國際煤市研究框架

1、2 /010203投資要點(diǎn)（行業(yè)評級：增持）國際煤市的研究目標(biāo)和基本認(rèn)知研究目標(biāo)：1）主流國際貿(mào)易煤的價(jià)格判斷(NEWC、Richard、ARA)；2）國際煤價(jià)是如何影響國內(nèi)煤價(jià)的基本情況：1）逆向思維，中國正向全球輸入通縮；2）油煤的價(jià)格傳導(dǎo)是通過天然氣；3）2021年全球?qū)δ茉雌沸枨蟮拇蠓嵘梢灶惐?010年；國際風(fēng)云詭譎，國內(nèi)如何投資兗礦能源：澳洲銷量占比約4成，盡享國際煤市高景氣紅利中國神華：能源安全穩(wěn)定器，立阻輸入通脹，穩(wěn)盈利高股息陜西煤業(yè)：坐擁高熱值稀缺資源，持續(xù)高盈利可期風(fēng)險(xiǎn)提示：1）全球經(jīng)濟(jì)衰退超預(yù)期；2）全球供應(yīng)鏈恢復(fù)超預(yù)期； 3）中國產(chǎn)能釋放超預(yù)期；4）全球煤炭CAPEX

2、超預(yù)期。國際煤市產(chǎn)業(yè)鏈研究框架供給端：供給彈性取決于供應(yīng)鏈恢復(fù)速度，CAPEX受“雙碳”及“ESG”限制趨于無解需求端：全球正處旺季，冬季燃?xì)鈨r(jià)格提升后替代需求增加，美聯(lián)儲(chǔ)加息工商業(yè)需求預(yù)期回落，確定性與不確定性共存庫存：海外沒有“發(fā)改委”，大宗商品全球庫存周期具有一致性，目前還處在被動(dòng)去庫的階段結(jié)論：國際高煤價(jià)持續(xù)時(shí)間將超預(yù)期3 /3請參閱附注免責(zé)聲明01國際煤市的研究目標(biāo)和基本認(rèn)知研究目標(biāo)：主流國際貿(mào)易煤的價(jià)格判斷(NEWC、Richard、ARA)019.6 , 29% 8.6 , 26%6.0 , 18% 2.1 , 6%1.9 , 6%5.2 , 15%南非其它圖1：2021年出口國

3、前三為澳洲、印尼、俄羅斯332217157 3335109 38311813422699141024歐洲 中國 南韓 東南亞日本 其它數(shù)據(jù)來源：bp、國泰君安證券研究印度 東南亞 中國 非洲 其它4 /數(shù)據(jù)來源：bp、國泰君安證券研究中國 東南亞 印度 其它數(shù)據(jù)來源：bp、國泰君安證券研究圖6：2021年南非出口集中于亞洲日本 東南亞南韓 印度 歐洲 中國 其它數(shù)據(jù)來源：bp、國泰君安證券研究圖5：2021年俄羅斯煤炭出口集中于歐洲和中國12澳洲印尼俄羅斯美國數(shù)據(jù)來源：bp、國泰君安證券研究20181514131010圖2：2021年進(jìn)口前三為中國、東南亞、印度中國 東南亞印度 日本 歐洲 南

4、韓 其它數(shù)據(jù)來源：bp、國泰君安證券研究NEWC：澳大利亞紐卡斯?fàn)柛蹌?dòng)力煤價(jià)，澳洲作為全球最大的煤炭貿(mào)易國。其客戶占比分散均勻， 價(jià)格指數(shù)全球范圍內(nèi)具備較大參考意義。Richard：南非港口，據(jù)全球主要用煤經(jīng)濟(jì)體距離適中，全球貿(mào)易格局發(fā)生變化時(shí)可以靈活調(diào) 整。ARA：歐洲三港，主要銷售俄煤，是歐洲用煤成本的重要指標(biāo)。圖3：2021年澳洲煤炭出口國較分散圖4：印尼煤炭出口集中于亞洲地區(qū)國際煤價(jià)國內(nèi)傳導(dǎo)機(jī)制：澳洲Q6300澳洲Q5500印尼Q4200秦皇島Q5500研究目標(biāo)： 國際煤價(jià)是如何影響國內(nèi)煤價(jià)的圖7：2016年至今ARA/Richard/NEWC價(jià)格對比(美元/噸)圖8：2016年至今N

5、EWC/秦皇島動(dòng)力煤(Q5500)價(jià)格對比5005003000400400R2=0.7825003002000300200150010002001005001000016年1月 17年1月 18年1月 19年1月 20年1月 21年1月 22年1月016年1月 17年1月 18年1月 19年1月 20年1月 21年1月 22年1月紐卡斯?fàn)朜EWC動(dòng)力煤(左軸，美元/噸)歐洲ARA港動(dòng)力煤理查德RB動(dòng)力煤紐卡斯?fàn)朜EWC動(dòng)力煤秦皇島港動(dòng)力煤(Q5500)價(jià)(右軸，元/噸)數(shù)據(jù)來源：煤炭市場網(wǎng)、wind、國泰君安證券研究數(shù)據(jù)來源：煤炭市場網(wǎng)、wind、國泰君安證券研究圖9：2018年至今NEWC不

6、同熱值價(jià)格對比(美元/噸)圖10：2018年至今澳洲/印尼煤價(jià)格對比(美元/噸)圖11：2018年至今中國/印尼煤價(jià)格對比500300400R2=0.95250300200150200100100500018年1月19年1月20年1月21年1月22年1月紐卡斯?fàn)朡6300(NAR)FOB紐卡斯?fàn)朡5500(NAR)FOB350200300R2=0.8725015020015010010050500018年1月19年1月20年1月21年1月22年1月紐卡斯?fàn)?Q5500(NAR)FOB卡里曼丹Q4200(GAR)FOB30002002000R2=0.961501001000500018年1月19

7、年1月20年1月21年1月22年1月秦皇島港動(dòng)力煤(Q5500)價(jià)(左軸，元/噸) 卡里曼丹Q4200(GAR)FOB(右軸，美元/噸)數(shù)據(jù)來源：煤炭市場網(wǎng)、wind、國泰君安證券研究數(shù)據(jù)來源：煤炭市場網(wǎng)、wind、國泰君安證券研究數(shù)據(jù)來源：煤炭市場網(wǎng)、wind、國泰君安證券研究5 /016 /國際煤市認(rèn)知1：逆向思維，中國在向全球輸入通縮012022年以來國內(nèi)外煤價(jià)價(jià)差持續(xù)擴(kuò)大：正向思維：全球大宗商品價(jià)格高起，中國正面臨輸入性通脹逆向思維：中國政府強(qiáng)有力的控制住國內(nèi)煤價(jià)，中國在向全球輸入通縮300025002000150010005000500400300200100016年1月 17年1月

8、 18年1月 19年1月 20年1月 21年1月 22年1月紐卡斯?fàn)朜EWC動(dòng)力煤(左軸，美元/噸)澳洲Q6300(超高卡)澳洲Q5500(高卡)印尼Q4200(中卡)中國Q5500(高卡)圖12：2016年至今NEWC/秦皇島動(dòng)力煤(Q5500)價(jià)格對比秦皇島港動(dòng)力煤(Q5500)價(jià)(右軸，元/噸)數(shù)據(jù)來源：煤炭市場網(wǎng)、wind、國泰君安證券研究中國2021年向全球輸入了煤價(jià)的通脹待解決問題：國內(nèi)向全球輸入通縮“PK”海外向國內(nèi)輸入性通脹，孰強(qiáng)孰弱？7 /國際煤市認(rèn)知2：油煤的價(jià)格傳導(dǎo)是通過天然氣010510010040030020016年1月17年1月 18年1月 19年1月 20年1月

9、21年1月 22年1月NEWC動(dòng)力煤現(xiàn)貨價(jià)現(xiàn)貨價(jià):天然氣:紐約:周2R =0.73050100(50)16年1月17年1月 18年1月 19年1月 20年1月 21年1月 22年1月WTI現(xiàn)貨價(jià)現(xiàn)貨價(jià):天然氣:紐約R2=0.5214012010080604020204001530010200510000500151502550016年1月 17年1月 18年1月 19年1月 20年1月 21年1月 22年1月NEWC動(dòng)力煤現(xiàn)貨價(jià)WTI現(xiàn)貨價(jià)2R =0.87數(shù)據(jù)來源：wind、國泰君安證券研究數(shù)據(jù)來源：wind、國泰君安證券研究數(shù)據(jù)來源：wind、國泰君安證券研究0.061.370.120.31

10、2.690.22-1.000.001.002.003.00-0.19-0.02美國德國印度日本2021年天然氣用量提升2021年煤炭用量提升-10.3-27.5134.128.0145.43.9200.0150.0100.050.00.0-50.0-100.0-6.0-52.6美國德國印度日本2021年燃機(jī)發(fā)電增量2021年燃煤發(fā)電增量圖17：21年/20年天然氣/煤炭消費(fèi)增量對比(艾焦)圖18：21年/20年年部分國家燃機(jī)/燃煤發(fā)電增量對比(Tw100%80%60%40%20%0%美國德國印度日本石油 天然氣煤炭 核能 水能 可再生其它圖16：2021年部分國家一次能源消耗占比數(shù)據(jù)來源：bp

11、、國泰君安證券研究數(shù)據(jù)來源：bp、國泰君安證券研究數(shù)據(jù)來源：bp、國泰君安證券研究化石能源價(jià)格傳導(dǎo)：原油 天然氣 煤炭客觀事實(shí)：2021年天然氣價(jià)格大漲，煤炭消費(fèi)增量超過天然氣消費(fèi)量，且燃煤發(fā)電量超燃機(jī)發(fā)電量圖13：2016年至今NEWC/天然氣價(jià)格對比(美元)圖14：2016年至今WTI/天然氣價(jià)格對比(美元)圖15：2016年至今WTI/NEWC價(jià)格對比(美元)8 /國際煤市認(rèn)知2：油煤的價(jià)格傳導(dǎo)是通過天然氣01PQDS2.8%97.2%32.3%67.7%62.3%37.7%需求曲線發(fā)電(剛需)占比供給曲線ESG/清潔能源限制天然氣原油煤炭供需曲線DPQSPQDS化石能源供需曲線分析：煤

12、炭是供需基本面最強(qiáng)的化石能源圖19：化石能源供需曲線分析數(shù)據(jù)來源：bp、國泰君安證券研究國際煤市認(rèn)知3：2021年全球?qū)δ茉雌沸枨蟮拇蠓嵘梢灶惐?010年012001000500400300700600經(jīng)合組織非經(jīng)合組織2009201020202021圖20：19652021年全球一次能源消費(fèi)變化(艾焦?fàn)?數(shù)據(jù)來源：wind、國泰君安證券研究20202021年VS 20082009年2009年：次貸危機(jī)席卷全球，信用缺位及對未來的低 預(yù)期，帶來全球能源消費(fèi)負(fù)增長2010年：量化寬松效果顯現(xiàn)，全球經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)恢復(fù)2020年：新冠疫情蔓延全球，供應(yīng)鏈及工業(yè)生產(chǎn)出現(xiàn)些許停滯，全球被迫進(jìn)入低需求狀態(tài)2

13、021年：疫情影響下降，美國無限量化寬松效果顯現(xiàn)，全球?qū)δ茉葱枨笥|底反彈圖21：2010年后美債處于低收益率區(qū)數(shù)據(jù)來源：wind、國泰君安證券研究數(shù)據(jù)來源：bp、國泰君安證券研究50436983122691551540.0050.00100.00150.00200.00西北歐日本中國秦皇島美國中部2020 2021圖22：2021年全球煤價(jià)均大幅提升(美元/噸)圖23：2021年全球煤炭供給(剔除中國)彈性相對較差(艾焦)9 /數(shù)據(jù)來源：bp、國泰君安證券研究78.578.10.0%-5.0%-10.0%-15.0%87.482.4 10.0%5.0%75.070.080.090.0 80.5

14、81.185.0全球煤炭產(chǎn)量yoy10 /10請參閱附注免責(zé)聲明02國際煤市產(chǎn)業(yè)鏈研究框架11 /1980年以來NEWC煤價(jià)復(fù)盤024504003503002502001501005001980年1980年1981年1982年1983年1984年1985年1986年1987年1988年1989年1990年1991年1991年1992年1993年1994年1995年1996年1997年1998年1999年2000年2001年2002年2002年2003年2004年2005年2006年2007年2008年2009年2010年2011年2012年2013年2013年2014年2015年2016年20

15、17年2018年2019年2020年2021年2022年NEWC煤炭fobNEWC煤炭fob_剔除通脹圖24：1980年至今澳大利亞紐卡斯?fàn)?肯布拉港動(dòng)力煤現(xiàn)貨離岸價(jià)(美元/噸)20082011：次貸危機(jī)先引發(fā)商品價(jià)格暴跌，量化寬松又帶來價(jià)格大幅提升20112016：經(jīng)濟(jì)刺激邊際下降需求回落，前期資本開支開始釋放供給，供需逆轉(zhuǎn)進(jìn)入下跌通道20162020：前期中國供給側(cè)改革后推升全球煤價(jià)，18年后需求降速超過供給收縮速度，再度回落，20年疫情見底2020年至今：1）疫情緩解&無限量化寬松；2）中澳貿(mào)易摩擦；3）俄烏沖突全球煤炭供應(yīng)鏈破碎。19801987：70年代大滯脹終結(jié)，大宗商品價(jià)格逐步回

16、落19871991：1）88年西方國家增長達(dá)3.5%；2）87年股災(zāi)后大量資本流入商品市場；3）連年疲軟，資本開支不足19912002：1）1991年底蘇聯(lián)解體；2）1997年京都議定書20022007：中國加入WTO帶來能源消費(fèi)量快速上漲20072008：1）OPEC的決議(抵制美國增產(chǎn)呼聲)；2）伊核問題(2007)；3）夏季颶風(fēng)導(dǎo)致供給下降數(shù)據(jù)來源：wind、國泰君安證券研究12/0210.3 10.310.510.411.09.8%10.4%10.6%10.8%11.2%11.0%45.040.035.030.025.020.015.010.05.00.0202212 月 3月4月5月

17、6月7月8月9 月 10 月 11 月 12 月2022年累計(jì)同比201920202021數(shù)據(jù)來源：wind、國泰君安證券研究201720182019202020212022E山西產(chǎn)能-127,545124,455123,318131,348138,618在產(chǎn)產(chǎn)能90,98096,32099,475101,460106,040117,106在建產(chǎn)能-31,22524,98021,85825,30821,511產(chǎn)量85,39989,34097,109106,307119,316135,845生產(chǎn)礦井產(chǎn)能利用率93.9%92.8%97.6%104.8%105.0%116.0%總產(chǎn)能利用率-70.0

18、%78.0%86.2%90.8%98.0%內(nèi)蒙產(chǎn)能-113,890111,071110,692115,135122,055在產(chǎn)產(chǎn)能80,33085,39589,70093,59599,535109,575在建產(chǎn)能-28,49521,37117,09715,60012,480產(chǎn)量87,85792,598103,524100,091103,896103,747生產(chǎn)礦井產(chǎn)能利用率109.4%108.4%115.4%106.9%104.4%94.7%總產(chǎn)能利用率-81.3%93.2%90.4%90.2%85.0%陜西產(chǎn)能-61,94963,83065,45176,67679,076在產(chǎn)產(chǎn)能35,165

19、44,37849,77353,15162,98667,439在建產(chǎn)能-17,57114,05712,30013,69011,636產(chǎn)量56,96062,32563,41267,94369,99475,122生產(chǎn)礦井產(chǎn)能利用率162.0%140.4%127.4%127.8%111.1%111.4%總產(chǎn)能利用率-100.6%99.3%103.8%91.3%95.0%煤炭主產(chǎn)地三省區(qū)生產(chǎn)礦井產(chǎn)能合計(jì)206,475226,093238,948248,206268,561294,121煤炭主產(chǎn)地三省區(qū)產(chǎn)量合計(jì)230,216244,262264,046274,341293,206314,714煤炭主產(chǎn)地三

20、省區(qū)產(chǎn)能利用率111.5%108.0%110.5%110.5%109.2%107.0%其它省區(qū)產(chǎn)能-154,908143,188135,664133,930129,930在產(chǎn)產(chǎn)能134,359126,616120,555115,859113,930112,930在建產(chǎn)能-28,29222,63419,80420,00017,000產(chǎn)量122,140125,538120,555115,859113,930110,441生產(chǎn)礦井產(chǎn)能利用率90.9%99.1%100.0%100.0%100.0%97.8%10.2%總產(chǎn)能利用率-81.0%84.2%85.4%85.1%85.0%10.0%全國合計(jì)產(chǎn)能

21、450,653458,292442,544435,124457,088469,678在產(chǎn)產(chǎn)能340,834352,709359,503364,065382,491407,051在建產(chǎn)能109,819105,58383,04271,05974,59762,628產(chǎn)量352,356369,800384,600390,200407,136425,154產(chǎn)能利用率103.4%104.8%107.0%107.2%106.4%104.4%總產(chǎn)能利用率78.2%80.7%86.9%89.7%89.1%90.5%數(shù)據(jù)來源：各省能源局、國泰君安證券研究注：黑色字體數(shù)據(jù)為已披露數(shù)據(jù)，紅色字體數(shù)據(jù)為測算數(shù)據(jù)供給(近

22、端)：中國的供給彈性已充分釋放表1：2018年以來中國煤炭總產(chǎn)能利用率持續(xù)提升產(chǎn)能核增：2021年中國合計(jì)審核確認(rèn)207處保供煤 礦、增加產(chǎn)能3.1億噸；今年以來，國家礦山安全監(jiān) 察局進(jìn)一步優(yōu)化審核程序、加快審核進(jìn)度，審核同 意了147處先進(jìn)產(chǎn)能煤礦，增加產(chǎn)能1.8億噸。新礦投產(chǎn)：據(jù)我們統(tǒng)計(jì)2023年中國新礦投產(chǎn)1760萬 噸，2024年約3000萬噸。圖25：2021年以來中國原煤產(chǎn)量不斷提升(億噸)13 /供給(近端)：全球其它經(jīng)濟(jì)體的供給彈性相對較低02圖26：2021年全球煤炭供給(剔除中國)彈性相對較差(艾焦)數(shù)據(jù)來源：bp、國泰君安證券研究78.587.478.10.0%-5.0%

23、-10.0%-15.0%82.4 10.0%5.0%75.070.080.085.090.0 80.581.1全球煤炭產(chǎn)量yoy圖28：2022年美國煤炭產(chǎn)量并沒有提升(百萬短噸)數(shù)據(jù)來源：EIA、國泰君安證券研究42.040.038.036.034.032.030.01 月 2 月 3 月 4 月 5 月 6 月 7 月 8 月 9 月 10 月 11 月 12 月圖30：2022年俄羅斯煤炭相較于2021年有下降(百萬噸)20182019202020212022數(shù)據(jù)來源：Rosstat、國泰君安證券研究535249 49535148525553495255 55524750 5046485

24、5494442404846445856545250 49 4916Q116Q216Q316Q417Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q1圖29：2022Q1澳洲煤炭產(chǎn)量下降(百萬噸)數(shù)據(jù)來源：DISER、國泰君安證券研究圖27：2022H1 印尼煤炭產(chǎn)量不及2021年一半數(shù)據(jù)來源：ESDM、中國煤炭工業(yè)協(xié)會(huì)印尼：上半年產(chǎn)量不及預(yù)期，只完 成年度計(jì)劃6.63億噸的44.4%美國：與2021年產(chǎn)量持平俄羅斯：產(chǎn)量不及2021年澳洲：Q1產(chǎn)量快速下降14 /供給(近端)：俄烏

25、沖突下，供應(yīng)鏈破碎將壓制供給彈性028月第二周，歐盟禁運(yùn)俄煤生效。6.21日，澳大利亞當(dāng)局表示，為應(yīng)對電力危機(jī)，或?qū)⒂脮和Ｃ禾砍隹跈?quán)力。澳大利亞昆士蘭州政府宣布7月1日開始，針對煤炭出口實(shí)行新的累進(jìn)稅率。圖31：澳洲宣布必要時(shí)暫停煤炭出口以供國內(nèi)數(shù)據(jù)來源：財(cái)聯(lián)社圖32：澳洲上調(diào)出口煤炭關(guān)稅數(shù)據(jù)來源：mysteel15 /供給(預(yù)期)：“雙碳”“ESG”“COP26”將阻止CAPEX提升0213400779023600333040502440050001000015000200002500020172018201920202021202280.060.040.020.0 0.0-20.0-40

26、.06000500040003000200010000總投資yoy民間投資yoy圖34：山西煤炭年產(chǎn)量預(yù)期增加值在下降(億噸)數(shù)據(jù)來源：發(fā)改委、能源局、國泰君安證券研究總投資民間投資數(shù)據(jù)來源：wind、國泰君安證券研究圖35：2020年起煤炭固定資產(chǎn)投資完成額開始提升(億)0.921.301.070.501.401.201.000.800.600.400.200.00202020212022E2023E圖33：2019年之后新批復(fù)煤礦產(chǎn)能下降(萬噸)數(shù)據(jù)來源：發(fā)改委、能源局、國泰君安證券研究中國：雙碳目標(biāo)下，發(fā)改委新批煤礦數(shù)減少，資本開支提升多集中于產(chǎn)能核增及智能化改造總書記：實(shí)現(xiàn)“雙碳”目標(biāo)

27、，不是別人讓我們做，而是我們自己必須要做。生態(tài)環(huán) 境部環(huán)境規(guī)劃院首席曹東表示，政策情景下，電力、鋼鐵、水泥和煤化工四個(gè)重點(diǎn) 行業(yè)總體的煤炭消費(fèi)量將在2025年達(dá)到峰值。新批產(chǎn)能自2019年之后都保持低位，新批的量與每年自然退出的煤礦相近主產(chǎn)地煤炭產(chǎn)量增長預(yù)期下降16/供給(預(yù)期)：“雙碳”“ESG”“COP26”將阻止CAPEX提升02歐洲：煤炭產(chǎn)能不斷退出，“COP26”后承諾加速退煤數(shù)據(jù)來源：eurostat、國泰君安證券研究1.153.002.502.001.501.000.502000200120022003200420052006200720082009201020112012201

28、3201420152016201720182019202020210.031.000.800.600.400.2020002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020211.761.502.002000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021圖37：2021年德國煤炭產(chǎn)量為1.15(艾焦)，占?xì)W盟20%圖38：2021年英國煤炭產(chǎn)量為0.03(艾焦)

29、，占?xì)W盟1%數(shù)據(jù)來源：bp、國泰君安證券研究-數(shù)據(jù)來源：bp、國泰君安證券研究圖39：2021年波蘭煤炭產(chǎn)量為1.76(艾焦)，占?xì)W盟30%3.503.002.50數(shù)據(jù)來源：bp、國泰君安證券研究德國政府仍堅(jiān)持到2030 年逐步淘汰煤炭，最晚至2038年年底結(jié)束煤 電。英國政府曾表示要“讓煤炭成為歷史”，英國首相約翰遜COP26峰會(huì)上 表示，他“不支持更多的煤炭”。法國央行2021年表示將在2024年前退出煤炭投資。圖36：歐洲(不含俄羅斯)從19902020年無煙煤產(chǎn)量持續(xù)下降(百萬噸，Mt)17 /供給(預(yù)期)：“雙碳”“ESG”“COP26”將阻止CAPEX提升02120.0100.08

30、0.060.040.020.0 0.0數(shù)據(jù)來源：ABS、國泰君安證券研究228192256256257195199207300250200150100500202021202122 s202223 f202324 f產(chǎn)量 Mt出口量 Mt美國/澳洲：“ESG”評價(jià)體系下，國際能源巨頭對資本開支充滿疑慮圖40：20222023年產(chǎn)量預(yù)計(jì)與2021年持平(百萬噸)圖41：澳大利亞煤炭資本開支較低(百萬美元)100.0%80.0%60.0%40.0%20.0%0.0%0.05.010.015.020012002200320042005200620072008200920102011201220132

31、014201520162017201820192020產(chǎn)能利用率圖42：2020年美國煤炭產(chǎn)能下降至9.3（億噸）產(chǎn)能產(chǎn)量數(shù)據(jù)來源：EIA、國泰君安證券研究數(shù)據(jù)來源：ABS、國泰君安證券研究預(yù)計(jì)投產(chǎn)時(shí)間產(chǎn)能(百萬噸)資源類型202120212021202220222022202220222023PeabodyRamaco Resources, Inc. Ramaco Carbon LCCNorth Central Resources LLC Ramaco Resources, Inc.Paringa Resources Ltd.Consol EnergyRamaco Resources, In

32、c. Warrior Met Coal Sunrise Coal-焦煤 焦煤 動(dòng)力煤 焦煤 焦煤 動(dòng)力煤 焦煤 焦煤 焦煤 動(dòng)力煤Shoal Creek Big Creek mine Brook Mine LongviewBerwind Expansion Cypress Mine ItmannKnox CreekBlue Creek No. 1 Bulldog Mine合計(jì)2.10.20.2540.83.80.60.74.3319.8表2：美國在建及規(guī)劃煤礦合計(jì)1980萬噸 項(xiàng)目公司數(shù)據(jù)來源：IEA、國泰君安證券研究18 /供給(預(yù)期)：“雙碳”“ESG”“COP26”將阻止CAPEX提升，

33、變量在俄印02俄羅斯：開發(fā)遠(yuǎn)東煤炭資源，并配套基礎(chǔ)設(shè)施預(yù)計(jì)投產(chǎn)產(chǎn)能項(xiàng)目公司資源類型狀態(tài)時(shí)間(百萬噸)Butovskaya (Stage 2)Industrial Metallurgical Holding20210.8焦煤建設(shè)圖44：印度計(jì)劃2022年實(shí)現(xiàn)9.7億噸煤炭產(chǎn)量，2023年13.0億噸Inaglinsky-1Kolmar20214焦煤運(yùn)營Karakansky (Stage III)Karakan Invest20213動(dòng)力煤建設(shè)Usinsky-3NLMK20212.7焦煤建設(shè)AmaamTiger Realm Coal20226.5焦煤建設(shè)ChernogorskySUEK20223.

34、5動(dòng)力煤建設(shè)SibirskayaUglePromInvest20223動(dòng)力煤建設(shè)Tikhova Stage 2Industrial Metallurgical Holding20221.3焦煤建設(shè)Taymyr Stage 1AEON20235焦煤建設(shè)PravoberezhnySUEK20243動(dòng)力煤建設(shè)合計(jì)32.8數(shù)據(jù)來源：IEA、國泰君安證券研究俄羅斯的目標(biāo)是將國內(nèi)煤炭產(chǎn)量擴(kuò)大50%，并將出口量從2019年的約2.2億噸增加到2035年的3.8億1）新耶尼塞港的建設(shè)始于2021年初，預(yù)計(jì)在兩年內(nèi)完成；2）迪克森港 正在升級為一個(gè)新的煤炭碼頭；3）拉夫納煤炭碼頭位于摩爾曼斯克附 近的科拉灣目前

35、也正在建設(shè)中。表3：俄羅斯在建及規(guī)劃煤礦合計(jì)3280萬噸，以焦煤礦為主數(shù)據(jù)來源：IEA、國泰君安證券研究印度：加快國內(nèi)勘探以保能源安全圖43：印度2022年17月年實(shí)現(xiàn)5.5億噸(+14.9%)數(shù)據(jù)來源：印度煤炭部、中國煤炭工業(yè)協(xié)會(huì)19 /供給端：供給彈性取決于供應(yīng)鏈恢復(fù)速度，CAPEX受“雙碳”及“ESG”限制趨于無解02圖45：影響全球煤炭供給彈性的幾重因素圖46：影響全球煤炭供給預(yù)期的幾重因素?cái)?shù)據(jù)來源：國泰君安證券研究數(shù)據(jù)來源：國泰君安證券研究20 /需求(近端)：正處于全球需求旺季02主要經(jīng)濟(jì)體都位于北半球，全球淡旺季節(jié)奏與中國無異圖47：影響全球主要經(jīng)濟(jì)體均位于北半球數(shù)據(jù)來源：Wik

36、ipedia450400350300250圖48：美國總發(fā)電量(十億kwh)7060504030201 月 2 月 3 月 4 月 5 月 6 月 7 月 8 月 9 月 10 月 11 月 12 月20182019202020212022圖49：歐洲煤炭及其衍生品發(fā)電量(十億kwh)30004000500060001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月20182019202020212022圖50：中國火電發(fā)電量(億kwh)3月4月5月6月7月8月9 月 10 月 11 月 12 月20182019202020212022數(shù)據(jù)來源：wind、國泰君安證券

37、研究全球GDP前十的國家均在北半球，南半球除了大洋洲有澳大利亞、新西 蘭等少數(shù)發(fā)達(dá)國家外均為發(fā)展中國家，全球主要能源消費(fèi)集中在北半 球，而當(dāng)前正是能源消費(fèi)旺季。需求(近端)：冬季到來后天然氣替代性需求將提升02201629353229歐盟日本南韓數(shù)據(jù)來源：bp、國泰君安證券研究15105016年1月17年1月18年1月19年1月20年1月21年1月22年1月現(xiàn)貨價(jià):天然氣:紐約:周入冬后，天然氣售價(jià)預(yù)計(jì)大增，從而帶來煤炭替代性需求提升圖51：每逢冬季天然氣的加和都會(huì)大幅上漲(美元/百萬英熱)圖52：歐盟/日本/南韓煤電發(fā)電與燃機(jī)發(fā)電量較為接近數(shù)據(jù)來源：wind、國泰君安證券研究圖53：歐洲月均

38、電價(jià)不斷上漲數(shù)據(jù)來源：Eurodata【德國立法規(guī)定入冬前儲(chǔ)氣設(shè)施的最低存量】根據(jù)新規(guī)，天然氣存儲(chǔ)運(yùn) 營商必須在10月1日前將其儲(chǔ)氣設(shè)施填充至80%以上的容量，11月1日前 填充至90%以上，如果運(yùn)營商未能達(dá)到該要求，將剝奪運(yùn)營商對儲(chǔ)氣設(shè) 施的管理權(quán)。天然氣價(jià)格上漲將帶來替代品煤炭需求的提升21 /22 /需求(預(yù)期)：美聯(lián)儲(chǔ)加息，旨在降低需求預(yù)期，調(diào)整通脹預(yù)期02圖55：美國7月非農(nóng)就業(yè)增加53萬超預(yù)期(千人)圖54：美國主要銀行CDS利率快速提升500400300200100025.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%1980年1982年1984年1986年1988年1990

39、年1992年1994年1996年1998年2000年2002年2004年2006年2008年2010年2012年2014年2016年2018年2020年2022年美國:聯(lián)邦基金利率(日):周紐卡斯?fàn)杽?dòng)力煤fob數(shù)據(jù)來源：wind、國泰君安證券研究150010005000(500)(1000)1994年1995年1996年1998年1999年2001年2002年2003年2005年2006年2008年2009年2011年2012年2013年2015年2016年2018年2019年2020年2022年10.0 8.0 6.0 4.0 2.0 0.0 (2.0) (4.0)2000年2001年200

40、2年2003年2004年2005年2007年2008年2009年2010年2011年2012年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2021年2022年美國:核心CPI:當(dāng)月同比美國:CPI:當(dāng)月同比數(shù)據(jù)來源：wind、國泰君安證券研究數(shù)據(jù)來源：bloomberg數(shù)據(jù)來源：美國勞工部、國泰君安證券研究圖56：美國聯(lián)邦基準(zhǔn)利率和紐卡斯?fàn)柮簝r(jià)并沒有明顯反向關(guān)系(美元/噸)圖57：美國6月核心CPI同比數(shù)據(jù)掉頭(%)加息預(yù)期持續(xù)，但加息過程中金融系統(tǒng)承壓加息與煤價(jià)并沒有明顯 反向關(guān)系23 /庫存：海外沒有“發(fā)改委”，大宗商品全球庫存周期具有一致性，目前還低庫存階段02數(shù)據(jù)來源：

41、ICEA圖60：美國電廠煤炭庫存仍位于低位(百萬短噸)1201008060402002019年4月2020年4月2021年4月2022年4月圖58：印度電廠煤炭庫存仍位于低位(百萬圖59：印度坑口煤炭庫存開始下降(百萬噸) 噸)13000001200000110000010000009000008000001周4周7周10周13周16周19周22周25周28周31周34周37周40周43周46周49周52周20212022圖61：美國原油總庫存持續(xù)下降(千桶)201820192020數(shù)據(jù)來源：wind、國泰君安證券研究180017001600150014001300數(shù)據(jù)來源：印度煤炭部、國泰君

42、安證券研究數(shù)據(jù)來源：EIA圖62：OECD石油產(chǎn)品總庫存仍位于低位(百萬桶)1 月 2 月 3 月 4 月 5 月 6 月 7 月 8 月 9 月 10 月 11 月 12 月2018年2019年2020年2021年2022年數(shù)據(jù)來源：wind、國泰君安證券研究印度煤炭庫存雖較2021年有所提升，但仍位于低位，美國煤炭庫存還在不斷下降美國和經(jīng)合組織的原油及石油產(chǎn)品的庫存仍位于低位24 /小結(jié)：國際高煤價(jià)持續(xù)時(shí)間將超預(yù)期02中國的供給彈性已充分釋放全球其它經(jīng)濟(jì)體的供給彈性相對較低俄烏沖突下，供應(yīng)鏈破碎將壓制供給彈性近端正處于全球需求旺季冬季到來后天然氣替代性需求將提升供需預(yù)期中國：雙碳目標(biāo)下，發(fā)

43、改委新批煤礦數(shù)減少歐洲：煤炭產(chǎn)能不斷退出，“COP26”后承諾加 速退煤俄羅斯：開發(fā)遠(yuǎn)東煤炭資源，并配套基礎(chǔ)設(shè)施印度：加快國內(nèi)勘探以保能源安全加息預(yù)期持續(xù)，但加息過程中 金融系統(tǒng)承壓，加息旨在降低 需求提升預(yù)期25 /25請參閱附注免責(zé)聲明03國際風(fēng)云詭譎，國內(nèi)如何投資26 /兗礦能源：澳洲銷量占比約4成，盡享國際煤市高景氣紅利03區(qū)位：山東3875萬噸(27%)、晉陜蒙 4740萬噸(33%)、澳洲5939萬噸(41%)國內(nèi)煤種：山東以高粘結(jié)性煉焦配煤 為主精煤占比52%、晉陜蒙為動(dòng)力煤占 比82%。國內(nèi)動(dòng)力煤：焦精煤=66%：34%澳洲煤種：85%動(dòng)力煤，15%焦煤項(xiàng)目名稱狀態(tài)投產(chǎn)時(shí)間省-

44、 市煤炭種類生產(chǎn)能力（萬噸/年）持股比例權(quán)益產(chǎn)能（萬噸/年）1南屯煤礦在產(chǎn)1973年山東-濟(jì)寧動(dòng)力煤、焦煤300100%300.002興隆莊煤礦在產(chǎn)1981年12月山東-濟(jì)寧動(dòng)力煤、焦煤650100%650.003鮑店煤礦在產(chǎn)1986年6月山東-鄒城動(dòng)力煤、焦煤600100%600.004東灘煤礦在產(chǎn)1989年12月山東-鄒城動(dòng)力煤、焦煤750100%750.005濟(jì)寧二號煤礦在產(chǎn)1997年11月山東-濟(jì)寧動(dòng)力煤、焦煤420100%420.006濟(jì)寧三號煤礦在產(chǎn)2000年12月山東-濟(jì)寧動(dòng)力煤、焦煤650100%650.008楊村煤礦在產(chǎn)1975年山東-濟(jì)寧動(dòng)力煤、焦煤115100%115.0

45、09趙樓煤礦在產(chǎn)2010年山東-菏澤1/3焦煤39098%383.4910天池煤礦在產(chǎn)（2006年投入商業(yè)山西-晉中動(dòng)力煤12081%97.5711安源煤礦在產(chǎn)內(nèi)蒙古-鄂爾多斯動(dòng)力煤120100%120.0013轉(zhuǎn)龍灣煤礦在產(chǎn)2016年內(nèi)蒙古-鄂爾多斯動(dòng)力煤1000100%1,000.0014營盤壕煤礦在產(chǎn)2017年9月內(nèi)蒙古-鄂爾多斯動(dòng)力煤800100%800.0015石拉烏素煤礦在產(chǎn)2017年1月內(nèi)蒙古-鄂爾多斯動(dòng)力煤100078%777.4016雅若碧在產(chǎn)昆士蘭州及新南威爾士州噴吹煤、動(dòng)力煤、半軟焦煤、半硬焦煤38065%248.7517莫拉本在產(chǎn)昆士蘭州及新南威爾士州噴吹煤、動(dòng)力煤、半

46、軟焦煤、半硬焦煤210081%1,701.0018格羅斯特在產(chǎn)昆士蘭州及新南威爾士州噴吹煤、動(dòng)力煤、半軟焦煤、半硬焦煤30065%196.3819HVO在產(chǎn)昆士蘭州及新南威爾士州噴吹煤、動(dòng)力煤、半軟焦煤、半硬焦煤96665%632.3420MTW在產(chǎn)昆士蘭州及新南威爾士州噴吹煤、動(dòng)力煤、半軟焦煤、半硬焦煤141365%924.9521坎貝唐斯在產(chǎn)昆士蘭州及西澳大利亞州噴吹煤、動(dòng)力煤280100%280.0022普力馬在產(chǎn)昆士蘭州及西澳大利亞州噴吹煤、動(dòng)力煤500100%500.0023金雞灘煤礦在產(chǎn)陜西-榆林動(dòng)力煤170074%1,258.00在產(chǎn)合計(jì)/14554 /12,404.88 23萬

47、福煤礦在建預(yù)計(jì)2019年投產(chǎn)山東-菏澤1/3焦煤18098%176.99在建合計(jì)/180 /176.99 合計(jì)14734 /12,581.87 圖63：兗礦能源煤炭產(chǎn)能數(shù)據(jù)來源：公司公告、國泰君安證券研究27 /03項(xiàng)目名稱狀態(tài)省- 市煤炭種類生產(chǎn)能力（萬 噸/年）持股比例權(quán)益產(chǎn)能（萬噸/年）1補(bǔ)連塔在產(chǎn)內(nèi)蒙古-鄂爾多斯長焰煤/不沾煤2800100%28002布爾臺在產(chǎn)內(nèi)蒙古-鄂爾多斯長焰煤/不沾煤2000100%20003上灣在產(chǎn)內(nèi)蒙古-鄂爾多斯長焰煤/不沾煤1600100%16004烏蘭木倫在產(chǎn)內(nèi)蒙古-鄂爾多斯長焰煤/不沾煤400100%4005柳塔在產(chǎn)長焰煤/不沾煤300100%3006

48、寸草塔一礦在產(chǎn)內(nèi)蒙古-鄂爾多斯長焰煤/不沾煤270100%2707寸草塔二礦在產(chǎn)內(nèi)蒙古-鄂爾多斯長焰煤/不沾煤240100%2408萬利一礦在產(chǎn)內(nèi)蒙古-包頭不沾煤1000100%10009神山露天在產(chǎn)內(nèi)蒙古-鄂爾多斯長焰煤120100.00%12010哈拉溝在產(chǎn)陜西-榆林長焰煤/不沾煤1600100%160012大柳塔-大柳塔井在產(chǎn)陜西-榆林長焰煤/不沾煤1800100%180011大柳塔-活雞兔井在產(chǎn)陜西-榆林長焰煤/不沾煤1500100%150013榆家梁在產(chǎn)陜西-榆林長焰煤/不沾煤1300100%130014石圪臺在產(chǎn)陜西-榆林長焰煤/不沾煤1200100%120015錦界在產(chǎn)陜西-榆林

49、長焰煤/不沾煤180070%126016郭家灣在產(chǎn)陜西-榆林80050%40117青龍寺在產(chǎn)陜西-榆林40050%20018李家壕在產(chǎn)內(nèi)蒙古-包頭不沾煤600100%60019水泉露天在產(chǎn)內(nèi)蒙古-包頭不沾煤120100%12020阿刀亥礦在產(chǎn)內(nèi)蒙古-包頭不沾煤90100%9021哈爾烏素礦在產(chǎn)內(nèi)蒙古-鄂爾多斯長焰煤3500100%350022黑岱溝在產(chǎn)內(nèi)蒙古-鄂爾多斯長焰煤340057.76%196423保德（康家灘）在產(chǎn)山西-忻州長焰煤/不沾煤500100%50024寶日希勒在產(chǎn)內(nèi)蒙古-呼倫貝爾褐煤350057%198125勝利在產(chǎn)內(nèi)蒙古-錫林郭勒褐煤280063%175926黃玉川煤礦在產(chǎn)

50、內(nèi)蒙古-鄂爾多斯長焰煤130051%663在產(chǎn)合計(jì)34940 29168.35 27新街待建100060%600合計(jì)35940 29768 數(shù)據(jù)來源：公司公告、國泰君安證券研究中國神華：能源安全穩(wěn)定器，立阻輸入通脹，穩(wěn)盈利高股息圖64：中國神華煤炭產(chǎn)能公司自產(chǎn)煤長協(xié)占比超過80%，長協(xié)基準(zhǔn) 價(jià)上調(diào)將提升長期盈利中樞。伴隨保供持 續(xù)，2022年煤炭量價(jià)齊升可期，僅自產(chǎn)煤 業(yè)務(wù)利潤將穩(wěn)定在500億級別。連續(xù)兩年分紅率在90%以上，截至2022年 一季度末公司貨幣資金1841億元、未分配 利潤2794億元，充裕的現(xiàn)金為公司高分紅 奠定基礎(chǔ)。28 /陜西煤業(yè)：坐擁高熱值稀缺資源，持續(xù)高盈利可期03項(xiàng)目

51、名稱狀態(tài)投產(chǎn)時(shí)間省- 市煤炭種類生產(chǎn)能力（萬噸/年）持股比例權(quán)益產(chǎn)能（萬噸/年）1黃陵一號在產(chǎn)2001年陜西-延安氣煤600100%6002黃陵二號在產(chǎn)2018年陜西-延安弱黏煤80054%4323建新在產(chǎn)陜西-延安弱黏煤40051%2044大佛寺在產(chǎn)陜西-咸陽不黏煤60090%5405胡家河在產(chǎn)陜西-咸陽不黏煤50080%4006文家坡在產(chǎn)2016年陜西-咸陽不黏煤32051%163.27紅柳林在產(chǎn)陜西-榆林長焰煤1,50051%7658檸條塔在產(chǎn)陜西-榆林弱黏煤1,80051%9189張家峁在產(chǎn)陜西-榆林長焰煤1,00055%55010韓家灣在產(chǎn)陜西-榆林弱黏煤300100%30011玉華

52、在產(chǎn)2002年8月陜西-銅川長焰煤240100%24012陳家山在產(chǎn)一期：1979年6月；二期：1982年12月陜西-銅川不黏煤180100%18013下石節(jié)在產(chǎn)1980年陜西-銅川長焰煤185100%18514柴家溝在產(chǎn)1999年陜西-銅川長焰煤10095%9515小保當(dāng)1在產(chǎn)2018年9月陜西-神木/1,50060%90016小保當(dāng)2在建2018年9月陜西-神木/1,30060%780控股合計(jì)11,325 7,252 17建莊在產(chǎn)陜西-延安弱黏煤50040%（直接參股）20018孫家岔在產(chǎn)陜西-神木長焰煤40030%（直接參股）12019袁大灘聯(lián)合試運(yùn)轉(zhuǎn)2018年8月陜西-榆林/50034%（直接參股）17020郭家灣在產(chǎn)陜西-榆林/80028%（間接持股）22421青龍