我國資產(chǎn)證 券化回顧及展望

1、目錄 HYPERLINK l _bookmark0 一、資產(chǎn)證化定義類5 HYPERLINK l _bookmark1 （一）資產(chǎn)券化的義5 HYPERLINK l _bookmark3 （二）資產(chǎn)券化的類6 HYPERLINK l _bookmark5 （三）資產(chǎn)券化的參與方與基交易步驟7 HYPERLINK l _bookmark7 二、國內(nèi)資證券化歷程及政策進9 HYPERLINK l _bookmark9 （一）萌芽段（19962004）9 HYPERLINK l _bookmark10 （二）試點展階段（20052008年）9 HYPERLINK l _bookmark12 （三）停

2、滯段（20092011年）10 HYPERLINK l _bookmark13 （四）常態(tài)發(fā)展（2012-2014年）10 HYPERLINK l _bookmark15 （五）快速展階段（2015-2017）11 HYPERLINK l _bookmark19 （六）合規(guī)展階段（2017年至今）13 HYPERLINK l _bookmark25 三、我國資證券化規(guī)模迅速增，但市動性較低16 HYPERLINK l _bookmark36 四、我國企資產(chǎn)證介紹20 HYPERLINK l _bookmark37 （一）基礎產(chǎn)不斷，市場持續(xù)新20 HYPERLINK l _bookmark41

3、 （二）發(fā)行率分散產(chǎn)品以高信等級為主22 HYPERLINK l _bookmark47 （三）計劃理人領爭激烈，大券商承力較強24 HYPERLINK l _bookmark52 （四）資管劃與銀營資金是企業(yè) ABS的要投資者26 HYPERLINK l _bookmark55 五、我國企資產(chǎn)證趨勢及展望27 HYPERLINK l _bookmark2 圖表 1幾債務資式對比5 HYPERLINK l _bookmark6 圖表 2資證券基交易構8 HYPERLINK l _bookmark8 圖表 3資證券新行規(guī)（2003-2019H1）9 HYPERLINK l _bookmark22

4、 圖表 4“貸+項”雙 SPV 的費收權ABS 交易構15 HYPERLINK l _bookmark23 圖表 5“+債類 REITs 常規(guī)易構15 HYPERLINK l _bookmark24 圖表 6資新規(guī)心容16 HYPERLINK l _bookmark26 圖表 7我歷年發(fā)三大類ABS 數(shù)目計）及比17 HYPERLINK l _bookmark27 圖表 8我歷年發(fā)三大類ABS 規(guī)模計比17 HYPERLINK l _bookmark28 圖表 9截止 2019 半三大類ABS存量數(shù)比17 HYPERLINK l _bookmark29 圖表 10截止 2019 上年三類 AB

5、S 存規(guī)占比17 HYPERLINK l _bookmark30 圖表 112019 上半業(yè) ABS 發(fā)情況基產(chǎn)、行額占）18 HYPERLINK l _bookmark31 圖表 122019 半年貸 CLO發(fā)統(tǒng)計18 HYPERLINK l _bookmark32 圖表 132019 半年ABN 發(fā)統(tǒng)計18 HYPERLINK l _bookmark33 圖表 14信貸ABS 結(jié)算及同比19 HYPERLINK l _bookmark34 圖表 15信貸ABS 率與券市整換手率19 HYPERLINK l _bookmark35 圖表 16信貸產(chǎn)券投資結(jié)構比億元，%）19 HYPERLIN

6、K l _bookmark38 圖表 17企業(yè)產(chǎn)券歷年發(fā)行目數(shù)20 HYPERLINK l _bookmark39 圖表 18企業(yè)產(chǎn)券歷年發(fā)行模21 HYPERLINK l _bookmark43 圖表 19AAA 中資支持券與業(yè)到期益率（%）23 HYPERLINK l _bookmark44 圖表 20AA 中資持證與企債期收率（%）23 HYPERLINK l _bookmark45 圖表 21截止 2019 上年止發(fā)行企業(yè)ABS 級分占比按數(shù)）23 HYPERLINK l _bookmark46 圖表 22截止 2019 上年止發(fā)行企業(yè)ABS 級分占比按行規(guī)）23 HYPERLINK

7、l _bookmark50 圖表 23截止 2019 上年企業(yè)ABS承銷比金額，%）26 HYPERLINK l _bookmark51 圖表 242019 半年業(yè) ABS承占比（%）26 HYPERLINK l _bookmark53 圖表 25企業(yè)ABS 級認資金成27 HYPERLINK l _bookmark54 圖表 26企業(yè)ABS 認購金構成27 HYPERLINK l _bookmark4 表格 1我資產(chǎn)券分為大類6 HYPERLINK l _bookmark11 表格 22005 至 2008 要監(jiān)政策10 HYPERLINK l _bookmark14 表格 32012 至

8、2014 要監(jiān)政策11 HYPERLINK l _bookmark16 表格 4備制和冊相關策11 HYPERLINK l _bookmark17 表格 5資證券基資產(chǎn)面清內(nèi)容12 HYPERLINK l _bookmark18 表格 6不基礎產(chǎn)應的要政策12 HYPERLINK l _bookmark20 表格 72017 至主監(jiān)管策13 HYPERLINK l _bookmark21 表格 8委新規(guī)心容14 HYPERLINK l _bookmark40 表格 92019 上年層資創(chuàng)新首企業(yè)ABS 部分總21 HYPERLINK l _bookmark42 表格 10歷年我資證券發(fā)行率況2

9、3 HYPERLINK l _bookmark48 表格 11發(fā)行模前原始益人24 HYPERLINK l _bookmark49 表格 12企業(yè)ABS 管理排名25一、資產(chǎn)證券化定義與分類（一）資產(chǎn)證券化的定義資產(chǎn)證券化（簡稱“ABS）是指將特定基礎資產(chǎn)或資產(chǎn)組合未來所產(chǎn)生的現(xiàn)金流打包出售給 BS。資產(chǎn)證券化作為直接融資的渠道，打破了一般發(fā)債融資規(guī)模不超過凈資產(chǎn)40資產(chǎn)證券化將基礎資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓給 S（特殊目的機構權益人經(jīng)營的風險隔離，未來資產(chǎn)支持證券是以證券化的資產(chǎn)本身作為償圖表 1幾大債務融資方式對比資料來源：銀保監(jiān)會、證監(jiān)會，公開資料，萬和證券研究所（二）資產(chǎn)證券化的分類“信貸 C（持票據(jù)“

10、AB）表格 1我國資產(chǎn)證券化分為四大類 信貸資產(chǎn)證券化資產(chǎn)支持專項計劃資產(chǎn)支持票據(jù)資產(chǎn)支持計劃定義銀行業(yè)金融機構作為發(fā)起機構，將信貸資產(chǎn)信托給受托機構， 由受托機構以資產(chǎn)支持證券的形式向投資機構發(fā)行受益證券， 以該財產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金支付資產(chǎn)支持證券收益的結(jié)構性融資活動指以基礎資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流為償付支持，通過結(jié)構化等方式進行信用增級，在此基礎上發(fā)行資產(chǎn)支持證券的業(yè)務活動。是指非金融企業(yè)為實現(xiàn)融資目的，采用結(jié)構化方式，通過發(fā)行載體發(fā)行的，由基礎資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流作為收益支持的，按約定以還本付息等方式支付收益的證券化融資工具。監(jiān)管機構央行、銀保監(jiān)會證監(jiān)會銀行間市場交易商協(xié)會銀保監(jiān)會發(fā)行載體特定目的信

11、托是指證券公司、基金管理公司子公司為開展資產(chǎn)證券化業(yè)務專門設立的資產(chǎn)支持專項計劃或者中國證監(jiān)會認可的其他特殊目的載體特定目的信托、特定目的公司或交易商協(xié)會認可的其他特定目的載體特殊目的載體審核機制案制備案制注冊制初次申報核準、后續(xù)產(chǎn)品注冊交易場所全國銀行間債券市場證券交易所、全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)、機構間私募產(chǎn)品報價與服務系統(tǒng)、證券公司柜臺市場以及中國證監(jiān)會認可的其他證券交易場所進行掛牌、轉(zhuǎn)讓全國銀行間債券市場保險資產(chǎn)登記交易平臺發(fā)行方式公開發(fā)行或非公開發(fā)行非公開發(fā)行公開發(fā)行或定向發(fā)行非公開發(fā)行投資者類型銀行間債券市場機構投資者面向合格投資者發(fā)行， 發(fā)行對象不得超過 200 人，單筆認購金額

12、不少于 100 萬元定機構投資者保險機構以及其他具有風險識別和承受能力的合格投資者意義開放。為提升企業(yè)存量資產(chǎn)利用效率，拓寬企業(yè)融資渠道,在盤活企業(yè)存量資產(chǎn)、豐富債券品種、提升銀行間債券市場普惠性方面發(fā)揮了一定作用。提升資產(chǎn)支持計劃發(fā)行效率，增加產(chǎn)品供給，豐富保險資金配置渠道，更好服務保險主業(yè)發(fā)展；有利于盤活實體經(jīng)濟存量資產(chǎn)，促進融資結(jié)構調(diào)整，提升保險資金服務實體經(jīng)濟質(zhì)效。資料來源：央行、銀保監(jiān)會、證監(jiān)會官網(wǎng)，萬和證券研究所（三）資產(chǎn)證券化的主要參與方與基本交易步驟資產(chǎn)證券化的參與方涉及眾多主體。資產(chǎn)證券化的參與方主要包括原始權（指向?qū)ｍ椨媱澽D(zhuǎn)移其合法擁有的基礎資產(chǎn)以獲得資金的主體（指對專項計

13、劃進行管理及履行其他法定及約定職責的主體/（交易所（產(chǎn)支持證券的場所（信措施的機構（對基礎資產(chǎn)進行價值評估或現(xiàn)金流預測分析。圖表 2資產(chǎn)證券化基本交易結(jié)構資料來源：萬和證券研究所資產(chǎn)證券化基本交易步驟主要包括 3 步中、發(fā)行推廣交易及后期運作管理。確定并重構基礎資產(chǎn)是資產(chǎn)證券化的前提及重要條件在種類、信用質(zhì)量、利率、到期日等具有相似或相同特征的資產(chǎn)池。SPV轉(zhuǎn)移至 益與風險轉(zhuǎn)讓給了 原始權益人或第三方進行信用增級以及資產(chǎn)支持證券的結(jié)構化設計。完或資產(chǎn)池被處理完成，資產(chǎn)證券化交易完成。二、國內(nèi)資產(chǎn)證券化發(fā)展歷程及政策演進整個市場規(guī)模來看，從誕生到現(xiàn)在主要經(jīng)歷了以下幾個階段：圖表 3資產(chǎn)證券化新發(fā)

14、行規(guī)模（2003-2019H1）資料來源：Wind，萬和證券研究所（一）萌芽階段（19962004）20 世紀 90（二）試點發(fā)展階段（20052008 年）我國信貸資產(chǎn)證券化正式起步于 2005 年 3 月，經(jīng)國務院批準，央行、銀監(jiān)央行選擇了建行和國開行兩家國有大型銀行作為試點。2005 年央行和銀監(jiān)提供了制度基礎；2004試點有關問題的通知并于 2005 年 8ABS中國聯(lián)通 CDMA租賃費收益計劃。2005-2008支持資產(chǎn)支持證券用于質(zhì)押式回購交易，資產(chǎn)證券化發(fā)行數(shù)量和規(guī)模快速增長。表格 22005至 2008要監(jiān)政策日期政策監(jiān)管機構主要內(nèi)容2004.10關于證券公司開展資產(chǎn)證券化業(yè)務

15、試點有關問題的通知證監(jiān)會開啟企業(yè)資產(chǎn)證券化試點2005.4信貸資產(chǎn)證券化試點管理辦法證監(jiān)會開啟信貸資產(chǎn)證券化試點2005.6資產(chǎn)支持證券信息披露規(guī)則央行規(guī)范信息披露2005.11金融機構信貸資產(chǎn)證券化試點監(jiān)督管理辦法銀監(jiān)會規(guī)范信貸資產(chǎn)證券化試點2006.5的通知2007.9式回購交易的有關事項2007.9事項的公告證監(jiān)會允許基投資產(chǎn)支證券央行明確資支持券可于質(zhì)押式回購交易央行資產(chǎn)證化信披露為規(guī)范化資料來源：萬和證券研究所（三）停滯階段（20092011 年）2009-2011 信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)行全面叫停，企業(yè) ABS 僅在 2011 年發(fā)行了 1 筆，金額為 12.7 億元。（四）常態(tài)化發(fā)

16、展（2012-2014 年）2011 年，證監(jiān)會重新啟動對企業(yè)資產(chǎn)證券化的審批，試點額度 500 億，第二輪試點階段開啟。2012 年 8 月，銀行間交易商協(xié)會發(fā)布銀行間債券市 年 8 月，央行、銀監(jiān)會推4000 億元，我國資產(chǎn)證券化市場正式進入常態(tài)化發(fā)展階段。日期政策監(jiān)管機構主要內(nèi)容表格 32012 至 2014 年主要監(jiān)管政策日期政策監(jiān)管機構主要內(nèi)容2012.5事項通知2012.8據(jù)指引央行、監(jiān)會財政部資產(chǎn)證化試點重啟交易商會開啟資支持據(jù)試2013.3證券司資證券務管理定證監(jiān)會資產(chǎn)證化業(yè)常態(tài)化2014.8知央行、監(jiān)會鼓勵住抵押款支持證券發(fā)展資料來源：萬和證券研究所（五）快速發(fā)展階段（201

17、5-2017）備案制、注冊制落地：2014 年底，我國資產(chǎn)證券化業(yè)務監(jiān)管發(fā)生了重大轉(zhuǎn)201555000表 格 4備案制和注冊制相關政策日期政策監(jiān)管機構主要內(nèi)容2014.11證券司及金管司資產(chǎn)券化務管證監(jiān)會全面梳企業(yè)產(chǎn)證監(jiān)管和理規(guī)定制度規(guī)范2014.11關于信貸資產(chǎn)證券化備案登記工作流程的通知銀監(jiān)會針對信資產(chǎn)券化實施備案制2014.12資產(chǎn)支持專項計劃備案管理辦法中基協(xié)針對企資產(chǎn)券化實施備案制2015.2資產(chǎn)證券化業(yè)務風險控制指引中基協(xié)指導證公司基金公司子公司防范資產(chǎn)證券化業(yè)務風險2015.2資產(chǎn)證券化業(yè)務基礎資產(chǎn)負面清單指引中基協(xié)配合備制，基礎進行負面清單管理2015.3關于信貸資產(chǎn)支持證券試

18、行注冊制的公告央行開放信資產(chǎn)券化制2015.55000試點規(guī)模國務院信貸資證券試點擴容資料來源：萬和證券研究所表格 5資證券基資產(chǎn)面清內(nèi)容序號負面清單序號負面清單（PPP）以地方融資平臺公司為債務人的基礎資產(chǎn)。地方融資平臺公司是指根據(jù)國務院相關文件規(guī)定，由地能，并擁有獨立法人資格的經(jīng)濟實體有下列情形之一的與不動產(chǎn)相關的基礎資產(chǎn)：1、因空置等原因不能產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的不動產(chǎn)租金債權；210有物權屬性的權利憑證。資料來源：中基協(xié)、萬和證券研究所進入全面高速發(fā)展階段。2015-2017信貸、PPP監(jiān)管部門在助力市場發(fā)展的同時，也強化了業(yè)務監(jiān)管，2015-2016PPP息披露指引，進一步規(guī)范了資產(chǎn)證券化

19、業(yè)務信息披露行為。表格 6不同基礎資產(chǎn)對應的主要政策創(chuàng)新業(yè)務時間監(jiān)管機構相關政策汽車貸款2015.5交易商協(xié)會個人汽車貸款資產(chǎn)支持證券信息披露指引兩融債權2015.7證監(jiān)會證券司及金管司子公資產(chǎn)券化管理規(guī)定個人住房抵押貸款2015.5交易商協(xié)會個人住房抵押貸款資產(chǎn)支持證券信息披露指引棚戶區(qū)改造項目2015.8交易商協(xié)會棚戶區(qū)改造項目貸款資產(chǎn)支持證券信息披露指引住房公積金2015.9國務院法制辦住房公積金管理條例（修訂送審稿）個人消費貸款2015.9交易商協(xié)會個人消費貸款資產(chǎn)支持證券信息披露指引小微企業(yè)貸款2016.1交易商協(xié)會微小企業(yè)貸款資產(chǎn)支持證券信息披露指引不良貸款2016.3證監(jiān)會不良貸

20、款資產(chǎn)支持證券信息披露指引（征求意見稿）住房租賃2016.6國務院辦公廳關于加快培育和發(fā)展住房租賃市場的若干意見綠色信貸2016.8人民銀等部委PPP項目2016.12發(fā)改委證會關于構建綠色金融體系的指導意見關于推進傳統(tǒng)基礎設施領域政府和社會資本（PPP）項目資產(chǎn)證券化相關工作的通知ABN 可公開或定向發(fā)行并引入SPV2016.12交易商會非金企業(yè)產(chǎn)支據(jù)指引資料來源：萬和證券研究所（六）合規(guī)發(fā)展階段（2017 年至今）2017地產(chǎn)信托基金、微小企業(yè)貸款 ABS表 格 72017 年至今主要監(jiān)管政策日期政策監(jiān)管機構主要內(nèi)容2017.4中國銀監(jiān)會關于銀行業(yè)風險防銀監(jiān)控工作指導見檢查是否穿透各類 S

21、PV 對底層資產(chǎn)進行資本計提和授信，嚴控監(jiān)管套利2017.7關于在人口凈流入的大中城市推動發(fā)展房地產(chǎn)投資信托基金（REITs）2018.1商業(yè)銀行委托貸款管理辦法銀監(jiān)會約束委資金源來促進交易結(jié)構完善2018.4關于規(guī)范金融機構資產(chǎn)管理業(yè)務的指導意見2018.4關于推進住房租賃資產(chǎn)證券化2018.6關于保險資金參與長租市場有商業(yè)銀行理財業(yè)務監(jiān)督管理辦央行等部門對資產(chǎn)券化出豁免證監(jiān)會住建部加速推住房賃資券化規(guī)范運行銀保監(jiān)會資產(chǎn)支計劃準參租場明確在銀行間市場和證券交易2018.9法銀保監(jiān)會所市場發(fā)行的資產(chǎn)支持證券屬于理財產(chǎn)品的投資范圍2018.10微小企業(yè)貸款資產(chǎn)支持證券信2019 年深入實施國家知

22、識產(chǎn)權交易商會支持銀業(yè)金機構微企業(yè)貸資產(chǎn)持證券鼓勵海南自貿(mào)區(qū)探索知識產(chǎn)權2019.6戰(zhàn)略加快建設知識產(chǎn)權強國推進計劃國家知識產(chǎn)權局證券化，鼓勵雄安新區(qū)開展知識產(chǎn)權證券化融資2019.6資產(chǎn)支持計劃注冊有關事項的通知資料來源：萬和證券研究所銀保監(jiān)會對保險產(chǎn)管機構資支持計之后行注管2018 年 1委托人身份、委托資金來源和委托貸款用途做出詳細規(guī)定，對 ABS 的影響主要表現(xiàn)在委托資金來源的約束上。表格 8委貸新規(guī)心容委托人身份委托資金來源委托貸款用途商業(yè)銀行不得接受委托人商業(yè)銀行不得接受委托人：（1）符合法律法規(guī)、國家宏觀調(diào)控和產(chǎn)業(yè)為金融資產(chǎn)管理公司和經(jīng)政策，不得用于國家禁止的領域和用途。營貸款業(yè)

23、務機構的委托貸（2）不得從事債券、期貨、金融衍生品、款業(yè)務申請，例如：資產(chǎn)管理產(chǎn)品等投資。銀行、信托、消費金融、（3）不得作為注冊資本金、注冊驗資。財務公司、私募基金、小（4）不得用于股本權益性投資或增資擴股貸公司等。等。資料來源：萬和證券研究所目前發(fā)行的 ABS為委托貸款債權的 ABS資產(chǎn)和“委貸+專項計劃”雙 SPV 的收費收益權 構的類 REITs。存量委托貸款 ABS：其轉(zhuǎn)讓至專項計劃發(fā)行 ABS新規(guī)對這一結(jié)構影響大，但由于采用委貸作為基礎資產(chǎn)的 ABS小，目前僅遠東租賃和平安租賃分別發(fā)行了 3 單，整體受影響不大。SPV 的收費收益權 成立專項計劃，募集資金用于向原始權益人購買委托貸

24、款債權，以此發(fā)行ABS易結(jié)構不適用。圖表 4“委貸+專項計劃”雙 SPV的收費收益權 ABS 交易結(jié)構資料來源：萬和證券研究所“股+債”結(jié)構的類 REITs：金向項目公司發(fā)放的委托貸款資金本質(zhì)上源于資產(chǎn)支持專項計劃的募集資金，不屬于自有資金，所以該交易結(jié)構也不再適用。圖表 5“股+債”類 REITs 常規(guī)交易結(jié)構資料來源：萬和證券研究所計劃或者以信托計劃取代私募基金的方式來解決。20184ABS 單獨作出豁免，整體利好 ABS定收益品種中收益相對較高的類別，可以一定程度彌補高收益資產(chǎn)的稀缺問題。圖表 6資管新規(guī)核心內(nèi)容資料來源：萬和證券研究所三、我國資產(chǎn)證券化業(yè)務規(guī)模迅速增長，但市場流動性較低

25、我國資產(chǎn)證券化業(yè)務規(guī)模迅速增長20122014冊制的啟用，我國資產(chǎn)證券化業(yè)務已正式邁入高速發(fā)展的黃金時期。2014- 2018（AS發(fā)行數(shù)目從 8 個增至 400.839564.05 年企業(yè) ABS（CO個增長至 1552819.89318.35復合增長率為 34.83（下稱“AB）自 2012 年發(fā)行首單1256.98元。2019 年上半年延續(xù)快速增長態(tài)勢。企業(yè) ABS、信貸 CLO、ABN 分別發(fā)行4386710583.2636.734747.61、3567.8、1200.82 億元，同比增長 20.11%、16.92%、235.45%。0企業(yè)ABS（左） ABN（左）信貸CLO（右，%）

26、信貸CLO（左）800企業(yè)ABS（ABN（右，%）60040020000企業(yè)ABS（左） ABN（左）信貸CLO（右，%）信貸CLO（左）800企業(yè)ABS（ABN（右，%）6004002000-200企業(yè)ABS（左，億）信貸CLO（左，億）12,000ABN（左，億）企業(yè)ABS（右，002005200620052006200720082009201020112012201320152016201720182019H1信貸CLO（右，%）ABN（右8006004002000-2002006200620072008200920102011201220132014201520162017201820

27、19H1ABS 存量數(shù)目及規(guī)模均最大2019ABSABN14643482307217%、11%；存量規(guī)模分別為 19860、19734、3036 億元，占比分別為 47%、467%。從 2019 年上半年發(fā)行資產(chǎn)證券化的基礎資產(chǎn)來看，企業(yè) ABS 中以應（34（20（13（9%發(fā)行CO（55（2（10ABN（44（23應收債權（19%）發(fā)行占比較高。圖表 9截止2019上半年三大類ABS存量個數(shù)及占比圖表 10 截止2019 上半年三大類 ABS 存量規(guī)模及占比ABN, 230,11%信貸CLO, 348, 17%企業(yè)ABS, 1,464, 72%ABN, 3,036, 7%信貸CLO, 19

28、,734,46%企業(yè)ABS, 19,860,47%ABN, 230,11%信貸CLO, 348, 17%企業(yè)ABS, 1,464, 72%ABN, 3,036, 7%信貸CLO, 19,734,46%企業(yè)ABS, 19,860,47%資料來源：wind，萬和證券研究所資料來源：wind，萬和證券研究所圖表 112019 年上半年企業(yè) ABS發(fā)行情況（基礎資產(chǎn)、發(fā)行額、占比）租賃租金, 617.84,13%商業(yè)房地產(chǎn)抵押貸款, 161.67, 3%信托受益權, 326.86, 7%不動產(chǎn)投資信托REITs, 88.46, 2%應收賬款, 1,637.29,34%基礎設施收費,127.31,3%

29、門票收入, 8.00, 0%小額貸款, 405.34, 9%委托貸款, 10.63, 0% 融資融券債權,保理融資債權,155.00, 3%保單貸款, 25.00, 1%企業(yè)債權, 958.11, 20%226.10, 5%資料來源：wind，萬和證券研究所圖表 122019 上半年信貸CLO發(fā)行統(tǒng)計圖表 132019 上半年ABN 發(fā)行統(tǒng)計, 96.533租賃資產(chǎn),基礎設施收費委托貸款債權, 26.0 , 2%企業(yè)貸款, 319.54, 9%26.82, 1%19.20, 0%50.0 , 4%信托受益?zhèn)鶛?保理合同債權, 18.6 , 2%信用卡貸 款, 375.14,10%783.63,

30、22%個人住房抵押貸款, 1,946.93,55%55.5 , 5%租賃債權, 269.8 , 23%PPP項目債權, 17.3 ,1%應收債權, 231.1 , 19%票據(jù)收益, 532.5 , 44%資料來源：wind，萬和證券研究所資料來源：wind，萬和證券研究所資產(chǎn)證券化二級市場流動性較低ABS2019ABS 結(jié)算量僅為 1401.2ABS過 1.5 萬億元，信貸 ABS 現(xiàn)券結(jié)算量一直仍然處于較低水平；信貸 ABS 換手率 93.77圖表 14信貸 ABS現(xiàn)券結(jié)算量及同比圖表 15信貸 ABS 換手率與債券市場整體換手率1401.2信貸ABS換手率（左）債券市場整體換手率（右）93

31、.77%8.73%信貸ABS現(xiàn)券結(jié)算量(左，億元）1401.2信貸ABS換手率（左）債券市場整體換手率（右）93.77%8.73%3000200010000信貸ABS現(xiàn)券結(jié)算量同比（30%200%100%0%-100%20152016201720182019H12015201620172018200%150%100%50%0%資料來源：中債登，萬和證券研究所資料來源：中債登，萬和證券研究所ABSABSABS場，場內(nèi) ABS 市場是指地方金融資產(chǎn)交易所、地方股權交易中心、互聯(lián)網(wǎng)金融交易平臺、機構間私募產(chǎn)品報價與服務系統(tǒng)等市場發(fā)行的 ABS，金融機構或企業(yè)等通過私募方式在場外份額化轉(zhuǎn)讓債權，其基礎

32、資產(chǎn)可以包括ABS，是我國 ABS 的主要市場。根據(jù)中債登披露的信貸資產(chǎn)支持證券托管余額情況（2019 年 6 月末（49.6（37.8（7.4圖表 16信貸資產(chǎn)證券化投資者結(jié)構占比（億元，%）商業(yè)銀行理財產(chǎn)品, 1,330.47, 7.5%境外機構, 223.83,1.3%非法人產(chǎn)品, 6,711.41, 37.8%商業(yè)銀行, 8,810.49, 49.6%其他金融機構, 442.20,證券公司, 164.79, 保險機構,260.0%2.5%0.9%62.63, 0.4%四、我國企業(yè)資產(chǎn)證券化介紹（一）基礎資產(chǎn)不斷豐富，市場持續(xù)創(chuàng)新隨著發(fā)行規(guī)模的擴大，不同年份發(fā)行規(guī)?？壳暗幕A資產(chǎn)不同。從

33、 2014- 2019H120152016企業(yè) ABS 以租賃租金、應收賬款為基礎資產(chǎn)發(fā)行規(guī)模較大，同時小額貸款和信托受益權相關的企業(yè) ABS 規(guī)模開始爆發(fā)，保理融資債權和商業(yè)房地產(chǎn)抵押貸款 ABSABS ABS2018ABS 發(fā)行規(guī)模較大，其中企業(yè)債權 ABSABS圖表 17企業(yè)資產(chǎn)證券化歷年來發(fā)行項目個數(shù)201420152016201720182019H1223288135 750103722557564725201420152016201720182019H1223288135 750103722557564725161141428 45 1451025862586440資料來源：win

34、d，萬和證券研究所圖表 18企業(yè)資產(chǎn)證券化歷年來發(fā)行規(guī)模201420152016201720182019H11637.3405.31723.13142.81476.7958.11272.03239.8938.7454.2894.7379.5 736.6201420152016201720182019H11637.3405.31723.13142.81476.7958.11272.03239.8938.7454.2894.7379.5 736.6306.0502.4 326.95910 .589617.81191.6807.1371. 1030.41461.8604.9 92.8292.8204

35、.0資料來源：wind，萬和證券研究所從底層的基礎資產(chǎn)創(chuàng)新來看，首單企業(yè) ABS 不斷發(fā)行物流倉儲 REITs行業(yè)內(nèi)起到良好示范作用。表格 92019年上半年底層資產(chǎn)創(chuàng)新的首單企業(yè)ABS部分匯總代碼發(fā)行截止日項目名稱發(fā)行規(guī)模（億元）基礎資產(chǎn)所屬大類首單類別次級占比(%)發(fā)起機構/原始權益人發(fā)行機構/管理人139799.SZ6 月 27 日渤海匯金-納什空間2.00信托受益權聯(lián)合辦公10北京納什渤海匯資產(chǎn)支持專項計劃領域 ABS新源科技金證券有限公司資管159447.SH6 月 27 日德邦-中鋁商業(yè)保理10.04企業(yè)債權有色行業(yè)5中鋁商業(yè)德邦證供給側(cè)改革 1 號資產(chǎn)供應鏈保理(天券支持專項計劃

36、ABS津)有限公司159396.SH6 月 25 日華金-聯(lián)易融-華發(fā)大5.79企業(yè)債權大灣區(qū)與-深圳前海華金證灣區(qū)供應鏈 1 號資產(chǎn)供應鏈創(chuàng)聯(lián)捷商業(yè)券支持專項計劃新 ABS保理有限公司159306.SH6 月 6 日中國中投證券-國富0.96應收賬款綠色供應1.04深圳國富中國中保理-首創(chuàng)股份 1 期鏈 ABS商業(yè)保理投證券綠色供應鏈金融資產(chǎn)有限公司支持專項計劃159069.SH6 月 6 日鑫沅資產(chǎn)貴銀脫貧 1號資產(chǎn)支持專項計劃29.80企業(yè)債權脫貧攻堅基金資產(chǎn)19.8新華信托股份有限鑫沅資管ABS公司156930.SH4 月 1 日中信建投-北銀豐業(yè)-10.00信托受益權出行行業(yè)10吉利

37、科技中信建吉利曹操專車綠色資綠色 ABS集團有限投產(chǎn)支持專項計劃公司119466.SZ3 月 26 日海南省人才租賃住房8.70租賃租金省級人才10海南省發(fā)工銀瑞第一期資產(chǎn)支持專項租賃住房展控股有信資管計劃REITs限公司156900.SH3 月 20 日菜鳥中聯(lián)-中信證券-10.70不動產(chǎn)投資信可擴募物37.38上海菜鳥中信證中國智能骨干網(wǎng)倉儲托 REITs流倉儲管理咨詢?nèi)Y產(chǎn)支持專項計劃REITs有限公司139498.SZ3 月 15 日廣發(fā)恒進-廣州地鐵31.58基礎設施收費地鐵客運5廣州地鐵廣發(fā)證集團地鐵客運收費收收費收益集團有限券資管益權 2019 年第一期權 ABS公司（廣綠色資產(chǎn)

38、支持專項計東）劃156789.SH3 月 13 日海通恒信小微 3 號資10.00租賃租金儲架式小5海通恒信海通證產(chǎn)支持專項計劃微融資租國際租賃券資管賃 ABS股份有限公司156821.SH3 月 13 日平安匯通-平安不動10.68不動產(chǎn)投資信合作型長11.05平安不動平安大產(chǎn)朗詩租賃住房 1 期托 REITs租公寓儲產(chǎn)有限公華匯通資產(chǎn)支持專項計劃架式司財富管REITs理156783.SH2 月 22 日東吳證券-恒和信保1.33應收賬款鋼鐵企業(yè)2.64深圳恒和東吳證理 1 期供應鏈金融資供應鏈信商業(yè)保券產(chǎn)支持專項計劃ABS理有限公司資料來源：wind，公開資料，萬和證券研究所（二）發(fā)行利率

39、分散化，產(chǎn)品以高信用等級為主企業(yè) ABS 發(fā)行利率分化較大，到期收益率高于同等級同期限企業(yè)債。受不同企業(yè) ABS 基礎資產(chǎn)的種類和質(zhì)量、產(chǎn)品增信措施強弱與期限結(jié)構等因素影響，同等檔次的企業(yè) ABS 一級發(fā)行最高發(fā)行利率與最低發(fā)行利率相差較大，2015 至 2018 年期間，優(yōu)先 A 檔和優(yōu)先 B 檔的最高發(fā)行利率與最低發(fā)行利率的平均利差值分別為 560bp 和 574bp，分化水平較高。2019 年上半年， 優(yōu)先 A 檔與有限 B 檔平均發(fā)行利率分別為 4.72%、6.29%，分別累計下行 55 和 109 個 bp。企業(yè) ABS 的到期收益率水平與債市走勢大致趨勢相同，同等級同期限的企業(yè) A

40、BS 到期收益率水平高于企業(yè)債，其中 2019 年上半年中債資產(chǎn)支持證券到期收益率呈現(xiàn)下滑趨勢。表格 10歷年來我國企業(yè)資產(chǎn)證券化發(fā)行利率情況 20152016201720182019H1優(yōu)先A最高行率8.70%8.50%8.50%9.15%9.80%檔最低行率3.70%2.31%2.90%3.55%2.94%平均發(fā)行利率5.65%4.43%5.42%5.49%4.72%優(yōu)先 B最高行率11%9.20%10.00%10.00%12.00%檔最低行率5.50%3.40%4.15%4.20%4.00%平均發(fā)行利率7.15%5.55%6.06%6.84%6.29%資料來源：中債登，萬和證券研究所圖表

41、 19AAA 中債資產(chǎn)支證券與企業(yè)債到期收益（%）圖表 20AA中債資產(chǎn)支持券與企業(yè)債到期收益率（%） 中債資產(chǎn)支持證券(AAA):1年中債資產(chǎn)支持證券(AAA):3年 中債企業(yè)債(AA):1年中債企業(yè)債(AA):3年中債企業(yè)債(AAA):1年中債企業(yè)債(AAA):3年 中債資產(chǎn)支持證券(AA):1年中債資產(chǎn)支持證券(AA):3年6.005.504.503.502.505.505.004.504.003.503.002016-02-292017-02-282018-02-282019-02-28資料來源：wind，萬和證券研究所資料來源：wind，萬和證券研究所ABSAA+20196 日，從已

42、發(fā)行的企業(yè) ABS 來看，AAA 級企業(yè) ABS 評級主要集中在 AAA AAAAABS 分別占 44.1%、18.96.4AA+AAABS 71.8%、9.8%、3.3%、14.5%。圖表 21截止 2019 上半年止已發(fā)行的企業(yè) ABS 評級分層比（按個數(shù)）AAA AA+ AA AA- A其它 BBB其它 未評級圖表 22 截止 2019 上半年止已發(fā)行的企業(yè)ABS 評級分層占比（按發(fā)行規(guī)模）AAAAA+AA-AAA其它合計未評級28.8%44.1%0.3%0.6%6.4%18.9%0.8%BBB其它合計28.8%44.1%0.3%0.6%6.4%18.9%0.8%14.5%0.1%3.3

43、%0.2%0.3%9.8%71.8%資料來源：wind，萬和證券研究所資料來源：wind，萬和證券研究所注：上圖中 A 其它包括 A-1+、A-1、A+、A-、A；BBB 其它包括 BBB+、BBB、BBB-（三）計劃管理人領域競爭激烈，大型券商承銷能力較強原始權益人發(fā)行規(guī)模排名靠前的以小額貸款與商業(yè)保理公司居多。截止到2019 年 6 月 30有限公司、重慶市螞蟻商城小額貸款有限公司企業(yè) ABS 發(fā)行規(guī)模分別為3331、2506.41 億元，分別位居發(fā)行規(guī)模第一、第二位；發(fā)行規(guī)模排名前十中，以應收賬款為基礎資產(chǎn)的商業(yè)保理公司發(fā)行了較大規(guī)模的企業(yè) ABS； 遠東國際租賃有限公司等融資租賃同樣發(fā)

44、行了較大規(guī)模融資租賃類 ABS。表格 11發(fā)行規(guī)?？壳暗脑紮嘁嫒私刂怪?2019 年 6 月 30 日發(fā)行規(guī)模前十的企業(yè) ABS 原始權益人原始權益人發(fā)行項目總數(shù)發(fā)行總額(億元)重慶市螞蟻小微小額貸款有限公司1383331重慶市螞蟻商誠小額貸款有限公司1142506.41中國信達資產(chǎn)管理股份有限公司11964.24深圳市前海一方商業(yè)保理有限公司66754.76遠東國際租賃有限公司26704.65深圳市前海一方恒融商業(yè)保理有限公司101696.90深圳前海聯(lián)捷商業(yè)保理有限公司94562.82北京京東世紀貿(mào)易有限公司37551興業(yè)銀行股份有限公司11493.242019 年上半年發(fā)行規(guī)模前十的企

45、業(yè)ABS 原始權益人原始權益人發(fā)行項目總數(shù)發(fā)行總額(億元)中國信達資產(chǎn)管理股份有限公司4356.92重慶市螞蟻小微小額貸款有限公司15353.00深圳前海聯(lián)捷商業(yè)保理有限公司48310.18深圳市前海一方恒融商業(yè)保理有限公司34211.52遠東國際租賃有限公司5149.06深圳市前海一方商業(yè)保理有限公司13147.96中國東方資產(chǎn)管理股份有限公司2130.37深圳市柏霖匯商業(yè)保理有限公司15120.06北京京東世紀貿(mào)易有限公司7105.00資料來源：wind，萬和證券研究所任計劃管理人的發(fā)行規(guī)模來看，計劃管理人在企業(yè) ABS耕，同樣在企業(yè) ABS 業(yè)務中積攢了自身優(yōu)勢。對比不同年份的前 20

46、位排名，排名的波動性相對較大，企業(yè) ABS中度較高，近幾年，前 10 大市、前 20 大計劃管理人市占率平均在 5575%左右，其中 2019 年上半年前 10 大和前 20 大市占率分別為 60.59%、79.36任計劃管理人發(fā)行了大規(guī)模企業(yè) ABS，其中德邦證券深耕于互聯(lián)網(wǎng)金融領域基礎資產(chǎn)，信達證券承攬不良資產(chǎn) ABS表格 12企業(yè) ABS 計劃管理人排名 2016201720182019H1排名計劃管理人(億元)計劃管理人發(fā)行總額(億元)計劃管理人(億元)計劃管理人(億元)1德邦658.3德邦2,652.6中金769.4中信524.12中信250.9天弘創(chuàng)新資管480.3中信732.3華

47、泰資管447.83國泰君安資管225.6華泰資管463.5德邦729.8信達356.94華泰資管248.6中信470.2華泰資管638.6平安283.15國金216.0平安327.3信達575.4中信建投261.96廣發(fā)資管194.7招商資管285.4平安496.4中金236.27嘉實資本管理175.6國泰君安資管299.7方正396.1天風197.58東方證券資管168.9天風280.1天風391.4長城148.49招商資管156.4中金273.3光大資管358.4海通資管145.310富誠海富通資管135.7方正194.7中信建投347.0東興144.211萬家共贏資管125.8興瀚資管1

48、56.7國泰君安資管319.8廣發(fā)資管128.912長城嘉信資管123.4中銀國際142.6東興證券237.6方正116.613恒泰119.3國金133.6招商資管219.9國泰君安資管116.114華福122.6興業(yè)財富資管126.0長城216.5光大資管115.215博時資本管理100.7信達117.1國金186.5東方匯智資管100.016平安87.0開源116.3廣發(fā)資管164.6深圳平安大華匯通99.417長城79.0華福111.6興證資管158.6德邦93.818國海78.1廣發(fā)資管110.9華西153.5招商資管84.819財通資管60.9中信建投109.8海通資管147.5南方

49、資本管理83.620東方匯智資管58.74中國中投100.89中國中投146長江證券資管80.63CR1050.28%63.38%56.87%60.59%CR2070.04%76.94%81.32%79.36%資料來源：wind，萬和證券研究所注：部分年份未含wind 統(tǒng)計數(shù)據(jù)中“計劃管理人待定”一項大型券商的承銷能力較強。截止到 2019 年上半年，德邦、中信、中金、華泰和平安證券分別位列企業(yè)ABS15.28.56.56.24123.12303.31755.61671.8、1477.9ABS 領域承銷能力201911.110.68.27.9承銷市占率合計為 65.6%，集中度進一步提升。圖表 23截止2019上半年企業(yè)ABS承銷占（總金額圖表 2