第八講國際企業(yè)籌資管理

1、第八講國際企業(yè)籌資管理背景介紹 內(nèi)部融資 外部融資2背景介紹 外部融資 投資者購買公司所發(fā)行的證券：股票和公募債券 在一級市場上公開發(fā)行 通過投資銀行（證券公司）承銷/包銷 在二級市場上交易和轉(zhuǎn)讓3背景介紹 外部融資 商業(yè)銀行貸款和私募債券 私募債券直接向有限數(shù)量的成熟投資者出售，如人壽保險公司、養(yǎng)老基金等。4背景介紹 不同國家公司的外部融資 美、英公司更多地是通過在金融市場上銷售證券來直接融資 德、法、日公司高度依賴銀行借款5背景介紹 不同國家的公司治理 美、英 市場導向的金融體系 機構(gòu)投資者，如養(yǎng)老基金、共同基金、保險公司等，在金融體系中發(fā)揮重要作用 目標是股東價值最大化，強調(diào)資本回報 公

2、司治理水平較高6背景介紹 不同國家的公司治理 德、法、日 以銀行為中心的金融體系 銀行占控制地位，銀行的雙重角色 交叉持股及銀行持股，降低了公司所面臨的財務風險，但增加了整個金融體系的金融風險 公司治理水平較低7背景介紹 證券化 銀行借款籌資成本的上升 金融市場籌資成本的下降 更關注盈利及股東價值的實現(xiàn)，而不僅僅是企業(yè)規(guī)模的擴張和市場份額的增加8國際金融市場金融市場的全球化和一體化金融創(chuàng)新層出不窮國際證券化與國際金融中介的比較金融市場全球化及其負面影響發(fā)展成為一個國際金融市場所必須具備的前提條件 政治穩(wěn)定 政府的低度介入貨幣在資本項目下的自由兌換9國際金融市場 境外產(chǎn)權市場：國際投資者角度 國

3、外投資者愿意購買和持有國際企業(yè)的股票 實現(xiàn)國際證券組合投資，降低投資風險 原因在于國際企業(yè)的現(xiàn)金流量比較穩(wěn)定，資本收益更有保障10國際金融市場 境外產(chǎn)權市場：跨國公司角度 產(chǎn)權資金風險的分散化 僅僅依靠國內(nèi)市場不能滿足巨型IPO的操作 通過吸引新的股東，擴大公司的投資者基礎，增加對公司股票的潛在需求，有利于提高公司的股價和市場價值，降低籌資成本 提高公司在當?shù)厥袌龅穆曌u 全球化的股票市場11國際金融市場 境外產(chǎn)權市場 境外上市與境內(nèi)上市的比較 披露成本 訴訟成本 籌資成本 籌資費用 持續(xù)成本 其他12國際金融市場 境外銀行市場 境外債券市場 揚基債券、武士債券等 適用當?shù)胤桑援數(shù)刎泿艠藘r

4、境外債券的全球發(fā)行13國際金融市場 離岸金融市場 歐洲債券：籌資者在其本國境外某一債券市場發(fā)行的、以第三國貨幣為面值的一種國際債券 不受任何國家金融當局的管制 發(fā)行費用低、二級市場發(fā)達、流動性強、投資者免繳利息預提稅、籌資利率較低14項目融資 通常適用于一些大型、長期的項目 與項目發(fā)起人相分離 好處 解決代理問題 降低稅收 提升風險管理水平15利率互換 2001年，利率互換的面值超過50 萬億美元16利率互換評級為BBB的公司需要 10,000,000美元 為期5 年偏好 固定利率支付5年的利息：國債利率 + 3.50%必需的債券回報率 9.50%替代方式浮動利率借款可以按3個月的 LIBOR

5、+1%借款評級為AAA的公司需要 10,000,000美元為期5年偏好 浮動利率可以按3個月的 LIBOR借款替代方式 固定利率發(fā)行債券支付5年的利息：國債利率 + 1.00% 債券回報率 7.00%17利率互換BBBAAA絕對絕對優(yōu)優(yōu)勢勢長期融資成本長期融資成本(固定利率固定利率)9.50 7.002.50浮動利率成本浮動利率成本LIBOR + 1.00%LIBOR1.00相對的融資優(yōu)勢相對的融資優(yōu)勢: 1.5018利率互換 兩個公司均以它們的替代方式融資 BBB公司從銀行借款 浮動利率的銀行借款 LIBOR + 1%, 每三個月重新確定LIBOR的具體數(shù)值 AAA 公司發(fā)行債券 發(fā)行固定利

6、率債券 利率 7.00%19利率互換20利率互換BBB公司從銀行借款浮動利率借款 LIBOR + 1%,每三個月重新確定LIBOR的具體數(shù)值接受來自AAA公司的浮動利率收益支付固定利率給AAA公司浮動利率債務轉(zhuǎn)換為固定利率債務AAA公司發(fā)行債券 固定利率債券利率 7.00%接受來自BBB公司的固定利率支付浮動利率給BBB公司固定利率債務轉(zhuǎn)換為浮動利率債務21利率互換 兩個未知的利率需要確定 固定利率 浮動利率 兩個利率互相確定 參與者分享相對融資優(yōu)勢 在長期融資中，AAA公司比BBB公司具有250個基點的優(yōu)勢 在短期融資中，BBB公司比AAA公司具有100個基點的劣勢 一項利率互換將節(jié)省參與者

7、總共150個基點的成本22利率互換假設有關各方同意平等分享相對的融資優(yōu)勢，各75個基點 (注意: 實際中不一定這樣發(fā)生, 只是為說明的方便)兩個數(shù)值必須確定支付的浮動利率數(shù)值支付的固定利率數(shù)值它們必須同時確定 選定一個簡單的浮動利率的數(shù)值 然后確定固定利率最簡單的浮動利率是 LIBOR （即沒有利差）23利率互換BBB公司的現(xiàn)金流量接受 LIBOR 同時支付 LIBOR + 1此時凈支出為 1.00%將以待定的固定利率融資如果沒有互換, BBB公司將支付固定利率 9.50%參與互換， BBB公司獲得固定利率債務并節(jié)約75個基點此時的凈成本： 9.50 - 0.75 = 8.75%凈成本為： 1

8、% + 待定的固定利率 = 8.75%因此，待定的固定利率為 7.75%對BBB公司來說, 互換將浮動利率債務轉(zhuǎn)換為固定利率債務，并為其節(jié)約75個基點的資金成本（相對于債券市場來說）24利率互換AAA公司的現(xiàn)金流量浮動利率融資 如果沒有互換, AAA公司將支付 LIBOR 如果互換， AAA公司將獲得浮動利率債務并節(jié)約75個基點 發(fā)行債券支付7%的固定利率 從BBB公司接受7.75%的固定利息 此時的凈收益為0.75%向BBB支付LIBOR 此時的凈資金成本為： LIBOR 0.75%對AAA公司來說，互換將固定利率債務轉(zhuǎn)換為浮動利率債務，并為其節(jié)約75個基點的資金成本（相對于其原來的融資成本

9、）25利率互換26貨幣互換 根據(jù)交易雙方的互補需要，將持有的不同種類的貨幣以商定的籌資成本和利率為基礎，進行貨幣本金和利息支付的交換 步驟 本金的初期互換 利息支付的互換 到期日本金的再次互換27貨幣互換舉例 1981，美國IBM公司與世界銀行的資本互換 IBM公司的絕大部分資產(chǎn)以美元構(gòu)成，并希望其負債與之對稱 世界銀行希望用瑞士法郎或德國馬克這類絕對利率最低的貨幣來進行負債管理 當時，世界銀行通過發(fā)行歐洲美元債券籌資，其成本要低于IBM公司籌措美元資金的成本 IBM公司通過發(fā)行瑞士法郎債券籌資的成本也低于世界銀行籌措瑞士法郎的成本28利率互換和貨幣互換 為交易雙方提供實實在在的好處，降低籌資

10、成本 利用外國資本市場 降低外匯風險管理的成本 市場價格差異的存在、比較優(yōu)勢的存在等為互換創(chuàng)造了機會互換一般通過中間商來進行 如果世界資本市場完全一體化，由于套利機會的減少，互換的動機將會下降29其他利率風險管理工具 遠期利率協(xié)議 利率期貨30國際企業(yè)籌資成本的降低 選擇合適的籌資地點 選擇“避稅港”作為籌資中心 設立境外財務公司 設立避稅控股公司31國際企業(yè)籌資成本的降低選擇合適的籌資貨幣 利率和匯率 利率平價理論與籌資貨幣的選擇 有效外幣籌資利率 rf=（1+if）1+（Sf，t+1-Sf，t）/Sf，t-1 rf：有效外幣籌資利率 if：外幣籌資利率 Sf，t+1、Sf，t ：期末和期初的即期匯率 教材P223錯誤更正 如考慮稅收因素的影響rf=if1+（Sf，t+1-Sf，t）/Sf，t（1-T）+（Sf，t+1-Sf，t）/Sf，t 如Sf，t+1用遠期匯率代替，則為預