2022年固定資產(chǎn)投資展望財(cái)政前置地產(chǎn)退熱

2022年固定資產(chǎn)投資展望-財(cái)政前置地產(chǎn)退熱1.

當(dāng)前房地產(chǎn)市場(chǎng)形勢(shì)和預(yù)測(cè)今年以來(lái)，房產(chǎn)調(diào)控政策持續(xù)加碼，房地投資持續(xù)低迷下滑，在房產(chǎn)市場(chǎng)迎來(lái)冷冬之際，如何把脈未來(lái)的房產(chǎn)政策走向，以及未來(lái)房產(chǎn)投資的增長(zhǎng)中樞在哪里，成為當(dāng)前市場(chǎng)較為關(guān)心的問(wèn)題。我們首先梳理了

2021

年以來(lái)的政策主線，對(duì)未來(lái)的政策基調(diào)進(jìn)行預(yù)判，在此基礎(chǔ)上，形成對(duì)明年的房產(chǎn)投資的合理預(yù)測(cè)。1.1.

三位一體長(zhǎng)效機(jī)制建立，房地產(chǎn)投資擴(kuò)張受限當(dāng)前房地產(chǎn)長(zhǎng)效機(jī)制從增量到存量，交易到持有全面穩(wěn)妥推進(jìn)，釋放出中央房住不炒的決心比以往更加堅(jiān)定。自去年年底中央對(duì)房企實(shí)施“三道紅線”政策，限制房地產(chǎn)高杠桿高負(fù)債的經(jīng)營(yíng)模式以來(lái)，房貸集中度管理和集中供地相繼頒布實(shí)施，三大主要措施相互影響，從住房的供給、需求和融資角度形成了新一輪房地產(chǎn)市場(chǎng)三位一體的調(diào)控新格局。日前，全國(guó)人大常委會(huì)授權(quán)國(guó)務(wù)院在部分地區(qū)開(kāi)展房地產(chǎn)稅改革試點(diǎn)工作，預(yù)計(jì)房產(chǎn)稅的試點(diǎn)城市范圍大概率將覆蓋更多的重點(diǎn)一二線城市，征收范圍也或?qū)U(kuò)大至存量住房，這也預(yù)示未來(lái)的房產(chǎn)長(zhǎng)效機(jī)制將更加立體全面，從增量與交易延申到存量和持有，并勢(shì)必對(duì)房產(chǎn)投資產(chǎn)生影響。首先，三道紅線改變了房產(chǎn)企業(yè)傳統(tǒng)的高杠桿、高負(fù)債和高周轉(zhuǎn)的經(jīng)營(yíng)模式，使之轉(zhuǎn)向以銷售回款為主的內(nèi)源性融資模式。事實(shí)上，房地產(chǎn)舊的“三高”模式對(duì)房?jī)r(jià)的持續(xù)上漲有比較大的依賴。房?jī)r(jià)上漲通過(guò)增加銷售回款，提高企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表凈值，增強(qiáng)了企業(yè)信用，使得房企更容易獲得銀行信貸，并支撐房企不斷擴(kuò)張。但是在房住不炒的定位下，房?jī)r(jià)上漲空間越來(lái)越有限，如果房產(chǎn)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)模式不變，勢(shì)必在未來(lái)積累較大的運(yùn)營(yíng)和信用風(fēng)險(xiǎn)。三道紅線政策則在政策面迫使房企向低杠桿的經(jīng)營(yíng)方式轉(zhuǎn)型，并從兩個(gè)方面對(duì)房產(chǎn)投資產(chǎn)生影響。一方面三道紅線迫使房企加快施工和竣工的速度，房企需回籠房產(chǎn)銷售回款，緩解經(jīng)營(yíng)壓力，而房產(chǎn)企業(yè)加速回款的策略在一定程度上對(duì)房產(chǎn)的投資形成了支撐。從房地產(chǎn)健康發(fā)展的層面來(lái)看，企業(yè)加速竣工，在消化企業(yè)土地庫(kù)存的同時(shí)，短期也形成對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)的有效供給，有助于房?jī)r(jià)預(yù)期的穩(wěn)定，與政策目標(biāo)是吻合的，但是這也可能使得住戶推遲房產(chǎn)的需求，反過(guò)來(lái)對(duì)房產(chǎn)的銷售回款產(chǎn)生不利影響。另一方面，在三道紅線下，現(xiàn)金流壓力也促使房產(chǎn)企業(yè)放緩買地?cái)U(kuò)張的速度，降低房產(chǎn)投資當(dāng)前和未來(lái)增速。由于房企的購(gòu)地費(fèi)用會(huì)計(jì)入到房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資中，拿地速度放緩則直接拖累當(dāng)期的房產(chǎn)投資增速，并通過(guò)后期的施工和竣工面積繼續(xù)拖累房產(chǎn)投資增速。其次，房貸集中度管理制度成為對(duì)開(kāi)發(fā)商運(yùn)營(yíng)和和住戶購(gòu)房的緊箍咒。自

2021

年

1月

1

日起，央行根據(jù)規(guī)模將銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)劃分為五檔，并對(duì)各檔住房貸款和房地產(chǎn)貸款上限進(jìn)行規(guī)定，其中第一檔的個(gè)人住房貸款占比不得超過(guò)

32.5%，房地產(chǎn)貸款總量占比不得超過(guò)

40%，其它各檔的上限依次遞減。房貸集中度的限制對(duì)房企和住戶影響巨大。對(duì)房企而言，房貸集中管理制度疊加三道紅線政策，使得房企更加保守運(yùn)營(yíng)，盤活存量，加速周轉(zhuǎn)，受此影響企業(yè)拿地和新開(kāi)工速度決策上則更加謹(jǐn)慎，房地產(chǎn)投資增速進(jìn)一步被壓制。這一點(diǎn)可以從

2021年企業(yè)購(gòu)地?cái)U(kuò)張的情況來(lái)觀察，實(shí)際上從第二輪全國(guó)集中土拍的結(jié)果看，不僅熱度較第一次大降，流拍率也在飆升，如杭州流拍率高達(dá)

55%，武漢

32

塊涉宅地塊幾乎全部底價(jià)成交。對(duì)住戶而言，非剛需的購(gòu)房基本被限制，剛需住房的貸款利率也有不同程度上調(diào)，直接沖擊房地產(chǎn)市場(chǎng)需求，降溫房?jī)r(jià)預(yù)期。據(jù)

CRIC的調(diào)研，下半年

30

個(gè)重點(diǎn)城市半數(shù)以上新房放貸額度緊張，放款周期較上半年持續(xù)拉長(zhǎng)，七成以上城市較上半年利率均有不同程度的上調(diào)，二手房貸款更是“難上加難”，調(diào)研的

23

個(gè)城市放款周期基本在

3-6

個(gè)月，六成以上城市近乎“停貸”。首先，從近期的市場(chǎng)調(diào)研的情況看，雖然我們重點(diǎn)關(guān)注的

38

個(gè)城市轉(zhuǎn)寬過(guò)半，但區(qū)域特征不明顯，一城一策的思路是主線。北上廣深四個(gè)一線城市中僅上海轉(zhuǎn)寬，經(jīng)濟(jì)區(qū)域?qū)用?，長(zhǎng)三角偏寬，珠三角仍嚴(yán)。而且，銀行的房貸開(kāi)發(fā)貸的集中度管理仍然有效，貸款方面主要是應(yīng)監(jiān)管要求適度加快限額內(nèi)貸款投放節(jié)奏，避免一刀切抽貸對(duì)市場(chǎng)造成沖擊，目的是以呵護(hù)剛需為主。未來(lái)短期政策面或在確保房企如期交房，平穩(wěn)運(yùn)營(yíng)等因素下，借貸約束邊際放松。但從穩(wěn)定預(yù)期的政策考量來(lái)看，對(duì)房企的融資約束不會(huì)全面放松，更不會(huì)讓房企回到過(guò)去的高杠桿經(jīng)營(yíng)模式，政策導(dǎo)向仍是穩(wěn)預(yù)期，穩(wěn)地價(jià)和穩(wěn)房?jī)r(jià)為主。1.2.

房產(chǎn)調(diào)控格局會(huì)掉頭嗎？今年房地產(chǎn)市場(chǎng)調(diào)控整體全面加碼，已然形成了“三位一體”的調(diào)控新格局。高壓之下，房企運(yùn)營(yíng)困難，住戶購(gòu)房也在降溫，對(duì)房地產(chǎn)健康發(fā)展和消費(fèi)者的利益產(chǎn)生了負(fù)面影響，在此背景下，部分地區(qū)調(diào)控邊際有所放寬。廣州、佛山和湖南益陽(yáng)等地的房貸利率開(kāi)始出現(xiàn)邊際下調(diào)。2021

年

10

月央行相關(guān)會(huì)議和第三季度貨幣執(zhí)行報(bào)告也強(qiáng)調(diào)了配合相關(guān)部門和地方政府共同維護(hù)房地產(chǎn)市場(chǎng)的平穩(wěn)健康發(fā)展，維護(hù)住房消費(fèi)者合法權(quán)益。那么在新的調(diào)控框架基本形成的背景下，房地產(chǎn)的調(diào)控會(huì)隨著經(jīng)濟(jì)形勢(shì)切換嗎？我們認(rèn)為未來(lái)邊際上的松是對(duì)剛需以及房企的穩(wěn)定運(yùn)營(yíng)進(jìn)行呵護(hù)，某種程度上是對(duì)之前過(guò)度調(diào)控的糾偏，調(diào)控方向和格局不會(huì)掉頭，理由有三：首先，從近期的市場(chǎng)調(diào)研的情況看，雖然我們重點(diǎn)關(guān)注的

38

個(gè)城市轉(zhuǎn)寬過(guò)半，但區(qū)域特征不明顯，一城一策的思路是主線。北上廣深四個(gè)一線城市中僅上海轉(zhuǎn)寬，經(jīng)濟(jì)區(qū)域?qū)用?，長(zhǎng)三角偏寬，珠三角仍嚴(yán)。而且，銀行的房貸開(kāi)發(fā)貸的集中度管理仍然有效，貸款方面主要是應(yīng)監(jiān)管要求適度加快限額內(nèi)貸款投放節(jié)奏，避免一刀切抽貸對(duì)市場(chǎng)造成沖擊，目的是以呵護(hù)剛需為主。未來(lái)短期政策面或在確保房企如期交房，平穩(wěn)運(yùn)營(yíng)等因素下，借貸約束邊際放松。但從穩(wěn)定預(yù)期的政策考量來(lái)看，對(duì)房企的融資約束不會(huì)全面放松，更不會(huì)讓房企回到過(guò)去的高杠桿經(jīng)營(yíng)模式，政策導(dǎo)向仍是穩(wěn)預(yù)期，穩(wěn)地價(jià)和穩(wěn)房?jī)r(jià)為主。其次，供給側(cè)改革背景下，中央高層和各大會(huì)議均繼續(xù)表示不會(huì)以房地產(chǎn)作為短期刺激經(jīng)濟(jì)的手段。我國(guó)目前經(jīng)濟(jì)運(yùn)行面臨的主要矛盾在供給側(cè)，因此當(dāng)前和中長(zhǎng)期當(dāng)中最重要的改革也將是供給側(cè)的改革。調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，提高技術(shù)水平，形成新的產(chǎn)業(yè)鏈供給和內(nèi)需閉環(huán)是促進(jìn)經(jīng)濟(jì)良性發(fā)展的重要一環(huán)。就近兩年的財(cái)政政策的思路來(lái)看，也能印證中央發(fā)展的策略，雖然供給側(cè)與需求側(cè)改革并重，但在經(jīng)濟(jì)形勢(shì)尚可的時(shí)候，供給側(cè)改革力度將加大，減稅降費(fèi)、促進(jìn)創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)、企業(yè)技術(shù)升級(jí)改造、加速推進(jìn)房產(chǎn)長(zhǎng)效機(jī)制、反壟斷和教育雙減等供給側(cè)改革不斷加大，以此形成經(jīng)濟(jì)發(fā)展新的壓艙石。需求側(cè)的改革方面，中央的政策也是較金融危機(jī)時(shí)候溫和很多，貨幣政策方面，一直強(qiáng)調(diào)不搞大水漫灌，保持流動(dòng)性合理充裕，基建投資等方面，強(qiáng)調(diào)基建投資的效能，和財(cái)政資金使用的效率，“兩新一重”成為財(cái)政政策的重要抓手。這些政策思路均注重在保障平穩(wěn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的同時(shí)，不刺激過(guò)剩和落后產(chǎn)能，合理控制財(cái)政赤字規(guī)模和經(jīng)濟(jì)運(yùn)行風(fēng)險(xiǎn)。在供給側(cè)改革背景下，房地產(chǎn)長(zhǎng)效機(jī)制的逐步建立將是房地產(chǎn)市場(chǎng)的最大趨勢(shì)，當(dāng)前的房地產(chǎn)“三位一體”新調(diào)控格局、房地產(chǎn)稅開(kāi)征在即，以及保障性租賃住房的快速發(fā)展，已使房地產(chǎn)長(zhǎng)效機(jī)制初具雛形，政策面上房地產(chǎn)已經(jīng)不具有走回頭路的可能性。最后，房地產(chǎn)發(fā)展長(zhǎng)期看人口，中期看經(jīng)濟(jì)政策，短期看金融是業(yè)內(nèi)普遍認(rèn)可的觀點(diǎn)。實(shí)際上三者之間相互影響，并不是獨(dú)立的。特別在當(dāng)前時(shí)刻，我國(guó)老齡化快速推進(jìn)，人口、經(jīng)濟(jì)和金融因素越來(lái)越深刻交織在一起。以22

年前的出生人口與我國(guó)的年度

GDP增長(zhǎng)率走勢(shì)和重大拐點(diǎn)都基本吻合，實(shí)際上也與房地產(chǎn)投資的走勢(shì)基本吻合。當(dāng)前人口結(jié)構(gòu)正處在快速轉(zhuǎn)變的檔口，人口變量將直接傳導(dǎo)至經(jīng)濟(jì)和金融，對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)形成沖擊。房地產(chǎn)的剛需增量將快速放緩，人口結(jié)構(gòu)和經(jīng)濟(jì)形勢(shì)倒逼房產(chǎn)改革刻不容緩，若再回房產(chǎn)刺激的老路，則房地產(chǎn)的金融風(fēng)險(xiǎn)或?qū)⒖焖俜e累，最終將影響經(jīng)濟(jì)健康發(fā)展。1.3.

近年來(lái)房產(chǎn)政策效應(yīng)的測(cè)度及明年投資展望十二五以來(lái)，我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展進(jìn)入到新常態(tài)，增速換擋背后，房地產(chǎn)市場(chǎng)也經(jīng)歷著深刻變革。十二五期間，月度房產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資同比持續(xù)快速下降，至

2015年末同比增速已轉(zhuǎn)為負(fù)值。這一階段，房產(chǎn)投資支撐了中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展平穩(wěn)換擋的同時(shí)也積累了大量的庫(kù)存，經(jīng)濟(jì)發(fā)展積累了較大風(fēng)險(xiǎn)。自

2016

年后，在各地區(qū)房地產(chǎn)政策面去庫(kù)存的推動(dòng)下，房產(chǎn)投資開(kāi)始恢復(fù)性增長(zhǎng)，并穩(wěn)定在

8%的中樞水平。但是這一水平較

2011

年以前動(dòng)輒

20%、30%的同比增速而言，不可同日而語(yǔ)。去年末以來(lái)，房地產(chǎn)政策持續(xù)加碼調(diào)控，與以往的房產(chǎn)調(diào)控不通，此輪調(diào)控從供給、需求和融資等全方位多角度一起發(fā)力，形成了新的政策調(diào)控框架，釋放出中央房住不炒和建立房地產(chǎn)長(zhǎng)效機(jī)制的堅(jiān)定決心和意圖，在政策集中加碼調(diào)控下，房地產(chǎn)投資在經(jīng)過(guò)去年階段性恢復(fù)后，持續(xù)下滑。我們通過(guò)計(jì)算房產(chǎn)投資的月度環(huán)比數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)十三五以來(lái)每年

5-12

月的房產(chǎn)投資環(huán)比數(shù)據(jù)季節(jié)性十分顯著。在控制年度效應(yīng)的情況下，模型對(duì)房產(chǎn)投資的解釋力度達(dá)到了

99.6%。我們認(rèn)為年度的異質(zhì)性主要來(lái)源于政策面的調(diào)控。從回歸的結(jié)果看，以

2017

年為基準(zhǔn)，排除月度的季節(jié)性因素后，2018-2021

年的政策面對(duì)房產(chǎn)投資的影響分別較

2017

年下降

0.45，0.86，0.09

和

2.43

個(gè)百分點(diǎn)。從實(shí)際的數(shù)據(jù)和政策調(diào)控來(lái)看，模型結(jié)果與現(xiàn)實(shí)基本吻合。鑒于模型的高度解釋能力，根據(jù)我們對(duì)政策方向的判斷，2022

年的政策調(diào)控格局基本不變，邊際上或因保障企業(yè)平穩(wěn)交房和保護(hù)消費(fèi)者權(quán)益而有放松，但是全面放寬的可能性不大。據(jù)此我們把

2022

年的政策效應(yīng)設(shè)定為三種情形，基準(zhǔn)情形下，政策效應(yīng)與

2021

年相同，樂(lè)觀情形下，政策效應(yīng)比2021

年低

0.5

個(gè)百分點(diǎn)，悲觀情形下，政策效應(yīng)比基準(zhǔn)情形高出

0.5

個(gè)百分點(diǎn)。對(duì)于

2-4

月的環(huán)比數(shù)據(jù)，由于不同的年份波動(dòng)較大，完全看季節(jié)性，尚不足以形成合理預(yù)測(cè)，我們參考近年來(lái)的同期均值來(lái)，并考慮到短期內(nèi)政策短期邊際有略松來(lái)對(duì)2-4

月的環(huán)比進(jìn)行估計(jì)。據(jù)此，我們形成對(duì)

2022

年房產(chǎn)投資的預(yù)測(cè)。我們的結(jié)果表明，在基準(zhǔn)情形下房產(chǎn)投資增速全面轉(zhuǎn)負(fù)，全年的中樞在-4.78%。悲觀和樂(lè)觀情形下，全年中樞分別為-6.32%和-1.56%。三種情形下的中樞均低于

0，為近年來(lái)少有的情形。在房地產(chǎn)投資轉(zhuǎn)負(fù)的預(yù)期下，政策面需要更加關(guān)注節(jié)奏，避免對(duì)房企的平穩(wěn)運(yùn)營(yíng)和住戶的剛需產(chǎn)生不利影響。2.

明年基建投資發(fā)力幾何2.1.

供給側(cè)改革視角下