財務(wù)管理第三章-福大MBA班

單元三

融資和資本結(jié)構(gòu)

長期融資

--債權(quán)性融資

--股權(quán)性融資如何評估公司（項目）的資本成本？--債務(wù)資本成本、股權(quán)資本成本和WACC

杠桿作用--營業(yè)杠桿和財務(wù)杠桿作用

資本結(jié)構(gòu)理論

--MM理論

--資本機構(gòu)的權(quán)衡理論

--信號理論

--影響資本結(jié)構(gòu)的主要因素金融市場金融市場的作用

產(chǎn)品市場要素市場生產(chǎn)單位消費單位支付流產(chǎn)品流消費支出產(chǎn)品與服務(wù)收入流生產(chǎn)服務(wù)收入流生產(chǎn)服務(wù)資金流金融市場資金金融產(chǎn)品直接融資與間接融資間接融資：籌資者從銀行等金融機構(gòu)手中籌措資金，與金融機構(gòu)形成債權(quán)債務(wù)關(guān)系或資本投資關(guān)系。最終投資者則投資于銀行等金融機構(gòu)，與其形成債權(quán)債務(wù)或其他投資關(guān)系。投資者籌資者

金融中介（如銀行〕資金資金存款憑證等貸款合同等內(nèi)部融資和外部融資

內(nèi)部融資：公司內(nèi)部營運產(chǎn)生的現(xiàn)金流，主要包括保留盈余和折舊。外部融資：公司通過外部資本市場籌集資金，如銀行貸款、發(fā)行股票、債券等。從融資順位理論及其西方國家的統(tǒng)計數(shù)據(jù)看，超過60%以上的長期資金是通過內(nèi)部融資來滿足的。參見教材P319資金

所有者權(quán)益資金：吸收直接投資發(fā)行普通股（新發(fā)或增發(fā)）公司留存收益（內(nèi)部融資）短期負債資金負債資金銀行借款企業(yè)債券（融資）財務(wù)租賃

混合性融資：優(yōu)先股認股權(quán)（可轉(zhuǎn)債等）債券的概念

債券是一種公開發(fā)行的長期債務(wù)證書，它證明債務(wù)發(fā)行人將依約按時向債券持有人定期支付利息并到期償還本金。依約還本付息債券的主要條款面值到期日票面利率擔保條款

優(yōu)先權(quán)條款償債基金條款贖回條款債券債券籌資債券合同中的限制性條款對發(fā)行新債的限制，以保護老債權(quán)人的安全發(fā)放現(xiàn)金股利的限制，以保證債務(wù)人有足夠的流動性，防止債務(wù)人轉(zhuǎn)移資金給其股東。對公司投資行為的限制，防止債務(wù)人增大風(fēng)險對公司購并的限制。債券的類型

浮動利率債券和固定利率債券可贖回債券和不可贖回債券債券的評級機制美國標準普爾公司和穆迪公司的評級制度級別越低，風(fēng)險越大，利率越高BB級以上為投資級，以下為投機級債券中國人民銀行認可的債券評級公司：中國誠信證券評估有限公司大公國際資信評估有限責任公司深圳資信評估公司云南資信評估事務(wù)所長城資信評估有限責任公司上海遠東資信評估公司上海新世紀投資服務(wù)公司遼寧省資信評估公司福建省培訓(xùn)評級委員會債券評級符號穆迪Moody標準普爾氏（S&P）

Aaa AAA Aa AA A A Baa BBB Ba BB B B Caa CCC Ca CC C C債券更新的決策—何時行使贖回權(quán)？利率下調(diào)時行使贖回權(quán)原因：

稅負降低利率風(fēng)險增加財務(wù)彈性公司的利率預(yù)測能力債券發(fā)行者何時回購債券當市場價值接近回購價格時，發(fā)行者更可能回購債券。但某些債券很難觀測到其市場價值。如果一個發(fā)行者目的是要實現(xiàn)其權(quán)益的最大化，那么他就應(yīng)該將其發(fā)行的債券的價值控制在最低水平。如果債券發(fā)行者在市場價值低于回購價格就回購債券，那么就相當于發(fā)行者向債券投資者支付了資本利得。如果一個發(fā)行者在債務(wù)市場價值超過了回購價格時還不回購債券，這就不大合適了。。因此，可回購債券只要其市場價值（假定是不可回購時），超過回購價格時，發(fā)行者就應(yīng)該回購。債券籌資

例某公司現(xiàn)有債券1000萬元，票面利息率16％，剩余期限5年。公司準備用1050萬元的價格贖回現(xiàn)有債券，代之以票面利息率10％的新債券。公司所得稅稅率為40％。債券籌資（換債）收入：發(fā)行新債1050萬元節(jié)稅50×0.4＝20萬元

節(jié)約利息(0.16×1000－0.10×1050)×(1－0.4)＝33萬元支出贖回舊債1050萬元

5年后多還本金50萬元凈現(xiàn)值＝1050＋20－1050＋33×PVIFA(5,6％)

－50×0.747

＝20＋138.996－37.363＝121.63萬元債券籌資的利弊利：債權(quán)人一般不參與企業(yè)決策成本低于普通股與優(yōu)先股有稅收屏蔽作用弊：必須按時還本付息，容易導(dǎo)致破產(chǎn)提高了財務(wù)風(fēng)險，提高了股東的期望報酬率，增大公司管理人員的工作難度債務(wù)合同可能限制企業(yè)的經(jīng)營決策普通股股東的權(quán)利投票表決權(quán)：用手投票表決權(quán)--委托表決權(quán)：中國第一例委托表決權(quán)案例--勝利股份案例用腳投票：股票轉(zhuǎn)讓權(quán)剩余收益分配權(quán)剩余財產(chǎn)分配權(quán)優(yōu)先認購權(quán)

中國證監(jiān)會股票發(fā)行審核委員會發(fā)審會當然委員為：中國證監(jiān)會首席稽查、首席律師、首席會計師、上交所和深交所總經(jīng)理；發(fā)審會其他委員國家宏觀調(diào)控部門專家8名；專業(yè)經(jīng)濟部門專家8名；證監(jiān)會專業(yè)人員15名；證交所專家6名；國有銀行專家5名；工商聯(lián)專家1名；中科院、社科院專家5名；專業(yè)協(xié)會專家8名；證券業(yè)專家8名；大學(xué)教授3名。中國證監(jiān)會股票發(fā)行審核委員會發(fā)審會投票表決：同意票數(shù)達到出席會議委員人數(shù)的2/3即為通過；未能達到出席會議委員人數(shù)2/3即為不通過。公司應(yīng)當出具不與發(fā)審會委員私下接觸的承諾函。未出具承諾函的公司，發(fā)審會將不審核其發(fā)行申請。上市輔導(dǎo)核準制與額度管理配股

證監(jiān)會在“關(guān)于執(zhí)行〈公司法〉規(guī)范上市公司配股的通知”里指明：

配股是公司發(fā)行新股的形式之一。但由于股東可以以低于市價的價格認購新股，因此，供（配）股權(quán)是有價值的。優(yōu)先股的發(fā)展

可參與優(yōu)先股可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股可贖回優(yōu)先股案例：百富勤BNP百富勤發(fā)行可贖回可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股認股權(quán)證的實質(zhì)和影響因素到期日的長短無風(fēng)險利率變異數(shù)股價與認股價之間的差距股息認股權(quán)證和可轉(zhuǎn)換債券公司為什么發(fā)行可轉(zhuǎn)債？深交所：上交所絲綢轉(zhuǎn)1南化轉(zhuǎn)債茂煉轉(zhuǎn)債陽光轉(zhuǎn)債鞍鋼轉(zhuǎn)債民生轉(zhuǎn)債萬科轉(zhuǎn)債虹橋轉(zhuǎn)債絲綢轉(zhuǎn)2水運轉(zhuǎn)債燕京轉(zhuǎn)債認股權(quán)證和可轉(zhuǎn)換債券中國可轉(zhuǎn)債發(fā)展過程分析1992年，我國深圳寶安集團發(fā)行了我國第一只可轉(zhuǎn)換公司債券1993年11月中紡機B股在境外（瑞士）發(fā)行了可轉(zhuǎn)換公司債券，此后，深南玻B股、慶玲汽車、鎮(zhèn)海煉油、華能國際和中國移動也在國際資本市場相繼發(fā)行了可轉(zhuǎn)換公司債券1997年3月25日國務(wù)院證券委員會發(fā)布了《可轉(zhuǎn)換公司債券管理暫行辦法》，該辦法明確了上市公司以及非上市重點國有企業(yè)均可發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券1997年12月，南寧化工、吳江絲綢和茂名石化被國務(wù)院批準為發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券試點企業(yè)中國可轉(zhuǎn)債發(fā)展過程分析2000年起，上市公司成為可轉(zhuǎn)換公司債券試點和實施的主要對象，2000年初，虹橋機場13.5億元可轉(zhuǎn)換公司債券和鞍鋼新軋15億元可轉(zhuǎn)換公司債券成功發(fā)行并上市交易2001年4月16日，中國證監(jiān)會發(fā)布了《上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券實施辦法》，掀開了可轉(zhuǎn)換公司債券在我國證券市場發(fā)展的新篇章2002年4月18日，江蘇陽光股份有限公司8.3億元可轉(zhuǎn)換公司債券發(fā)行，成為該實施辦法頒布后中國證券市場第一家發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券的上市公司。

發(fā)行動機風(fēng)險轉(zhuǎn)移股東選擇高風(fēng)險，損害債權(quán)人。可轉(zhuǎn)債則將二者利益捆綁在一起。甜心理論，吸引投資者解決信息不對稱連續(xù)融資理論發(fā)行成本過度投資成本可轉(zhuǎn)債是免費的午餐？融資人：作為債券，利率低；若轉(zhuǎn)為股票，無需還本付息。投資人：行情不好，作為債券可還本付息行情轉(zhuǎn)好，轉(zhuǎn)為股票可獲得資本利得收益深寶安可轉(zhuǎn)換公司債券發(fā)行總量：人民幣5億元，全部公開發(fā)行；期限：3年，1993年1月1日-95年12月31日利息：年息3%，每年支付利息一次；發(fā)行價格：按面值發(fā)行，每張面值5000元；換股：自1993年6月1日起至到期日前，持有人可自行轉(zhuǎn)換為公司的普通股，轉(zhuǎn)換價格為19.39元。最后的免費午餐

最后的免費午餐券種發(fā)行年份年利率%信用等級浦投債券1994年15+保值A(chǔ)+石化債券1995年15AA-鐵路債券1995年15AAA華北電力1995年15AA浦東建設(shè)1995年15AAA深寶安1993年395年12月31日到期時，公司收盤價約為3元。從2001年——2003年我國債券市場（國債9,584億；企業(yè)債券808億）租賃融資經(jīng)營租賃：期限短，出租者需多次出租租賃物才能盈利出租方負責租賃物的維修保養(yǎng)承租方可提前解除租約融資租賃：期限長(完全租賃),出租方有可能一次性盈利租賃合同穩(wěn)定，一般不能提前解除租約租賃期滿后承租方可續(xù)租,購買或退還租賃物。融資租賃的類型直接租賃售后租回租賃杠桿租賃案例：廈門航空公司的選擇融資租賃的類型租賃的合理動機租賃與舉債購買的決策二、資金成本的確定1、資金成本的概念和作用資金成本是指資金的價格,也是投資者在公司現(xiàn)行運作中所要求的回報率。這一回報率是由公司的現(xiàn)有資產(chǎn)（即投資項目）的風(fēng)險決定的，是公司運作時的加權(quán)平均資金成本。在融資決策中，資金成本的作用主要表現(xiàn)在：--資金成本是影響籌資總額的主要原因；

--是選擇資金來源的主要依據(jù)；

--選擇籌資方式的主要依據(jù)；

--是確定最佳資本結(jié)構(gòu)的主要參數(shù)。在投資決策中，資金成本的作用主要表現(xiàn)為：--資本成本是對投資方案進行評價、檢驗其是否具備經(jīng)濟可行性的基本尺度。在投資決策中，項目的資金成本主要取決于項目的風(fēng)險。因此，如果新項目的風(fēng)險與公司現(xiàn)有資產(chǎn)風(fēng)險相似，可以直接利用公司當前的資本成本作為新項目的折現(xiàn)率。但是，如果新項目的風(fēng)險與公司現(xiàn)有資產(chǎn)的風(fēng)險不同，則不可以。因此，能否直接利用公司當前的資本成本（WACC）作為新項目資本預(yù)算的折現(xiàn)率，主要取決于以下兩個假設(shè)是否能滿足：

新項目的風(fēng)險與公司現(xiàn)有的投資風(fēng)險相若。新方案的融資不會影響公司現(xiàn)有的資本結(jié)構(gòu)。2、資金成本的計算（1）債務(wù)資金成本的計算

其中：f表示發(fā)行費用率；

T表示企業(yè)的邊際稅率。實際上就是債券的票面利息率。如果不考慮發(fā)行費用的話，公式就簡化為

例：

假設(shè)某公司發(fā)行期限5年的債券，票面值1000元，利息率6%，發(fā)行費用率2%，所得稅率30%，本金于5年后到期時一次性償還。根據(jù)前面的公式計算，該債券的資金成本為多少？

如果債券發(fā)行價格900元，結(jié)果會發(fā)生什么樣的變化？2、資金成本的計算（2）優(yōu)先股資金成本的計算

其中：P表示優(yōu)先股現(xiàn)行市價；

D表示每年支付的優(yōu)先股股息；

R表示優(yōu)先股資金成本。注意：（1）優(yōu)先股資金成本公式不進行稅收調(diào)整；（2）由于優(yōu)先股股東在企業(yè)清算時的求償權(quán)在債權(quán)之后，風(fēng)險比較大，要求比較高的回報率；此外股利從凈利潤中支付，不具備抵稅效用，因此，其成本較債券高。

例：

某企業(yè)按面值發(fā)行100萬元的優(yōu)先股，籌資費用率4%，每年支付12%的股利，那么該優(yōu)先股的資金成本是多少？2、資金成本的計算（3）權(quán)益成本的計算方法一：CAPM法方法二：債券收益加風(fēng)險貼水法資金成本通常包括無風(fēng)險利率和風(fēng)險報酬率兩個部分。方法三：折現(xiàn)現(xiàn)金流量法2、資金成本的計算（4）WACC的計算計算出各種籌資方式的資金成本之后，我們可以根據(jù)某些標準每種資金賦予一個權(quán)重，再計算出加權(quán)平均的資金成本（WACC），以公式表示為：資本成本加權(quán)平均資本成本計算舉例：某企業(yè)資本構(gòu)成及加權(quán)平均成本如下：數(shù)額成本比例加權(quán)成本債務(wù)3000萬6.6%30%1.98%

優(yōu)先股1000萬10.2%10%1.02%

普通股6000萬14.0%60%8.40%

總計10000萬100%11.40%

該企業(yè)的WACC為11.40%。案例：福建南紙股份有限公司2000年初始，公司為實現(xiàn)穩(wěn)產(chǎn)、優(yōu)質(zhì)、低耗的目標萬元，利用生產(chǎn)優(yōu)質(zhì)紙的優(yōu)勢，計劃籌集資金用于（1）公司第二造紙車間3#、4#紙機技項目；（2）建設(shè)75萬畝速生豐產(chǎn)造紙原料林基地項目；（3）公司廢紙脫墨漿系統(tǒng)增加150噸/日生產(chǎn)能力技改項目等三個項目?？們H額約為23174萬元。案例：福建南紙股份有限公司方案一：配售新股，每股配股價格為8.5元，每股發(fā)行費用約為0.19元，公司力圖保持2000年資產(chǎn)負債水平下的可持續(xù)增長率、股利增長率和股利分配方案。資金成本為12.59%案例：福建南紙股份有限公司方案二：發(fā)行新的企業(yè)債券，每張面值1000元，票面利率為3.78%。期限3年,每年付息一次,發(fā)行費用約為發(fā)行金額的1.2%;配售新股，每股配股價格為8.5元，每股發(fā)行費用約為0.19元，公司力圖保持2000年資產(chǎn)負債水平下的可持續(xù)增長率、股利增長率和股利分配方案。資金成本為12.37%案例：福建南紙股份有限公司方案三：公司先用歷年累計的未分分配利潤共計6237萬元滿足項目所需資金；配售新股；發(fā)行新的企業(yè)債券。資金成本為12.32%資本成本與投資決策在很多情況下，加權(quán)平均資本成本是企業(yè)項目貼現(xiàn)率的合理選擇。利用加權(quán)平均資本成本要注意：新項目的風(fēng)險程度應(yīng)與企業(yè)目前的總體風(fēng)險狀況相當。企業(yè)新投資項目的資本結(jié)構(gòu)不變。多元化經(jīng)營的企業(yè)，對不同經(jīng)營方向可考慮不同的WACC。資本成本與投資決策利用加權(quán)平均資本成本要注意：如果新項目將導(dǎo)致公司資本結(jié)構(gòu)的重大變化，應(yīng)重新考慮資本成本。如果新項目的風(fēng)險與原經(jīng)營風(fēng)險有顯著不同，應(yīng)重新考慮資本成本。零支出的短期負債不必考慮其資本成本，暫時性的短期借款成本有時也可忽略，重要的、影響長遠的長期性短期借款的成本要考慮。

A公司資產(chǎn)2000萬（股本，20萬股）收入2000萬2200萬成本固00

變1800萬1980EBIT200萬220萬利息00稅前利潤200萬220萬稅（30%）60萬66萬稅后凈利140萬154萬EPS7元7.7元10%

B公司資產(chǎn)2000萬（股本1000萬，10萬股；負債1000萬，i為8%）收入2000萬2200萬成本固900900

變900萬990EBIT200萬310萬利息8080稅前利潤120萬230萬稅（30%）36萬69萬稅后凈利84萬161萬EPS8.4元16.1元10%10%10%55%93%三、杠桿作用1、企業(yè)風(fēng)險和營業(yè)杠桿作用

企業(yè)風(fēng)險，是指公司在不舉債情況下的營運風(fēng)或營業(yè)風(fēng)險。

影響營業(yè)風(fēng)險的因素

--產(chǎn)品市場的穩(wěn)定性

--要素市場的穩(wěn)定性

--產(chǎn)品成本中固定成本的比例

--企業(yè)的應(yīng)變能力與調(diào)整能力營業(yè)杠桿，是指由于固定性經(jīng)營成本的存在而導(dǎo)致息稅前利潤變動大于產(chǎn)銷業(yè)務(wù)量變動的杠桿效應(yīng)。固定成本越高，利潤的波動性越大。營業(yè)杠桿度營業(yè)杠桿度，又稱經(jīng)營杠桿系數(shù)，以DOL表示，是用來衡量營業(yè)杠桿大小的指標，即衡量公司息稅前利潤對銷售量變化的敏感度，具體指的是息稅前利潤變動率相當于產(chǎn)銷業(yè)務(wù)量變動率的倍數(shù)。營業(yè)風(fēng)險與營業(yè)杠桿

營業(yè)杠桿度企業(yè)稅息前收益隨企業(yè)銷售收入變化而變化的程度，常用（DOL）表示。營業(yè)風(fēng)險與營業(yè)杠桿

因為：EBIT＝銷售收入－總成本

＝PQ－（VQ＋F）＝（P－V）Q－FS＝PQ

所以：ΔEBIT＝ΔQ(P－V)

營業(yè)杠桿與企業(yè)風(fēng)險的關(guān)系營業(yè)杠桿只是影響企業(yè)風(fēng)險的一個重要因素。但是，營業(yè)杠桿本身并不是變化的原因，即使企業(yè)沒有營業(yè)杠桿作用，同樣要面臨其他企業(yè)風(fēng)險因素的影響。準確地說，營業(yè)杠桿系數(shù)是對潛在的風(fēng)險的衡量，這種潛在風(fēng)險只有當銷售和成本變動的情況下才會被激活。同時，它具有放大企業(yè)風(fēng)險的作用2、財務(wù)風(fēng)險和財務(wù)杠桿作用

財務(wù)風(fēng)險，是指因公司使用負債而使股東額外增加的風(fēng)險。具體而言，是指企業(yè)為取得財務(wù)杠桿利益而利用具有固定性財務(wù)支付的資金時，增加了破產(chǎn)機會或使普通股利潤大幅度變動的機會所帶來的風(fēng)險。

財務(wù)杠桿和財務(wù)杠桿度財務(wù)杠桿是指由于固定性財務(wù)支付的存在而導(dǎo)致股東權(quán)益變動大于息稅前利潤變動的杠桿效應(yīng)。財務(wù)杠桿度，又稱財務(wù)杠桿系數(shù)，以DFL表示，指每股收益對息稅前利潤的敏感性，是普通股每股利潤的變動率相當于息稅前利潤變動率的倍數(shù)。財務(wù)杠桿與財務(wù)風(fēng)險的關(guān)系財務(wù)杠桿是導(dǎo)致財務(wù)風(fēng)險的源泉財務(wù)風(fēng)險與財務(wù)杠桿

因為：EPS＝(1/N)(1－T)(EBIT－I)

所以：ΔEPS＝（1/N）（1-T）ΔEBIT

營業(yè)杠桿和財務(wù)杠桿的合并--總杠桿通過EBIT，可以將營業(yè)杠桿和財務(wù)杠桿綜合起來考慮，也就是說，直接考察銷售收入變動對每股收益的影響。因此，總杠桿就是由于固定性經(jīng)營成本和固定性財務(wù)費用的存在的共同存在而導(dǎo)致的每股利潤變動大于產(chǎn)銷業(yè)務(wù)量變動的杠桿效應(yīng)。防止EPS陷阱

總（復(fù)合）杠桿與總風(fēng)險總杠桿

定義為總杠桿，則有：

即總杠桿為經(jīng)營杠桿與財務(wù)杠桿的乘積。代入經(jīng)營杠桿與財務(wù)杠桿的表達式后有：銷售收入減：經(jīng)營成本固定性經(jīng)營成本變動性經(jīng)營成本EBIT減：利息稅前利潤減：所得稅稅后凈利EPS營業(yè)杠桿作用和企業(yè)（營業(yè)）風(fēng)險財務(wù)杠桿作用和財務(wù)風(fēng)險總杠桿和總風(fēng)險X杠桿組合的反向策略

營業(yè)杠桿（營業(yè)風(fēng)險）財務(wù)杠桿（財務(wù)風(fēng)險）高低高四、資本結(jié)構(gòu)的決策1、傳統(tǒng)資本結(jié)構(gòu)理論傳統(tǒng)理論資本成本krs公司價值V負債權(quán)益比B/SB*rWACCrBrB-債務(wù)成本rs-負債公司里的權(quán)益成本r0-無負債公司里的權(quán)益成本B-債務(wù)價值S-負債公司里權(quán)益的價值負債權(quán)益比B/S2、MM定理

MM定理有一系列實質(zhì)上的前提：（1）企業(yè)的投資政策和籌資決策相互獨立；（2）沒有企業(yè)所得稅和個人所得稅；（3）沒有企業(yè)破產(chǎn)風(fēng)險；（4）資本市場充分有效，等。定理I：任何企業(yè)的市場價值與其資本結(jié)構(gòu)無關(guān)，而是取決于按照與其風(fēng)險程度相適應(yīng)的預(yù)期收益率進行資本化的預(yù)期收益水平。定理II：股票每股預(yù)期收益率等于同處一個風(fēng)險等級的純粹權(quán)益流量相適應(yīng)的資本化比率，再加上與其財務(wù)風(fēng)險相聯(lián)系的溢價。資本結(jié)構(gòu)理論權(quán)益價值企業(yè)價值與資本結(jié)構(gòu)無關(guān)的總價值圖示公司價值（選擇1）公司價值（選擇2）負債價值權(quán)益價值負債價值MM理論(無稅)krsVB/SB/SrWACCrBr0

rB-債務(wù)成本rs-負債公司里的權(quán)益成本r0-無負債公司里的權(quán)益成本B-債務(wù)價值S-負債公司里權(quán)益的價值

有稅狀態(tài)下的MM定理定理I

公司價值隨債務(wù)杠桿的提高而增加；

VL=VU+TCB定理IIrS=r0+(B/SL)(1-TC)(r0-rB)

其中：rB

為利率，即債務(wù)成本；

rs

為負債公司里的權(quán)益成本；

r0

為無負債公司里的權(quán)益成本；

Bis為債務(wù)價值；

SLis為負債公司里權(quán)益的價值；資本結(jié)構(gòu)理論權(quán)益價值負債價值權(quán)益價值稅收負債價值權(quán)益價值稅收稅收稅收資本結(jié)構(gòu)理論如果MM條件成立，改變資本結(jié)構(gòu)不會改變企業(yè)的價值。在現(xiàn)實經(jīng)濟中，MM關(guān)于無摩擦的假設(shè)條件是不成立的。典型的“摩擦”有:公司財務(wù)杠杠與個人財務(wù)杠杠的性質(zhì)有所不同，不能完全相互替代;存在證券交易成本;公司與個人的信用狀況不同，借貸利率不同，投資方向上所受到的限制也不同；存在公司所得稅；等等資本結(jié)構(gòu)理論上述種種“摩擦”將妨礙無風(fēng)險套利的實現(xiàn)。因此，通過調(diào)整資本結(jié)構(gòu)，利用現(xiàn)實社會中存在的“摩擦”，可以影響企業(yè)的價值，進而影響股東財富的價值。

MM命題的意義就在于，讓我們了解現(xiàn)實中哪些因素不符合其基本假設(shè)，這些因素就會影響