基于FCFF模型的企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法改進(jìn)研究

-基于FCFF模型的企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法改進(jìn)研究 【摘要】改革開(kāi)放三十多年來(lái)，我國(guó)的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展，資本市場(chǎng)逐步建立并完善，企業(yè)的經(jīng)營(yíng)者、債權(quán)人和投資人越來(lái)越關(guān)注企業(yè)的價(jià)值，對(duì)企業(yè)價(jià)值的評(píng)估，有利于科學(xué)地進(jìn)行戰(zhàn)略規(guī)劃和決策，促進(jìn)企業(yè)價(jià)值提升。目前企業(yè)價(jià)值評(píng)估界建立了系統(tǒng)完善的價(jià)值評(píng)估體系，其中基于自由現(xiàn)金流量的評(píng)估模型被廣范運(yùn)用，由于一般使用的靜態(tài)現(xiàn)金流量和靜態(tài)的折現(xiàn)率，使得該模型存在一定缺陷。本文將目前的FCFF模型進(jìn)行改進(jìn)，運(yùn)用動(dòng)態(tài)的折現(xiàn)率，試圖構(gòu)建一種有更加科學(xué)客觀的企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法。 【關(guān)鍵詞】值評(píng)估 動(dòng)態(tài)自由現(xiàn)金流 折現(xiàn)率動(dòng)態(tài)化 一、引言 隨著改革開(kāi)放的發(fā)展，我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制不斷發(fā)展完善，企業(yè)所有者、投資者、債權(quán)人越來(lái)越重視企業(yè)價(jià)值的提高。企業(yè)價(jià)值是衡量管理者業(yè)績(jī)的重要指標(biāo)，也是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)配置資源的有效手段，同時(shí)也是經(jīng)營(yíng)者追求的新的經(jīng)濟(jì)目標(biāo)和工作的中心，所以企業(yè)價(jià)值評(píng)估自然就成為也就成為公司經(jīng)濟(jì)管理活動(dòng)的出發(fā)點(diǎn)和前提。隨著社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制的建立和不斷完善，我國(guó)內(nèi)資和外資并購(gòu)的原則和方向的明確，目前我國(guó)公司并購(gòu)的數(shù)量和規(guī)模不斷擴(kuò)大，未來(lái)企業(yè)并購(gòu)市場(chǎng)將會(huì)更加火熱。在企業(yè)的并購(gòu)重組過(guò)程中，目標(biāo)企業(yè)的并購(gòu)價(jià)值是一個(gè)必須關(guān)注的關(guān)鍵核心問(wèn)題。如何合理地對(duì)目標(biāo)公司進(jìn)行價(jià)值評(píng)估，從而以此來(lái)確定收購(gòu)價(jià)格，是一項(xiàng)并購(gòu)能否成功的關(guān)鍵。而且目前我國(guó)企業(yè)價(jià)值評(píng)估理論明顯滯后于實(shí)踐和西方國(guó)家。主要原因是我?市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)不發(fā)達(dá)，體制不健全，相關(guān)的評(píng)估技術(shù)落后導(dǎo)致。因而如何研究出適合我國(guó)企業(yè)實(shí)情的企業(yè)價(jià)值評(píng)估體系，就亟待解決。 本文主要介紹了基于自由現(xiàn)金流量的FCFF模型，研究其存在的局限性，并提出相應(yīng)的改進(jìn)方法。希望企業(yè)價(jià)值評(píng)估理論和實(shí)踐起到一定的指導(dǎo)作用。 二、公司價(jià)值評(píng)估方法及其比較 國(guó)際評(píng)估準(zhǔn)則中企業(yè)價(jià)值評(píng)估的定義則是：“對(duì)企業(yè)和企業(yè)某種權(quán)益的價(jià)值進(jìn)行判斷和評(píng)估的行為或過(guò)程?！北疚睦斫鉃椋髽I(yè)價(jià)值評(píng)估就是評(píng)估企業(yè)現(xiàn)有資產(chǎn)所創(chuàng)造的未來(lái)收益，也就是企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值。企業(yè)價(jià)值評(píng)估界主要總結(jié)了三大類(lèi)評(píng)估方法。 （一）成本法 企業(yè)價(jià)值評(píng)估中的成本法是依據(jù)調(diào)整的企業(yè)各項(xiàng)資產(chǎn)和負(fù)債的賬面價(jià)值來(lái)確定企業(yè)價(jià)值。在成本法下反映的是企業(yè)在評(píng)估時(shí)點(diǎn)的市場(chǎng)價(jià)值，它等于企業(yè)總資產(chǎn)扣除總負(fù)債的價(jià)值。該方法以確定的市場(chǎng)價(jià)格為基礎(chǔ)，避免了人為的主觀因素影響，因而具有客觀性。運(yùn)用成本法計(jì)算企業(yè)價(jià)值時(shí)可以直接根據(jù)財(cái)務(wù)報(bào)表獲得數(shù)據(jù)，相當(dāng)來(lái)說(shuō)工作量小。但是沒(méi)有考慮到資產(chǎn)所產(chǎn)生的未來(lái)收益，以及形成盈利能力的相關(guān)無(wú)形資產(chǎn)因素，比如企業(yè)自創(chuàng)的商譽(yù)等等。在持續(xù)經(jīng)營(yíng)的假設(shè)條件下，成本法無(wú)法衡量資產(chǎn)的整合效應(yīng)，不能很好地把我資產(chǎn)對(duì)企業(yè)價(jià)值的整體貢獻(xiàn)，因而用成本法評(píng)估企業(yè)價(jià)值時(shí)可能會(huì)導(dǎo)致價(jià)值被低估的情況，在現(xiàn)實(shí)中運(yùn)用成本法的情況較少，一般要輔以其他方法驗(yàn)證。 （二）收益法 該方法又叫現(xiàn)金流量折現(xiàn)法，它認(rèn)為企業(yè)的價(jià)值來(lái)源于其未來(lái)每年所產(chǎn)生的收益或現(xiàn)金流量之和。通過(guò)預(yù)測(cè)企業(yè)未來(lái)現(xiàn)金流，并按照對(duì)應(yīng)的回報(bào)率或折現(xiàn)率進(jìn)行折現(xiàn)，所得的現(xiàn)值就是企業(yè)當(dāng)前的價(jià)值。收益法進(jìn)行企業(yè)價(jià)值評(píng)估時(shí)蘊(yùn)含三個(gè)方面內(nèi)容：可預(yù)測(cè)和計(jì)量的企業(yè)未來(lái)收益、合理確定的折現(xiàn)率以及可估測(cè)的收益的預(yù)測(cè)期?，F(xiàn)金流量折現(xiàn)法在進(jìn)行企業(yè)價(jià)值評(píng)估時(shí)，考慮到了企業(yè)的未來(lái)收益和貨幣時(shí)間價(jià)值，因而它能真實(shí)地反映企業(yè)內(nèi)在價(jià)值，具有客觀性。但是它只適用于具有持續(xù)盈利能力且現(xiàn)金流量較為穩(wěn)定的企業(yè)。在收益法下，又分為股利現(xiàn)金流量折現(xiàn)、股權(quán)現(xiàn)金流量折現(xiàn)和自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)三種方法，其中自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)法是當(dāng)前企業(yè)價(jià)值評(píng)估中運(yùn)用最廣發(fā)的一種方法。 （三）市場(chǎng)法 該方法進(jìn)行企業(yè)價(jià)值評(píng)估時(shí)的基本思路為，選擇多個(gè)與被評(píng)估企業(yè)類(lèi)似的企業(yè)作為參照物，分析參照企業(yè)的相關(guān)情況，并與被評(píng)估企業(yè)進(jìn)行比較，找出兩者的差別以及差別在市場(chǎng)價(jià)值上的具體反映，經(jīng)過(guò)調(diào)整和修正，從而計(jì)算出被評(píng)估企業(yè)的價(jià)值。具體有分為三種方法，即市盈率法、市凈率法和市銷(xiāo)率法。 市盈率法涵蓋多個(gè)指標(biāo)，數(shù)據(jù)容易獲得，計(jì)算工作量小，且具有一定的綜合性。同時(shí)該方法將企業(yè)的價(jià)格與收益相聯(lián)系，能直觀的反應(yīng)投入與產(chǎn)出之間的關(guān)系，適合連續(xù)盈利，收益為正值的企業(yè)。市凈率法適用于擁有大量資產(chǎn)、凈資產(chǎn)為正值的企業(yè)。由于該方法使用的是凈資產(chǎn)的賬面價(jià)值，難以反映企業(yè)未來(lái)收益，也會(huì)受到企業(yè)會(huì)計(jì)政策的影響。市銷(xiāo)率法適用于銷(xiāo)售成本率較低的服務(wù)企業(yè)，它對(duì)價(jià)格和企業(yè)的戰(zhàn)略變化較敏感，且其數(shù)據(jù)較穩(wěn)定容易獲得，但是該方法不能反映成本投入的變化，因?yàn)橛?jì)算出的數(shù)據(jù)較為片面。 比較：由于各種方法的適用性條件和依據(jù)的基礎(chǔ)，導(dǎo)致三種方法對(duì)企業(yè)價(jià)值的評(píng)估結(jié)果都會(huì)有所區(qū)別。成本法沒(méi)有考慮企業(yè)的未來(lái)收益，它體現(xiàn)的是企業(yè)在評(píng)估時(shí)點(diǎn)的靜態(tài)賬面價(jià)值，運(yùn)用有限，作用不大；收益法考慮了企業(yè)在持續(xù)經(jīng)營(yíng)條件下的未來(lái)的現(xiàn)金流量，反映了企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值；市場(chǎng)法尋找與企業(yè)類(lèi)似的參照企業(yè)，更多地反映企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值，有極強(qiáng)的對(duì)比性和市場(chǎng)性。 三、基于FCFF模型的企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法的改進(jìn)和期望 本文主要介紹了企業(yè)價(jià)值評(píng)估的相關(guān)方法，收益法、市場(chǎng)法和成本法。在這些方法中，收益法依據(jù)的主要原理是收益折現(xiàn)思想。收益法認(rèn)為企業(yè)在作為一個(gè)整體時(shí)，企業(yè)的價(jià)值來(lái)源于企業(yè)所擁有的各種資產(chǎn)在未來(lái)所產(chǎn)生的收益，也就是說(shuō)企業(yè)的價(jià)值是企業(yè)所能夠創(chuàng)造的內(nèi)在價(jià)值。在收益法當(dāng)中運(yùn)用最廣泛的是自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)法（FCFF模型），主要是因?yàn)樵撃Ｐ偷呢?cái)務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)源于企業(yè)的三大財(cái)務(wù)報(bào)表，這使得該方法綜合性較強(qiáng)；再者，自由現(xiàn)金流量模型考慮了企業(yè)的未來(lái)發(fā)展和資本的時(shí)間價(jià)值。 FCFF模型是依據(jù)嚴(yán)格的市場(chǎng)假設(shè)條件下建立的，如資本市場(chǎng)是相對(duì)有效的，企業(yè)能夠保持續(xù)經(jīng)營(yíng)或企業(yè)所面臨的外部市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)環(huán)境是相對(duì)穩(wěn)定的。另一方面，在運(yùn)用該模型時(shí)使用的是靜態(tài)自由現(xiàn)金流量，在預(yù)測(cè)現(xiàn)金流量時(shí)更多依賴的是相關(guān)人員的主觀判斷，這會(huì)造成一定的預(yù)測(cè)偏差；同時(shí)由于我國(guó)缺乏一個(gè)適合折現(xiàn)率確定的有效資本市場(chǎng)，這使得在計(jì)算折現(xiàn)率時(shí)不能完全照搬西方的模型，如資本市場(chǎng)定價(jià)模型。針對(duì)存在的缺陷，本文提出一下改進(jìn)措施：引入動(dòng)態(tài)折現(xiàn)率。原來(lái)的FCFF模型中使用的是固定的資本結(jié)構(gòu)，不能反映公司未來(lái)可能進(jìn)行的資本結(jié)構(gòu)調(diào)整，企業(yè)可以根據(jù)未來(lái)的經(jīng)營(yíng)狀況采用動(dòng)態(tài)的折現(xiàn)率。目前的自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型反映的是企業(yè)某一時(shí)點(diǎn)的內(nèi)在價(jià)值，但是企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值是不斷變化的，因?yàn)樗鼪](méi)有考慮到未來(lái)收益的波動(dòng)性，企業(yè)可以通過(guò)建立動(dòng)態(tài)的自由現(xiàn)金流量開(kāi)提高價(jià)值評(píng)估的準(zhǔn)確性。當(dāng)前的FCFF模型理論一般都是引用西方的觀點(diǎn)，同時(shí)我國(guó)的企業(yè)價(jià)值評(píng)估體系還不完善，可以在完善自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)法理論和價(jià)值評(píng)估體系，同時(shí)健全資產(chǎn)市場(chǎng)，推動(dòng)資產(chǎn)評(píng)估界的發(fā)展。 參考文獻(xiàn) 1幻王龍.基于自由現(xiàn)