金融工程學(xué)案例集錦

金融工程學(xué)案例集錦

第一章

【案例1.1】

法國(guó)R-P公司私有化案例

(1)案例資料

當(dāng)投資者避開(kāi)某只股票，很可能是因?yàn)樗麄冋J(rèn)為相對(duì)于可能的收益而言，投資于該股

票的風(fēng)險(xiǎn)太高了。但這類(lèi)股票的公司經(jīng)理們可能認(rèn)為這種判斷是沒(méi)有理由或者是被誤導(dǎo)了。

他們總想說(shuō)服投資者，加強(qiáng)對(duì)其公司股票的信心，特別是當(dāng)潛在的投資者就是他們公司的

雇員時(shí)。很多經(jīng)理和學(xué)者都認(rèn)為當(dāng)員工利益與公司股東利益一致時(shí)勞動(dòng)生產(chǎn)率最高。達(dá)到

這一點(diǎn)的一條途徑是通過(guò)管理人員股票所有權(quán)或雇員股票所有權(quán)計(jì)劃將工作補(bǔ)償與股票價(jià)

格表現(xiàn)聯(lián)系起來(lái)。雖然公司可以將股票送給雇員，但很明顯他們更愿意雇員購(gòu)買(mǎi)公司的股

票，因?yàn)樯婕芭c社會(huì)股東的同股同權(quán)問(wèn)題。這正是法國(guó)政府官員和R-P公司(一家法國(guó)主

要的生命科學(xué)和化學(xué)公司)的經(jīng)理們所面臨的問(wèn)題。

該公司于1982年被國(guó)有化，但十多年后一種新的體制又尋求將其重新私有化，并計(jì)劃

提供大量股權(quán)以向全球投資者銷(xiāo)售股份。政府官員和公司經(jīng)理們認(rèn)為公司雇員的廣泛參與

對(duì)這個(gè)私有企業(yè)的長(zhǎng)期成功是關(guān)鍵的，并高興看到公司雇員對(duì)公司股票的價(jià)值有直接的興

趣。1993年初當(dāng)一批R-P公司的原始股在部分私有化中被出售時(shí)，政府和公司都采取措施

鼓勵(lì)雇員購(gòu)買(mǎi)股票。國(guó)家按股票市場(chǎng)價(jià)值給予雇員10%的折扣。公司給予15%的額外折扣,

并允許雇員在12個(gè)月內(nèi)支付股款。遺憾的是，盡管有這么多的激勵(lì)措施，雇員們的表現(xiàn)卻

令人失望：只有20%的雇員參與，并且只有3/4雇員配額被賣(mài)掉。

隨著1993年底全部私有化的逐步實(shí)現(xiàn)，R-P公司的經(jīng)理們和其在法國(guó)財(cái)政部的同行開(kāi)

始考慮更具有誘惑力的刺激，如更多的折扣、免費(fèi)股份和無(wú)息貸款。但給予這些甜頭有兩

個(gè)問(wèn)題：第一，代價(jià)太高。第二，官員們和經(jīng)理們懷疑這些措施是否有效，因?yàn)樗鼈儧](méi)能

消除雇員對(duì)持有股票的基本畏懼心理——他們擔(dān)心失去其全部投資。經(jīng)理和官員們擔(dān)心，

由于雇員們的經(jīng)濟(jì)福利已主要依賴(lài)于R-P公司，他們不愿意持有更大的股份。這樣需要一

種解決辦法，既減少雇員的股票所有權(quán)風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)又避免承擔(dān)高昂的成本。怎樣才能達(dá)到

這些目標(biāo)呢？

⑵案例分析：

這是金融工程的一個(gè)典型機(jī)會(huì)。該公司的財(cái)務(wù)顧問(wèn)提出了下列解決方法：為什么不為

雇員的投資提供最低收益擔(dān)保呢？這可以用如果股票升值雇員就放棄其在股票上的?部分

利益來(lái)交換。簡(jiǎn)單地說(shuō)，就是提供公司雇員在R-P公司里的股票投資機(jī)會(huì)，享有投票雙，

并保證四年半的時(shí)間內(nèi)最少有25%的收益，加上股票其在原始水平上升值的2/3.如果公司的

績(jī)效差，那么雇員將不會(huì)承受什么損失；如果績(jī)效好，他們也會(huì)得到更多，雖然不如持有

正常股票所應(yīng)得的那樣多。這樣該公司的股票銷(xiāo)售在雇員中取得了成功。

但是公司和政府承擔(dān)的成本怎么辦呢？沒(méi)人愿意承擔(dān)股票下降時(shí)的擔(dān)保風(fēng)險(xiǎn)。這時(shí)他

們?nèi)匀磺笾诮鹑诠こ處?，他們被認(rèn)為有責(zé)任在金融市場(chǎng)上管理雇員資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)，構(gòu)

造了上述交易并管理這些資產(chǎn)組合的金融工程師以其新奇的建議從交易中獲利，并獲得稱(chēng)

贊和新的業(yè)務(wù)。更重要的是，通過(guò)使用風(fēng)險(xiǎn)管理工具，他們支持了作為公司戰(zhàn)略一部分的

精密構(gòu)想的人力資源政策。另外R-P公司的創(chuàng)新方法的凈成本不超過(guò)公司使用任何傳統(tǒng)方

法所需要的成本。

意識(shí)到給雇員的股權(quán)由于保證了一種最低收益從而將消除雇員的投資顧慮并不需要特

別的金融知識(shí)。有關(guān)的人士也并不一定要懂得他們其實(shí)是在通過(guò)出售買(mǎi)權(quán)為購(gòu)買(mǎi)賣(mài)權(quán)籌資

的。但是金融工程師的技巧在確保R-P公司恪守對(duì)雇員的承諾方面卻是最基本的。

【案例1.2]

Amoco公司和Apache公司的并購(gòu)案例

(1)案例資料

在當(dāng)今世界，每年都有成千上萬(wàn)成功的并購(gòu)案例，但也有更多不成功的并購(gòu)事件,雖

然其中有些交易的失敗是由于買(mǎi)賣(mài)雙方對(duì)公司前景看法上的巨大差異，但有一些失敗卻是

在二者的差異很小時(shí)發(fā)生的。給定正確的技術(shù)資源，巧妙的談判可以彌合雙方的差異，打

破實(shí)現(xiàn)公司戰(zhàn)略計(jì)劃的障礙。

1991年初，一個(gè)可能幫助Amoco公司和Apache公司實(shí)現(xiàn)其戰(zhàn)略目標(biāo)擬議中的交易看

起來(lái)似乎要失敗，Amoc。公司是一家一體化的石油和化學(xué)公司，年銷(xiāo)售額超過(guò)280億美元,

他從其長(zhǎng)期戰(zhàn)略規(guī)劃中意識(shí)到，給定公司的成本結(jié)構(gòu)，它必須處理一些收益僅能夠支出的石

油和天然氣企業(yè)。于是它創(chuàng)立了新的MW石油公司，作為一個(gè)獨(dú)立的石油勘探開(kāi)發(fā)主體，

經(jīng)營(yíng)三百多塊地域的950C口油井。Amoco的一個(gè)選擇是將MW石油公司作為一個(gè)中型的獨(dú)

立石油公司出售。于是Anoco與其財(cái)務(wù)顧問(wèn)摩根一斯坦利集團(tuán)一起將MW公司向國(guó)外潛在

的買(mǎi)主推銷(xiāo)。其中Apache公司顯得很有興趣。這是一家獨(dú)立的石油和天然氣公司，銷(xiāo)售額

為2.7億美元，它是一家富于進(jìn)攻性的石油天然氣企業(yè)的收購(gòu)者，其戰(zhàn)略是收購(gòu)哪些主營(yíng)業(yè)

務(wù)收入僅夠支出的企業(yè)，然后利用自己的專(zhuān)長(zhǎng)和低成本經(jīng)營(yíng)以取得實(shí)實(shí)在在地高利潤(rùn)。

如果兩家公司能夠找到雙方都能接受的價(jià)格，那么這筆交易就是一個(gè)雙贏的戰(zhàn)略交易。

然而1991年春季的石油和天然氣市場(chǎng)剛剛經(jīng)歷了一段混亂時(shí)期。伊拉克對(duì)科威特的入侵不

僅將石油價(jià)格推到了歷史高位，而且增加了其變動(dòng)方向的不確定性。在這種環(huán)境下，Amoco

認(rèn)為未來(lái)的石油價(jià)格會(huì)漲，而Apache認(rèn)為會(huì)跌。因此盡管兩家公司對(duì)MW公司的大多數(shù)技

術(shù)特征看法相同，但對(duì)石油價(jià)格看法的差異成為了交易的障礙。更重要的是，為這次收購(gòu)提

供融資的Apache的銀行家對(duì)石油價(jià)格的未來(lái)前景十分悲觀，并將其擬議中的貸款建立在最

壞情況的基礎(chǔ)上。這樣買(mǎi)賣(mài)雙方的差距大于等于交易價(jià)值的10%,交易似乎就要死掉了。

從中不難發(fā)現(xiàn)，雖然戰(zhàn)略目標(biāo)是對(duì)的，但只有以合理的價(jià)格才可以實(shí)現(xiàn)目標(biāo)。

⑵案例分析：

在這個(gè)例子中，不一致的是未來(lái)商品的價(jià)格，而不是買(mǎi)賣(mài)的企業(yè)本身的特征。雖然雙方

堅(jiān)持自己的預(yù)測(cè)，但最終還是意識(shí)到應(yīng)該分擔(dān)未來(lái)石油價(jià)格變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)又為交易融資

的銀行家分憂，這樣就找到了一個(gè)共同的基礎(chǔ)。這一解決方案體現(xiàn)了金融工程的價(jià)值。

Amoco公司對(duì)石油和天然氣的未來(lái)價(jià)格比較樂(lè)觀，可以給Apache一個(gè)有上限的價(jià)格

支持保證，如果石油價(jià)格在公司出賣(mài)后前兩年里低于指定的“價(jià)格支持”水平，Amoco將向

Apache支付補(bǔ)償。有了這種支持在于中，如果石油和天然氣的價(jià)格疲軟，Apache會(huì)看到其

短期收入和利潤(rùn)仍有保障。其借款人也被保證有足夠的還款現(xiàn)金流。作為對(duì)擔(dān)保的交換，在

未來(lái)5~8年里，如果石油或天然氣價(jià)格超過(guò)指定的“價(jià)格分享”水平，那么Apache要將其超

出額支付給Amocoo雖然當(dāng)石油天然氣價(jià)格上升時(shí)Apache要為購(gòu)買(mǎi)MW石油公司支付多

?,些，但相應(yīng)增加的收入足以負(fù)擔(dān)增加的支付。放棄一部分價(jià)格上升的好處，Apache得以

避免價(jià)格下跌的損失。這一協(xié)議是一個(gè)真正的雙贏方案，如果預(yù)測(cè)是正確的話，每一方都得

到了其預(yù)測(cè)的價(jià)格。這樣每一方都感到比較滿(mǎn)意。

回頭過(guò)來(lái)看這宗交易，意識(shí)到交易中的風(fēng)險(xiǎn)可以分擔(dān)并不需要金融工程技術(shù)，買(mǎi)賣(mài)雙方

也不必理解他們實(shí)際上創(chuàng)造了價(jià)格區(qū)間（Collar），這是一種買(mǎi)權(quán)和賣(mài)權(quán)的組合。但金融工

程師卻可以為該價(jià)格區(qū)間定價(jià)，并且這種定價(jià)不是純理論的，實(shí)際上在這次交易結(jié)束之后，

雙方都在金融市場(chǎng)上賣(mài)掉了其所持有的期權(quán)頭寸從而化解了風(fēng)險(xiǎn)。

【案例1.31

定價(jià)方法

（1）案例資料

假設(shè)一種不支付紅利股票目前的市價(jià)為10元，我們知道在3個(gè)月后，該股票價(jià)格或者

為11元，或者為9元。假設(shè)現(xiàn)在的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)連續(xù)復(fù)利年利率為10%,如何為一份3個(gè)月期協(xié)

議價(jià)格為10.5元的該股票歐式看漲期權(quán)定價(jià)？

（2）案例分析

1.無(wú)套利定價(jià)法

為了找到該期權(quán)的價(jià)俏可構(gòu)建一個(gè)由一單位看漲期權(quán)空頭和A單位標(biāo)的股票多頭組

成的組合為了使該組合在期權(quán)到期對(duì)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)，A必須滿(mǎn)足下式：

11A—0.5=9A

求得ARZS。由于該組合在期權(quán)到期時(shí)其價(jià)值恒等于2.25元，因此是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)組合，

其現(xiàn)值應(yīng)為：

元、

由于該組合中有一單位看漲期權(quán)空頭和0.25單位股票多頭，而目前股票市.價(jià)為10

元，因此

10x0.25-f=2.19

求得f=0.3l元。也就是說(shuō)，當(dāng)該期權(quán)價(jià)格為0.31元時(shí)，市場(chǎng)就不存在無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利機(jī)會(huì)，

這時(shí)市場(chǎng)處于無(wú)套利均衡。

2.風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)原理

我們假定在風(fēng)險(xiǎn)中性世界中，該股票上升的概率為P,下跌的概率為1-P。則根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)

中性定價(jià)原理，‘我們有

g0」X0.25[Hp+9(]_p)J=l0

求得P=0.6266。由于該期權(quán)到期回報(bào)為0.5元(股票上升時(shí))和0(股票下跌時(shí))，再

次運(yùn)用風(fēng)險(xiǎn)中性定價(jià)原理，我們就可以求出該期權(quán)的價(jià)值：

F=e-0.1X0.25(0.5x0.6266+0x0.3734)=0.31元

從案例中可以看到：

風(fēng)險(xiǎn)中性定價(jià)法也只適用于完全市場(chǎng)。當(dāng)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率和標(biāo)的股票價(jià)格巳知且未來(lái)只有

兩種狀態(tài)時(shí)，市場(chǎng)處于?完全狀態(tài)，此時(shí)風(fēng)險(xiǎn)中性概率是內(nèi)生給定的且唯一的。這樣我們才

能用這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)中性概率去求期權(quán)的價(jià)格，此時(shí)的期權(quán)價(jià)格也是唯一確定的。如果未來(lái)有三

種以上狀態(tài)，風(fēng)險(xiǎn)中性概率就不是唯一的，我們也就無(wú)法求得確切的期權(quán)價(jià)格。.

期權(quán)價(jià)格跟股票在現(xiàn)實(shí)世界中的漲跌概率無(wú)關(guān)。在股票價(jià)格和未來(lái)可能回報(bào)給定的情

況下，其漲跌概率反映了投資者的風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度，但這種漲跌概率和風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度無(wú)論為何，期權(quán)

價(jià)格都是確定的，因而也是與之無(wú)關(guān)的。

3.狀態(tài)價(jià)格定價(jià)法，

設(shè)上升狀態(tài)價(jià)格為刖，下跌狀態(tài)價(jià)格為7Td,則根據(jù)股票價(jià)格與回報(bào)，我們有：

1i7Tu+97rd=10

而無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)可以用1單位上升狀態(tài)基本證券和I單位下跌狀態(tài)基本證券來(lái)復(fù)制，根

據(jù)無(wú)套利原理，我們有

,0%x025

7ru+7td=e

聯(lián)立解上兩個(gè)等式，可得：刖=0.62,加=0.35。

而期權(quán)的回報(bào)為0.5元（上升狀態(tài)）和0（下跌狀態(tài)），因此期權(quán)的價(jià)格為：

F=0.5x0.62=0.31元

從案例可以看到：

第一，狀態(tài)價(jià)格定價(jià)法在本質(zhì)上也是與無(wú)套利原理具有內(nèi)在一致性的，它實(shí)際上是無(wú)

套利原理以及證券復(fù)制技術(shù)的具體運(yùn)用。

第二，決定基本證券價(jià)格的實(shí)際上只有無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率和股票的回報(bào)兩個(gè)因素?，其他因索

（包括股票價(jià)格的漲跌概率）沒(méi)有影響。這與前文的風(fēng)險(xiǎn)中性定價(jià)不課而合。

第三，狀態(tài)價(jià)格定價(jià)法的基本思路就是從一些已知價(jià)格的風(fēng)險(xiǎn)證券價(jià)格信息中計(jì)算出

相應(yīng)狀態(tài)的基本證券價(jià)格，再用這些基本證券為同樣狀態(tài)的其他風(fēng)險(xiǎn)證券定價(jià)。

第二章

【案例2.1】

利用遠(yuǎn)期交易降低風(fēng)險(xiǎn)

⑴案例資料

翰云公司是一家化工企業(yè)，其原材料需要從國(guó)外進(jìn)口。2011年11月，翰云公司佗財(cái)務(wù)

總監(jiān)在制定2012年財(cái)務(wù)預(yù)算時(shí)，預(yù)計(jì)公司在2012年5~11月由于進(jìn)口原材料而需要向銀行

借款200萬(wàn)美元，即在2012年5月份需要借款，而在2012年11月左右可還款。假設(shè)公司

可以直接使用美元貸款和還款，不考慮匯率問(wèn)題。

由于美元利率市場(chǎng)化.未來(lái)的利率不確定。財(cái)務(wù)總監(jiān)擔(dān)心：如果這幾個(gè)月內(nèi)美元利率上

升，公司要為此多付利息，從而增加借款成本。

可能的方案：

公司在當(dāng)前，即2011年11月到銀行貸款200萬(wàn)美元，期限為1年。由于這筆款2012

年5月份才使用，所以又把這筆錢(qián)先到銀行存6個(gè)月。但是，由于公司的存款利率低于貸款

利率，公司又覺(jué)得這樣成本太高，還不如等到2012年5月直接去借款。

因此，公司希望能夠有一種金融產(chǎn)品，能夠以較小的成本固定未來(lái)的借款利率，使得公

司可以規(guī)避將來(lái)利率波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。

（2）案例分析

金融工程師的建議：進(jìn)行遠(yuǎn)期利率交易。

【案例2.2】

利用期貨交易套期保值

(1)案例資料

義成銅業(yè)是一家生產(chǎn)有色金屬銅的公司，它在6個(gè)月后能生產(chǎn)陰極銅(一種精煉銅)I

萬(wàn)噸。當(dāng)前陰極銅的市場(chǎng)價(jià)格為1.42萬(wàn)元/噸，而且最近的銅價(jià)格一直處于下跌之中。公司

擔(dān)心銅價(jià)會(huì)一直下跌，如果6個(gè)月后銅價(jià)跌破1.3萬(wàn)元/噸時(shí)，那么公司將無(wú)法實(shí)現(xiàn)預(yù)定的最

低目標(biāo)利潤(rùn)。

問(wèn)題：如何才能是公司避免因市場(chǎng)銅價(jià)格的下跌而導(dǎo)致的損失，至少保證公司完成最低

目標(biāo)利潤(rùn)？

(2)案例分析

金融工程師的建議：進(jìn)行一筆期貨交易以套期保值。

第三章

【案例3.1】

無(wú)收益資產(chǎn)遠(yuǎn)期合約的價(jià)值.

(1)案例資料

目前，6個(gè)月期的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)年利.率為4.17%。市場(chǎng)上正在交易一份標(biāo)的證券為一年期貼

現(xiàn)債券、剩余期限為6個(gè)月的遠(yuǎn)期合約多頭，其交割價(jià)格為970元，該債券的現(xiàn)價(jià)為960

元。請(qǐng)問(wèn)：對(duì)該遠(yuǎn)期合約的多頭和空頭來(lái)說(shuō)，遠(yuǎn)期價(jià)值分別是多少？

(2)案例分析

根據(jù)題意，有

S=960,K=970,r=4.17%,—=0.5則根據(jù)式(3.1),該遠(yuǎn)期合

約多頭的遠(yuǎn)期價(jià)值為：

f=S—Ke-r(T-l>=960-970xe-4J7%x0-5^10.02元

該遠(yuǎn)期合約空頭的遠(yuǎn)期價(jià)值為一f=-10.02元。

【案例3.21

無(wú)收益資產(chǎn)遠(yuǎn)期合約的遠(yuǎn)期價(jià)格

(1)案例資料

目前.，3個(gè)月期的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)年利率為3.99%。市場(chǎng)上正在交易一個(gè)期限為3個(gè)月的段票

遠(yuǎn)期合約，標(biāo)的股票不支付紅利且當(dāng)時(shí)市價(jià)為40元。求遠(yuǎn)期合約的合理交割價(jià)格，假設(shè)

合約交割價(jià)格為40.20元和40.80元，套利者的利潤(rùn)。

(2)案例分析

那么根據(jù)式(3.2),這份遠(yuǎn)期合約的合理交割價(jià)格應(yīng)為：

F=4.0xe3"%x0-25=40.40元

假設(shè)市場(chǎng)上該合約的交割價(jià)格為40.20元，則套利者可以賣(mài)空股票并將所得收入以無(wú)

風(fēng)險(xiǎn)利率進(jìn)行投資，期末可以獲得無(wú)風(fēng)臉利潤(rùn)40.40-40.20=0.20元。反之，如果市場(chǎng)上遠(yuǎn)

期合約的交割價(jià)格大于40.40元，如40.80元，套利者可以借入40元買(mǎi)入股票并以40.80

元的價(jià)格賣(mài)出遠(yuǎn)期合約，期末也可以獲得無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利潤(rùn)0.40元。

【案例3.3】

無(wú)收益資產(chǎn)遠(yuǎn)期合約的遠(yuǎn)期價(jià)格期限結(jié)構(gòu)

(1)案例資料

目前，3個(gè)月期與6個(gè)月期的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)年利率分別為3.9.9%與4.17%.。某支.不付紅利的

取票3個(gè)月遠(yuǎn)斯合約的遠(yuǎn)期價(jià)格為2()元，該股票6個(gè)月斯的遠(yuǎn)期價(jià)格應(yīng)是多少？

(2)案例分析

根據(jù)題意，有

F=20,r=3.99%,r=4.17%,T-t=0.25,T*-l=0,5

則根據(jù)式(3.3),該股票1年期遠(yuǎn)期價(jià)格應(yīng)為

F*二，T*-,)-R(T-P-20xe004,7x0-5-00399x0-25=z>022元

【案例3.4】

案例3.3支付已知現(xiàn)金收益資產(chǎn)遠(yuǎn)期合約的價(jià)值

(1)案例資料

目前，6個(gè)為期與1年期的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)年利率分別為4.17%與4.11%。市場(chǎng)上一種10年期

國(guó)債現(xiàn)貨價(jià)格為990元，該證券一年期遠(yuǎn)期合約的交割汾格為1001元，該債券在6個(gè)月和

12個(gè)月后都將收到60元的利息，且第二次付息在遠(yuǎn)期合約交割之前，求該合約的價(jià)值。

(2)案例分析

根據(jù)已知條件，可以先異出該債券已知現(xiàn)金收益的現(xiàn)值.

I=60xc4-17%x05+60xe-4-11%x1=116.35元

根據(jù)式(3.4),可算出該遠(yuǎn)期合約多頭的價(jià)值為

r(T,41,%xl

f=S-I-Ke'=990-116.3.5-IOOlxe-=-87.O4元.

相應(yīng)地，該合約空頭的遠(yuǎn)期價(jià)值為87.04元。

第四章

【案例4.1】

股指期貨的多頭套期保值

(1)案例資料

2012年I月5日，中國(guó)某基金公司預(yù)期在3月16日將有一筆總金額為6936000元

的資金配置于滬深300指數(shù)。為了防止到時(shí)股市上揚(yáng)導(dǎo)致買(mǎi)入成本過(guò)高，該保險(xiǎn)公司決

定利用.2012年3月16日到期的滬深300指數(shù)斯貨IF1203進(jìn)行套期保值。當(dāng)時(shí)IF12O3

報(bào)價(jià)為2312點(diǎn)，即一份合約規(guī)模為2312x300=693600元。因此該基金公司以2312買(mǎi)入

10份IF1203合約。

(2)案例分析

2012年3月16口當(dāng)天的真實(shí)情況是：IF12O3合約到期結(jié)算價(jià)為2597.36點(diǎn)，該

基金公司以當(dāng)天開(kāi)盤(pán)價(jià)2s91so點(diǎn)買(mǎi)入滬深300現(xiàn)貨，但在期貨市場(chǎng)上盈利2597.36

-2312=2853.6點(diǎn)，等價(jià)于按2306.44點(diǎn)的價(jià)位買(mǎi)入指數(shù)，抵消了指數(shù)上升給投資者帶

來(lái)的高成本。

假設(shè)2012年3月16日，滬深300指數(shù)低于2312點(diǎn)，例如為2200點(diǎn)，這時(shí)該基

金公司在現(xiàn)貨市場(chǎng)上以2200點(diǎn)買(mǎi)入滬深300現(xiàn)優(yōu)但在期貨市場(chǎng)虧損2312—2200=112

點(diǎn)，這意味著該公司實(shí)際上仍以2312點(diǎn)的價(jià)位買(mǎi)入指數(shù)。

可以看到，運(yùn)用期貨多頭為現(xiàn)貨進(jìn)行套期保值，并不意味著投資者一定盈利，但

無(wú)論期貨到期對(duì)現(xiàn)貨的價(jià)格是上升還是下跌，投資者實(shí)際上都以期貨價(jià)格的水平買(mǎi)入

標(biāo)的資產(chǎn)。這就是期貨套期保值的真實(shí)意義：運(yùn)用期貨消除價(jià)格的不確定性，消除價(jià)

格風(fēng)險(xiǎn)。

【案例4.21

美元的空頭套期保值

(1)案例資料

假設(shè)在2011年9月2口，國(guó)內(nèi)的某外資企業(yè)A己知其在半年后將有一筆1000萬(wàn)美

元的貨款收入需結(jié)匯為人民幣。由于人民幣處于升值周期中，A企業(yè)擔(dān)心美元的相對(duì)貶

值會(huì)給其帶來(lái)不利的損失，決定向中國(guó)工商銀行賣(mài)出半年期的美元遠(yuǎn)期。

(2)案例分析

假設(shè)當(dāng)天中國(guó)工商銀行報(bào)出的1年期遠(yuǎn)期美元買(mǎi)入價(jià)為6.3721元，A企業(yè)即以此簽

訂半年期的遠(yuǎn)期外匯協(xié)議。半年后，當(dāng)A企業(yè)收到1000萬(wàn)美元貨款時(shí)，假設(shè)中國(guó)工商

銀行的人民幣即期現(xiàn)匯買(mǎi)入價(jià)為6.3000。根據(jù)遠(yuǎn)期外匯協(xié)議，A企業(yè)可以6.3721的價(jià)格

向中國(guó)工商銀行賣(mài)出1000萬(wàn)美元，從而多收入(6.3721-6.3000)x1000萬(wàn)元=721000

元，等于將匯率鎖定在6.3721。

假設(shè)半年后中國(guó)工商銀行的人民幣即期現(xiàn)匯買(mǎi)入價(jià)高于6.3721,假設(shè)為：6.4721。根

據(jù)遠(yuǎn)期外匯協(xié)議，A企業(yè)仍然需以6.3721的價(jià)格向中國(guó)工商銀行賣(mài)出1000萬(wàn)美元，損失

(6.4721-6.3721)xlOOQ萬(wàn)元=100萬(wàn)元,也等于將匯率鎖定在6。372U因此空頭套期保

值同樣無(wú)法保證投資者盈利，但鎖定了賣(mài)出價(jià)格，因而消除了價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)。

值得注意的是，即可以將本例中的交易理解為美元遠(yuǎn)期的空頭，也可以理解為人民幣遠(yuǎn)期的多頭,

這是外匯交易的特殊性質(zhì)。

【案例4.31

期貨最小方差套期保值比率

⑴案例資料

假設(shè)找資者A手中存有某種現(xiàn)貨資產(chǎn)價(jià)值1000000元:，目前現(xiàn)貨價(jià)格為100元,擬

運(yùn)用某種標(biāo)的資產(chǎn)與該資產(chǎn)相似的期貨合約進(jìn)行3個(gè)月期的套期保值.如果該現(xiàn)貨資產(chǎn)價(jià)

格季度變化的標(biāo)準(zhǔn)差為0.65元，該期貨價(jià)格季度變化的.標(biāo)準(zhǔn)差為08元，兩個(gè)價(jià)格變化

的相關(guān)系數(shù)為0.8,每份期貨合約規(guī)模為100000元，羽貨價(jià)格為50元。問(wèn)：3個(gè)月期貨

合約的最小方差套斯保值比率是多少？應(yīng)如何進(jìn)行套期保值操作？

(2)案例分析

最小方差套期保值比率為

=0.64

〃=PHG念。8嚅

因此，投資者A應(yīng)存有的期貨合約份數(shù)為

1000000/100

N=〃x=3.2

100000/50

投資者應(yīng)持有3份期貨空頭，以實(shí)現(xiàn)套期保值。

【案例4.4】

滬深300指數(shù)期貨交易杠桿效應(yīng)

⑴案例資料

假設(shè)投資者A于2011年9月5日進(jìn)入中國(guó)金融期貨交易所的滬深300指數(shù)期貨IF1109

交易按開(kāi)盤(pán)價(jià)2792.8點(diǎn)買(mǎi)入1手IF1109.假設(shè)經(jīng)紀(jì)公:司要求的保證余比例為則需提交保

證金2792.8x3(M)xl5%=125676兀，在接下來(lái)的兩個(gè)交易日內(nèi)其損益狀況如表4.2所小，

?4.2交物損益狀況

日期結(jié)算價(jià)珞保訐金減戶(hù)余防追加保證金

125676+(2753.0—2792.8)X2753.0X300X15%-113736

201109052753.0

300-113736=10149

113736+10149+(2726.6一:2726.6X300X15%715965

20110906272G.6.

2753.0)X300-115965'-6735

115965+6735+(2774.0-

201109072774.C0

2726.6)X300=1%920

日期期指日收益率投資青在期貨頭寸上的日收益率

27S3-2792.8_7,(2753-2792.8)X3OO_9Q>50%

201109052792.8「4--125676*

115965-Q13736+10149).會(huì)〃

20110906”嗡鏟我…96%

(1137364-10149)

2774^0-2726.6,九〃(2774.0-2726.6)X300…

,2011090°一落726/.4%-H5"965*'12.29％

(2)案例分析

從表4.2中可以很明顯地看到，當(dāng)標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格按照投資者預(yù)期方向變動(dòng)時(shí)，標(biāo)的資

產(chǎn)一個(gè)小比例的變化會(huì)帶來(lái)期貨投資放大的收益；但是當(dāng)標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格發(fā)生對(duì)投資者不料

的變動(dòng)時(shí)，標(biāo)的資產(chǎn)一個(gè)小比例的變化會(huì)帶來(lái)期貨投資放大的虧損。

可以說(shuō)，正是遠(yuǎn)期(期貨)交易的高杠桿性吸引了大量投機(jī)者的介入，但也正是其高

杠桿性容易導(dǎo)致投資者It本無(wú)歸甚至負(fù)債累累，演變出金融歷史上諸如巴林銀行等多個(gè)事

件。因此人們往往對(duì)投機(jī)頗為反感。但在客觀上，套期保值者和套利者往往是不足以維持

一個(gè)市場(chǎng)需要的流動(dòng)性的，此時(shí)適度投機(jī)可以起到提供流動(dòng)性的客規(guī)作用。從這個(gè)意義上

說(shuō)，遠(yuǎn)期(期貨)投機(jī)者不僅通過(guò)承擔(dān)價(jià)格變動(dòng)的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，也通過(guò)承擔(dān)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)來(lái)獲

取風(fēng)險(xiǎn)收益。

第五章

【案例5.案

滬深300股指期貨套期保值

(1)案例資料

假設(shè)某投資經(jīng)理管理著一個(gè)總價(jià)值為40000000元的多樣化股票投資組合并長(zhǎng)期看好

該組合，該組合相對(duì)于獷深300指數(shù)的p系數(shù)為1.22。2012年3月14H,該投資經(jīng)理認(rèn)

為短期內(nèi)大盤(pán)有下跌的風(fēng)險(xiǎn)，可能會(huì)使投資組合遭受損失，決定進(jìn)行套期保值。

(2)案例分析

其中的一種方法便是立刻賣(mài)出股票，將所得收入投資于短期的債務(wù)工具，待下跌過(guò)后

再重新回到股市。但這將牽涉到昂貴的交易費(fèi)用，而且短時(shí)間內(nèi)將如此大規(guī)模的股票進(jìn)行

拋售，很有可能導(dǎo)致股價(jià)下滑，無(wú)法按原先預(yù)期的較高價(jià)格賣(mài)出所有股票。因此，在長(zhǎng)期

看好本股票投資纖I合而只是擔(dān)心短期大盤(pán)風(fēng)險(xiǎn)的情況下，這樣的保值策略可行性較差。

另?種方法則是利用滬深300股指期貨空頭來(lái)進(jìn)行套期保值。如果賣(mài)出?定量的股指

期貨，即使大盤(pán)帶動(dòng)投資組合價(jià)值下跌.，期貨市場(chǎng)上的盈利也可沖抵現(xiàn)貨市場(chǎng)上的損失，

從而達(dá)到降低總體頭寸系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的目的。假定用2012年4月到期的滬深300股指期貨

來(lái)為該投資組合1個(gè)月內(nèi)的價(jià)值變動(dòng)進(jìn)行套期保值。那么，賣(mài)出多少數(shù)量的股指期貨合約

才合適呢？2012年3月14口該投資硅:理進(jìn)入期貨市場(chǎng)時(shí)，2012年4月份到期的滬深300

股指期貨價(jià)格為2627點(diǎn)，如果運(yùn)用最小方差套期保值比率并以該投資組合的盧系數(shù)作為

近似值，需要賣(mài)出的期貨合約數(shù)FI應(yīng)等于

40000000

x1.22七61.92%62份

2627?

【案例5.21

ERA定價(jià)

(1)案例資料

2007年10月10日，倫敦銀行同業(yè)拆借3個(gè)月期美元利率為5,2475%,I年期美元利

率為5.0887%,3個(gè)月期日元利率為1.0075%,1年期日元利率為1.1487%。同時(shí),美元對(duì)

口元的即期匯率為0.0085.美元/口元，本金1億口元的3個(gè)月xl年ERA的3個(gè)月合同遠(yuǎn)期

匯率為0.008（515美元/日元，1年合同遠(yuǎn)期匯率為0.008865美元/日元。請(qǐng)問(wèn)：該合約理

論上的遠(yuǎn)期匯率、遠(yuǎn)期差價(jià)和遠(yuǎn)期價(jià)值等于多少？

（2）案例分析

根據(jù)公式（5.7）,3個(gè)月期理論遠(yuǎn)期匯率為

F=0.0085xe（0.052475-0.010075）><0,25=0008591（美元./日元）.

根據(jù)公式（5.8）,1年期理論遠(yuǎn)期匯率為

（

F*=O.OO85xeo.O5887-o.oii487>xi=0008842（美元/日元）

根據(jù)公式（5.10）,3個(gè)月XI年理論遠(yuǎn)期差價(jià)為

W*=F*—F=0.008842-0.（X）8591=0.000251（美元/日元）

根據(jù)公式（5.9）,對(duì)于先購(gòu)入外幣再出售外幣的一方而言，該ERA價(jià)值為：

o<,52475x25050887xl

f=1OO（X）OO（X）x[e-°-x（0.008591-0.008615）+e-0x

（0.008865—0.008.842）]=-182.83（美元）

【案例5.31

遠(yuǎn)期利率協(xié)議（FRA）

⑴案例資料

2011年3月15日，國(guó)內(nèi)某企業(yè)A根據(jù)投資項(xiàng)目進(jìn)度，預(yù)計(jì)將在6個(gè)月后向銀行

貸款人民幣1000萬(wàn)元，貸款期為半年，但擔(dān)心6個(gè)月后利率上升提高融資成本，即

與銀行商議，雙方同意6個(gè)月后企業(yè)A按年利率6.2%（一年計(jì)兩次復(fù)利）向銀行貸

入半年期1000萬(wàn)元貸款。這就是遠(yuǎn)期利率協(xié)議。

（2）案例分析

2011年9月15日FRA到期時(shí)，市場(chǎng)實(shí)際半年期貸款利率為6,48%。這時(shí)企業(yè)

A有兩個(gè)選擇：

（I）直接執(zhí)行FRA,以6.2%向銀行貸入半年期1000萬(wàn)元貸款，比市場(chǎng)利率節(jié)省

1

1（）（）0萬(wàn)xS8%"。％乂=1.356萬(wàn)元的利息支出。

2,6.48%

1+------

2

（2）對(duì)FRA進(jìn)行現(xiàn)金結(jié)算，由子市場(chǎng)利率上升，銀行支付給A企業(yè)1000萬(wàn)x

（6.48%-6.2%）/（2x（l+6.48%/2）=1.356萬(wàn)元同時(shí)企業(yè)A直接到市場(chǎng)上以即期利率6.48%

借入1000萬(wàn)元的貸款，等價(jià)于按6.2%的利率貸款。

假設(shè)2011年9月15日FRA到期時(shí)，市場(chǎng)實(shí)際半年期貸款利率下跌至6%,這時(shí)企業(yè)

A在FRA中損失而銀行盈利，具體損失金額為100073x(6%-6.2%)/(2x(1+6%/2)=-0.9709

萬(wàn)元。但無(wú)論如何，企業(yè)A的真實(shí)貸款利率鎖定為6.2%。

【案例5.4】

附息票債券的現(xiàn)金價(jià)格與報(bào)價(jià)

(1)案例資料

2007年10月3日，將于2027年11月15日到期、息票率為6.125%的長(zhǎng)期國(guó)債(表

示為國(guó)債A)收盤(pán)報(bào)價(jià)為1.18.11。由于美國(guó)長(zhǎng)期國(guó)債半年支付一次利息，從到期日可以判

斷，該債券上一次付息日為2007年5月15日，下一次付息日為2007年11月15日由于

2007年5月15日到2007年10月3日之間的天數(shù)為141天，2007年5月15日到2007年

11月15日之間的天數(shù)為184天，求該國(guó)債的現(xiàn)金價(jià)格。

(2)案例分析

因此2007年10月3日，該債券每100美元面值的應(yīng)計(jì)利息等于6.125/2x141/184=2347

(美元)

根據(jù)式(5.15),該國(guó)債的現(xiàn)金價(jià)格為

118.11+2.347=120.457(美元)

【案例5.51

轉(zhuǎn)換因子與實(shí)際現(xiàn)金價(jià)格的計(jì)算

⑴案例資料

2007年12月，代碼為USZ7的長(zhǎng)期國(guó)債期貨到船由于案例5.4中的債券A在2007

年12月I日時(shí)的剩余期限為19年II個(gè)月又15天且不可提前贖問(wèn)，因而是該國(guó)債期比

的可交割債券。根據(jù)計(jì)算規(guī)則，在計(jì)算轉(zhuǎn)換因子時(shí)應(yīng)取3個(gè)月的整數(shù)倍，從而該債券在

2007年12月1日的剩余期限近似為19年9個(gè)月，下一次付息R近似假設(shè)為2008年3

月1日。

⑵案例分析

那么，面值每1美元的該債券未來(lái)現(xiàn)金流按6%到斯收益率貼現(xiàn)至2007年12月3

日的價(jià)值為

<6.125%1

左與衛(wèi)二1.0295

式中的分子意味著面值每1美元的該債券未來(lái)所有現(xiàn)金流貼現(xiàn)至2008年3月1H

的價(jià)值。由于一年計(jì)兩次復(fù)利的年到斯收益率為6%,3個(gè)月的到期收益率就應(yīng)為

R6.125%1

互工^=1.0295

因此再用此利率將分子貼視到2007年12月1日。

根據(jù)轉(zhuǎn)換因子的定義，轉(zhuǎn)換因子等于該現(xiàn)值減去應(yīng)計(jì)利息，在計(jì)算轉(zhuǎn)換因子的假

設(shè)條件下，該債券有3個(gè)月的應(yīng)計(jì)利息。故此對(duì)2007年12月到期的長(zhǎng)期國(guó)債期貨而

言，這個(gè)債券的轉(zhuǎn)換因了?等于

1.0295-6，125%=1.0142

4

2007年10月3日，上述USZ7國(guó)債期貨報(bào)價(jià)為111.27美元，假設(shè)空方定于2007年

12月3日用債券A進(jìn)行交割，根據(jù)式（5.16）一份USZ7國(guó)債期貨的實(shí)標(biāo)現(xiàn)金價(jià)格應(yīng)為

IOOOx（111.27x1.014.2+應(yīng)計(jì)利息）

式中，由于一份USZ7國(guó)債期貨合約面值為100000美元，故此需要乘數(shù)1000.同

時(shí)，這里的應(yīng)計(jì)利息是憒券A在交割日2007年12月3日的實(shí)際應(yīng)計(jì)利息，此時(shí)距上

一次付息日2007年11月15日天數(shù)為18天前后兩次付息日2007年11月15日與2008

年5月15日之間的天數(shù)為182天。因此2007年12月3日，債券A每100美元面值的

應(yīng)計(jì)利息等于

￥,蒜二0.303,美元）

因此，空方交割債券A可得到的賣(mài)際現(xiàn)金收入應(yīng)為

IOOOX(111.27x1.0142+0.303)=1.13153(美元)

從案例5.5中可以看出，由于2（X）7年12月到期的國(guó)債期貨的標(biāo)準(zhǔn)券在2007年12月3

口報(bào)價(jià)為1,而案例中面值每1美元的實(shí)際債券按同樣到期收益率貼現(xiàn)計(jì)算得到的報(bào)價(jià)為

1.0142,所以該債券與標(biāo)準(zhǔn)券的轉(zhuǎn)換因子就為1.0142。也正是因?yàn)檗D(zhuǎn)換因子是用于轉(zhuǎn)換報(bào)價(jià)

（凈價(jià)）的，相應(yīng)的轉(zhuǎn)換因子也就需要扣除應(yīng)計(jì)利息。在實(shí)際中，轉(zhuǎn)換因子是由交易所計(jì)

算并公布的。

算出轉(zhuǎn)換因子后，就可算出期貨空方交割100美元面值的特定債券應(yīng)收到的現(xiàn)金，計(jì)

算公式為

空方收到的現(xiàn)金=期貨報(bào)價(jià)X交割債券的轉(zhuǎn)換因子+交割債券的應(yīng)計(jì)利息（5.16）

顯然在式（5.16）中，期貨報(bào)價(jià)是指標(biāo)準(zhǔn)券的期貨報(bào)價(jià)，空方收到的現(xiàn)金實(shí)際上就

是期貨合約的實(shí)際現(xiàn)金價(jià)格或發(fā)票價(jià)格。案例5.5的第二部分給出了相應(yīng)的例子。值得

注意的是，式（5.16）中的應(yīng)計(jì)利息是交割債券在實(shí)際交割口的真實(shí)應(yīng)計(jì)利息。

【案例5.61

長(zhǎng)期國(guó)債期貨價(jià)格的確定

（1）案例資料

延續(xù)案例5.6,2007年10月3日，針對(duì)USZ7期貨而言，交割最合算的債券是息

票率為7.125%、將于2023年2月15日到期的長(zhǎng)期國(guó)債。其轉(zhuǎn)換因子為1.110.3,現(xiàn)

貨報(bào)價(jià)為126.40。假設(shè)巳知空方將在2007年12月3日交割市場(chǎng).上2個(gè)月期的美元元

風(fēng)險(xiǎn)連續(xù)及利年利率為3.8%。試求出USZ7期貨的理論報(bào)價(jià)。

（2）案例分析

第一，運(yùn)用式（5.15）算出該交割券的現(xiàn)金價(jià)格。根據(jù)到期日推算，該交割券的

上一次付息日應(yīng)為2007年8月15日，下一次付息日應(yīng)為2008.年2月15日。則該交

割券每100美元面值的應(yīng)計(jì)利息等于

712549

--x——=0.949（美元）

2184

根據(jù)式（5.15）,該國(guó)債的現(xiàn)金價(jià)格為

126.40+0.949=127.349（美元）

第二計(jì)算期貨有效期內(nèi)交割券支付利息的現(xiàn)值。.由于在2007年10.月3日到2007年

12月3日期間，該交割券不會(huì)支付利息，因此1=0。

第三，在12月3口交割之前，USZ7期貨有效期還有61天（0,1671年），運(yùn)用式：3.5）

可以計(jì)算出交割券期貨理論上的現(xiàn)金價(jià)格為

F=127.34xe3-8%x0J67,=l28.160（美元）

第四，反向運(yùn)用式（5.16）.算出該交割券期貨的理論報(bào)價(jià)。2007年12月3日交割時(shí)，

該交割券的應(yīng)計(jì)利息為

7.125110……一

--------X——=2.130（美兀）

2184

則該交割券期貨的理論報(bào)價(jià)為

128.160—2.130=126.030（美元）

最后，可以求出標(biāo)滸券的理論期貨報(bào)價(jià)為

12680=][3.510(美元)

1.1103

從案例5.7中可以看到，在運(yùn)用定價(jià)公式財(cái)，無(wú)論輸入還是輸出:的價(jià)格，

都應(yīng)為現(xiàn)金價(jià)格。期貨定價(jià)公式中得到的期貨價(jià)格是理論上的現(xiàn)金價(jià)格而期貨

交割時(shí)空方根據(jù)市場(chǎng)報(bào)價(jià)計(jì)算的現(xiàn)金收入，則是實(shí)際的現(xiàn)金價(jià)格。

【案例5.71

基于久期的套期保值

⑴案例資料

假設(shè)一個(gè)手中管理著價(jià)值1000萬(wàn)美元、久期為6.8的國(guó)債組合的基金經(jīng)理非常擔(dān)心

利率在接下來(lái)的一個(gè)月內(nèi)波動(dòng)劇烈，決定于2007年1()月3日使用12月到期的長(zhǎng)期國(guó)債

期貨USZ7進(jìn)行利率風(fēng)險(xiǎn)管理。當(dāng)他進(jìn)入布場(chǎng)時(shí)，USZ7報(bào)價(jià)為111.27美元。

⑵案例分析

從案例5.6和案例5.7中我們知道，2007年10月3日，針對(duì)USZ7期貨而言交割最

合算的債券是息票率為7.125%、將于2023年2月15日到期的長(zhǎng)期國(guó)債，其轉(zhuǎn)換因子為

1.1103,現(xiàn)貨報(bào)價(jià)為126.40美元。根據(jù)債券修正久期的計(jì)算公式，該債券的修正久期為

10.18,故此USZ7的久期近似等于10.18—2/12=10.01o

根據(jù)式(5.28)

DXV6.810000000廠…

NH~里H=-----x--------------------=6105

DGXVG10.01111.27x1000

因此，該基金經(jīng)理應(yīng)賣(mài)出61份USZ7進(jìn)行利率風(fēng)險(xiǎn)管理，以實(shí)現(xiàn)久期為零

第/、草

【案例6.11

國(guó)內(nèi)首筆基于SHIBOR的標(biāo)準(zhǔn)利率互換

(1)案例資料

2007年1月22口，花旗銀行宣布與興業(yè)銀行于1月18日完成了中國(guó)國(guó)內(nèi)銀行間第一筆基

于上海銀行間同業(yè)拆放利率(SHIBOR)的標(biāo)準(zhǔn)利率互換。公開(kāi)披露的協(xié)議細(xì)吊如表6.1所示。

期限1年

名義本金未透露

固定利率支付方興業(yè)銀行

固定利率2.98%

浮動(dòng)利率支付方花旗銀行

浮動(dòng)率3個(gè)月SHIBOR

利率互換是一種場(chǎng)外交易的金融產(chǎn)品，具體細(xì)節(jié)由雙方商定，交易雙方也沒(méi)有披露的義務(wù)。

但從已經(jīng)披露的協(xié)議內(nèi)容來(lái)看，此次利率互換的基本設(shè)計(jì)是：從2007年1月18日起的一年內(nèi)，

花旗銀行與興業(yè)銀行在每3個(gè)月計(jì)息期開(kāi)始時(shí)就按照最新3個(gè)月期的SHIBOR確定當(dāng)期的浮動(dòng)

利率，計(jì)息期末雙方根據(jù)名義本金交換利息凈額，基本流程如6.1所示。

年利率298%

興業(yè)銀行花旗銀行

3個(gè)月期SHIBOR

圖6.1利率互換流程

（2）案例分析

按照業(yè)界的慣例，利率互換協(xié)議中通常會(huì)事先確定明確的浮動(dòng)利率確定日和交換日，且固定

利率和浮動(dòng)利率的天數(shù)計(jì)算慣例通常有所不同。由于交易的細(xì)節(jié)不可得，同時(shí)為了集中說(shuō)明利率

互換的利息現(xiàn)金流交換本質(zhì)，這里假設(shè)該協(xié)議的4個(gè)浮動(dòng)利率確定H分別為2007年1月18H、

4月18日、7月18日和10月18日，現(xiàn)金流交換日是浮動(dòng)利率確定日之后的3個(gè)月（0.25年）。

表6.2給出了事后觀察得到4次3個(gè)月SHIBOR和興業(yè)銀行在此次互換中的實(shí)際現(xiàn)金流。

表6.2興業(yè)銀行的現(xiàn)金流量表（每1元本金）

3個(gè)月明

時(shí)點(diǎn)收刎的浮動(dòng)利息支付的固定利息凈現(xiàn)金濾

SHI130R

20。7年1月18日2.8080%———

2警^二0.00702^^=0.00745

2007年4月18H2.9049%-0.00043

44

繆^=0,00?45

2007年？月18U3.1421%007260.00019

44

^^=0.00745

2007年10月18日3.8?57%=0,007860.00041

^—^=0.00745

2008年1月18日一0,009690.00224

44

【案例6.21

貨幣互換

(1)案例資料

雷斯頓科技公司(ResonTechnology)是成立于弗吉尼亞州科技開(kāi)發(fā)區(qū)的一家互聯(lián)網(wǎng)公司，

由于計(jì)劃到歐洲拓展業(yè)務(wù).該公司需要借入1000萬(wàn)歐元，當(dāng)時(shí)匯率是0.9804美元/歐元。雷斯頓

公司因此借入2年期的980,4萬(wàn)美元借款，利率為6.5%,并需要將其轉(zhuǎn)換為歐元。但由于其業(yè)

務(wù)拓展所產(chǎn)生的現(xiàn)金流是歐元現(xiàn)金流，它希望用歐元支付利息，因此雷斯頓公司轉(zhuǎn)向其開(kāi)戶(hù)行的

一家分支機(jī)構(gòu)全球互換公司(GlobalSw叩s,Inc.,GSI)進(jìn)行貨幣互換交易。圖6.2是該

筆貨幣互換的主要流程。

(a)期初

(b)兩年中綠牛年一次

⑹期末

圖6.2貨幣互換流程圖

⑵案例分析

從圖6.2中可以看到，雷斯頓公司通過(guò)貨幣互換將其原先的美元借款轉(zhuǎn)換成了歐元借款。在

美國(guó)市場(chǎng)上,它按照6.5%的利率支付利息；同時(shí)在貨幣互換中，收到6.1%的美元利息，支付4.35%

的歐元利息“如果假設(shè)匯率不變的話，其每年的利息水平大約為4.35%+（6.5%-6.1%）

=4.75%o

【案例6.3】

中國(guó)銀行間市場(chǎng)金融衍生產(chǎn)品交易主協(xié)議

制定與簽署交易主協(xié)議是國(guó)際場(chǎng)外金融衍生品市場(chǎng)口勺慣例，具中最廣為接受的是ISDA

交易主協(xié)議。但I(xiàn)SDA主協(xié)議是以英美法律體系為基礎(chǔ)擬訂的，在中國(guó)法律環(huán)境下無(wú)法執(zhí)

行，難以適用于人民幣的金融衍生產(chǎn)品。我國(guó)自2005年推出債券遠(yuǎn)期交易以來(lái)，場(chǎng)外金融

衍生產(chǎn)品市場(chǎng)發(fā)展迅速，逐步推出債券遠(yuǎn)期、人民幣利率互換、遠(yuǎn)期利率協(xié)議、外匯遠(yuǎn)期、

外匯掉期、外匯期杈等金融衍生產(chǎn)品，我國(guó)金融衍生產(chǎn)品市場(chǎng)呈現(xiàn)出穩(wěn)步發(fā)展的局面。但我

國(guó)一直采用“一個(gè)產(chǎn)品一個(gè)主協(xié)議”的做法，即對(duì)每種產(chǎn)品都制定一個(gè)主協(xié)議。這大大增加

了金融衍生品組合交易中協(xié)議使用的復(fù)雜性，難以實(shí)現(xiàn)凈額結(jié)算，在很大程度上降低了市場(chǎng)

效率，也具有較高的信用風(fēng)險(xiǎn)。

2007年，經(jīng)中國(guó)人民銀行授權(quán)，中國(guó)銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)發(fā)布了適用范圍包括但不

限于利率衍生產(chǎn)品交易、債券衍生產(chǎn)品交易、匯率衍生產(chǎn)品交易和信用衍生產(chǎn)品交易的《中

國(guó)銀行間市場(chǎng)金融衍生產(chǎn)品交易主協(xié)議（2007年版）》（簡(jiǎn)稱(chēng)《NAFMI1主協(xié)議》）同年，

外管局為了配合外匯管理體制的改革組織中國(guó)外匯交易中心發(fā)布了適用范圍為通過(guò)外匯交

易中心系統(tǒng)進(jìn)行的人民幣外匯衍生產(chǎn)品交易的《全國(guó)銀行間外匯市場(chǎng)人民幣外匯衍生產(chǎn)品

主協(xié)議》（簡(jiǎn)稱(chēng)《CFETS主協(xié)議》）。兩個(gè)主協(xié)議的發(fā)布和應(yīng)用，結(jié)束了我國(guó)場(chǎng)外金融衍生產(chǎn)

品市場(chǎng)“一個(gè)產(chǎn)品一個(gè)主協(xié)議”的狀況，在一定程度上滿(mǎn)足了市場(chǎng)參與者對(duì)統(tǒng)一-的主協(xié)議