食品飲料行業(yè)深度報告-復(fù)盤系列之十一-消費(fèi)的韌性-解碼2018年食品飲料行業(yè)表現(xiàn)

行業(yè)報告行業(yè)報告復(fù)盤系列之十一強(qiáng)于大市（維持）行情走勢圖強(qiáng)于大市（維持）行情走勢圖行業(yè)深度報告和《政府工作報告》都把大力提振消費(fèi)、全方位擴(kuò)大需求作重點(diǎn)任務(wù)之首。我們認(rèn)為，隨著促進(jìn)消費(fèi)相關(guān)政策持續(xù)收入和信心逐步恢復(fù)，食品飲料行業(yè)作為促行業(yè)深度報告證券分析師張晉溢投資咨詢資格編號S1060521030001ZHANGJINYI112@王萌投資咨詢資格編號S1060522030001WANGMENG917@證券分析師張晉溢投資咨詢資格編號S1060521030001ZHANGJINYI112@王萌投資咨詢資格編號S1060522030001WANGMENG917@王星云投資咨詢資格編號S1060523100001wangxingyun937@經(jīng)歷了一輪由旺轉(zhuǎn)衰再轉(zhuǎn)旺的小周期，最終白酒行業(yè)憑借王星云投資咨詢資格編號S1060523100001wangxingyun937@證券研究報告帶來紅利的零食和飲料板塊。個股推薦三只松鼠、東鵬飲料筑底出清，聚焦良性發(fā)展的白酒板塊。一是需求堅挺的高端州茅臺、五糧液、瀘州老窖；二是全國化持續(xù)推進(jìn)的次高端品?？春萌珖匀槠蟮墓乐敌迯?fù)，及區(qū)域乳企的盈利能力提鏈的修復(fù)，關(guān)注預(yù)制食品、調(diào)味品。預(yù)制食品推薦安井食品、千味央廚；證券研究報告請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經(jīng)由未經(jīng)許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內(nèi)容。平安證券食品飲料·行業(yè)深度報告請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經(jīng)由未經(jīng)許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內(nèi)容。2/23n風(fēng)險提示1）宏觀經(jīng)濟(jì)波動風(fēng)險：宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境直接影響居民收入水平費(fèi)需求2）食品安全問題：食品安全關(guān)乎消費(fèi)者人身安全，是行業(yè)發(fā)展的紅線，一旦出現(xiàn)食品安全問題，對產(chǎn)生巨大的負(fù)面影響，行業(yè)恢復(fù)或?qū)⑿枰^長時間3）原材料波動影響：食品行業(yè)能通過提價一定程度上緩解原材料上漲的影響，但原材料上漲過大將影響行業(yè)毛利率情況4）行業(yè)競爭加劇風(fēng)險：競爭格局惡化會一定程度上影響食品飲料行業(yè)的價體系，對行業(yè)造成不良影響。平安證券食品飲料·行業(yè)深度報告請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經(jīng)由未經(jīng)許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內(nèi)容。3/23正文目錄 6 72.12018年：經(jīng)銷商層面承接需求減緩，估值先行 2.22019年：延續(xù)消費(fèi)升級主線，白酒呈現(xiàn)超額阿爾法 143.1大眾品具有剛需屬性，跑贏大盤 3.2成本變化：2018年短期有所波動，年末價格影響減弱 3.3業(yè)績表現(xiàn)：主要企業(yè)業(yè)績穩(wěn)健，盈利能力改善 3.4股價表現(xiàn)：基本面支撐，跑贏大盤 20 22平安證券食品飲料·行業(yè)深度報告請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經(jīng)由未經(jīng)許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內(nèi)容。4/23圖表目錄圖表12016-2018年我國CPI與PPI（單位：%） 圖表22018年食品飲料板塊分季度漲幅較大個股（單位：%） 圖表32017-2018年我國M2同比增速 圖表42017-2018年社會消費(fèi)品零售總額同比增速 圖表52017-2018年飛天茅臺出廠價、一批價及渠道利潤（元） 圖表62017-2018年五糧液出廠價、一批價及渠道利潤（元） 圖表72018年白酒指數(shù)（884705.WI，等權(quán)重）與上證指數(shù)（000001.SH）漲跌幅情況 圖表82018年各價格帶白酒股價表現(xiàn) 圖表92018年順鑫農(nóng)業(yè)等地產(chǎn)酒及白酒指數(shù)漲跌幅 圖表102015-2019年各線白酒收入總額及增速（億元） 圖表112015-2019年各線白酒歸母凈利潤總額及增速（億元） 圖表122018年白酒指數(shù)與上證指數(shù)月度漲跌幅情況（%） 圖表132018年Q1-Q4白酒歸母凈利潤總額及增速（億元） 圖表142018年白酒指數(shù)PE（TTM）及平均估值情況 圖表152018年各線白酒PE（TTM）走勢 圖表162017-2019年新增人民幣貸款情況（萬億） 圖表172017-2019年M2同比增速 圖表182018-2019年飛天茅臺出廠價、一批價及渠道利潤（元） 圖表192018-2019年五糧液出廠價、一批價及渠道利潤（元） 圖表202019年白酒指數(shù)（884705.WI）與上證指數(shù)（000001.SH）漲跌幅情況 圖表212019年白酒各價格帶漲跌幅情況 圖表222015-2019年各線白酒收入總額及增速（億元） 圖表232015-2019年各線白酒歸母凈利潤總額及增速（億元） 圖表242019年白酒指數(shù)與上證指數(shù)月度漲跌幅情況（%） 圖表252019年Q1-Q4白酒歸母凈利潤總額及增速（億元） 圖表262019年白酒指數(shù)PE（TTM）及平均估值情況 圖表272019年各線白酒PE（TTM）走勢 圖表282018年食品飲料各子板塊區(qū)間漲跌幅（單位：%） 圖表29歷年調(diào)味品零售價格指數(shù)和CPI指數(shù)（單位：%） 圖表30海天味業(yè)原材料占比情況（單位：%） 圖表312018年我國大豆、豆粕和白砂糖現(xiàn)貨價格（元/噸） 圖表322018年我國PET價格走勢（元/噸） 圖表332018年中國:市場價:浮法平板玻璃（元/噸） 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經(jīng)由未經(jīng)許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內(nèi)容。5/23圖表342018年中國:出廠平均價:瓦楞紙價格（元/噸） 圖表352015至2019年調(diào)味品行業(yè)主要公司營業(yè)收入、歸母凈利潤及增速 圖表362015至2018年調(diào)味品行業(yè)主要公司毛利率變化情況 圖表372015至2018年調(diào)味品行業(yè)主要公司凈利率變化情況 圖表382018年調(diào)味品主要企業(yè)股價表現(xiàn)情況 圖表39重點(diǎn)公司盈利預(yù)測 平安證券食品飲料·行業(yè)深度報告請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經(jīng)由未經(jīng)許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內(nèi)容。6/23一、2018年食品飲料板塊配置價值凸顯是自2000-2018年以來最低經(jīng)濟(jì)增速。圖表12016-2018年我國CPI與PPI（單位：%）2018年食品飲料板塊作為內(nèi)需板塊，跑贏大盤，尤其是業(yè)績有支撐的個股如順鑫農(nóng)業(yè)、重慶啤酒、安井食品等，更是大幅年食品飲料板塊的表現(xiàn)，對當(dāng)下行業(yè)投資機(jī)會的判斷提供一定借鑒意義。圖表22018年食品飲料板塊分季度漲幅較大個股（單位：%）證券代碼公司名稱2018Q2漲跌幅2018Q2-Q3漲跌幅2018Q2-Q4漲跌幅000300.sh000860.SZ順鑫農(nóng)業(yè)85.1857.48000596.SZ古井貢酒53.0243.45603369.SH今世緣47.0928.85603589.SH42.4120.86002507.SZ涪陵榨菜33.7935.72600132.SH重慶啤酒32.1639.4246.67603288.SH海天味業(yè)31.5141.4422.86603345.SH安井食品31.0049.0437.74600779.SH水井坊29.59002847.SZ鹽津鋪?zhàn)?6.54603043.SH廣州酒家26.2837.4350.19603198.SH迎駕貢酒24.978.78平安證券食品飲料·行業(yè)深度報告請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經(jīng)由未經(jīng)許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內(nèi)容。7/23002304.SZ洋河股份24.0820.68603156.SH養(yǎng)元飲品24.036.33603517.SH絕味食品23.9622.36603027.SH千禾味業(yè)23.51000848.SZ承德露露22.862.56000799.SZ酒鬼酒20.85600197.SH伊力特20.27二、白酒：2018年基本面短暫承壓，政策刺激下快速重啟上行周期2.12018年：經(jīng)銷商層面承接需求減緩，估值先行2.1.1基本面：白酒需求承壓，茅五批價上漲勢頭停滯年，城鎮(zhèn)居民可支配收入為39251元，同比增長7.8%，較上年同圖表32017-2018年我國M2同比增速圖表32017-2018年我國M2同比增速9%8%7%社會消費(fèi)品零售總額:當(dāng)月同比餐飲收入:當(dāng)月同比11.0%10.5%10.0%9.5%9.0%8.5%8.0%7.5%7.0%17/0117/0317/0517/0717/0917/1118/0118/0318/0518/0718/0918/1117/0217/0417/0617/0817/1017/1218/0218/0418/0618/0818/1018/12M2:同比17/0117/0317/0517/0717/0917/1118/0118/0318/0518/0718/0918/1117/0217/0417/0617/0817/1017/1218/0218/0418/0618/0818/1018/12元，較2017年底僅提升100元，批價年度上漲幅度明顯放緩；五糧液年底批價降至810元，較上年同期下降20元。平安證券食品飲料·行業(yè)深度報告請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經(jīng)由未經(jīng)許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內(nèi)容。8/2317/0117/0317/0517/0717/0917/1118/0118/0318/0518/0718/0918/11圖表52017-2018年飛天茅臺出廠價、一批價及渠道利潤（元）17/0117/0317/0517/0717/0917/1118/0118/0318/0518/0718/0918/11圖表52017-2018年飛天茅臺出廠價、一批價及渠道利潤（元）1,9001,7001,5001,3001,100900700500渠道利潤（右軸）茅臺批價出廠價900800700600500400300200圖表62017-2018年五糧液出廠價、一批價及渠道利潤（元）84082080078076074072070017/0117/0317/0517/0717/0917/1118/0118/0318/0518/0718/0918/11渠道利潤（右軸）五糧液一批價10017/0117/0317/0517/0717/0917/1118/0118/0318/0518/0718/0918/11806040302002.1.2股價：年中與大盤出現(xiàn)分化，地產(chǎn)酒跑出超額收益酒企業(yè)淡季陸續(xù)提價，提振市場信心。2018年年中，白酒企業(yè)陸續(xù)出現(xiàn)庫存增加、批價下降導(dǎo)致部分經(jīng)銷商出現(xiàn)拋貨現(xiàn)象，進(jìn)一步刺激白企業(yè)三季報不達(dá)預(yù)期導(dǎo)致股價大幅下挫后，11月股價見底。 上證指數(shù)白酒指數(shù)30%20%0%-10%-20%-30%-40%白酒經(jīng)歷三次比較明顯的回調(diào)。1月中下旬，主請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經(jīng)由未經(jīng)許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內(nèi)容。9/23圖表82018年各價格帶白酒股價表現(xiàn)2018年二季度地產(chǎn)酒明顯跑贏白酒指數(shù)。白酒行業(yè)歷次股價上漲都存在一定的規(guī)律股價一般會呈現(xiàn)高端-次高端-地產(chǎn)酒各價格帶依次上漲的規(guī)律。高端白酒和次高端白酒在2016-2017年相繼上漲后，2018圖表92018年順鑫農(nóng)業(yè)等地產(chǎn)酒及白酒指數(shù)漲跌幅洋河股份古井貢酒今世緣口子窖順鑫農(nóng)業(yè)白酒指數(shù)80%60%40%20%0%-20%-40%2.1.3業(yè)績：安全墊較厚，全年白酒收入和利潤增速仍保持較快增長白酒經(jīng)銷商庫存的蓄水池功能較為明顯，在需求承壓下一定程度緩解了公司報表壓力，20平安證券食品飲料·行業(yè)深度報告請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經(jīng)由未經(jīng)許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內(nèi)容。10/23圖表112015-2019年各線白酒歸母凈利潤總額及增速（億元）8006004002000一線歸母凈利潤二線歸母凈利潤60%40%20%0%三線歸母凈利潤一線增速（右軸）圖表112015-2019年各線白酒歸母凈利潤總額及增速（億元）8006004002000一線歸母凈利潤二線歸母凈利潤60%40%20%0%三線歸母凈利潤一線增速（右軸）二線增速（右軸）三線增速（右軸）20152016201720182019圖表102015-2019年各線白酒收入總額及增速（億元）二線總收入一線增速（右軸）三線增速（右軸）一線總收入三線總收入二線總收入一線增速（右軸）三線增速（右軸）2000200040%30%20%0%500020152016201720182019一線白酒歸母利潤三線白酒歸母利潤二線增速（右軸）200080%圖表132018年Q1-Q4白酒歸母凈利潤總額及增速（億元）二線白酒歸母利潤一線增速（右軸）三線增速（右軸）60%40%20%0%2018Q12018Q22018Q32018Q42018年季度間業(yè)績波動與股價基本同頻。從各季度的股價表一線白酒歸母利潤三線白酒歸母利潤二線增速（右軸）200080%圖表132018年Q1-Q4白酒歸母凈利潤總額及增速（億元）二線白酒歸母利潤一線增速（右軸）三線增速（右軸）60%40%20%0%2018Q12018Q22018Q32018Q4圖表122018年白酒指數(shù)與上證指數(shù)月度漲跌幅情況2.1.4估值：高位回調(diào)，年底指數(shù)僅20倍倍，全年估值呈現(xiàn)振蕩向下，年底估值跌至1955倍，1月中旬一度攀升至61倍，之后估值一直回落，年底二線白酒估值跌至21倍；三季度估值持續(xù)消化，年中隨著股價反彈估值回升至年初水平，但隨后也出現(xiàn)回調(diào)，年末估值為20倍。平安證券食品飲料·行業(yè)深度報告請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經(jīng)由未經(jīng)許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內(nèi)容。11/2301/0201/1601/3002/1302/2703/1303/2704/1001/0201/1601/3002/1302/2703/1303/2704/1004/2405/0805/2206/0506/1907/0307/1707/3108/1408/2809/1109/2510/0910/2311/0611/2012/0412/186560454035302520一線白酒二線白酒三線白酒2.22019年：延續(xù)消費(fèi)升級主線，白酒呈現(xiàn)超額阿爾法2.2.1基本面：政策轉(zhuǎn)向帶動需求回暖，白酒批價上行2月3月4月5月6月7月8月9月圖表162017-2019年新增人民幣貸款情況（萬億）35,00030,00025,00020,00015,00010,0005,00002017201820192月3月4月5月6月7月8月9月圖表162017-2019年新增人民幣貸款情況（萬億）35,00030,00025,00020,00015,00010,0005,0000201720182019圖表172017-2019年M2同比增速11.0%10.0%9.0%8.0%7.0%6.0%201720182019原有第七代產(chǎn)品全部停貨，在產(chǎn)品更新?lián)Q代下五糧液批價快速提升，從2019年1月的810元提升至2019年9月的970元，經(jīng)銷利潤也是近五年的新高。飛天茅臺的一批價從2019年1月的1800元攀升至2019年8月2550元。平安證券食品飲料·行業(yè)深度報告請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經(jīng)由未經(jīng)許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內(nèi)容。12/23圖表19圖表192018-2019年五糧液出廠價、一批價及渠道利潤（元）1,000950900850800750700渠道利潤（右軸）五糧液一批價604020018/0118/0318/0518/0718/0918/1119/0119/0319/0519/0719/0919/11圖表182018-2019年飛天茅臺出廠價、一批價及渠道利潤（元）3,0002,5002,0001,5001,000500渠道利潤（右軸）茅臺批價1,8001,6001,4001,2001,00080060040020018/0118/0318/0518/0718/0918/1119/0119/0319/0519/0719/0919/112.2.2股價：全年大幅跑贏大盤，高端酒表現(xiàn)強(qiáng)勁酒行業(yè)景氣度提振，五糧液等產(chǎn)品更新?lián)Q代后價格持續(xù)攀升，1月起超跌后的白酒板塊出現(xiàn)快白酒指數(shù)上漲82.5%，跑贏上證指數(shù)60.2pct。80%60%40%20%0%-20% 上證指數(shù)白酒指數(shù)44.2%、43.4%。二季度，隨著糖酒會的召開，渠道、廠家反映信心較足，疊加春節(jié)銷售情況好于悲觀預(yù)修復(fù)估值。糖酒會上，五糧液推出第八代五糧液且全年提出高目標(biāo)以提振市場，高端白酒開啟了全年領(lǐng)漲行情。三季報后，調(diào)整為主，但隨著消費(fèi)稅征求意見稿靴子落地，稅負(fù)不變，短期擔(dān)憂解除，年底白酒股價回升。請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經(jīng)由未經(jīng)許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內(nèi)容。13/23圖表212019年白酒各價格帶漲跌幅情況2.2.3業(yè)績：著力去庫存，全年收入與利潤增速放緩圖表232015-2019年各線白酒歸母凈利潤總額及增速（億元）8006004002000一線歸母凈利潤二線歸母凈利潤60%40%20%0%三線歸母凈利潤一線增速（右軸）二線增速（右軸）三線增速（右軸）201520162017201820192019年去庫存，全年白酒收入和利潤增速放緩。2018年經(jīng)銷商及渠道庫存圖表232015-2019年各線白酒歸母凈利潤總額及增速（億元）8006004002000一線歸母凈利潤二線歸母凈利潤60%40%20%0%三線歸母凈利潤一線增速（右軸）二線增速（右軸）三線增速（右軸）20152016201720182019圖表222015-2019年各線白酒收入總額及增速（億元）20005000二線總收入一線增速（右軸）三線增速（右軸）一線總收入二線總收入一線增速（右軸）三線增速（右軸）二線增速（右軸）40%30%20%0%20152016201720182019業(yè)績季度間表現(xiàn)來看，與股價基本同頻，Q1各價格帶白酒收入和利潤增速均實(shí)現(xiàn)了較快增長，但Q2-Q4增速有所放緩。平安證券食品飲料·行業(yè)深度報告請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經(jīng)由未經(jīng)許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內(nèi)容。14/23圖表24圖表242019年白酒指數(shù)與上證指數(shù)月度漲跌幅情況圖表252019年Q1-Q4白酒歸母凈利潤總額及增速（億元）250200500一線白酒歸母利潤二線白酒歸母利潤40%20%0%-20%-40%三線白酒歸母利潤一線增速（右軸）二線增速（右軸）三線增速（右軸）2019Q12019Q22019Q32019Q42.2.4估值：行情反應(yīng)較快，1Q估值快速提升402520一線白酒二線白酒三線白酒01/0202/0203/0204/0205/0206/0207/0208/0209/0210/0211/0212/02402520一線白酒二線白酒三線白酒01/0202/0203/0204/0205/0206/0207/0208/0209/0210/0211/0212/02三、大眾品：剛需屬性，超額收益明顯3.1大眾品具有剛需屬性，跑贏大盤大眾品表現(xiàn)優(yōu)于白酒，調(diào)味品表現(xiàn)最佳。2018年食品飲料板塊下跌20.37%，跑贏滬深300指數(shù)4.9優(yōu)于白酒，尤其是調(diào)味品由于其剛需屬性和業(yè)績支撐，全年實(shí)現(xiàn)漲幅2.23%，跑贏滬深300指數(shù)27.53pct。下文將以調(diào)味品為代表，從成本變化、業(yè)績、股價三方面來復(fù)盤2018年的變化。平安證券食品飲料·行業(yè)深度報告請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經(jīng)由未經(jīng)許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內(nèi)容。15/23圖表282018年食品飲料各子板塊區(qū)間漲跌幅（單位：%）和產(chǎn)品力且消費(fèi)者粘性較強(qiáng)，一般行業(yè)頭部企業(yè)會CPI指數(shù)，說明調(diào)味品具備良好的抗通脹屬性，并能夠在宏觀環(huán)境變化時展現(xiàn)出韌性。圖表29歷年調(diào)味品零售價格指數(shù)和CPI指數(shù)（單位：%）調(diào)味品類城市商品零售價格指數(shù)(上年=100)商品零售價格指數(shù)(上年=100)居民消費(fèi)價格指數(shù)(上年=100)3.2成本變化：2018年短期有所波動，年末價格影響減弱格上漲會通過提價的方式傳導(dǎo)至下游經(jīng)銷商及消費(fèi)者。請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經(jīng)由未經(jīng)許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內(nèi)容。16/23圖表30海天味業(yè)原材料占比情況（單位：%）大豆塑料瓶紙箱玻璃瓶其他年大豆和豆粕區(qū)間價格相對平穩(wěn)，白砂糖受自身周期影響從上一輪高點(diǎn)中開始下行。以大豆為例，2018年國內(nèi)大豆現(xiàn)貨價格波動率在±5%以內(nèi)，顯著低于國際市場±18%。主要是由于進(jìn)口來源國結(jié)構(gòu)優(yōu)化，據(jù)中國海關(guān)數(shù)據(jù)，2018年山東口岸自巴西進(jìn)口大豆占比70.1%，提高17.3pct；自美國進(jìn)口大豆占比25.4%，降低12.5pct推升大豆、玉米等原材料價格，但進(jìn)口源多元化能夠有效平滑成本波動，對企業(yè)成本端影響有限。圖表312018年我國大豆、豆粕和白砂糖現(xiàn)貨價格（元/噸）最后回落至年末的7700元/噸，年初至年末漲跌幅為-1.53%。我們判斷今年P(guān)ET價格短期或有一定波動能夠保持平穩(wěn)。請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經(jīng)由未經(jīng)許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內(nèi)容。17/23圖表322018年我國PET價格走勢（元/噸）圖表342018年中國:出廠平均價:瓦楞紙價格（元/噸）浮法玻璃下行，瓦楞紙先漲后跌。浮法玻璃在2018年呈現(xiàn)下行趨勢，價格由2018年初的1760.80元/噸下行至年末的1593.90元/噸，全年跌幅9.48%。瓦楞紙在201圖表342018年中國:出廠平均價:瓦楞紙價格（元/噸）圖表332018年中國:市場價:浮法平板玻璃（元/噸）3.3業(yè)績表現(xiàn)：主要企業(yè)業(yè)績穩(wěn)健，盈利能力改善圖表352015至2019年調(diào)味品行業(yè)主要公司營業(yè)收入、歸母凈利潤及增速公司指標(biāo)2015A2016A2017A2018A2019ACS（中信）調(diào)味品營業(yè)收入（億元）228.81252.57287.55326.39372.45歸母凈利潤（億元）44.3649.78平安證券食品飲料·行業(yè)深度報告請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經(jīng)由未經(jīng)許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內(nèi)容。18/2323.23中炬高新營業(yè)收入（億元）27.5941.6646.754.42歸母凈利潤（億元）2.474.53-13.7846.5525.08千禾味業(yè)營業(yè)收入（億元）-4.1823.6223.0027.19歸母凈利潤（億元）2.4025.6043.93-17.40海天味業(yè)營業(yè)收入（億元）歸母凈利潤（億元）25.1028.4343.6520.0624.2123.6022.64涪陵榨菜營業(yè)收入（億元）2.6720.4325.92歸母凈利潤（億元）2.574.14-8.55受益于提價，行業(yè)的盈利能力改善，且具有持續(xù)性。毛利率方面，2016年的原材料漲價潮，導(dǎo)致2017Q1調(diào)味品板塊毛利率較2016Q1下降0.59pct，個股毛利率降幅則更大。2017Q1企業(yè)主動提價后盈利能力得到改善，對沖成本上漲壓力，2017Q4行業(yè)整體盈利復(fù)蘇，調(diào)味品板塊毛利率同比上漲2.19pct。并且提價帶來的利潤率提升具有持續(xù)性，20味業(yè)凈利率同比提升高達(dá)29.99pct，這主要是受非經(jīng)常性損益（轉(zhuǎn)讓子公司100%股權(quán)獲轉(zhuǎn)讓收益6910萬元）的影響，扣非后凈利率同比提升0.78pct。凈利率反應(yīng)相對滯后于毛利率主要是由于企業(yè)產(chǎn)品提價往往伴隨銷售費(fèi)用投放，待價格順利過渡后才能傳導(dǎo)至凈利率端。圖表362015至2018年調(diào)味品行業(yè)主要公司毛利率變化情況CS（中信）調(diào)味品——中炬高新——千禾味業(yè)——海天味業(yè)涪陵榨菜60%55%50%45%40%35%30%平安證券食品飲料·行業(yè)深度報告請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經(jīng)由未經(jīng)許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內(nèi)容。19/23圖表372015至2018年調(diào)味品行業(yè)主要公司凈利率變化情況CS（中信）調(diào)味品中炬高新——千禾味業(yè)——海天味業(yè)涪陵榨菜45%40%35%30%25%20%15%10%3.4股價表現(xiàn)：基本面支撐，跑贏大盤28.41pct。而行業(yè)頭部個股表現(xiàn)更優(yōu)，海天味業(yè)/涪陵榨菜/中炬高新2018年全年分別實(shí)現(xiàn)漲幅31.31%/29.51%/19.15%。圖表382018年調(diào)味品主要企業(yè)股價表現(xiàn)情況平安證券食品飲料·行業(yè)深度報告請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經(jīng)由未經(jīng)許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內(nèi)容。20/23四、投資建議消費(fèi)韌性十足，食品飲料板塊配置價值凸顯。食品飲料板塊作為內(nèi)需板塊，2018年行業(yè)指數(shù)跑贏大盤，尤其是業(yè)績有支撐 把大力提振消費(fèi)、全方位擴(kuò)大需求列為今年收入和信心逐步恢復(fù)，食品飲料行業(yè)作為促內(nèi)需的排頭兵之一，有望實(shí)現(xiàn)業(yè)績的穩(wěn)健增長，維持食品飲料行業(yè)“強(qiáng)于大市”投資主線：1)行業(yè)高景氣，新渠道新品類持續(xù)帶來紅利：零食和飲料零食：渠道紅利β仍在，新品紅利持續(xù)釋放。零食行業(yè)能同時滿足情緒價值消費(fèi)和消費(fèi)者對于性價比的追求，成為當(dāng)前食品飲料板塊中增長動能最強(qiáng)的子行業(yè)。渠道端，業(yè)渠道新格局，持續(xù)帶來渠道紅利。產(chǎn)品端，制造型企業(yè)不斷拓展邊際推出新品類，搶占消費(fèi)者心智，成為行業(yè)接續(xù)動能。推薦三只松鼠，建議關(guān)注鹽津鋪?zhàn)?。是頭部企業(yè)基本面表現(xiàn)穩(wěn)健，能夠憑借優(yōu)勢大單品和全渠道精耕推動市占率不斷提升，推薦東鵬飲料。2)成本彈性正在釋放，仍有估值修復(fù)空間：啤酒盈利能力有望持續(xù)改善，2025年為啤酒成本紅利有消費(fèi)疲軟的擾動，但長期啤酒高端化趨勢仍將延續(xù)，看好板塊性機(jī)會，推薦燕京啤酒、重慶啤酒，建議關(guān)注青島啤酒。3)業(yè)績筑底庫存出清，聚焦良性發(fā)展：白酒的次高端白酒，推薦山西汾酒；三是主力產(chǎn)品位于擴(kuò)容價格帶的地產(chǎn)酒，推薦迎駕貢酒、今世緣、老白干酒、古井貢酒。4)供需關(guān)系改善，原奶周期有望迎來拐點(diǎn)：乳制品有望持續(xù)拉動乳制品消費(fèi)，期待后續(xù)需求端邊5)關(guān)注順周期品種，看好餐飲產(chǎn)業(yè)鏈的修復(fù)：預(yù)制食品、調(diào)味品鎖化率的提升。此時具有規(guī)模優(yōu)勢的龍頭企業(yè)有望快速搶占市場份額，通過產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化和精細(xì)化費(fèi)用管理改善盈利能力。C端雖受輿論風(fēng)波及商超渠道影響有所拖累，但在政策支持保駕護(hù)航下，行業(yè)發(fā)展趨于規(guī)范化。食品，建議關(guān)注千禾味業(yè)。平安證券食品飲料·行業(yè)深度報告請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經(jīng)由未經(jīng)許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內(nèi)容。21/23圖表39重點(diǎn)公司盈利預(yù)測股票代碼股票名稱股價(元)評級2025/4/242024E2025E2026E2024E2025E2026E600519.SH貴州茅臺68.6482.3022.620.6推薦000858.SZ五糧液8.428.969.46推薦600809.SH213.7020.9推薦000568.SZ瀘州老窖9.75推薦002304.SZ洋河股份5.445.555.83推薦000596.SZ古井貢酒推薦603369.SH今世緣48.772.923.273.60推薦603198.SH迎駕貢酒49.043.363.974.65推薦600702.SH舍得酒業(yè)56.672.132.3754.626.723.9推薦603919.SH金徽酒0.760.810.8825.023.721.8推薦600559.SH老白干酒0.95推薦600197.SH伊力特0.750.840.93推薦600132.SH重慶啤酒56.462.302.562.6024.522.121.7推薦000729.SZ燕京啤酒0.370.520.6333.724.420.1推薦603345.SH安井食品5.115.656.16推薦001215.SZ千味央廚27.1320.9推薦603288.SH海天味業(yè)42.5537.333.830.6推薦600887.SH伊利股份29.14推薦605499.SH東鵬飲料281.986.408.4444.133.426.5推薦300783.SZ三只松鼠29.3028.