《基于EVA的科大訊飛企業(yè)價(jià)值評(píng)估的計(jì)算過(guò)程及結(jié)果探析案例報(bào)告》10000字（論文）

基于EVA的科大訊飛企業(yè)價(jià)值評(píng)估的計(jì)算過(guò)程及結(jié)果分析案例報(bào)告

目錄

TOC\o"1-2"\h\u

6600

基于EVA的科大訊飛企業(yè)價(jià)值評(píng)估

1

9101

1.1企業(yè)特征與科大訊飛EVA估值模型的建立

1

4289

1.1.1企業(yè)特征

1

6029

1.1.2EVA的計(jì)算與調(diào)整

3

3618

1.1.3EVA估值模型的確定

5

26345

1.2EVA的計(jì)算與分析

5

20146

1.2.1稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)的計(jì)算

5

2541

1.2.2資本總額

6

26023

1.2.3加權(quán)平均資本成本

7

15019

1.2.4計(jì)算EVA值及分析

10

4532

1.3基于EVA的科大訊飛企業(yè)價(jià)值預(yù)測(cè)

10

7755

1.3.1高速增長(zhǎng)期預(yù)測(cè)

10

18332

1.3.2穩(wěn)定增長(zhǎng)期預(yù)測(cè)

11

4568

1.3.3科大訊飛高速增長(zhǎng)期預(yù)測(cè)

11

1610

1.3.4科大訊飛穩(wěn)定增長(zhǎng)期預(yù)測(cè)

15

32367

1.3.5預(yù)測(cè)期EVA

17

26816

1.3.6基于EVA模型的科大訊飛企業(yè)價(jià)值

18

30720

1.4敏感性分析

19

19543

1.4.1折現(xiàn)率敏感性分析

19

17153

1.4.2永續(xù)增長(zhǎng)型敏感性分析

19

1.1企業(yè)特征與科大訊飛EVA估值模型的建立

1.1.1企業(yè)特征

（1）研發(fā)投入高

從技術(shù)研發(fā)到科研，再到將技術(shù)成果商品化應(yīng)用到市場(chǎng)，往往都是一個(gè)漫長(zhǎng)的過(guò)程，而且還需要大量的資金。若有一款替代科大訊飛的主打產(chǎn)品進(jìn)入市場(chǎng)，而科大訊飛沒(méi)有馬上做出反應(yīng)，那公司將會(huì)受到致命的打擊，因此，必須確保其核心競(jìng)爭(zhēng)力。2019-2023年，科大訊飛的研發(fā)支出呈逐年增長(zhǎng)趨勢(shì)，2019年達(dá)到了10個(gè)億，2022年增長(zhǎng)到了19億，其中研發(fā)投入占當(dāng)期營(yíng)收比重為18.55%，也能看出這家企業(yè)在技術(shù)創(chuàng)新上的高投入。另外，要保持高科技企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，必須要有充足的人才儲(chǔ)備。按照慣例，科技企業(yè)的研發(fā)人員比例要超過(guò)10%，根據(jù)科大訊飛的年報(bào)，在2023年的時(shí)候，研發(fā)人員就占到了58.70%，由此可見(jiàn)，公司對(duì)人才的需求有多大?？拼笥嶏w非常注重科技的發(fā)展，公司在研發(fā)方面的投資占很大比例。

（2）高風(fēng)險(xiǎn)性

作為一家高科技公司，科大訊飛的發(fā)展取決于它的研發(fā)能力和創(chuàng)新能力，與其他行業(yè)公司相比，面對(duì)的風(fēng)險(xiǎn)更高。企業(yè)在產(chǎn)品開(kāi)發(fā)上的投資比較大，而高科技產(chǎn)品的開(kāi)發(fā)周期也比較長(zhǎng)，所以在短期內(nèi)不能為公司帶來(lái)效益。而將產(chǎn)品市場(chǎng)化，則更加耗費(fèi)時(shí)間，耗費(fèi)的時(shí)間增加，成本也會(huì)隨之增加，公司所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)也會(huì)更高。此外，科大訊飛雖然獲得了相當(dāng)多的專利授權(quán)，但是一些關(guān)鍵技術(shù)還被其他國(guó)家的公司所壟斷，所以科大訊飛面臨著高價(jià)供應(yīng)等問(wèn)題。

（3）債務(wù)資本占比高

由于科大訊飛的研發(fā)投入巨大，研發(fā)周期長(zhǎng)，因此，作為一家高科技公司，要在生產(chǎn)線上投入大量的資金，龐大的融資使得公司的運(yùn)營(yíng)成本非常高。2019-2023年，公司的股本資本遠(yuǎn)高于債務(wù)資本比例，科大訊飛在很大程度上依靠股權(quán)融資，這表明公司具有良好的長(zhǎng)期償債能力和相對(duì)穩(wěn)定的抵御風(fēng)險(xiǎn)能力。

（4）無(wú)形資產(chǎn)占比高

高科技公司中的無(wú)形資產(chǎn)與其他行業(yè)相比占有較高的比重。經(jīng)過(guò)前期的技術(shù)積累，科大訊飛已經(jīng)獲得了大量的專利授權(quán)，目前可用的專利數(shù)量已達(dá)1000多項(xiàng)，掌握了大量的關(guān)鍵技術(shù)，可以隨時(shí)進(jìn)行更新，在軟實(shí)力上具備很強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)力。無(wú)形資產(chǎn)是企業(yè)知識(shí)創(chuàng)新、技術(shù)革新的產(chǎn)物，其無(wú)形資產(chǎn)可以增強(qiáng)公司在市場(chǎng)上的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，使公司在今后的發(fā)展中不斷地為公司創(chuàng)造價(jià)值，從而為公司帶來(lái)更大的價(jià)值。

（5）行業(yè)門檻高

在人工智能領(lǐng)域，科大訊飛的門檻相對(duì)較高。因?yàn)榭拼笥嶏w的產(chǎn)業(yè)主要是依靠科研人才，同時(shí)也是高投入、高技術(shù)、高人力資源的產(chǎn)業(yè)，而想要進(jìn)入這個(gè)產(chǎn)業(yè)，前期要投入大量的技術(shù)和資本，導(dǎo)致初期進(jìn)入的公司，在規(guī)模和技術(shù)方面占據(jù)了極大的優(yōu)勢(shì)，落后的公司很難與其競(jìng)爭(zhēng)，因此，科大訊飛的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手也就相對(duì)較少。

（6）受政策影響較大

近幾年，中國(guó)政府出臺(tái)了投資、扶持、產(chǎn)業(yè)計(jì)劃等政策，為人工智能產(chǎn)業(yè)的發(fā)展提供了稅收優(yōu)惠，因此，人工智能產(chǎn)業(yè)的發(fā)展受到了宏觀環(huán)境的很大影響。此外，科大訊飛得到了國(guó)家的大力扶持，并通過(guò)政府的大力扶持，積極引進(jìn)國(guó)內(nèi)外優(yōu)秀的技術(shù)人才，并在全國(guó)范圍內(nèi)建立了新的生產(chǎn)線，這將會(huì)給公司帶來(lái)新的挑戰(zhàn)和機(jī)會(huì)。

1.1.2EVA的計(jì)算與調(diào)整

影響EVA價(jià)值的主要因素有：稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)、投入資本總額、加權(quán)平均資本成本。在計(jì)算公司EVA時(shí)，根據(jù)目標(biāo)公司的經(jīng)營(yíng)狀況、行業(yè)特征等因素，科學(xué)、合理地選取和調(diào)整相關(guān)的會(huì)計(jì)科目，以減少某些因素的干擾，使其能夠更好地反映出目標(biāo)公司的內(nèi)在價(jià)值。

（1）會(huì)計(jì)項(xiàng)目調(diào)整

研發(fā)費(fèi)用

高科技公司要在競(jìng)爭(zhēng)中占有一席之地，必須不斷地進(jìn)行技術(shù)創(chuàng)新，而技術(shù)創(chuàng)新的關(guān)鍵在于長(zhǎng)期的研發(fā)支出。EVA估值模型的將研發(fā)費(fèi)用視為未來(lái)可提高公司價(jià)值的投資，在計(jì)算EVA時(shí)，不應(yīng)區(qū)分研發(fā)支出，而應(yīng)當(dāng)把全部支出都計(jì)入資本化。因?yàn)槿绻岩徊糠钟米鞴芾碣M(fèi)用，那么公司的利潤(rùn)就會(huì)下降，從而對(duì)公司的運(yùn)營(yíng)產(chǎn)生不利的影響，從而導(dǎo)致管理層的短視，進(jìn)而削減研發(fā)成本。對(duì)高新技術(shù)企業(yè)而言，其研發(fā)支出余額偏高，是企業(yè)提升企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力、增強(qiáng)企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造能力的關(guān)鍵。因此，對(duì)于高新技術(shù)企業(yè)而言，研發(fā)費(fèi)用的調(diào)整是不容忽視的。在進(jìn)行EVA價(jià)值評(píng)估時(shí)，需要將企業(yè)費(fèi)用化的支出計(jì)入資本支出。

財(cái)務(wù)費(fèi)用

由于高科技企業(yè)的資金來(lái)源多為銀行貸款，故其利息支出金額也比較大，故將其納入到會(huì)計(jì)調(diào)整事項(xiàng)中。

非經(jīng)常性損益

非經(jīng)常性損益與企業(yè)的日常運(yùn)營(yíng)沒(méi)有直接聯(lián)系，而是一種無(wú)法持續(xù)的收益。但是EVA的評(píng)價(jià)是為了評(píng)價(jià)企業(yè)日常經(jīng)營(yíng)活動(dòng)所產(chǎn)生的利潤(rùn)。故在對(duì)EVA進(jìn)行評(píng)估之前，必須將非經(jīng)常性損益剔除。

各項(xiàng)減值準(zhǔn)備

人工智能行業(yè)的存貨管理能力較強(qiáng)，如果計(jì)入存貨準(zhǔn)備金和壞賬準(zhǔn)備，就非常容易使得企業(yè)低估自身的存貨價(jià)值。并且上述項(xiàng)目本身就容易在提取時(shí)受到主觀性的影響，因此各項(xiàng)減值準(zhǔn)備的余額應(yīng)當(dāng)被包含到利潤(rùn)總額當(dāng)中。

遞延所得稅

根據(jù)我國(guó)現(xiàn)行稅法和企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的不同，企業(yè)資產(chǎn)計(jì)稅基礎(chǔ)與賬面價(jià)值的差額應(yīng)當(dāng)將其作為遞延所得稅資產(chǎn)或負(fù)債。遞延所得稅負(fù)債以負(fù)債的形式存在于資產(chǎn)負(fù)債表中，但是它仍然可以給公司帶來(lái)利潤(rùn)，因?yàn)樗壳安恍枰U納，將來(lái)的階段再支付；遞延所得稅資產(chǎn)雖作為資產(chǎn)科目，但已經(jīng)提早繳納，無(wú)法產(chǎn)生財(cái)務(wù)效益。所以，在對(duì)EVA進(jìn)行評(píng)估時(shí)，應(yīng)當(dāng)對(duì)其進(jìn)行重新分類，將遞延所得稅資產(chǎn)從全部投資資本中減去，再加上遞延所得稅負(fù)債。稅后凈利潤(rùn)亦應(yīng)調(diào)整增加遞延所得稅負(fù)債，并對(duì)遞延所得稅資產(chǎn)進(jìn)行減少。

在建工程

在建工程是公司尚未確定的固定資產(chǎn)。人工智能公司需要通過(guò)研究和創(chuàng)新來(lái)維持其核心競(jìng)爭(zhēng)力，所以在建項(xiàng)目的賬面余額一般都比較大，如果將這些項(xiàng)目轉(zhuǎn)入固定資產(chǎn)，那么公司的EVA價(jià)值就會(huì)下降，所以，應(yīng)從資產(chǎn)總額中扣除，以便更加精確地反映公司的運(yùn)營(yíng)效益。

（2）科大訊飛稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)和投入資本總額的計(jì)算公式

為了反映企業(yè)的經(jīng)營(yíng)效益，首先要確定的是稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)和投入資本總額。計(jì)算過(guò)程見(jiàn)式4-1和式4-2：

稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)=（凈利潤(rùn)+財(cái)務(wù)費(fèi)用+所得稅費(fèi)用）*（1-T）+少數(shù)股東損益+

研發(fā)費(fèi)用+各項(xiàng)資產(chǎn)減值準(zhǔn)備增加額+遞延所得稅負(fù)債增加額-

遞延所得稅資產(chǎn)增加額-非經(jīng)常性損益*（1-T）（4-1）

投入資本總額=股權(quán)資本+債務(wù)資本+會(huì)計(jì)調(diào)整項(xiàng)

=所有者權(quán)益總額+短期借款+一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債+長(zhǎng)期借款+

應(yīng)付債券+研發(fā)費(fèi)用+各項(xiàng)減值準(zhǔn)備+遞延所得稅負(fù)債-遞延所得稅資產(chǎn)

-金融資產(chǎn)-在建工程（4-2）

（3）加權(quán)平均資本成本的計(jì)算

加權(quán)平均資本成本是指企業(yè)債務(wù)資本和權(quán)益資本的平均資本成本。計(jì)算公式如下：

WACC=Kd?1?T?DD+S+Ks?SD+S（4-3）

式中：

WACC為加權(quán)平均資本成本；Kd為債務(wù)資本成本；T為所得稅稅率；D為債務(wù)資本；S為權(quán)益資本；

Ks為權(quán)益資本成本。

權(quán)益資本成本

本文利用CAPM模型對(duì)科大訊飛的權(quán)益資本成本進(jìn)行計(jì)算。計(jì)算公式如下：

KS=Rf+β?Rm?Rf（4-4）

式中：

KS為權(quán)益資本成本；Rf為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率；β為股票的風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)；Rm為預(yù)期市場(chǎng)收益率；Rm?Rf為市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。

債務(wù)資本成本

稅后債務(wù)資本成本=債務(wù)資本成本*（1-所得稅稅率）（4-5）

1.1.3EVA估值模型的確定

科大訊飛作為中國(guó)高新技術(shù)企業(yè)，由于政策的扶持，市場(chǎng)需求量的擴(kuò)大，技術(shù)的進(jìn)步，已經(jīng)逐漸成為了行業(yè)的領(lǐng)導(dǎo)者。公司在規(guī)模、技術(shù)、產(chǎn)品等領(lǐng)域都有較強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，在競(jìng)爭(zhēng)中處于上風(fēng)位置，可見(jiàn)科大訊飛在很長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)，都會(huì)保持高速發(fā)展。

但是從現(xiàn)實(shí)的市場(chǎng)狀況來(lái)看，沒(méi)有哪一家公司能一直持續(xù)快速成長(zhǎng)，當(dāng)公司的規(guī)模越來(lái)越大時(shí)，其成長(zhǎng)的速率就會(huì)逐漸降低。鑒于目前國(guó)內(nèi)的疫情形勢(shì)，而科大訊飛這個(gè)中國(guó)人工智能領(lǐng)域的領(lǐng)軍企業(yè)，也必然會(huì)遭遇巨大的打擊。因此，從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，科大訊飛的成長(zhǎng)速度最后將會(huì)逐步減緩，并趨于平穩(wěn)。根據(jù)我國(guó)的相關(guān)專家和學(xué)者的調(diào)研，發(fā)現(xiàn)大多數(shù)具有良好發(fā)展前景的企業(yè)，其經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度通常在5-10年之間。基于謹(jǐn)慎的考慮，本文假定科大訊飛的內(nèi)部和外部環(huán)境將維持在一個(gè)穩(wěn)定的水平，公司將繼續(xù)保持5年的快速增長(zhǎng)，在5年之后處于一個(gè)平穩(wěn)增長(zhǎng)的階段。

基于上述原因，本文采用EVA兩階段增長(zhǎng)模型對(duì)科大訊飛企業(yè)價(jià)值進(jìn)行評(píng)估。

1.2EVA的計(jì)算與分析

1.2.1稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)的計(jì)算

基于2019-2023年科大訊飛年度報(bào)告的數(shù)據(jù)，利用前面的4-1式，可以得出科大訊飛2019-2023年的稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)，其計(jì)算結(jié)果見(jiàn)下表1.1：

表1.1科大訊飛

2019-2023年稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)（單位：萬(wàn)元）

項(xiàng)目

2019年

2020年

2021年

2022年

2023年

凈利潤(rùn)

49677.83

47917.97

61797.11

94307.05

144178.40

財(cái)務(wù)費(fèi)用

-3372.90

-2583.76

-1666.25

-370.70

1620.10

所得稅費(fèi)用

6408.14

9787.30

4075.85

5235.04

1485.24

合計(jì)

52713.07

55121.51

64206.71

14301.39

147283.70

所得稅稅率

15%

15%

15%

15%

15%

稅后合計(jì)

44806.11

46853.28

54575.70

12156.18

125191.20

少數(shù)股東損益

1231.79

4450.37

7590.51

12389.46

7799.44

研發(fā)費(fèi)用

33730.94

59602.85

93922.42

163951.55

221106.11

各項(xiàng)減值準(zhǔn)備增加額

18819.78

10771.77

7901.37

28692.13

27896.45

遞延所得稅負(fù)債增加額

507.16

-703.18

1628.08

3261.09

2669.75

遞延所得稅資產(chǎn)增加額

2932.89

13540.68

6130.27

16535.64

11391.79

非經(jīng)常性損益*（1-T）

15051.62

3190.27

2630.38

633.53

1662.89

稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)（NOPAT）

81111.27

104247.14

156857.43

203281.24

371608.27

資料來(lái)源：根據(jù)科大訊飛年報(bào)數(shù)據(jù)計(jì)算得出。

根據(jù)表1.1可以看出，2019-2023年科大訊飛稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)逐年上漲。到2023年上漲了4倍多，超過(guò)了37億。整體來(lái)看，凈利潤(rùn)的變動(dòng)與其稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)基本一致，且有上升的趨勢(shì)。

1.2.2資本總額

利用前文公式4-2對(duì)科大訊飛進(jìn)行計(jì)算，得出2019-2023年的投入資本總額，結(jié)果如下表1.2：

表1.2科大訊飛2019-2023年資本總額（單位：萬(wàn)元）

項(xiàng)目

2019年

2020年

2021年

2022年

2023年

權(quán)益資本：

所有者權(quán)益總額

721877.13

795251.32

821175.66

1173483.60

1297181.10

債務(wù)資本：

短期借款

30590.00

42057.41

71656.59

73320.87

64262.15

一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債

0

0

11000.00

3000.00

18519.21

長(zhǎng)期借款

37082.84

46069.84

36706.00

39759.87

8247.48

應(yīng)付債券

0

0

0

0

0

會(huì)計(jì)調(diào)整：

研發(fā)費(fèi)用

33730.94

59602.85

93922.42

163951.55

221106.11

各項(xiàng)減值準(zhǔn)備

17406.31

28181.08

36082.45

64771.58

92671.03

遞延所得稅負(fù)債

4209.19

3506.01

5131.09

8395.18

11061.93

遞延所得稅資產(chǎn)

13472.53

27013.21

33143.28

49678.93

61070.72

金融資產(chǎn)

2955.68

9342.37

20248.77

22072.28

26536.93

在建工程

27133.63

19463.51

28200.35

13559.66

26741.40

投入資本總額

801331.57

918849.42

994081.81

1441377.78

1598702.96

資料來(lái)源：根據(jù)科大訊飛年報(bào)數(shù)據(jù)計(jì)算得出。

由表1.2可以看出，2019-2023年科大訊飛的所有者權(quán)益總額逐年增加，2020-2022年短期借款上升長(zhǎng)期借款下降說(shuō)明企業(yè)經(jīng)濟(jì)乏力，盈利預(yù)期降低，因此投資減少。2019-2023年科大訊飛投資總額每年不斷增長(zhǎng)，2023

年達(dá)到了159億，呈現(xiàn)出一個(gè)穩(wěn)定增長(zhǎng)的狀態(tài)。

1.2.3加權(quán)平均資本成本

（1）權(quán)益資本成本

本文運(yùn)用資產(chǎn)定價(jià)模型（CAPM）對(duì)科大訊飛的權(quán)益資本成本進(jìn)行測(cè)算，其中，選用中國(guó)債券信息網(wǎng)發(fā)布的5年期國(guó)債收益率為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率；通過(guò)查閱Wind數(shù)據(jù)庫(kù)，得出了科大訊飛歷年的β系數(shù)；以國(guó)家統(tǒng)計(jì)局官網(wǎng)公布的中國(guó)歷年GDP的增長(zhǎng)率作為市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。根據(jù)式4-4求出科大訊飛2019-2023年度的權(quán)益資本成本，得到下表1.3：

表1.3科大訊飛

2019-2023年權(quán)益資本成本（單位：%）

項(xiàng)目

2019年

2020年

2021年

2022年

2023年

無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率

3.79

1.42

3.72

3.77

3.97

β系數(shù)

1.26

1.71

1.45

1.37

1.26

市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)

6.80

6.90

6.70

6.00

2.30

權(quán)益資本成本

12.36

16.22

13.44

11.99

6.87

資料來(lái)源：根據(jù)中債網(wǎng)、Wind數(shù)據(jù)庫(kù)和國(guó)家統(tǒng)計(jì)局官網(wǎng)得出。

由表1.3可以看出，2019-2023年科大訊飛的β系數(shù)保持在1左右，而2020年科大訊飛的β系數(shù)迅速增長(zhǎng)，2021-2023年間雖然有所降低，但仍然高于1.2。這也許是由于科大訊飛在2020年開(kāi)通了新的生產(chǎn)線，公司開(kāi)始批量生產(chǎn)新產(chǎn)品并投放市場(chǎng)，從而推動(dòng)了科大訊飛的股票價(jià)格。同時(shí)，科大訊飛的股權(quán)資本成本也在不斷上漲，2020年達(dá)到16.22%，2023年則降為6.74%。總體而言，相較公司的稅后債務(wù)資本成本不太穩(wěn)定。

（2）稅后債務(wù)資本成本

稅后債務(wù)資本成本的計(jì)算方法見(jiàn)式4-4。計(jì)算結(jié)果如下表1.4：

表1.4科大訊飛2019-2023年稅后債務(wù)資本成本（單位：%）

項(xiàng)目

2019年

2020年

2021年

2022年

2023年

短期借款（萬(wàn)元）

30590.00

42057.41

71656.59

73320.87

64262.15

長(zhǎng)期借款（萬(wàn)元）

37082.84

46069.84

36706.00

39759.87

8247.48

借款合計(jì)（萬(wàn)元）

67672.84

88127.25

108362.59

113080.74

72509.63

利息費(fèi)用（萬(wàn)元）

4280.27

4111.61

5675.09

6815.01

6241.68

稅前債務(wù)資本成本

6.32

1.67

5.24

6.03

8.61

所得稅稅率

15

15

15

15

15

稅后債務(wù)資本成本

5.38

3.97

1.45

5.12

7.32

資料來(lái)源：根據(jù)科大訊飛年報(bào)數(shù)據(jù)計(jì)算得出。

由表1.4可以看出，近五年來(lái)，科大訊飛在短期借款的比例每年都在增長(zhǎng)。相比之下，科大訊飛的長(zhǎng)期借款比例比較低，呈逐年下降走勢(shì)，截止2023

年下降了44%?？傮w來(lái)說(shuō)，2019-2023年科大訊飛的借款總額呈增長(zhǎng)趨勢(shì)，其稅后債務(wù)資本成本在2023年有小幅增長(zhǎng)。

（3）加權(quán)平均資本成本

基于科大訊飛的相關(guān)參數(shù)，用公式4-3計(jì)算出科大訊飛2019-2023年的加權(quán)平均資本成本，其計(jì)算結(jié)果如下表1.5：

表1.5科大訊飛2019-2023年加權(quán)平均資本成本(單位：%)

項(xiàng)目

2019年

2020年

2021年

2022年

2023年

債務(wù)資本合計(jì)（萬(wàn)元）

67672.84

88127.25

119362.59

116080.74

91028.84

權(quán)益資本合計(jì)（萬(wàn)元）

721877.13

795251.32

821175.66

1173483.60

1297181.10

債務(wù)資本占比

8.57

9.98

12.69

9.00

6.56

權(quán)益資本占比

91.43

90.02

87.31

91.00

93.44

稅后債務(wù)資本成本

5.38

3.97

1.45

5.12

7.32

權(quán)益資本成本

12.36

16.22

13.44

11.99

6.87

加權(quán)平均資本成本

11.69

11.94

12.21

11.30

6.83

由表1.5可以看出，2019-2023年科大訊飛債務(wù)資本比重和權(quán)益資本比重都相差較大，權(quán)益資本占比遠(yuǎn)高于其債務(wù)資本占比，說(shuō)明股權(quán)融資是其的主要資本來(lái)源。這種資本結(jié)構(gòu)有助于科大訊飛在降低運(yùn)營(yíng)成本、減少負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，但對(duì)企業(yè)的要求的投資回報(bào)率比較高。2019-2022年科大訊飛的加權(quán)平均資本成本保持著11%以上，2020年上升到11.94%，2023

年則下跌到6.83%。綜合而言，科大訊飛的加權(quán)平均資本成本先小幅度地上升，之后則呈現(xiàn)下降的趨勢(shì)。

1.2.4計(jì)算EVA值及分析

基于公式2-1可以計(jì)算出科大訊飛2019-2023年的EVA值，其計(jì)算結(jié)果如下表1.6所示：

表1.6科大訊飛2019-2023年EVA值

(單位：萬(wàn)元)

項(xiàng)目

2019年

2020年

2021年

2022年

2023年

稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)

81111.27

104247.14

156857.43

203281.24

371608.27

投入資本總額

801331.57

918849.42

994081.81

1441377.78

1598702.96

加權(quán)平均資本成本

11.69

11.94

12.21

11.30

6.87

EVA值

-12561.74

-33028.96

35479.67

40408.55

261777.38

根據(jù)表1.6可知，2019-2023年科大訊飛的EVA值有明顯增長(zhǎng)。這意味著，公司每年的平均利潤(rùn)都比上年增加了，公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)也在逐步改善，為股東們帶來(lái)了更多的收益。在2019-2020年間，科大訊飛的EVA數(shù)值呈現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，這或許與科大訊飛業(yè)務(wù)規(guī)模迅速擴(kuò)張、成本快速增長(zhǎng)有關(guān)。另外，由于科大訊飛處于一個(gè)高投資、高收益周期的人工智能產(chǎn)業(yè)，它不能在短期內(nèi)為公司帶來(lái)價(jià)值，也會(huì)使其EVA值為負(fù)。

從科大訊飛的實(shí)際發(fā)展來(lái)看，2019-2023年是科大訊飛的人工智能戰(zhàn)略實(shí)施期。在此期間，公司始終堅(jiān)持自主創(chuàng)新，努力打造可持續(xù)發(fā)展與長(zhǎng)遠(yuǎn)收益的發(fā)展戰(zhàn)略，使得其2019-2023年的EVA值持續(xù)上升，不斷為企業(yè)創(chuàng)造價(jià)值。

1.3基于EVA的科大訊飛企業(yè)價(jià)值預(yù)測(cè)

在計(jì)算未來(lái)EVA時(shí)，首先要算出科大訊飛的營(yíng)業(yè)收入的平均增速，以此來(lái)估算其未來(lái)的盈利情況，然后根據(jù)其他科目占營(yíng)業(yè)收入的平均比重等方法來(lái)估算未來(lái)數(shù)據(jù)，得出科大訊飛未來(lái)幾年的稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)和投入資本總額，最后得到預(yù)期的EVA值。

1.3.1高速增長(zhǎng)期預(yù)測(cè)

本文假定科大訊飛2024-2025年是快速發(fā)展階段，其近五年?duì)I業(yè)收入平均增速為39.74%。為保守估計(jì)，本文假設(shè)科大訊飛高速增長(zhǎng)期的平均增長(zhǎng)率為39%。通過(guò)查詢Wind數(shù)據(jù)庫(kù)可知，2023年共有二十余家機(jī)構(gòu)對(duì)科大訊飛未來(lái)的營(yíng)業(yè)收入進(jìn)行了預(yù)測(cè)。對(duì)科大訊飛而言，企業(yè)處于高速增長(zhǎng)的行業(yè)背景，人工智能在我國(guó)正處于發(fā)展階段，預(yù)期未來(lái)幾年內(nèi)科大訊飛將實(shí)現(xiàn)與行業(yè)接近的增長(zhǎng)速率40%，與本文所用的數(shù)據(jù)相差不大。

表1.7科大訊飛2019-2023年?duì)I業(yè)收入增長(zhǎng)率(單位：%)

項(xiàng)目

2019年

2020年

2021年

2022年

2023年

營(yíng)業(yè)收入（萬(wàn)元）

332047.67

544468.81

791722.19

1007868.89

1302465.79

營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率

32.78%

63.97%

45.41%

27.30%

29.23%

平均增速

39.74%

資料來(lái)源：根據(jù)科大訊飛企業(yè)各年年報(bào)數(shù)據(jù)計(jì)算得出。

由表1.7可以看出，科大訊飛的營(yíng)業(yè)收入逐年上升，2019-2020年的營(yíng)收增幅高達(dá)63.97%，2021年開(kāi)始下滑，2023年略有回升，達(dá)29.23%，但并未回到2020年的水平。這或許是由于科大訊飛在市場(chǎng)上的活躍，新產(chǎn)品的開(kāi)發(fā)導(dǎo)致了成本的快速增長(zhǎng)，而隨著新產(chǎn)品的大量生產(chǎn)，公司的營(yíng)收也隨之增加。

1.3.2穩(wěn)定增長(zhǎng)期預(yù)測(cè)

假設(shè)到2026年，科大訊飛將步入平穩(wěn)增長(zhǎng)的階段，屆時(shí)科大訊飛的成長(zhǎng)速度將會(huì)比以前降低。參考國(guó)內(nèi)研究，本文預(yù)測(cè)科大訊飛企業(yè)未來(lái)的增長(zhǎng)率會(huì)略低于國(guó)家宏觀經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)率[28]。2019-2023年，中國(guó)GDP的增速分別為6.8%、6.9%、6.7%、6%和2.3%，由于受到世界經(jīng)濟(jì)衰退、貿(mào)易不景氣和新冠疫情的影響，中國(guó)GDP的平均增長(zhǎng)率為5.74%?；谥?jǐn)慎的考慮，本文預(yù)測(cè)科大訊飛在一個(gè)平穩(wěn)增長(zhǎng)的時(shí)期內(nèi)，其增長(zhǎng)速度會(huì)比中國(guó)GDP的平均增長(zhǎng)速度要慢，假設(shè)為3%，低于GDP平均增速2個(gè)百分點(diǎn)。

1.3.3科大訊飛高速增長(zhǎng)期預(yù)測(cè)

從已有的研究中可以看出，在進(jìn)行評(píng)估之前，通常會(huì)根據(jù)不同的敏感性來(lái)劃分資產(chǎn)負(fù)債表和利潤(rùn)表。敏感度是相對(duì)于營(yíng)收而言的，敏感項(xiàng)目與其之間存在一定的相關(guān)性，非敏感項(xiàng)目與其變動(dòng)無(wú)緊密關(guān)聯(lián)，一般采用以往年度平均值[29]。在本文中，敏感項(xiàng)目主要包括與企業(yè)日常運(yùn)營(yíng)密切相關(guān)的營(yíng)業(yè)成本、短期借款等。鑒于所有者權(quán)益項(xiàng)目的特殊性，本文在估算時(shí)，借鑒了前人的看法，采用其近5年的平均增長(zhǎng)率，對(duì)其未來(lái)的年度價(jià)值進(jìn)行了估算。

表1.8科大訊飛利潤(rùn)表各科目預(yù)測(cè)方法

項(xiàng)目

預(yù)測(cè)方法

比重/數(shù)值

營(yíng)業(yè)收入

根據(jù)預(yù)測(cè)的該項(xiàng)目增長(zhǎng)率計(jì)算求得

39%

營(yíng)業(yè)成本

根據(jù)2019-2023年占營(yíng)業(yè)收入的平均比重計(jì)算求得

51.39%

稅金及附加

根據(jù)2019-2023年占營(yíng)業(yè)收入的平均比重計(jì)算求得

0.80%

銷售費(fèi)用

根據(jù)2019-2023年占營(yíng)業(yè)收入的平均比重計(jì)算求得

19.08%

管理費(fèi)用

根據(jù)2019-2023年占營(yíng)業(yè)收入的平均比重計(jì)算求得

13.82%

財(cái)務(wù)費(fèi)用

根據(jù)2019-2023年占營(yíng)業(yè)收入的平均比重計(jì)算求得

-0.32%

資產(chǎn)減值損失

假設(shè)為2019-2023年科大訊飛該項(xiàng)目的均值

4280.32

公允價(jià)值變動(dòng)收益

假設(shè)為2019-2023年科大訊飛該項(xiàng)目的均值

7009.45

投資收益

根據(jù)2019-2023年占營(yíng)業(yè)收入的平均比重計(jì)算求得

3.12%

營(yíng)業(yè)利潤(rùn)

計(jì)算求得

-

營(yíng)業(yè)外收入

根據(jù)2019-2023年占營(yíng)業(yè)收入的平均比重計(jì)算求得

1.81%

營(yíng)業(yè)外支出

根據(jù)2019-2023年占營(yíng)業(yè)收入的平均比重計(jì)算求得

0.54%

利潤(rùn)總額

計(jì)算求得

-

所得稅費(fèi)用

科大訊飛適用所得稅優(yōu)惠稅率

15%

凈利潤(rùn)

計(jì)算求得

-

少數(shù)股東損益

根據(jù)2019-2023年占營(yíng)業(yè)收入的平均比重計(jì)算求得

0.80%

表1.9科大訊飛資產(chǎn)負(fù)債表各科目預(yù)測(cè)方法

項(xiàng)目

預(yù)測(cè)方法

比重/數(shù)值

所有者權(quán)益合計(jì)

預(yù)計(jì)該項(xiàng)日近五年平均增長(zhǎng)速度作為增長(zhǎng)率

15.50%

短期借款

根據(jù)2019-2023年占營(yíng)業(yè)收入的平均比重計(jì)算求得

7.46%

一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債

根據(jù)2019-2023年占營(yíng)業(yè)收入的平均比重計(jì)算求得

0.93%

長(zhǎng)期借款

根據(jù)2019-2023年占營(yíng)業(yè)收入的平均比重計(jì)算求得

5.68%

各項(xiàng)減值準(zhǔn)備

根據(jù)2019-2023年占營(yíng)業(yè)收入的平均比重計(jì)算求得

5.84%

研發(fā)費(fèi)用

根據(jù)2019-2023年占營(yíng)業(yè)收入的平均比重計(jì)算求得

13.25%

遞延所得稅負(fù)債余額

根據(jù)2019-2023年占營(yíng)業(yè)收入的平均比重計(jì)算求得

0.86%

遞延所得稅資產(chǎn)余額

根據(jù)2019-2023年占營(yíng)業(yè)收入的平均比重計(jì)算求得

1.79%

在建工程

根據(jù)2019-2023年占營(yíng)業(yè)收入的平均比重計(jì)算求得

3.74%

金融資產(chǎn)

根據(jù)2019-2023年占營(yíng)業(yè)收入的平均比重計(jì)算求得

1.88%

（1）高速增長(zhǎng)期利潤(rùn)表項(xiàng)目

通過(guò)表1.8可以估算出2024-2025年科大訊飛高速增長(zhǎng)期利潤(rùn)表項(xiàng)目。計(jì)算過(guò)程如下表所示：

表1.10科大訊飛2024-2025年高速增長(zhǎng)期利潤(rùn)表項(xiàng)目(單位：萬(wàn)元)

項(xiàng)目

2024年

2022年

2023年

2024年

2025年

營(yíng)業(yè)收入

1810427.45

2516491.15

3497926.87

4862118.35

6758341.51

營(yíng)業(yè)成本

930378.67

1293226.34

1797581.62

2498642.62

3473113.24

稅金及附加

14483.42

20131.95

27983.41

38896.95

54066.76

銷售費(fèi)用

345429.56

480147.08

667401.45

927692.18

1289492.13

管理費(fèi)用

250201.07

347779.49

483413.49

671941.76

934003.21

財(cái)務(wù)費(fèi)用

-5793.37

-8052.78

-11193.37

-15558.78

-21626.70

資產(chǎn)減值損失

4280.32

4280.32

4280.32

4280.32

4280.32

公允價(jià)值變動(dòng)收益

7009.45

7009.45

7009.45

7009.45

7009.45

投資收益

56485.34

78511.62

109135.32

151698.09

210860.35

營(yíng)業(yè)利潤(rùn)

334942.57

464505.81

644598.71

894927.85

1242885.35

加：營(yíng)業(yè)外收入

32768.74

45548.54

63312.48

88001.34

122326.04

減：營(yíng)業(yè)外支出

9776.31

13589.07

18888.81

26255.44

36495.06

利潤(rùn)總額

357935.00

496465.28

689022.38

956676.75

1328716.32

減：所得稅費(fèi)用

271561.12

377471.12

524689.03

729317.75

1013751.68

凈利潤(rùn)

86370.88

118991.16

164333.35

227359.00

314961.65

減：少數(shù)股東損益

14483.42

20131.95

27983.41

38896.95

54066.76

（2）高速增長(zhǎng)期投入資本總額和稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)

根據(jù)公式4-1、4-2，計(jì)算出科大訊飛在2024-2025年度的稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)和投入資本總額。

表1.11科大訊飛2024-2025年高速增長(zhǎng)期投入資本總額(單位：萬(wàn)元)

項(xiàng)目

2024年

2022年

2023年

2024年

2025年

股權(quán)資本：

所有者權(quán)益總額

1498241.17

1730472.02

1998695.18

2308492.93

2666309.34

債務(wù)資本：

營(yíng)業(yè)收入

1810427.45

2516491.15

3497926.87

4862118.35

6758341.51

短期借款

135057.89

187730.46

260945.34

362711.03

504172.50

一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債

16836.98

23403.40

32530.72

45217.70

62852.60

長(zhǎng)期借款

102832.28

142936.87

198682.25

276168.32

383873.97

應(yīng)付債券

0

0

0

0

0

合計(jì)

1752971.31

2084542.75

2490853.49

2992592.98

3617208.41

研發(fā)費(fèi)用

239881.64

333435.47

463475.31

644230.68

895480.65

各項(xiàng)減值準(zhǔn)備

105728.96

146963.26

204278.93

283947.71

394687.32

遞延所得稅負(fù)債

15569.68

21641.85

30082.17

41811.22

58121.76

遞延所得稅資產(chǎn)

86719.47

120540.07

167550.70

232895.47

323721.70

金融資產(chǎn)

34036.04

47310.09

65761.03

91407.82

127056.88

在建工程

67709.99

94116.88

130822.46

181843.23

252762.08

投入資本總額

1925686.09

2324616.29

2824555.71

3456439.07

4261951.48

表1.12科大訊飛

2024-2025年高速增長(zhǎng)期稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)（單位：萬(wàn)元）

項(xiàng)目

2024年

2022年

2023年

2024年

2025年

凈利潤(rùn)

86370.88

118991.16

164333.35

227359.00

314961.65

財(cái)務(wù)費(fèi)用

-5793.37

-8052.78

-11193.37

-15558.78

-21626.70

所得稅費(fèi)用

271561.12

377471.12

524689.03

729317.75

1013751.68

合計(jì)

352141.63

488412.50

677829.01

941117.97

1307089.63

所得稅稅率

15%

15%

15%

15%

15%

稅后合計(jì)

299320.39

415150.63

576151.66

799950.27

1111026.19

少數(shù)股東損益

14483.42

20131.95

27983.41

38896.95

54066.76

研發(fā)費(fèi)用

239881.64

333435.47

463475.31

644230.68

895480.65

各項(xiàng)減值準(zhǔn)備增加額

13057.93

41231.30

57315.67

79668.78

110739.61

遞延所得稅負(fù)債增加額

4501.75

6072.17

8440.32

11732.05

16307.54

遞延所得稅資產(chǎn)增加額

25648.75

33820.60

47010.63

65341.77

90829.23

非經(jīng)常性損益*（1-T）

19543.57

27165.55

37760.12

52486.57

72956.33

稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)（NOPAT）

526055.81

755038.37

1048598.62

1456647.39

2023835.19

1.3.4科大訊飛穩(wěn)定增長(zhǎng)期預(yù)測(cè)

（1）穩(wěn)定增長(zhǎng)期利潤(rùn)表項(xiàng)目

基于以上假設(shè)，對(duì)科大訊飛2026年的穩(wěn)定增長(zhǎng)期利潤(rùn)表進(jìn)行預(yù)測(cè)。

表1.13科大訊飛2026年穩(wěn)定增長(zhǎng)期利潤(rùn)表項(xiàng)目(單位：萬(wàn)元)

項(xiàng)目

2025年

2026年

營(yíng)業(yè)收入

6758341.51

6961091.85

營(yíng)業(yè)成本

3473113.24

3577306.64

稅金及附加

54066.76

55688.76

銷售費(fèi)用

1289492.13

1328176.90

管理費(fèi)用

934003.21

962023.31

財(cái)務(wù)費(fèi)用

-21626.70

-22275.50

資產(chǎn)減值損失

4280.32

4280.32

公允價(jià)值變動(dòng)收益

7009.45

7009.45

投資收益

210860.35

217186.16

營(yíng)業(yè)利潤(rùn)

1242885.35

1280090.03

加：營(yíng)業(yè)外收入

122326.04

125995.82

減：營(yíng)業(yè)外支出

36495.06

37589.91

利潤(rùn)總額

1328716.32

1368495.94

減：所得稅費(fèi)用

1013751.68

1044161.23

凈利潤(rùn)

314961.65

324331.71

減：少數(shù)股東損益

54066.76

55688.76

（2）穩(wěn)定增長(zhǎng)期投入資本總額和稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)

基于以上假設(shè)，對(duì)科大訊飛2026年的穩(wěn)定增長(zhǎng)期的稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)和投入資本總額進(jìn)行預(yù)測(cè)。

表1.14科大訊飛2026年穩(wěn)定增長(zhǎng)期投入資本總額(單位：萬(wàn)元)

項(xiàng)目

2025年

2026年

股權(quán)資本：

所有者權(quán)益總額

2666309.34

3079587.29

債務(wù)資本：

營(yíng)業(yè)收入

6758341.51

6961091.85

短期借款

504172.50

519297.68

一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債

62852.60

64738.18

長(zhǎng)期借款

383873.97

395390.19

應(yīng)付債券

0

0

合計(jì)

3617208.41

4059013.33

研發(fā)費(fèi)用

895480.65

922345.07

各項(xiàng)減值準(zhǔn)備

394687.32

406527.94

遞延所得稅負(fù)債

58121.76

59865.42

遞延所得稅資產(chǎn)

323721.70

333436.44

金融資產(chǎn)

127056.88

130868.58

在建工程

252762.08

260341.95

投入資本總額

4261951.48

4723101.79

表1.15科大訊飛

2026年稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)（單位：萬(wàn)元）

項(xiàng)目

2025年

2026年

凈利潤(rùn)

314961.65

324331.71

財(cái)務(wù)費(fèi)用

-21626.70

-22275.50

所得稅費(fèi)用

1013751.68

1044161.23

合計(jì)

1307089.63

1346220.44

所得稅稅率

15%

15%

稅后合計(jì)

1111026.19

1144287.37

少數(shù)股東損益

54066.76

55688.76

研發(fā)費(fèi)用

895480.65

922345.07

各項(xiàng)減值準(zhǔn)備增加額

110739.61

11840.62

遞延所得稅負(fù)債增加額

16307.54

1743.66

遞延所得稅資產(chǎn)增加額

90829.23

9711.74

非經(jīng)常性損益*（1-T）

72956.33

75145.02

稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)（NOPAT）

2023835.19

2051048.72

1.3.5預(yù)測(cè)期EVA

由于在評(píng)估的時(shí)間點(diǎn)2023年12月31日，目標(biāo)公司的2024年報(bào)告尚未發(fā)布，所以，以2019-2023年度加權(quán)平均資本成本的平均值11.39%為基準(zhǔn)，將其用于2024-2026年的加權(quán)平均資本成本。在此基礎(chǔ)上，用式2-1求出科大訊飛2024-2026年的EVA值，其具體數(shù)值見(jiàn)下表1.16：

表1.16科大訊飛

2024-2026年預(yù)測(cè)期EVA值(單位：萬(wàn)元)

項(xiàng)目

2024年

2022年

2023年

2024年

2025年

2026年

稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)

526055.81

755038.37

1048598.62

1456647.39

2023835.19

2051048.72

投入資本總額

1925686.09

2324616.29

2824555.71

3456439.07

4261951.48

4723101.79

加權(quán)平均資本成本

11.39%

11.39%

11.39%

11.39%

11.39%

11.39%

EVA值

306720.16

490261.57

726881.72

1062958.98

1538398.57

1513087.43

由表1.16可知，科大訊飛預(yù)測(cè)期間EVA值變動(dòng)幅度很大，在2024-2025年的高速增長(zhǎng)時(shí)期，公司EVA值將會(huì)快速上升，而到2026年，由于科大訊飛進(jìn)入穩(wěn)定發(fā)展時(shí)期，EVA值雖然大幅下滑，但仍有很大的基數(shù)，這也意味著科大訊飛未來(lái)的發(fā)展空間。

1.3.6基于EVA模型的科大訊飛企業(yè)價(jià)