宏觀研究報(bào)告：美國經(jīng)濟(jì)會(huì)陷入嚴(yán)重衰退么

2025年52025年5月2日+85225092603billy.sun@.hk+85225097582Hao.zhou@.hk+85225097582Hao.zhou@.hk預(yù)測%——美國GDP增速（環(huán)比，季調(diào)）l美國經(jīng)濟(jì)在第一季度出現(xiàn)負(fù)增長，這讓市場擔(dān)憂關(guān)稅壓力下美國經(jīng)濟(jì)會(huì)出現(xiàn)更大的麻煩。數(shù)據(jù)顯示，美國經(jīng)濟(jì)在第一季度負(fù)增長0.3低于市場預(yù)期。不過市場對于美國消費(fèi)仍然保持樂觀的看法，從這個(gè)角度而言，關(guān)稅裂痕下，美國經(jīng)濟(jì)保持了一定的韌性。l未來一段時(shí)間的美國經(jīng)濟(jì)也仍然面臨較大的壓力。盡管消費(fèi)表現(xiàn)尚可（環(huán)比平。與此同時(shí)，由于擔(dān)心關(guān)稅影響，美國也存在一定的“搶消費(fèi)”，因此目前尚可的消費(fèi)動(dòng)能是否能夠維持，也存在一定的疑問。更加重要的是，第一季度的政府支出為負(fù)增長，未來這樣的趨勢大概率仍然會(huì)持續(xù)，因此整體經(jīng)l中長期而言，對于美國經(jīng)濟(jì)，我們要考慮的是以下幾個(gè)問題。首先，名義增長率是否會(huì)出現(xiàn)持續(xù)的下行；第二，美國家庭和企業(yè)的杠桿率處于低位，而政府的杠桿率處于高。第三，特朗普的關(guān)稅方案以及未來的談判，也大概率存在很多的不確定性，這也意味著美國面臨的通脹風(fēng)險(xiǎn)仍然會(huì)在很多時(shí)候困讓市場看到了特朗普新經(jīng)濟(jì)政策對于經(jīng)濟(jì)的“重置”和“傷害”（即使是暫時(shí)的）。從結(jié)構(gòu)上而言，美國勞動(dòng)力市場也處于“正常化”過程中，即失業(yè)率與職位空缺率之間重新回到歷史的趨勢之中。加上負(fù)債率在各部門之間雖l本輪洗牌到底會(huì)帶來何種影響，仍然需要時(shí)間給出答案。但我們可以發(fā)現(xiàn)，清晰發(fā)現(xiàn)，美國的資本品進(jìn)口在過去數(shù)年中一直強(qiáng)于消費(fèi)品的進(jìn)口。從這個(gè)請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分Page1of5請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分Page2of5美國經(jīng)濟(jì)在第一季度出現(xiàn)負(fù)增長，這讓市場擔(dān)憂關(guān)稅壓力下美國經(jīng)濟(jì)會(huì)出現(xiàn)更大的麻煩。數(shù)據(jù)顯示，美國經(jīng)濟(jì)在第一季度負(fù)增長年率低于市場預(yù)期。但由于在數(shù)據(jù)公布前，GDPNow模型一直指向美國經(jīng)濟(jì)會(huì)呈現(xiàn)負(fù)增長，同時(shí)一家大型美國投行臨時(shí)大幅下修美國增長宏觀研究報(bào)告從具體數(shù)據(jù)分析，一季度對經(jīng)濟(jì)拖累最大的是進(jìn)口，面臨關(guān)稅壓力商品宏觀研究報(bào)告但即便如此，未來一段時(shí)間的美國經(jīng)濟(jì)也仍然面臨較大的壓力。盡管消費(fèi)表現(xiàn)尚可（環(huán)比折年率增長1.8%但這一水平仍然低于過去數(shù)年動(dòng)輒接近或超過3%的水平。與此同時(shí)，由于擔(dān)心關(guān)稅影疑問。更加重要的是，第一季度的政府支出為負(fù)增長，未來這樣的趨勢大概率仍然會(huì)持續(xù)，因此整體經(jīng)濟(jì)動(dòng)能大幅反彈的概率不高。綜合而言，我們傾向于認(rèn)為美國經(jīng)濟(jì)在2025年的增長率會(huì)更接近于1%，而非2%。%預(yù)測%——美國GDP增速（環(huán)比，季調(diào)）中長期而言，對于美國經(jīng)濟(jì)，我們要考慮的是以下幾個(gè)問題。首先，名義增長率是否會(huì)出現(xiàn)持續(xù)的下行，由于經(jīng)濟(jì)增長大幅下行，與此同時(shí)通脹保持在相對高位但大致平穩(wěn)的水平上，美國過去數(shù)年動(dòng)輒過5%增長率能否維持，將對資本市場的展望產(chǎn)生深遠(yuǎn)的影響；第二，美國家庭和企業(yè)的杠桿率處于低位，而政府的杠桿率處于高位。特朗普政府當(dāng)然希望政府能否削減開支，同時(shí)通過減稅來推動(dòng)私人部門的杠桿率提升，但這樣的計(jì)劃能否順利實(shí)施，仍然存在很大的不確定性。而如果減稅計(jì)劃不能順利實(shí)施，那么美國的經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型之路也會(huì)面臨新的阻礙。第三，特朗普的關(guān)稅方案以及未來的談判，也大概率存在很多的不確定性，這請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分Page3of5與此同時(shí)，長端利率長期處于高位，也對特朗普的整體計(jì)劃帶來負(fù)面影響。誠然美聯(lián)儲(chǔ)大概率會(huì)在年內(nèi)多次降息，但這能否壓低長端收益率則存在很多的疑問。如果降息后長端利率仍然保持在目前的位置上，那么未來財(cái)政空間也會(huì)被壓縮，因?yàn)槟壳暗亩虃l(fā)行規(guī)模已經(jīng)十分龐大，財(cái)政部希望壓低長端利率來提供發(fā)展空間，但即使長端利率稍有下行，但隨之而來的巨量發(fā)債，也會(huì)對長端利率帶來新的沖擊。將這些信息加總宏宏觀研究報(bào)告400——政府債務(wù)占GDP比重——非金融企業(yè)債務(wù)占GDP比重家庭債務(wù)占GDP比重即失業(yè)率與職位空缺率之間重新回到歷史的趨勢之中。加上負(fù)債率在各部門之間雖然分布不均，但整體負(fù)債水平在200），新開始新一輪的洗牌。876543210請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分Page4of5本輪洗牌到底會(huì)帶來何種影響，仍然需要時(shí)間給出答案。但我們可以發(fā)現(xiàn)，特朗普政府希望美國制造業(yè)回歸的整體思路，從下面這張圖中，我們也可以清晰發(fā)現(xiàn)，美國的資本品進(jìn)口在過去數(shù)年中一直強(qiáng)于消費(fèi)品的進(jìn)口。從這個(gè)角度而言，美國經(jīng)濟(jì)也面臨著“消費(fèi)”和“投資”的再平2014年12月=100宏宏觀研究報(bào)告20152016201720182019202020212022202320242025——資本品——消費(fèi)品請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分Page5of5宏觀研究宏觀研究報(bào)告相對表現(xiàn)-5%至-15%相對表現(xiàn)小于-15%評級區(qū)間:6至18個(gè)月相對表現(xiàn)小于-5%(1)分析員或其有聯(lián)系者并未擔(dān)任本研究(4)國泰君安國際控股有限公司及/或其附屬公司在過去12個(gè)月內(nèi)沒有與本研究報(bào)告所評論的發(fā)行人存在(5)國泰君安國際控股有限公司及/或其附屬公司沒有為本研究報(bào)告所評(6)沒有任何受聘于國泰君安國際控股有限公司及/或其附屬公司的個(gè)人擔(dān)任本研究報(bào)告所評論的發(fā)行人的高級人員。沒有任何國泰君安國際控股有限公司及/或其附屬公司有聯(lián)系的個(gè)人為本研本研究報(bào)告并不構(gòu)成國泰君安證券(香港)有限公司(“國泰君安”)對購入、購買或認(rèn)購證券的邀請或要約。國泰君安與其集團(tuán)公司有可能會(huì)與本報(bào)告涉及的公司進(jìn)行投資銀行業(yè)務(wù)或投資服務(wù)等其他業(yè)務(wù)(例如:配售代理、牽頭經(jīng)辦人、保國泰君安的銷售人員，交易員和其他專業(yè)人員可能會(huì)口頭或書面提供與本研究報(bào)告中的觀點(diǎn)不一致或截然相反的觀點(diǎn)或投資策略。國泰君安的資產(chǎn)管理和投資銀行業(yè)務(wù)團(tuán)隊(duì)亦可能會(huì)做出與本研究報(bào)告中的資料力求準(zhǔn)確可靠，但國泰君安不會(huì)對該等資料的準(zhǔn)確性和完整性做出任何承諾。本研究報(bào)告中可能存在一些基于對未來政治和經(jīng)濟(jì)狀況的某些主觀假定和判斷而做出的前瞻性估計(jì)和預(yù)測，而政治和經(jīng)濟(jì)狀