（統(tǒng)計(jì)學(xué)專業(yè)論文）貨幣政策與股市波動(dòng)研究.pdf

碩卜學(xué)位論史 摘要 進(jìn)入新千年以來(lái)，中國(guó)股票市場(chǎng)迅猛發(fā)展，與此同時(shí)，居民、企業(yè)投資股票 的意愿增強(qiáng)，中國(guó)股市的市值和交易量已經(jīng)相當(dāng)可觀，因此對(duì)貨幣產(chǎn)生了不可忽 視的增量需求。作為宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控政策重要部門，中央人民銀行頻繁使用貨幣政 策，不斷調(diào)整利率和存款準(zhǔn)備金率，盡管每次貨幣政策調(diào)整不是針對(duì)股市，但這 必定對(duì)新興發(fā)展的中國(guó)股票市場(chǎng)產(chǎn)生重要的影響?；谝陨犀F(xiàn)實(shí)，就需要對(duì)中國(guó) 的貨幣需求和股票市場(chǎng)之間的相互關(guān)系作理論和實(shí)踐上的分析，為貨幣當(dāng)局制定 貨幣政策提供有益的參考和支持。 本文系統(tǒng)全面地分析了學(xué)術(shù)界關(guān)于股票市場(chǎng)發(fā)展與貨幣供應(yīng)量關(guān)系的相互影 響關(guān)系，歸納出股票市場(chǎng)發(fā)展與貨幣供應(yīng)量的相互影響機(jī)制：貨幣政策的每次調(diào) 整對(duì)股票市場(chǎng)產(chǎn)生影響；而股票市場(chǎng)通過(guò)財(cái)富效應(yīng)、交易效應(yīng)、資產(chǎn)組合效應(yīng)和 替代效應(yīng)的共同作用對(duì)貨幣需求產(chǎn)生影響。結(jié)合中國(guó)實(shí)際情況，發(fā)現(xiàn)中國(guó)股票市 場(chǎng)正是通過(guò)這些效應(yīng)的綜合作用，對(duì)中國(guó)的貨幣需求產(chǎn)生了影響。隨著股票市場(chǎng) 進(jìn)一步的發(fā)展，中國(guó)的貨幣需求政策面臨著新的挑戰(zhàn)，中央銀行不僅應(yīng)當(dāng)關(guān)注實(shí) 體經(jīng)濟(jì)的貨幣需求，而且應(yīng)當(dāng)考慮股票市場(chǎng)等虛擬經(jīng)濟(jì)的發(fā)展對(duì)貨幣的需求，并 使之平衡發(fā)展，從而才能更有效地實(shí)施貨幣政策，制定貨幣供應(yīng)計(jì)劃，為中國(guó)經(jīng) 濟(jì)的持續(xù)增長(zhǎng)發(fā)揮重要作用。 為了更加客觀地評(píng)價(jià)中國(guó)股票市場(chǎng)與貨幣需求的關(guān)系，本文在第三章中通過(guò) 計(jì)算股票超額收益，分析貨幣政策變化對(duì)股票市場(chǎng)產(chǎn)生的短期的公告效應(yīng)。在第 四章中采用三種計(jì)量檢驗(yàn)方法：協(xié)整關(guān)系檢驗(yàn)表明，在控制其它相關(guān)因素后，中 國(guó)股票市場(chǎng)發(fā)展的規(guī)模與貨幣需求之間存在著顯著的長(zhǎng)期協(xié)整關(guān)系；g r a n g e r 因果 檢驗(yàn)分析表明股票市場(chǎng)發(fā)展與貨幣供應(yīng)量之間存在因果關(guān)系；誤差修正模型表明 來(lái)自股票市場(chǎng)規(guī)模的變動(dòng)已經(jīng)能對(duì)貨幣需求產(chǎn)生中長(zhǎng)期動(dòng)態(tài)影響，但目前這種影 響還很弱。實(shí)證結(jié)果還表明，中國(guó)股票市場(chǎng)對(duì)貨幣供應(yīng)量的短期影響比長(zhǎng)期影響 要微弱。 關(guān)鍵詞：貨幣政策；股票市場(chǎng)；協(xié)整分析；g r a n g e r 因果檢驗(yàn)；誤差修正模型 a bs t r a c t s i n c et h en e wm i l l e n n i u m ，w i t ht h er a p i dd e v e l o p m e n to fc h i n a ss t o c km a r k e t ，a t t h es a m et i m e ，r e s i d e n t sa n de n t e r p r i s e sw i l lo ns t o c ki n v e s t m e n th a ss t r e n g t h e n e d ， a n dt h em a r k e tv a l u eo fc h i n a ss t o c km a r k e ta n dt r a d i n gv o l u m e h a sb e e n c o n s i d e ra _ b l e s ot h ei n c r e m e n t a ld e m a n do nc u r r e n c yc a nn o tb ei g n o r e d a sa n i m p o r t a n tm a c r o e c o n o m i cc o n t r o ld e p a r t m e n t ，t h ec e n t r a lp e o p l e sb a n kf r e q u e n t l y u s e st h em o n e t a r yp o l i c yt oa d j u s ti n t e r e s tr a t ea n dd e p o s i tr e s e r v er a t i o a l t h o u g h e a c hm o n e t a r yp o l i c yi sn o ta d j u s t e df o rt h es t o c km a r k e t ，i tw i l lh a v eg r e a ti m p a c to n t h ed e v e l o p m e n to ft h ee m e r g i n gc h i n e s es t o c km a r k e t s b a s e do nt h ea b o v e ，i ti s n e c e s s a r yt oa n a l y z et h er e l a t i o n s h i pb e t w e e nc h i n a sc u r r e n c ya n ds t o c km a r k e t s t h e o r e t i c a l l ya n dp r a c t i c a l l yt op r o v i d eau s e f u l r e f e r e n c ea n ds u p p o r tf o rt h e f o r m u l a t i o no fm o n e t a r yp o l i c yb ym o n e t a r ya u t h o r i t i e s t h i sa r t i c l es u m m e du pt h er e l e v a n tr e s e a r c hr e s u l t so nt h ed e v e l o p m e n to ft h e s t o c km a r k e ta n dm o n e ys u p p l yr e l a t i o n s h i pi nt h ea c a d e m i cc o m m u n i t y , b a s e do n w h i c hi n t e r a c t i o nm e c h a n i s mb e t w e e nt h ed e v e l o p m e n to ft h es t o c km a r k e ta n dm o n e y s u p p l yi sc o n c l u d e d t h ee a c ha d j u s t m e n tt om o n e t a r yp o l i c yw i l lh a v eg r e a ti m p a c t o n t h es t o c km a r k e t ，w h i c hw i l lh a v ea ni n f l u e n c eo nm o n e t a r ys u p p l yt h r o u g ht h ew e a l t h e f f e c t ，t h ee f f e c to ft h et r a n s a c t i o n ，t h ep o r t f o l i oe f f e c to fs u b s t i t u t i o ne f f e c t s b a s e do n t h ea n a l y s i sa b o v ea n dt h ea c t u a ls i t u a t i o ni nc h i n a ，i ti sf o u n dt h a tt h es t o c km a r k e t e x e r t sag r e a ti m p a c to nc h i n a sm o n e t a r yd e m a n dj u s tt h r o u g hac o m p r e h e n s i v ea c t i o n o ft h ee f f e c t i v e n e s sa b o v e w i t ht h ef u r t h e rd e v e l o p m e n to ft h es t o c km a r k e t ，c h i n a s d e m a n df o rm o n e t a r yp o l i c yi sf a c i n gn e wc h a l l e n g e s t h ec e n t r a lb a n ks h o u l dn o t o n l yc o n c e r nw i t ht h ec u r r e n c yn e e d so ft h e r e a le c o n o m y , b u ta l s ow i t ht h ed e m a n do n m o n e yf r o mv i s u a le c o n o m y , s u c ha ss t o c km a r k e tt o m a k eab a l a n c e t h u s ，t h e m o n e t a r yp o l i c yc a nb ei m p l e m e n t e de f f e c t i v e l ya n dm o n e ys u p p l yp l a n c a nb e e s t a b l i s h e d w h i c hw i l lp l a ya ni m p o r t a n tr o l ei nc h i n a ss u s t a i n e de c o n o m i cg r o w t h i no r d e rt om o r eo b j e c t i v e l ye v a l u a t et h er e l a t i o n s h i pb e t w e e nc h i n a ss t o c k m a r k e ta n dc u r r e n c yd e m a n d ，t h et h i r dc h a p t e r w i l l a n a l y z e t h es h o r t t e r m a n n o u n c e m e n te f f e c to ns t o c km a r k e tb r o u g h tb yt h ec h a n g e so fm o n e t a r yp o l i c e t h r o u g hc a l c u l a t i n gt h es t o c ke x c e s s p r o c e e d s t h e f o u r t hc h a p t e ra d o p t sf o u r m e a s u r i n gt e s t i n gm e t h o d s ：c o i n t e g r a t i o nr e l a t i o nt e s ts h o w st h a tw i t ht h ec o n t r o lo f o t h e rr e l e v a n tf a c t o r s ，t h e r ei sad i s t i n c tl o n g - t e r mc o - i n t e g r a t i o nr e l a t i o n s h i pb e t w e e n 碩l j 學(xué)伶論文 t h ed e v e l o p i n gs i z eo ft h ec h i n e s es t o c km a r k e ta n dt h ed e m a n df o rm o n e y ；g r a n g e r c a u s a l i t yt e s ta n da n a l y s i ss h o w st h a tt h e r ei sac a u s ea n de f f e c tr e l a t i o n s h i pb e t w e e n t h es t o c km a r k e ta n dm o n e ys u p p l y ；e r r o rc o r r e c t i o nm o d e ls h o w st h a tt h es i z e c h a n g e si nt h es t o c km a r k e th a sb e e na b l et op r o d u c em e d i u ma n dl o n g t e r md y n a m i c s i n f l u e n c e so nt h ed e m a n df o rm o n e yd e m a n d b u tt h ep r e s e n ti n f l u e n c ei sw e a k b u t a l s oa f f e c tt h ec u r r e n tv e r yw e a k t h ee m p i r i c a lr e s u l t sa l s os h o wt h a tt h ec h i n e s e s t o c km a r k e tt ot h em o n e ys u p p l ym o r et h a ns h o r t - - t e r mi m p a c to fl o n g t e r mi m p a c t s h o u l db ew e a k t h ee m p i r i c a lr e s u l t ss h o wt h a tt h es h o r t t e r mi n f l u e n c eo nt h em o n e y s u p p l yf r o mc h i n a ss t o c km a r k e ti sm u c hw e a k e rt h a nt h el o n g t e r mi n f l u e n c e k e yw o r d s ：m o n e t a r yp o l i c y ；t h es t o c km a r k e t ；c o - i n t e g r a t i o na n a l y s i s ；g r a n g e r c a u s a l i t yt e s t ；e r r o rc o r r e c t i o nm o d e l 貨幣政策與股市波動(dòng)研究 插圖索引 圖3 1上證綜指收益殘差2 l 圖4 1x 一1 1 調(diào)整結(jié)果31 v i i 碩l j 學(xué)位論丈 附表索引 表2 1 金融機(jī)構(gòu)一年期存款基準(zhǔn)利率調(diào)整表9 表2 2歷次存款準(zhǔn)備金調(diào)整表1 1 表2 3中國(guó)股票市場(chǎng)的發(fā)展表1 3 表3 1事件窗口確定一2 0 表3 2a r c h 效應(yīng)檢驗(yàn)結(jié)果2 1 表3 3非對(duì)稱a r c h 類模型參數(shù)估計(jì)結(jié)果2 4 表3 4 上海股票市場(chǎng)股指收益異方差模型( 全樣本) 2 4 表3 5 利率調(diào)整后股票收益變化2 5 表3 6 存款準(zhǔn)備金率調(diào)整后股票收益變化2 7 表4 1單位根a d f 檢驗(yàn)結(jié)果3 3 表4 2 殘差單位根檢驗(yàn)結(jié)果3 6 表4 3 g r a n g e r 因果關(guān)系檢驗(yàn)結(jié)果3 6 表4 4 殘差單位根檢驗(yàn)結(jié)果一3 8 湖南大學(xué) 學(xué)位論文原創(chuàng)性聲明 本人鄭重聲明：所呈交的論文是本人在導(dǎo)師的指導(dǎo)下獨(dú)立進(jìn)行研究所取得的 研究成果。除了文中特別加以標(biāo)注引用的內(nèi)容外，本論文不包含任何其他個(gè)人或 集體已經(jīng)發(fā)表或撰寫(xiě)的成果作品。對(duì)本文的研究做出重要貢獻(xiàn)的個(gè)人和集體，均 已在文中以明確方式標(biāo)明。本人完全意識(shí)到本聲明的法律后果由本人承擔(dān)。 作者簽名： 閏 日期：磷f 月形日 學(xué)位論文版權(quán)使用授權(quán)書(shū) 本學(xué)位論文作者完全了解學(xué)校有關(guān)保留、使用學(xué)位論文的規(guī)定，同意學(xué)校保 留并向國(guó)家有關(guān)部門或機(jī)構(gòu)送交論文的復(fù)印件和電子版，允許論文被查閱和借閱。 本人授權(quán)湖南大學(xué)可以將本學(xué)位論文的全部或部分內(nèi)容編入有關(guān)數(shù)據(jù)庫(kù)進(jìn)行檢 索，可以采用影印、縮印或掃描等復(fù)制手段保存和匯編本學(xué)位論文。 本學(xué)位論文屬于 1 、保密口，在年解密后適用本授權(quán)書(shū)。 2 、不保密口。 ( 請(qǐng)?jiān)谝陨舷鄳?yīng)方框內(nèi)打“1 j ”) 作者繇閨鰳 導(dǎo)師簽每：1 免素山 f 1 期：砌緝f 月晚期：砌緝cf 月彩日 日期：毛嘲年7 月2 3 同 碩f j 學(xué)何論丈 第1 章緒論 1 1 選題背景 2 0 世紀(jì)9 0 年代初滬、深證券交易所的相繼成立，標(biāo)志著我國(guó)股票市場(chǎng)進(jìn)入 到一個(gè)嶄新的發(fā)展階段，此后股票市場(chǎng)發(fā)展逐步成為國(guó)民經(jīng)濟(jì)運(yùn)行不可或缺的一 部分。始于2 0 0 5 年5 月份的股改，進(jìn)一步為我國(guó)股票市場(chǎng)發(fā)展打開(kāi)了新局面，也 為中國(guó)證券市場(chǎng)長(zhǎng)期健康發(fā)展提供了條件，不僅恢復(fù)了市場(chǎng)價(jià)格的發(fā)現(xiàn)功能和對(duì) 上市公司行為市場(chǎng)的約束功能，而且在此基礎(chǔ)上，投資者信心也進(jìn)一步增強(qiáng)。 1 1 1 股票市場(chǎng)結(jié)構(gòu)的變化 1 市場(chǎng)結(jié)構(gòu)正在發(fā)生質(zhì)的變化。 股票市場(chǎng)結(jié)構(gòu)是一個(gè)非常寬泛的概念，說(shuō)市場(chǎng)結(jié)構(gòu)正在發(fā)生質(zhì)的變化，顯而 易見(jiàn)是指這個(gè)市場(chǎng)正在發(fā)生結(jié)構(gòu)性的調(diào)整。一方面是投資者結(jié)構(gòu)正在發(fā)生變化。 近幾年，我國(guó)大力發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者，以拓寬合規(guī)資金的入市渠道。包括開(kāi)放式基 金和封閉式基金在內(nèi)的機(jī)構(gòu)投資者在市場(chǎng)的比重中得到提升，這不僅有利于市場(chǎng) 穩(wěn)定，也有利于培育成熟的投資理念。而且，其他形式的機(jī)構(gòu)投資者( 包括保險(xiǎn)基 金、社會(huì)保障基金、企業(yè)年金、q f i i 和q d i i 等) 也在逐漸進(jìn)入市場(chǎng)。投資者主體 結(jié)構(gòu)的逐步變化，預(yù)示著我國(guó)股票市場(chǎng)以個(gè)人投資者為主的時(shí)代正在慢慢結(jié)束， 市場(chǎng)正在走向成熟。 ，2 上市公司的結(jié)構(gòu)正在發(fā)生變化。 上市公司的結(jié)構(gòu)，尤其是其產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)i f 在發(fā)生變化。股票市場(chǎng)發(fā)展之初，我 們將股票市場(chǎng)理解為國(guó)有企業(yè)解困的場(chǎng)所，在國(guó)有企業(yè)的融資困境下，這是一種 極其現(xiàn)實(shí)的理解。2 0 0 0 年以前，中國(guó)股票市場(chǎng)的上市公司主要是國(guó)有工業(yè)企業(yè)， 尤其是缺乏競(jìng)爭(zhēng)力的制造業(yè)企業(yè)，從而我國(guó)上市公司的產(chǎn)業(yè)普遍為傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)，而 且非國(guó)有企業(yè)很少。從2 0 0 1 年起上市公司的產(chǎn)業(yè)格局開(kāi)始發(fā)生變化，逐步加快科 技類企業(yè)的上市，加大非國(guó)有企業(yè)上市的份額，加大包括金融企業(yè)在內(nèi)的服務(wù)型 企業(yè)的上市。特別是始于2 0 0 5 年的大批藍(lán)籌股的回歸，改變了整個(gè)市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)比 例，為市場(chǎng)和上市企業(yè)的良性發(fā)展打開(kāi)了新的局面。 3 市場(chǎng)工具結(jié)構(gòu)和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)正在發(fā)生變化。 目前我國(guó)股票市場(chǎng)只有股票、基金、債券和數(shù)鼉較少的權(quán)證，隨著融資融券 和股指期貨的即將推出，將為市場(chǎng)提供更多的衍塵金融工具和風(fēng)險(xiǎn)鎖定工具，為 投資者提供了規(guī)避一定程度的交易風(fēng)險(xiǎn)工具。既豐富了市場(chǎng)的投資工具，同時(shí)也 貨幣政策j 股市波動(dòng)研究 為提高股票市場(chǎng)運(yùn)行效率和完善定價(jià)機(jī)制奠定了基礎(chǔ)。 1 1 2 股票市場(chǎng)功能的轉(zhuǎn)變 股票市場(chǎng)行為逐步走向理性，市場(chǎng)效率逐步提高，市場(chǎng)功能從強(qiáng)調(diào)融資功能 向重視資源配置功能轉(zhuǎn)變。我國(guó)股票市場(chǎng)處于初期發(fā)展階段，信息的完整性、分 布的均勻性和實(shí)效性與發(fā)達(dá)國(guó)家存在較大差異。有關(guān)研究表明，發(fā)育階段股票市 場(chǎng)的弱小性與單薄性、非均衡的供求關(guān)系、法規(guī)與管理的探索性以及專業(yè)人才的 缺乏性等因素，使得信息的傳遞存在著結(jié)構(gòu)性與技術(shù)性障礙，從而導(dǎo)致我國(guó)的股 票市場(chǎng)遠(yuǎn)離市場(chǎng)有效狀態(tài)。盡管我們的市場(chǎng)不是一個(gè)有效的市場(chǎng)，還很不成熟。 但我國(guó)的投資者在某些方面呈現(xiàn)理性，開(kāi)始出現(xiàn)長(zhǎng)期價(jià)值投資的趨勢(shì)。 1 1 3 上市公司的市場(chǎng)約束的強(qiáng)化 股權(quán)分置改革是資本市場(chǎng)的一項(xiàng)重要制度改革，有利于完善資本市場(chǎng)定價(jià)機(jī) 制，強(qiáng)化對(duì)上市公司的市場(chǎng)約束。隨著股權(quán)分置這個(gè)制約證券市場(chǎng)發(fā)展的制度性 障礙的消除，證券市場(chǎng)將建立起股權(quán)平等的制度基礎(chǔ)，形成理性的定價(jià)機(jī)制，股 票市場(chǎng)的真實(shí)價(jià)值將凸顯出來(lái)，同時(shí)上市公司的治理能力和誠(chéng)信水平也將大幅度 提高。股權(quán)分置改革真正發(fā)揮資本市場(chǎng)的功能和作用，使市場(chǎng)做到透明高效、結(jié) 構(gòu)合理、機(jī)制健全，真正使市場(chǎng)在資源配置中發(fā)揮基礎(chǔ)性作用，逐步使中國(guó)的證 券市場(chǎng)成為功能完善、制度健全、符合國(guó)際慣例并與國(guó)際資本市場(chǎng)接軌，成為有 利于境內(nèi)外各類投資主體廣泛參與的機(jī)制靈活的證券市場(chǎng)。充分發(fā)揮資本市場(chǎng)的 功能和作用，還有利于國(guó)有企業(yè)的改造重組和國(guó)有經(jīng)濟(jì)布局的戰(zhàn)略調(diào)整，關(guān)系到 投資者的切身利益和上市公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。 盡管我國(guó)股市在迅速向前發(fā)展，但是仍有很多問(wèn)題。發(fā)達(dá)成熟國(guó)家的股市市 值一般為g d p 的5 0 至15 0 。而1 9 9 8 年滬深兩市總市值只占g d p 的2 8 。 而2 0 0 5 年6 月6 同股指創(chuàng)下9 9 8 點(diǎn)最低點(diǎn)時(shí)，1 3 5 0 只股票的總市值僅占2 0 0 4 年 國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的2 2 ，隨著股票市場(chǎng)的走強(qiáng)，到2 0 0 7 年底，滬深兩市股票市價(jià) 總值約是g d p 的1 3 2 倍。上證指數(shù)也象過(guò)山車一樣，從2 0 0 1 年6 月的大牛市的 最高2 2 4 5 4 3 點(diǎn)一直下滑到2 0 0 5 年股改時(shí)的9 9 8 2 3 點(diǎn)，然后一路上升，到2 0 0 7 年l o 月，上證指數(shù)已達(dá)的歷史最高6 1 2 4 0 4 點(diǎn)。股票市場(chǎng)已存在嚴(yán)重泡末，嚴(yán)重 威脅到股票市場(chǎng)健康穩(wěn)定的發(fā)展。 在國(guó)際上，尤其在美次貸危機(jī)沖擊下，發(fā)達(dá)國(guó)家經(jīng)濟(jì)增速放緩、國(guó)際金融市 場(chǎng)劇烈動(dòng)蕩、石油價(jià)格暴漲；而國(guó)內(nèi)c p i 、p p i 不斷創(chuàng)新高，各類國(guó)際熱錢多渠 道進(jìn)入我國(guó)等，流動(dòng)性過(guò)剩問(wèn)題嚴(yán)重。在這種新的經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，作為制定和實(shí)施 貨幣政策的宏觀調(diào)控部門之一的中國(guó)人民銀行頻繁使用貨幣政策工具。2 0 0 7 年， 中央人民銀行6 次上調(diào)存貸款基準(zhǔn)利率，l o 次上調(diào)法定存款準(zhǔn)備金率，發(fā)行央行 2 碩i j 學(xué)位論丈 票據(jù)4 0 7 萬(wàn)億元，兩次啟用特種存款；同時(shí)財(cái)政部發(fā)行了o 8 2 萬(wàn)億元特別國(guó)債， 共同維護(hù)我國(guó)經(jīng)濟(jì)健康穩(wěn)定的發(fā)展。 1 2 研究意義 長(zhǎng)期以來(lái)，經(jīng)濟(jì)學(xué)家對(duì)貨幣理論與貨幣政策的研究主要局限在傳統(tǒng)商品市場(chǎng) 的框架中，研究商品與勞務(wù)供求對(duì)貨幣政策的影響以及貨幣政策又如何通過(guò)控制 貨幣數(shù)量與價(jià)格( u p 利率) 來(lái)控制一般物價(jià)水平。然而2 0 世紀(jì)8 0 年代以來(lái)，許多 國(guó)家在利率、物價(jià)和國(guó)內(nèi)實(shí)體經(jīng)濟(jì)都平穩(wěn)的情況下，出現(xiàn)了經(jīng)濟(jì)的劇烈波動(dòng)。這 說(shuō)明波動(dòng)的動(dòng)力源不是來(lái)自宏觀經(jīng)濟(jì)直接構(gòu)成因素，而是金融市場(chǎng)，特別是股票 價(jià)格的大幅波動(dòng)。例如同本“泡沫經(jīng)濟(jì)”破滅導(dǎo)致的經(jīng)濟(jì)蕭條，2 0 世紀(jì)9 0 年代后 期在整個(gè)東南亞地區(qū)爆發(fā)的經(jīng)濟(jì)危機(jī)等，都是金融市場(chǎng)特別是股票市場(chǎng)急劇動(dòng)蕩 所產(chǎn)生的結(jié)果，而以美國(guó)為代表的西方各國(guó)股票價(jià)格明顯偏離實(shí)體經(jīng)濟(jì)的上漲趨 勢(shì)更是引起了決策部門特別是貨幣當(dāng)局的普遍擔(dān)憂。因此美聯(lián)儲(chǔ)前主席格林斯潘 認(rèn)為，在新時(shí)期美國(guó)貨幣政策面臨的新挑戰(zhàn)將主要來(lái)自于股票市場(chǎng)，在此背景下， 股票市場(chǎng)與貨幣政策的關(guān)系成為貨幣理論研究中的一個(gè)熱點(diǎn)問(wèn)題。 在我國(guó)隨著改革開(kāi)放的深入，股票市場(chǎng)極大地影響了居民的儲(chǔ)蓄行為、投資 行為和消費(fèi)行為，股票市場(chǎng)對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的影響迅速上升。股票市場(chǎng)的發(fā)展改變了 宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境，對(duì)中央銀行的貨幣政策提出了新的挑戰(zhàn)。如何維持本國(guó)金融體系 與經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定，以及央行在新形勢(shì)下如何進(jìn)行貨幣政策操作變成了一個(gè)很現(xiàn)實(shí)的 問(wèn)題。因此研究股票市場(chǎng)與貨幣政策的相互影響關(guān)系既具有理論意義，又具有重 大現(xiàn)實(shí)意義。2 0 0 0 年到2 0 0 5 年5 月是一個(gè)股市循環(huán)周期中，中央人民銀行較少 的使用貨幣政策工具；接下來(lái)隨著中國(guó)股票市場(chǎng)進(jìn)入新一輪的大牛市，中央人民 銀行頻繁使用緊縮的貨幣政策工具。但是從2 0 0 7 年1 0 月隨著股票市場(chǎng)指數(shù)的不 斷下滑，2 0 0 8 年央行貨幣政策應(yīng)該怎樣呢? 盡管我國(guó)中央銀行在制定貨幣政策時(shí) 仍然依照傳統(tǒng)的貨幣交易方程，未能將股票市場(chǎng)對(duì)貨幣需求產(chǎn)生的影響給予應(yīng)有 的重視；但是每次貨幣政策工具的使用都和股票市場(chǎng)繁榮程度緊密的聯(lián)系在一起。 本文通過(guò)在股票市場(chǎng)不同循環(huán)周期下，分析貨幣政策每次調(diào)整對(duì)股票市場(chǎng)的影響， 并從貨幣供應(yīng)量與股票市場(chǎng)發(fā)展關(guān)系分析這兩者之間的長(zhǎng)期穩(wěn)定的相互影響關(guān) 系，為貨幣政策制定者和股票參與者提供指導(dǎo)參考。 1 3 論文研究方法及框架 本研究所要解決的主要問(wèn)題就是在股票市場(chǎng)發(fā)展的背景下，央行的貨幣政策 對(duì)股票市場(chǎng)的沖擊影響。解決這一問(wèn)題的途徑首先就是要弄清股票市場(chǎng)與貨幣政 策的關(guān)系，從理論上分析股票市場(chǎng)發(fā)展與貨幣政策的相互影響機(jī)理，然后采用計(jì) 貨幣政策j 股市波動(dòng)研究 量經(jīng)濟(jì)方法實(shí)證研究貨幣政策與股票市場(chǎng)發(fā)展的長(zhǎng)期穩(wěn)定關(guān)系。 本論文框架如下：第一章是緒論，主要說(shuō)明研究背景、意義、以及內(nèi)容安排。 第二章是研究分析貨幣政策與股票市場(chǎng)發(fā)展關(guān)系，重點(diǎn)分析貨幣政策影響股票市 場(chǎng)的機(jī)理以及股票市場(chǎng)發(fā)展對(duì)貨幣政策反作用機(jī)制理論。第三章研究分析貨幣政 策對(duì)股票市場(chǎng)的短期影響，通過(guò)對(duì)非對(duì)稱a r c h 模型的選擇，應(yīng)用事件研究方法， 分析預(yù)測(cè)貨幣政策出臺(tái)后對(duì)股票市場(chǎng)的短期影響。第四章研究分析貨幣政策對(duì)股 票市場(chǎng)的中長(zhǎng)期影響，通過(guò)建立誤差修正模型( e c m ) 分析說(shuō)明我國(guó)股票市場(chǎng)對(duì) 貨幣需求的中長(zhǎng)期動(dòng)態(tài)影響。第五章是結(jié)論與建議，在前面研究基礎(chǔ)上進(jìn)行總結(jié) 并提出政策建議。 1 4 論文的創(chuàng)新點(diǎn) 本文在分析貨幣政策與股票市場(chǎng)相互影響機(jī)理的過(guò)程中，用事件研究方法分 析了貨幣政策對(duì)股票市場(chǎng)的公告效應(yīng)，用e c m 模型研究了貨幣政策與股票市場(chǎng) 的中長(zhǎng)期關(guān)系。在研究方法上，與現(xiàn)有文獻(xiàn)不同的是，本文主要是將事件研究法 和非對(duì)稱a r c h 模型結(jié)合?，F(xiàn)有文獻(xiàn)大多數(shù)是直接采用g a r c h 模型估計(jì)股票收 益率，但是中國(guó)股票市場(chǎng)具有非對(duì)稱效應(yīng)，因而非對(duì)稱a r c h 模型能夠更好的模 擬中國(guó)股市收益率。 另外，本文選取2 0 0 0 年1 月到2 0 0 7 年1 2 月的季度數(shù)據(jù)為研究時(shí)期，研究結(jié) 果表明：貨幣供應(yīng)量m 1 、m 2 對(duì)同期股市市值呈一定程度負(fù)相關(guān)，且m 2 比m 1 對(duì)股票市場(chǎng)影響更大；同時(shí)貨幣供應(yīng)量m 1 、m 2 與滯后一期的股市市值成正相關(guān)。 這為我國(guó)貨幣政策與股票市場(chǎng)長(zhǎng)期關(guān)系問(wèn)題提供了一個(gè)新的證據(jù)。 然而，必須承認(rèn)，本文還只是一個(gè)初步的分析，尚存在一些不足。比如，本 文只分析了利率和存款準(zhǔn)備金率的調(diào)整對(duì)股票市場(chǎng)的公告效應(yīng)，用貨幣供應(yīng)量 m 1 、m 2 與股市市值進(jìn)行長(zhǎng)期關(guān)系檢驗(yàn)。由于數(shù)據(jù)的可獲得性，中央人民銀行的 其他貨幣政策、國(guó)家財(cái)政政策以及國(guó)內(nèi)外宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境等可能影響股票市場(chǎng)的重 要因素沒(méi)有考慮進(jìn)來(lái)，因而不夠全面。 4 碩f ：學(xué)位論丈 第2 章貨幣政策與股票市場(chǎng)發(fā)展理論關(guān)系研究 貨幣政策通過(guò)金融市場(chǎng)影響宏觀經(jīng)濟(jì)變量，最終影響通貨膨脹率。大多數(shù)關(guān) 于貨幣政策傳導(dǎo)的文獻(xiàn)集中于貨幣渠道或者利率渠道，即通過(guò)貨幣和債券市場(chǎng)， 當(dāng)然在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌國(guó)家，信貸渠道曾經(jīng)或者仍然是貨幣政策傳導(dǎo)的重要渠道之一。 信貸政策和貨幣供應(yīng)量的改變，引起市場(chǎng)利率和貨幣供求的變化，并因此作用于 實(shí)體經(jīng)濟(jì)和通貨膨脹。近來(lái)，由于股票市場(chǎng)的規(guī)模和影響同益擴(kuò)大，中央銀行越 來(lái)越重視股票市場(chǎng)在貨幣政策中的傳導(dǎo)作用。 貨幣政策 ( 貨幣供應(yīng)餐， 股票市場(chǎng) 基礎(chǔ)利率) 由于貨幣政策的松緊，使股票投資的未來(lái)收益和未來(lái)分紅的折現(xiàn)率發(fā)生改變， 影響股票當(dāng)前價(jià)格，貨幣供應(yīng)量或者基礎(chǔ)利率的變動(dòng)，會(huì)促使投資者對(duì)股票的價(jià) 值進(jìn)行重新評(píng)估。因此，貨幣政策的改變引起投資者金融資產(chǎn)進(jìn)行調(diào)整，從而對(duì) 私人消費(fèi)支出產(chǎn)生影響；同樣，公司資金成本將引起變動(dòng)，投資支出也將有所變 動(dòng)。最終，實(shí)體經(jīng)濟(jì)和通貨膨脹率受到影響【1 1 。 2 1 貨幣政策對(duì)股票市場(chǎng)作用機(jī)制理論 2 1 1 西方貨幣政策影響股市理論 西方傳統(tǒng)的貨幣傳導(dǎo)機(jī)制理論著重分析貨幣渠道或信貸渠道，探討的是在封 閉經(jīng)濟(jì)條件下貨幣政策如何通過(guò)貨幣市場(chǎng)傳導(dǎo)到微觀經(jīng)濟(jì)主體，最終促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增 長(zhǎng)和其他目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。2 0 世紀(jì)8 0 年代以來(lái)，世界各國(guó)的金融結(jié)構(gòu)和經(jīng)濟(jì)環(huán)境發(fā)生 了重大的變化，股票市場(chǎng)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的作用越來(lái)越突出，對(duì)貨幣政策的影響也越 來(lái)越大，逐漸成為一條重要的貨幣政策傳導(dǎo)渠道。 1 托賓的q 理論 2 0 世紀(jì)5 0 - 6 0 年代初，貨幣理論的重要發(fā)展之一就是以資產(chǎn)組合調(diào)整理論來(lái) 系統(tǒng)地解釋貨幣政策的傳導(dǎo)過(guò)程。中央銀行在采取貨幣政策措施調(diào)整貨幣供應(yīng)量 時(shí)，會(huì)相應(yīng)破壞原來(lái)處于均衡狀態(tài)的各個(gè)經(jīng)濟(jì)主體的資產(chǎn)組合，使他們重新調(diào)整 自己的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)以維持各類資產(chǎn)的均衡。托賓的q 理論提供了一種有關(guān)股票價(jià)格 和投資支出相互關(guān)聯(lián)的解釋。q 定義為企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值除以資本的重置價(jià)值，如 果q 1 ，表明公司所擁有資產(chǎn)的市值高于重置成本，公司只需發(fā)行少量股票就可 5 貨幣政策j 股市波動(dòng)研究 以獲得較多新的投資品，企業(yè)投資支出將會(huì)上升；如果q 0 表示“利好”消息， 0 表示“利空”消息。對(duì)于t a r c h 模型，“利 好”和“利空”消息對(duì)條件方差的影響是不一樣的。當(dāng)出現(xiàn)“利好”消息時(shí)，波動(dòng)的平 方項(xiàng)的系數(shù)是口。當(dāng)出現(xiàn)“利空”消息時(shí)，波動(dòng)的平方項(xiàng)的系數(shù)是口+ 丫。當(dāng)丫= o n ， 條件方差對(duì)沖擊的反應(yīng)是對(duì)稱的。當(dāng)丫o n ，條件方差對(duì)沖擊的反應(yīng)是非對(duì)稱的， 當(dāng)丫) o 時(shí)，稱這種現(xiàn)象為杠桿效應(yīng)?，F(xiàn)在要注意的是，對(duì)于模型非負(fù)性的條件將 是彩0 ，口o ， 0 和口+ y o 。 3 c g a r c h ( c o m p o n e n tg a r c h ) 模型 g a r c h ( 1 ，1 ) 模型的條件方差可表示為：= 彩+ 口( 彭一緲) + ( z - - 0 ) ) ，方程 表明條件方差礦的均值回歸值緲是常數(shù)。為了捕捉條件方差的均值變化特性， c g a r c h 模型的條件方差的均值回歸值是一個(gè)隨時(shí)間變化的吼： 砰一q t = 口( 年l q t 1 ) + 廠( 吐l 一吼一。) z 一。+ ( 仃主。一吼一。) + 2 2 2 ， ( 3 6 ) 其中 怠 q t = 彩+ p ( q t l 一國(guó)) + 矽( l 一i ) + q z l ， ( 3 7 ) 其中，q 仍然是波動(dòng)性，而吼代替了m ，稱為時(shí)變的長(zhǎng)期波動(dòng)性。式( 3 6 ) 描述的是短期的成分一一吼以冪指數(shù)a + p 的勢(shì)( p o w e r ，反映衰減速度) 收斂于0 ， 式( 3 7 ) 描述的是長(zhǎng)期成分吼以冪指數(shù)p 收斂于緲。p 一般介于0 9 9 和1 之間，因 此吼以極慢的速度收斂于緲。將短期方程與長(zhǎng)期方程結(jié)合起來(lái)可得到以下方程： 砰= ( 1 - a f _ - ) ( 1 一p ) o j + + 矽) 長(zhǎng)- 一( a p + + ) ) 吐z ( 3 8 ) + ( 一) 仃三。一( 屈p 一( 口+ ) ) 仃三： 式( 3 8 ) 顯示出c g a r c h 模型實(shí)際上是一個(gè)非線性的受限制的g a r c h ( 2 ， 2 ) 模型。 在成分a r c h 模型的條件方差中，可以包含外生變量。這個(gè)外生變量可以放在 長(zhǎng)期方程中，也可以放在暫時(shí)方程中( 或者兩者均可) 。暫時(shí)方程中的外生變量將 對(duì)變化率的短期移動(dòng)產(chǎn)生影響，而長(zhǎng)期方程中的變量將影響變動(dòng)率的長(zhǎng)期水平。 在暫時(shí)方程中還可以引入非對(duì)稱影響，稱為非對(duì)稱的成分a r c h 模型，它的 條件方差方程的形式為： 吼= 國(guó)+ p ( q t l c o ) + ( 年l 一仃左1 ) + o l z l ， ( 3 9 ) 西一吼= 口( 蠢l - q t 1 ) + 7 ( 芒- q 卜。) 吐一+ ( 仃互。- q , 一。) + 包z 2 ， ( 3 1 0 ) 其中：z 是外生變量，d 是虛擬變量，表示負(fù)沖擊，當(dāng)t 一。 0 ，就意味著條件方差中存在暫時(shí)杠桿效應(yīng)。這種非對(duì)稱效應(yīng)只出現(xiàn)在短期波 貨幣政策j 股市波動(dòng)研究 動(dòng)中，對(duì)長(zhǎng)期波動(dòng)率的影響則主要體現(xiàn)在系數(shù)p 的變化上。 運(yùn)用a i c 準(zhǔn)則、s c 準(zhǔn)則以及比較對(duì)數(shù)似然值，確定最優(yōu)非對(duì)稱a r c h 模型， 對(duì)比結(jié)果如表3 3 所示： 表3 3 非對(duì)稱a r c h 類模型參數(shù)估計(jì)結(jié)果 模型參數(shù)e g a r c h 模型t a r c h 模型 非對(duì)稱c a r c h 模瓔 對(duì)數(shù)似然值 7 1 4 0 5 5 6 7 1 2 7 6 6 77 1 3 2 1 7 1 a i c 準(zhǔn)則7 4 1 7 4 1 8 7 4 0 4 0 2 - 7 4 0 6 6 2 3 s c 準(zhǔn)則 一7 4 0 2 9 6 37 3 8 9 5 6 6 - 7 3 8 6 3 8 6 從表中可以看出，e g a r c h 模型的a i c 值和s c 值均最小，而且對(duì)數(shù)似然函 數(shù)值最大，因此選擇e g a r c h 模型，為節(jié)省篇幅，只給出e g a r c h 模型估計(jì)結(jié) 果，如表3 4 所示： 表3 4 上海股票市場(chǎng)股指收益異方差模型( 全樣本) d e p e n d e n tv a r i a b l e ：l o g ( y ) l o g ( g a r c h ) = c ( 2 ) + c ( 3 ) * a b s ( r e s i d ( 一1 ) s q r t ( g a r c h ( - 1 ) ) ) + c ( 4 ) * r e s i d ( - 1 ) s q r t ( g a r c h ( 1 ) ) + c ( 5 ) l o g ( g a r c h ( 一1 ) ) c o e f f i c i e n ts t d e r r o rz s t a t i s t i c p r o b 1 0 9 ( y ( 一1 ) ) c ( 2 ) c ( 3 ) c ( 4 ) c ( 5 ) r s q u a r e d a d j u s t e dr - s q u a r e d s e o f r e g r e s s i o n s u ms q u a r e dr e s i d 3 6 5 e 0 52 7 3 7 7 3 5 0 v a r i a n c ee q u a t i o n - 0 3 7 4 3 6 8 0 2 0 1 7 3 3 0 0 4 4 6 9 9 8 3 7 5 2 6 0 0 1 7 0 1 51 1 8 5 6 2 4 0 0 2 6 0 5 90 0 0 8 5 7 4 3 0 3 9 4 2 0 9 7 8 0 7 90 0 0 3 8 3 72 5 4 9 0 8 5 0 9 9 8 4 2 6 0 9 9 8 4 2 3 0 0 0 6 5 2 2 0 0 81 6 2 3 m e a nd e p e n d e n tv a r s d d e p e n d e n t v a r a k a i k ei n f oc r i t e r i o n s c h w a r ze r i t e f l o n 0 0 0 0 0 2 4 0 3 2 4 6 5 4 1 0 1 6 4 2 3 2 7 4 1 7 4 2 7 4 0 2 9 6 l o gl i k e l i h o o d 7 1 4 0 5 5 6d u r b i n w a t s o ns t a t 1 9 5 8 4 9 6 均值方程：l n ( p t ) = 1 0 0 0 0 4 1 l n ( p , 一1 ) + “， 方差方程：l i l ( 毒2 ) = 一0 3 7 4 4 + 0 2 0 1 7 1 f i “, 一，l _ 0 0 2 6 0 6 ( f i b 。, 一，) + 0 9 7 8 1 1 n ( 彥：。) 從方程中可以看出，中國(guó)股票市場(chǎng)存在非對(duì)稱杠桿效應(yīng)：“利空消息”能比“利 好消息”產(chǎn)生更大的波動(dòng)，當(dāng)出現(xiàn)“利好消息”時(shí)，會(huì)給條件方差的對(duì)數(shù)帶來(lái)一 碩 j 學(xué)何論文 個(gè)o 1 7 4 5 = ( 0 2 0 1 7 0 0 2 6 0 6 ) 倍的沖擊，而出現(xiàn)“利空消息 時(shí)，則會(huì)給條件方差 帶來(lái)一個(gè)o 2 2 7 8 ( = 0 2 0 1 7 + 0 0 2 6 0 6 ) 倍的沖擊。 3 1 3 3 計(jì)算非正常收益率和累積非正常收益率 通過(guò)e a r c h 估計(jì)出j 下常收益扈后，然后計(jì)算非正常收益。非正常收益為： 鹽= r r 5 然后計(jì)算累積非正常收益c a r , 為：c a r , = 彳r 3 2 貨幣政策對(duì)股票市場(chǎng)的短期影響檢驗(yàn) 3 2 1 利率調(diào)整事件與股票收益的實(shí)證檢驗(yàn) 事件窗口選擇為2 0 0 年1 月一2 0 0 7 年l2 月利率調(diào)整次數(shù)，以2 0 0 2 年2 月2 1 同為 例，則事件發(fā)生日為2 0 0 2 年2 月2 5 日，事件期為2 月4 同至2 0 0 2 年3 月4 日，共li f 交易日( 但是由于從2 0 0 2 年2 月9r 休息同停市，至1 2 0 0 2 年2 月2 5 號(hào)才開(kāi)市；如果調(diào) 整日是周末或者其他節(jié)假日，以調(diào)整后第一個(gè)開(kāi)盤r 為其事件日，其他利率調(diào)整 事件類推) 。然后以2 0 0 0 年1 月l 同至2 0 0 2 年2 月4 日建立e g a r c h 模型，擬合的 e g a r c h 模型如表所示，然后利用估計(jì)期的擬合值對(duì)事件期的股指收益進(jìn)行預(yù) 測(cè)，計(jì)算超額收益，如表所示： 表3 5 利率調(diào)整后股票收益變化 57 4 1 e 0 3 2 0 6 e 0 46 1 9 e 0 3 1 2 6 e 0 4 9 6 2 e 0 3 1 6 8 e 0 52 5 l e 0 39 7 5 e 0 52 6 6 e 0 3 1 6 3 e 0 4 4 1 9 9 e 0 3 2 0 6 e 0 4 5 9 9 e 0 3 1 2 6 e 0 46 8 4 e 0 3 1 6 8 e 0 51 4 5 e 0 39 7 5 e 0 5 1 6 1 e 0 21 6 3 e 0 4 39 3 9 e 0 3 2 0 6 e 0 44 4 9 e 0 3 1 2 6 e 0 45 6 l e 0 3 1 6 8 e 0 5 8 6 5 e 0 39 7 5 e 0 59 5 7 e 0 3 1 6 3 e 0 4 - 2 8 5 6 e 一0 3 - 2 0 6 e - 0 45 8 7 e - 0 3 1 2 6 e - 0 4 - 3 5 3 e 0 3 1 6 8 e 一0 56 7 3 e 一0 3 9 7 5 e 0 5 6 7 3 e 0 3 1 6 3 e 一0 4 1 2 5 2 e 0 3 2 0 6 e 0 4 3 4 3 e 0 4 1 2 6 e 0 4 1 4 4 e 0 3 1 6 8 e 0 5 3 1 3 e 0 39 7 5 e 0 5 1 9 4 e 0 31 6 3 e 0 4 06 7 7 e 0 3 2 0 6 e 0 4 6 9 2 e 0 3 1 2 6 e 0 48 5 0 e 一0 4 1 6 8 e 0 51 2 3 e 0 2 9 7 5 e 0 54 5 0 e 0 31 6 3 e 0 4 13 2 6 e 一0 4 2 0 6 e 0 4 5 0 4 e 0 3 1 2 6 e 一0 43 3 0 e 0 3 1 6 8 e 0 52 5 5 e 0 39 7 5 e 0 54 0 5 e - 0 31 6 3 e 0 4 21 9 5 e 0 3 2 0 6 e 0 4 1 2 5 e 0 3 1 2 6 e 0 4 2 5 8 e 0 4 1 6 8 e 0 53 5 9 e 0 3 9 7 5 e 0 56 6 4 e 0 3 1 6 3 e 0 4 33 8 6 e 0 3 2 0 6 e 0 48 3 3 e 0 3 1 2 6 e 一0 4 2 8 5 e 0 3 1 6 8 e 0 51 9 6 e 0 39 7 5 e 一0 5 2 3 6 e 0 31 6 3 e 0 4 4 6 3 6 e 0 3 2 0 6 e 一0 4 7 2 5 e 0 3 1 2 6 e 一0 42 6 8 e 0 6 1 6 8 e 0 54 3 2 e 一0 4 9 7 5 e 0 5 2 9 9 e 0 31 6 3 e 0 4 56 9 6 e 0 3 2 0 6 e 0 41 16 e 0 4 1 2 6 e 0 47 2 7 e 0 3 1 6 8 e 0 56 8 0 e 0 39 7 5 e 0 59 4 9 e 0 31 6 3 e 0 4 c a r t 1 41e 0 24 17 e 一0 41 21e 一0 22 5 4 e 0 22 4 4 e 一0 2 ( 續(xù)表) 進(jìn)入新世紀(jì)，央行就頻繁動(dòng)用貨幣政策，為我國(guó)金融資本市場(chǎng)穩(wěn)定起到了重 要作用。從實(shí)證驗(yàn)證結(jié)果來(lái)看，2 0 0 2 年2 月2 1 日降息，股票累積收益率上升；2 0 0 4 月l o 日2 9 同加息，股票累積收益率大幅度下降，這與西方經(jīng)典經(jīng)濟(jì)理論相符合； 但是2 0 0 6 年8 月2 1 日、2 0 0 7 年3 月1 8 日、2 0 0 7 年5 月1 9 日、2 0 0 7 年7 月2 3 日、2 0 0 7 年8 月2 2 日、2 0 0 7 年9 月15 日、2 0 0 7 年1 2 月2 1 日連續(xù)七次加息，股票收益不但沒(méi)有下降， 反而逐步上升，違背了經(jīng)典西方經(jīng)濟(jì)學(xué)原理。這主要是因?yàn)槲覈?guó)股票市場(chǎng)正經(jīng)歷 一次歷史上最大的牛市，