng)營的投資收益率低于其資本成本時(shí)，企業(yè)必須從原本由所有者享有的收益中拿出一部分用于償還債務(wù)本息，所有者收益會(huì)因此受到損害。所有者可能會(huì)因此拋售股票，同時(shí)由于市場預(yù)期等心理因素的影響，企業(yè)的股票市價(jià)必然會(huì)下降。而股票市價(jià)下跌，投資者就會(huì)對(duì)企業(yè)失去信心，這不利于企業(yè)長期的發(fā)展。4過度負(fù)債會(huì)影響股利支付的穩(wěn)定性。管理者通常喜歡采用固定股利政策，即定期發(fā)放股利，并在一定時(shí)期內(nèi)保持股利平穩(wěn)增長。企業(yè)這樣做是為了保證股利支付的平穩(wěn)，避免負(fù)面的市場效應(yīng)。而由于負(fù)債成本過高，經(jīng)營者為了保持企業(yè)的留存利潤穩(wěn)

15、定可能會(huì)縮減或不發(fā)放股利，外部投資者就會(huì)認(rèn)為企業(yè)遇到了根本性的現(xiàn)金流問題，認(rèn)為企業(yè)在不久的將來將無法順利發(fā)放股利。投資者的反應(yīng)會(huì)促使企業(yè)股票價(jià)格大幅下降，表示投資者對(duì)企業(yè)經(jīng)營失去信心。負(fù)債經(jīng)營對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響既是企業(yè)各種經(jīng)濟(jì)行為的綜合反映，也是企業(yè)做出各種經(jīng)濟(jì)決策的基本依據(jù)。從企業(yè)負(fù)債的決策權(quán)上看，企業(yè)負(fù)債的決策權(quán)掌握在企業(yè)的所有者手中。企業(yè)經(jīng)營者在進(jìn)行負(fù)債結(jié)構(gòu)決策時(shí)必然以企業(yè)所有者的利益即單位自有資產(chǎn)價(jià)值最大化為依據(jù)。從企業(yè)負(fù)債決策的執(zhí)行后果上看，企業(yè)所有者承擔(dān)著負(fù)債可能給企業(yè)帶來的損益，而債權(quán)人只有當(dāng)企業(yè)破產(chǎn)時(shí)才承擔(dān)一定損失。因此，企業(yè)決定是否負(fù)債及負(fù)債多少最先考慮的必然是企業(yè)所有者的利益

16、而不是債權(quán)人的利益。當(dāng)然，企業(yè)在負(fù)債決策時(shí)也要考慮債權(quán)人的利益，但這主要是基于保證債權(quán)人利益是增加企業(yè)所有者利益的前提和保持信譽(yù)以便日后再進(jìn)行負(fù)債融資兩點(diǎn)考慮。在現(xiàn)實(shí)的負(fù)債決策中，我們必須理順企業(yè)經(jīng)營者同企業(yè)所有者以及債權(quán)人之間的關(guān)系，使企業(yè)價(jià)值真正成為企業(yè)管理者的負(fù)債決策依據(jù)和考核指標(biāo)，只有這樣才使企業(yè)的負(fù)債決策建立在企業(yè)價(jià)值的基礎(chǔ)之上。（三）負(fù)債和企業(yè)價(jià)值最大化的聯(lián)系負(fù)債對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響是通過正負(fù)兩個(gè)方面起作用的。一方面，負(fù)債可以獲得稅收利益；另一方面，負(fù)債會(huì)產(chǎn)生破產(chǎn)等成本。在這兩個(gè)因素的共同作用下，企業(yè)價(jià)值成為一條曲線，從而存在最優(yōu)的資金結(jié)構(gòu)，用圖表示C公司權(quán)益價(jià)值負(fù)債(B)BAVu只有

17、稅收擋板利益時(shí)的公司價(jià)值債務(wù)稅收的現(xiàn)值公司價(jià)值破產(chǎn)成本稅收與破產(chǎn)因素共同作用下的公司價(jià)值圖 負(fù)債和企業(yè)價(jià)值聯(lián)系圖從圖中可以看出，當(dāng)負(fù)債金額為C時(shí)，公司價(jià)值達(dá)到最大化。企業(yè)價(jià)值判斷標(biāo)準(zhǔn)認(rèn)為，負(fù)債產(chǎn)生的財(cái)務(wù)杠桿作用一方面會(huì)增加企業(yè)價(jià)值，另一方面又會(huì)因?yàn)槠飘a(chǎn)等成本的存在而減少企業(yè)價(jià)值，負(fù)債對(duì)企業(yè)價(jià)值的最終影響是通過正負(fù)兩方面的力量對(duì)比獲得的。當(dāng)負(fù)債產(chǎn)生的正影響大于負(fù)影響時(shí)，企業(yè)價(jià)值會(huì)因?yàn)樨?fù)債的存在而增加；反之，當(dāng)負(fù)債產(chǎn)生的負(fù)影響大于正影響時(shí)，企業(yè)價(jià)值會(huì)因負(fù)債的存在而減少。企業(yè)在籌資活動(dòng)中，應(yīng)盡可能地使企業(yè)資金結(jié)構(gòu)逼近最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)。凡是原來資金不太合理的企業(yè)，應(yīng)通過籌資活動(dòng)，盡量使資金結(jié)構(gòu)趨于合理，趨

18、于最優(yōu)化，使加權(quán)平均資金成本降至最低限度，從而有利于股東權(quán)益最大化目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。四、我國公司的負(fù)債經(jīng)營的現(xiàn)狀以及存在的問題（一）我國公司的負(fù)債經(jīng)營的現(xiàn)狀分析因?yàn)槲覈鲜泄揪哂休^強(qiáng)的代表性，本文擬以上市公司為例具體分析。近幾年來，進(jìn)入中國的QFII(合格境外機(jī)構(gòu)投資者)正在成為資本市場的重要力量，國內(nèi)各大商業(yè)銀行的股份制改建上市，資本市場和貨幣市場已經(jīng)逐漸顯現(xiàn)出了強(qiáng)大的生命力。在企業(yè)融資環(huán)境不斷完善的同時(shí)，上市公司債務(wù)狀況也頻頻出現(xiàn)問題。主要體現(xiàn)在企業(yè)不良債務(wù)增加，財(cái)務(wù)危機(jī)爆發(fā)頻繁，上市公司擔(dān)保問題不斷顯現(xiàn)，銀行訴訟上市公司的案件接二連三，解決上市公司的債務(wù)及擔(dān)保問題已迫在眉睫。表 1 近幾年我

19、國上市公司負(fù)債和收益變化趨勢(shì)財(cái)務(wù)指標(biāo)（平均值）2001年2002年2003年2004年2005年資產(chǎn)負(fù)債率50.9547.7650.1151.5654.28凈資產(chǎn)收益率5.35.727.339.348.26流動(dòng)比率1.471.072.011.231.06資產(chǎn)負(fù)債率一方面反映了債權(quán)人的風(fēng)險(xiǎn)，另一方面反映了企業(yè)的經(jīng)營活力，是國際公認(rèn)的衡量企業(yè)債務(wù)償還能力和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)重要指標(biāo)。通常認(rèn)為該比率在50%70%比較合理。如果該比率低于30%，說明企業(yè)的經(jīng)濟(jì)實(shí)力較強(qiáng)，負(fù)債較少，資金來源充足，但也有人認(rèn)為，資產(chǎn)負(fù)債率過低說明企業(yè)資金運(yùn)作效率過低；如果該比率大于70%，表明企業(yè)利息負(fù)擔(dān)加重，償債風(fēng)險(xiǎn)增加，企業(yè)可能

20、面臨破產(chǎn)危機(jī)。但有一些成長的企業(yè)，可能在其能力范圍內(nèi)，通過舉債來擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，投入高回報(bào)的項(xiàng)目中，雖然其資產(chǎn)負(fù)債率高些，從長遠(yuǎn)來看，還是有一定收益的。從上表中我們可以看出，2001年我國上市公司的平均資產(chǎn)負(fù)債率為50.95，根據(jù)上市公司年報(bào)數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)上市公司的資產(chǎn)負(fù)債率低于40的占總數(shù)的五成以上，50-70之間的占四成多，而只有極少數(shù)的公司資產(chǎn)負(fù)債率超過70。上市公司的資產(chǎn)負(fù)債率普遍偏低說明上市公司的經(jīng)營過于謹(jǐn)慎，不能給股東帶來更多的投資回報(bào)。而2002年資產(chǎn)負(fù)債率更是比2001年下降了6.26%,可以看出上市公司經(jīng)營普遍不景氣。2004年末，深滬兩市上市公司，剔除銀行股后平均資產(chǎn)負(fù)債率為51.

21、56%，同比提高了3.1個(gè)百分點(diǎn)，整體增長幅度非常大，結(jié)合市場因素可以發(fā)現(xiàn)2003年到2004年，國家經(jīng)濟(jì)環(huán)境良好，資本市場進(jìn)一步開放，企業(yè)愿意承擔(dān)更高的風(fēng)險(xiǎn)以獲取更大的收益。2005年我國上市公司資產(chǎn)負(fù)債率比2004年上升了2.72個(gè)百分點(diǎn)，增加幅度為5.28%，企業(yè)經(jīng)營規(guī)模進(jìn)一步擴(kuò)張。總的來說，近幾年我國上市公司資產(chǎn)負(fù)債率呈現(xiàn)出上升的趨勢(shì)，主要原因是受宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的影響，各行業(yè)的行情都達(dá)到前所未有的高度，不少公司就開始擴(kuò)張產(chǎn)能，搶占資源，所以公司攤子鋪的比較大，銀行貸款與融資比較多。企業(yè)高速擴(kuò)張時(shí)期可能會(huì)出現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)上升期里盲目大舉債務(wù)經(jīng)營，不顧自身實(shí)力的情況。經(jīng)濟(jì)放緩時(shí)期，巨額債務(wù)必然成為

22、企業(yè)的包袱。凈資產(chǎn)收益率是衡量一家公司運(yùn)用自有資本的效率，也是衡量公司盈利能力的重要指標(biāo)之一。從上表可以看出近幾年我國上市公司凈資產(chǎn)收益率偏低，2001年凈資產(chǎn)收益率為5.3，比上一年降低了29.52，上市公司對(duì)于資金的利用效率令人擔(dān)憂。2002年情況也沒有改善，仍然處于較低水平。而從2003年來，上市公司凈資產(chǎn)收益率呈現(xiàn)出逐年上升趨勢(shì)。根據(jù)上證交易所統(tǒng)計(jì)的數(shù)據(jù)顯示，截至2007年4月3日，滬深兩市共有725家上市公司發(fā)布了2006年年報(bào)，這725家公司中700家公司盈利，78%的公司凈利潤同比增長，平均凈資產(chǎn)收益率為11.17。值得注意的是，在2006年年報(bào)凈資產(chǎn)收益率排行里，數(shù)家ST公司排

23、名領(lǐng)先。這些ST公司通過資產(chǎn)置換或者債務(wù)重組等途徑獲得了新生，在凈利潤實(shí)現(xiàn)翻天覆地變化的同時(shí)，他們運(yùn)用自有資本的效率也得到了極大的提升。流動(dòng)比率是衡量的是企業(yè)流動(dòng)資產(chǎn)在清償流動(dòng)負(fù)債之后，還有多少余力去應(yīng)付日常經(jīng)營活動(dòng)重的其他資金需要?？疾煳覈鲜泄窘鼛啄昶骄鲃?dòng)比率，只有2003年達(dá)到了合理的水平,其它都在合理標(biāo)準(zhǔn)2以下，2001年平均流動(dòng)比率為1.47,對(duì)于我國實(shí)際情況來說處于合理的范圍,2002年流動(dòng)比率同比下降了0.4,企業(yè)償債能力轉(zhuǎn)弱。企業(yè)2004年流動(dòng)比率為1.23，比上一年降低了43.78，而2005年流動(dòng)比率更是降到1.06。通過幾年數(shù)據(jù)對(duì)比我們發(fā)現(xiàn)，近幾年我國流動(dòng)比率不斷降低

24、，我們可以分析出上市公司一部分流動(dòng)負(fù)債被投放于變現(xiàn)能力差的資產(chǎn)之上，償債風(fēng)險(xiǎn)增大，對(duì)于企業(yè)長期發(fā)展來說，這并不可取。總的來說，我國上市公司利用負(fù)債經(jīng)營存在以下問題：1資產(chǎn)負(fù)債率和凈資產(chǎn)收益率不匹配。我國上市公司平均資產(chǎn)負(fù)債率近幾年呈現(xiàn)逐步上升趨勢(shì)，但我國上市公司凈資產(chǎn)收益率一直處于較低水平，資產(chǎn)負(fù)債率和資產(chǎn)收益率存在不匹配甚至倒置現(xiàn)象,即總資產(chǎn)收益率高的公司,其資產(chǎn)負(fù)債率往往較低；而總資產(chǎn)收益率低的公司其資產(chǎn)負(fù)債率卻較高。資產(chǎn)收益率較高的公司的資產(chǎn)負(fù)債率低于市場平均水平；而大部分資產(chǎn)收益率較低的企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率卻高于市場平均水平,債務(wù)資產(chǎn)低下的獲利能力給這些公司的經(jīng)營造成了沉重壓力。資產(chǎn)負(fù)債率和

25、資產(chǎn)收益率匹配倒置的最直接后果就是大幅降低了我國上市公司的整體凈資產(chǎn)收益率，企業(yè)價(jià)值得不到應(yīng)有的增加，不利于長期發(fā)展。2負(fù)債資金使用效率低下，償債能力較弱。我國上市公司平均流動(dòng)比率最近三年呈現(xiàn)下降趨勢(shì)，除去2003年的較好水平，上市公司償債能力一直較弱，企業(yè)可能出現(xiàn)償債困難狀況，企業(yè)潛伏的財(cái)務(wù)危機(jī)令人擔(dān)憂。具體來說，我國上市公司一直存在重融資、輕使用的不良現(xiàn)象,直接后果是造成大量資金閑置，或者被管理者改變用途投向低效項(xiàng)目，甚至出現(xiàn)被侵占等問題,這也成為上市公司資金運(yùn)用效率低下的重要制約因素。(二) 我國公司負(fù)債經(jīng)營效率低下原因分析1財(cái)務(wù)信息傳遞效率較差。目前，由于我國上市公司缺乏相關(guān)的管理經(jīng)驗(yàn)

26、和未對(duì)財(cái)務(wù)信息傳遞工作給予足夠的重視，導(dǎo)致企業(yè)財(cái)務(wù)信息反映上存在明顯的弱點(diǎn)，主要體現(xiàn)在財(cái)務(wù)信息傳遞不及時(shí)，財(cái)務(wù)信息質(zhì)量不高，以及財(cái)務(wù)信息與集團(tuán)的要求不一致。2負(fù)債資金管理較為混亂,資金使用效率不高。我國上市公司普遍缺乏資本經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)約束機(jī)制和完善的資產(chǎn)制度安排，同時(shí)資金使用效率的考核和評(píng)價(jià)體系不規(guī)范。負(fù)債資金管理混亂，并沒有完全達(dá)到預(yù)期的使用效益。3企業(yè)負(fù)債結(jié)構(gòu)缺乏合理性。盡管資本市場日趨完善，舉債的渠道和方式呈現(xiàn)出多樣化，我國上市公司籌集資金多采用銀行貸款方式。企業(yè)負(fù)債經(jīng)營時(shí)并沒有充分考慮償債能力和償債時(shí)限，企業(yè)負(fù)債結(jié)構(gòu)較為單一，缺乏合理性，往往會(huì)導(dǎo)致財(cái)務(wù)危機(jī)的出現(xiàn)。4缺乏有效的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警機(jī)

27、制，風(fēng)險(xiǎn)抵御能力較差。我國上市公司普遍缺乏抵御風(fēng)險(xiǎn)的合理機(jī)制，不能保證債務(wù)能夠按時(shí)償還。另外，資產(chǎn)的質(zhì)量不高，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的反應(yīng)能力較差。風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警不及時(shí)，企業(yè)沒有足夠的準(zhǔn)備取抵御應(yīng)不良負(fù)債而產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)，等待企業(yè)的可能會(huì)是破產(chǎn)的危機(jī)。5銀行貸款擔(dān)保情況混亂。銀行為降低風(fēng)險(xiǎn)要求企業(yè)貸款時(shí)必須進(jìn)行擔(dān)保，上市公司進(jìn)行擔(dān)保時(shí)還會(huì)進(jìn)行反擔(dān)保，因此出現(xiàn)了互保及擔(dān)保圈，擔(dān)保便失去了意義，而且還形成了多米諾骨牌效應(yīng)。有些公司甚至進(jìn)行違規(guī)擔(dān)保，或者對(duì)擔(dān)保不進(jìn)行披露。由于一般是績差上市公司采用銀行貸款的方式籌集資金，就會(huì)引發(fā)金融債務(wù)鏈危機(jī)。五、提高我國企業(yè)負(fù)債經(jīng)營效率、提高企業(yè)價(jià)值的改進(jìn)對(duì)策企業(yè)在進(jìn)行負(fù)債經(jīng)營必須正確把握

28、負(fù)債的量與度，掌握最佳負(fù)債規(guī)模，選擇比較穩(wěn)健的籌資模型，確定適度的負(fù)債結(jié)構(gòu)，加強(qiáng)對(duì)營運(yùn)資金的管理，優(yōu)化資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，建立控制、抵御風(fēng)險(xiǎn)機(jī)制。只有這樣，企業(yè)才能從負(fù)債經(jīng)營中獲取收益和風(fēng)險(xiǎn)均衡的最大利益。（一）確定合理的資本結(jié)構(gòu),并保持其穩(wěn)定性企業(yè)為了實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值的最大化，就應(yīng)該在避稅收益與財(cái)務(wù)危機(jī)成本之間做出權(quán)衡。如果企業(yè)的資產(chǎn)主要由安全較強(qiáng)的資產(chǎn)組成，并且有大量的應(yīng)稅收入可以產(chǎn)生避稅收益，那企業(yè)可以保持比較高的資產(chǎn)負(fù)債率，因?yàn)檫@類企業(yè)的經(jīng)營比較穩(wěn)定，如果收益率能達(dá)到或超過債務(wù)利率，可以適當(dāng)提高負(fù)債率，以增加企業(yè)的財(cái)富；對(duì)于自身經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)比較大的企業(yè)，應(yīng)保持較低的資產(chǎn)負(fù)債率，注意資本結(jié)構(gòu)的調(diào)整，提高權(quán)益資本的比率，降低風(fēng)險(xiǎn)。(二) 確定適度的負(fù)債結(jié)構(gòu)隨著市場體系的健全，資本市場也日趨完善，舉債的渠道和方式呈現(xiàn)多樣化。企業(yè)可以通過向銀行借款，向資本市場拆借，發(fā)行企業(yè)債券和穩(wěn)妥的商業(yè)信用等籌集資金。企業(yè)應(yīng)該選擇適應(yīng)本單位的籌資渠道，采取最經(jīng)濟(jì)的