經(jīng)濟增加值(Economic Value Added)

1、經(jīng)濟增加值（Economic Value Added）目錄：一、 為什么我們要價值衡量？二、 經(jīng)濟附加值是什么？三、 EVA產(chǎn)生的背景四、EVA的計算1. EVA的基本計算方法2. EVA計算的變量3. EVA計算的報表項目調(diào)整4. EVA計算的加權(quán)平均成本資本成本5. 5.EVA的計算步驟五、EVA的應用1、 作為評價指標（Measurement）2、 構(gòu)建管理體系（Management）。3、 建立激勵制度（Motivation）4、 建造理念體系（Mindset）六、EVA的應用實例。1、 可口可樂公司的做法2、 安然的突然破產(chǎn)倒閉3、 美國郵政署的扭虧4、 長虹公司節(jié)節(jié)敗退5、 青島啤

2、酒的股價走勢證明投資人對EVA的認同七、經(jīng)濟增加值的主要局限1、 適用范圍的局限2、 通貨膨脹影響3、 折舊影響4、 EVA是歷史性的而不是前瞻性的5、 EVA不是完全意義上的利潤指標八、結(jié)論【相關(guān)鏈接1】：2001年中國上市公司EVA排行【相關(guān)鏈接2】：市場增加值【相關(guān)鏈接3】：剩余收益【相關(guān)鏈接4】：參考書籍一、為什么我們要價值衡量？股東作為企業(yè)的最終所有者，他們的利益才是企業(yè)最根本的利益；股東的利益表現(xiàn)為企業(yè)帶來的收益超過其技入的資本；股東的利益和其他利益相關(guān)者的利益是一致的；股東價值的增如與社會整體的福利改進是一致的。上市公司的最終目標是實現(xiàn)股東投資價值最大化，這就要求衡量公司業(yè)績的指

3、標應該準確反映公司為股東創(chuàng)造的價值。公司每年為股東創(chuàng)造的價值等于收入減去全部成本和費用后的剩余。傳統(tǒng)的業(yè)績衡量指標如稅后凈利潤、每股收益和凈資產(chǎn)收益率等無法準確反映公司為股東創(chuàng)造的價值，主要是因為它們存在以下兩個缺陷:（1）傳統(tǒng)指標的計算沒有扣除股本資本的成本 ，導致成本的計算不完全，因此無法判公司為股東創(chuàng)造的價值的準確教量;（2）傳統(tǒng)指標的計算以會計報表信息為基礎，而會計報表信息對公司業(yè)績的反映本身就存在部分夫真。以稅后凈利潤的計算為例，其中債務資本的成本在計算時已經(jīng)利息的形式扣除，但股 本資本的成本在計算中并沒有體現(xiàn)。二、經(jīng)濟附加值是什么？經(jīng)濟附加值 （Economic Va!ue Add

4、ed，簡稱EVA）則是一種新型的公司業(yè)績衡量指標，它克服了傳統(tǒng)指標的上述缺陷，比較準確地反映了公司在一定時期內(nèi)為股東創(chuàng)造的價值，90年代中期以后逐漸在國外獲得廣泛應用，成為傳統(tǒng)業(yè)績衡量指標體系的重要補充。EVA的基本理念是：資本獲得的收益至少要能補償投資者承擔的風險，也就是說，股東必須賺取至少等于資本市場上類似風險投資回報的收益率。實際上，EVA理念的始祖是剩余收入（Residual Income）或經(jīng)濟利潤（Economic Profit），并不是新觀念，作為企業(yè)業(yè)績評估指標已有200余年歷史。但EVA給出了剩余收益可計算的模型方法。在EVA注冊為商標后，為避免糾紛，分析人員一般只能使用經(jīng)濟

5、利潤這一說法，但其本質(zhì)和EVA一致。EVA是一種基于會計系統(tǒng)的公司業(yè)績評估體系。三、EVA產(chǎn)生的背景1964年，JoelM.Stern從Chicago商學院畢業(yè)后，進入Chase Manhattan銀行，通過實際考察和不懈思考，深感當對流行的會計準則和會計收益，EPS等在衡量公司市場價值方面的嚴重缺陷，提出EVA方法。1982年，JoelM·Stern離開Chase Manhattan銀行，與G·Bennett Stewart合伙成立SternStewart&Co.財務咨詢公司，專門從事EVA應用咨詢，并將EVA注冊為商標。1988年，JoelM·Ster

6、n創(chuàng)辦Journal of Applied Corporate Finance季刊，介紹和推廣EVA。Stern Stewart&Co.財務咨詢公司每年計算全美1000家上市公司的EVA和市場增加值(MVA)，并在 財富雜志刊登。在EVA準則下，投資收益率高低并非企業(yè)經(jīng)營狀況好壞和價值創(chuàng)造能力的評估標準，關(guān)鍵在于是否超過資本成本。由于EVA結(jié)果與常規(guī)的銷售收入、會計利潤或股票市值等指標排序結(jié)果大相徑庭，因而產(chǎn)生了較大的反響。例如，英特爾、可口可樂、微軟等公司資本收益遠遠超過資本成本，EVA>0,視為價值創(chuàng)造能力強的公司;而通用汽車，AT&T、lBM等公司資本收益低于資本成

7、本，EVA<0，被認為股東價值受到破壞。美國不少投資分析家認為，用未來預期經(jīng)濟增加值解釋公司股票價格比目前流行的每股收益或凈資產(chǎn)收益率好。高盛、第一波士頓等投資銀行以及麥肯錫、畢馬威等管理、會計咨詢公司都嘗試用EVA指標替代每股收益進行投資價值分析和管理咨詢。而機構(gòu)投資者則逐漸以EVA來評價公司為股東創(chuàng)造價值的能力。四、EVA的計算1.EVA的基本計算方法：EVA=稅后凈營業(yè)利潤（NOPAT）資本成本（R-C）*A  = R*A-C*AR是資本收益率，即投入資本報酬率，等于稅前利潤減去現(xiàn)金所得稅再除以投入資本；C是加權(quán)資本成本，包括債務成本以及所有者權(quán)益成本；A即投入資本，等于

8、資產(chǎn)減去負債，其中，資產(chǎn)中除去現(xiàn)金，負債中除去長期負債和短期負債以及遞延稅款。R*A即為稅后凈營業(yè)利潤。A即為資本成本。在經(jīng)濟增加值標準下，資本收益率高低并非投資和企業(yè)經(jīng)營狀況好壞的評估標準，關(guān)鍵在于收益是否超過資本成本。    資本增值：資本收益 > 資本成本    資本保值：資本收益 = 資本成本    資本貶值：資本收益 < 資本成本只有在R，即資本收益率大于資本成本（W）時，企業(yè)的經(jīng)濟價值才會增加，其投資者，包括股東或債權(quán)人的權(quán)益價值相應增加。目前的會計處理方法反映了債務成本，卻忽略了

9、股權(quán)資本的成本。在會計報表上，投資者的股權(quán)資本投入對公司來說是無成本的。EVA則認為股東必須賺取至少等于資本市場上類似投資的收益率，資本獲得的收益至少要能補償投資者承擔的風險。EVA就是企業(yè)稅后凈經(jīng)營利潤扣除資本成本（債務成本和股本成本）后的余額。在EVA準則下，投資收益率高低并非企業(yè)經(jīng)營狀況好壞和價值創(chuàng)造能力的評估標準，關(guān)鍵在于是否超過資本成本。    德魯克大師在哈佛商業(yè)評論上的文章解釋說："我們稱之為利潤的東西，也就是企業(yè)為股東留下的金錢，通常根本不是利潤。只要有一家公司的利潤低于資金成本，公司就是處于虧損狀態(tài)，盡管公司仍要繳納所得稅，好像公司真的

10、盈利一樣。相對于消耗來說，企業(yè)為國民經(jīng)濟的貢獻太少，在創(chuàng)造財富之前，企業(yè)一直在消耗財富。"由于經(jīng)濟增加值(EVA)是在扣除全部所用資本的機會成本后的剩余利潤。EVA把包括機會成本在內(nèi)的所有資本成本都考慮在內(nèi)，它顯示出企業(yè)創(chuàng)造或摧毀的財富量，是對企業(yè)真實經(jīng)濟利潤的一個評定，或者說EVA大致顯示了股東和資方投資在公司的所得與他們投資在其它可比風險上所要求的最低回報相比盈余或虧損的數(shù)額。根據(jù)EVA的評估方法，當經(jīng)營利潤增長而沒有占用額外的資金，或者新的資金投入于收益率高于資本成本的項目，或者將資金從不足以彌補其成本的項目中撤出，在這些情況下EVA將增長，經(jīng)營者為股東創(chuàng)造了價值。資本是有成本

11、的，而且所費不低：按照美國一些運作良好的大企業(yè)的經(jīng)驗，經(jīng)常高達12-15%。公司進行的每一項需要現(xiàn)金投入的經(jīng)營或投資活動，都必須時刻關(guān)注其產(chǎn)出能否彌補資金的成本。當把這一觀點貫徹到所有的經(jīng)營方面并以此為主要的取舍基準時，企業(yè)就完成了一個戰(zhàn)略上的轉(zhuǎn)變：從規(guī)模導向轉(zhuǎn)到價值導向。實際上EVA就是一套新的財務原則和標準，可用于衡量企業(yè)目標設定、資金預算、業(yè)績評估、激勵機制等等，而且能模擬股市為非上市公司和公司內(nèi)部的業(yè)務部門提供同樣的業(yè)績考核標準。2. EVA計算的變量我們知道，經(jīng)濟附加值的計算結(jié)果取決于三個基本變量：稅后凈營業(yè)利潤，資本總額和加權(quán)平均資本成本。稅后凈營業(yè)利潤：等于稅后凈利潤加上利息支出

12、部分（如果稅后凈利潤的計算中已扣除少數(shù)股東損益，則應加回)，亦即公司的銷售收入減去除利息支出以外的全部經(jīng)營成本和費用（包括所得稅費用）后的凈值。因此，它實際上是在不涉及資本結(jié)構(gòu)的情況下公司經(jīng)營所獲得的稅后利潤，也即全部資本的稅后投資收益，反映了公司資產(chǎn)的盈利能力。除此之外還需要對部分會計報表科目的處理方法進行調(diào)整，以糾正會計報表信息對真實業(yè)績的扭曲。資本總額：指所有投資者投入公司經(jīng)營的全部資金的帳面價值，也括債務資本和股本資本。其中債務資本是指債權(quán)人提供的短期和長期貸款，不包括應付帳款、應付單據(jù)，其他應付款等商業(yè)信用負債。股本資本不僅包括普通股，還也括少數(shù)股東權(quán)益。因此資本總額還可以理解為公司

13、的全部資產(chǎn)減去商業(yè)信用債后的凈值。同樣，計算資本總額時也需要對部分會計報表科目的處理方法進行調(diào)整，以糾正對公司真實投入資本的扭曲。在實務中既可以采用年初的資本總額，也可以采用年初與年末資本總額的平均值。加權(quán)平均資本成本：加權(quán)平均資本成本是指債務資本的單位成本和股本資本的單位成本根據(jù)債務和股本在資本結(jié)構(gòu)中各自所占的權(quán)重計算的平均單位成本。除經(jīng)濟附加值外，實踐中經(jīng)常使用的概念還有單位資本經(jīng)濟附加值和每股經(jīng)濟附加值，這3個指標組成了經(jīng)濟附加值指標體系。單位資本經(jīng)濟附加值=經(jīng)濟附加值/資本總額=稅后凈營業(yè)利潤/資本總額-加權(quán)平均資本成本。其中稅后凈營業(yè)利潤/資本總額稱為投入資本收益率。每股經(jīng)濟附加值=

14、經(jīng)濟附加值/普通股股數(shù)3. EVA計算的報表項目調(diào)整如前所述，由于根據(jù)會計準則編制的財務報表對公司真實情況的反映存在部分失真，在計算經(jīng)濟附加值時需要對其些會計報表科目的處理方法進行調(diào)整。實踐中選擇調(diào)整項目時遵循的原則是:重要性原則，即擬調(diào)整的項目涉及金額應該較大，如果不調(diào)整會嚴重扭曲公司的真實情況?？捎绊懶栽瓌t，即經(jīng)理層能夠影響被調(diào)整項目?？色@得性原則，即進行調(diào)整所需的有關(guān)數(shù)據(jù)可以獲得。易理解性原則，即非財務人員能夠理解。現(xiàn)金收支原則，即盡量反映公司現(xiàn)全收支的實際情況，避免管理人員通過會計方法的選取操縱利潤。1）、研究發(fā)展費用和市場開拓費用在股東和管理層看來，研究發(fā)展費用是公司的一項長期投資，

15、有利于公司在未來提高勞動生產(chǎn)率和經(jīng)營業(yè)績，因此和其他有形資產(chǎn)投資一樣應該列入公司的資產(chǎn)項目同樣，市場開拓費用，如大型廣告費用會對公司未來的市場份額產(chǎn)生深遠影響，從 性質(zhì)上講也應該屬于長期性資產(chǎn)。而長期性資產(chǎn)項目應該根據(jù)該核資產(chǎn)的受益年限分期攤銷。但是，根據(jù)穩(wěn)健性原則規(guī)定，公司必須在研究發(fā)展費用和市場開拓費用發(fā)生的當年列做期間費用一次性予以核銷。這種處理方法實際上否認了兩種費用對企業(yè)未來成長所起的關(guān)鍵作用，而把它與一般的期間費用等同起來。這種處理方法的一個重要缺點就是可能會誘使管理層減少對這兩項費用的投入，這在效益不好的年份和管理人員即將退休的前幾年尤為明顯。這是因為將研究發(fā)展費用和市場開拓費用

16、一次性計入費用當年核銷，會成少公司的短期利潤，減少這兩項費用則會使短期盈利情況得到改觀，從而使管理人員的業(yè)績上升， 收入提高。美國的有關(guān)研究表明，當管理人員臨近退休之際，研究發(fā)展費用的增長幅度確實有所降低。計算經(jīng)濟附加值時所作的調(diào)整就是將研究發(fā)展費用和市場開拓費用資本化。即將當期發(fā)生的研究發(fā)展費用和市場開拓費用作為企業(yè)的一項長期投資加入到資產(chǎn)中，同時根據(jù)復式記帳法的原則，資本總額也增加相同數(shù)量。然后根據(jù)具體情況在幾年之中進行攤銷，攤銷值列入當期費用抵減利潤。推銷期一般在3、4年至7，8年之間，根據(jù)公司的性質(zhì)和投入的預期效果而定。據(jù)統(tǒng)計，美國公司研究發(fā)展費用的平均有效時間為5年。經(jīng)過調(diào)整，公司投

17、入的研究發(fā)展費用和市場開拓費用不是在當期核銷，而是分期攤銷，從而不會對經(jīng)理層的短期業(yè)績產(chǎn)生負面影響，鼓勵經(jīng)理層進行研究發(fā)展和市場開拓，為企業(yè)長期發(fā)展增強后勁。2）、商譽當公司收購另一公司并采用購買法(Purchasing Method)進行會計核算時，購買價格超過被收購公司凈資產(chǎn)總額的部分就形成商譽。根據(jù)我國 企業(yè)會計準則的規(guī)定，商譽作為無形資產(chǎn)的一種列示在資產(chǎn)負債表上，在一定的期間內(nèi)攤銷。這種處理方法的缺陷在于:·其一，商譽之所以產(chǎn)生，主要是與被收購公司的產(chǎn)品品牌、聲譽、市場地位等有關(guān)，這些都是近似永久性的無形資產(chǎn)，不宜分期攤銷；·其二，商譽攤銷作為期間費用會抵減當期的利

18、潤，影響經(jīng)營者的短期業(yè)績，這種情況在收購高科技公司時尤為明顯，因為這類公司的市場價值一般遠高于凈資產(chǎn)。但實際上經(jīng)營者并沒有出現(xiàn)經(jīng)營失誤，利潤的降低只是由于會計處理的問題而造成的。其結(jié)果就會驅(qū)使管理者在評估購并項目時首先考慮購并后對會計凈利潤的影響，而不是首先考慮此購并行為是否會創(chuàng)造高于資本成本的收益，為股東創(chuàng)造價值。計算經(jīng)濟附加值時的調(diào)整方法是不對商譽進行攤銷。·具體而言，由子財務報表中已經(jīng)對商譽進行攤銷，在調(diào)整時就將以往的累計攤銷金額加入到資本總額中，同時把本期攤銷額加回到稅后凈營業(yè)利潤的計算中。·這樣利潤就不受商譽攤銷的影響，鼓勵經(jīng)理層進行有利于企業(yè)發(fā)展的兼并活動。3）

19、、遞延稅項當公司采用納稅影響會計法進行所得稅會計處理時，由于稅前會計利潤和應納稅所得之間的時間性差額而影響的所得稅金額要作為遞延稅項單獨核算。遞延稅項的最大來源是折舊。如許多公司在計算會計利潤時采用直線折舊時，而在計算應納稅所得時則采用加速折舊法，從而導致折舊費用的確認出現(xiàn)時間性差異。正常情況下，其結(jié)果是應納稅所得小于會計報表體現(xiàn)的所得，形成遞延稅項負債，公司的納稅義務向后推延，這對公司是明顯有利的。計算經(jīng)濟附加值時對遞延稅項的調(diào)整是將遞延稅項的貸方余額加入到資本總額中，如果是借方余額則從資本總額中扣除。同時，當期遞延稅項的變化加回到稅后凈營業(yè)利潤中。也就是說，如果本年遞延稅項貸方余額增加，就

20、將增加值加到本年的稅后凈營業(yè)利潤中，反之則從稅后凈營業(yè)利潤中減去。4）、各種準備各種準備包括壞賬準備，存款跌價準備奮，長、短期投資的跌價或減值準備等。根據(jù)我國企業(yè)會計制度的規(guī)定，公司要為將來可能發(fā)生的損失預先提取準備金，準備金余額抵減對應的資產(chǎn)項目，余額的變化計入當期費沖減利潤。其目的也是出于穩(wěn)健性原則，使公司的不良資產(chǎn)得以適時披露，以避免公眾過高估計公司利潤而進行不當投資。作為對投資者披露的信息，這種處理方法是非常必要的。但對于公司的管理者而言，這些準備金并不是公司當期資產(chǎn)的實際減少，準備金余額的變化也不是當期費用的現(xiàn)金支出。提取準備金的做法一方面低估了公司實際投入經(jīng)營的資本總額，另一方面低

21、估了公司的現(xiàn)金利潤，因此不利于反映公司的真實現(xiàn)金盈利能力;同時，公司管理人員還有可能利用這些準備金賬戶操縱賬面利潤。因此，計算經(jīng)濟附加值時應將準備金賬戶的余額加入資本總額之中，同時將準備金余額的當期變化加入稅后凈營業(yè)利潤。4.EVA計算的加權(quán)平均成本資本成本1）、單位債務資本成本單位債務資本成本指的是稅后成本，計算公式如下:稅后單位債務資本成本=稅前單位債務資本成本 *（所得稅稅率）我國上市公司的負債主要是銀行貸款，這與國外上市公司大量發(fā)行短期票據(jù)和長期債券的做法不同，因此可以以銀行資款利率作為單位債務資本成本。根據(jù)有關(guān)研究，我國上市公司的短期債務占總債務的90%以上，而且目前我國的銀行貸款利

22、率尚未放開，不同公司貸款利率基本相同。因此，可采用中國人民銀行公布的一年期流動資金貸款利率作為稅前單位債務資本成本，并根據(jù)央行每年調(diào)息情況加權(quán)平均。不同公司的貸款利率實際上存在一定差別，不同公司可根據(jù)自身情況進行調(diào)整。所得稅率設定為15%。我國絕大多教上市公司的所得稅率為15%。2）、單位股本資本成本單位股本資本成本是普通股和少教股東權(quán)益的機會成本。通常報據(jù)資本資產(chǎn)價模型（CAPM）確定，計算公式如下:普通股單位資本成本=無風險收益+*市場組合的風險溢價（其中無風險利率可采用5年期銀行存款的內(nèi)部收益率）國外一般以國債收益作為無風險收益表，我國的流通國債市場規(guī)模較小，居民的無風險投資以銀行存款為

23、主，因此以5年期銀行存款的內(nèi)部收益率代替。隨著國債市場發(fā)展，將來也可以國債收益率為基準。系數(shù)反映該公司股票相對于整個市場（一般用股票市場指數(shù)來代替） 的系統(tǒng)風險，系數(shù)越大，說明該公司股票相對于整個市而言風險越高，波動越大。值可通過公司股票收益率對同期股票市場指數(shù)（上證綜指）的收益率回歸計算得來。市場組合的風險溢價反映整個證券市場相對于無風險收益率的溢價，市場組合風險溢價暫考慮設定為4%。美國股市的風險溢價均為6%，計算方法是將60年左右的時間段里標準普爾指數(shù)的年均收益率與長期國債的年均收益率相減。我國證券市場誕生只有不到10年的時間，各年的指數(shù)收益率相差較大，不宜采用這種方法計算風險溢價。Fe

24、mald的研究表明，由于我國金融市場中可供選擇的投資品種比較少，投資者對股票投資的風險溢價要求要比美國低，這從我國股票市盈率一直比較高即可略知。因此目前考慮將我國的市場風險溢價定為4%，低于美國水平。當然，這個教值也含有主觀判斷的成分。但不管選取什么數(shù)值，對研究，如經(jīng)濟附加值指標對股價變化的反 映能力，上市公司、行業(yè)之間的對比等均無影響。特別需要提及的是，利息支出是計算經(jīng)濟附加值時的一個重要參數(shù)，我國上市公司的利潤表中僅披露財務費用的項目。根據(jù)我國的會計制度，財務費用中除利息費用外還包含利息收入、匯兌損益等項目，因此與利息支出完全不同，不能用作利息支出的近似。由于上市公司必須編制現(xiàn)金流量表，該

25、表中包括利息支出一項，因此經(jīng)濟附加值計算中利息支出可引用現(xiàn)金流量表中的數(shù)據(jù)。5.EVA的計算步驟步驟1：計算資本總額資本總額 = 普通股權(quán)益 + 少數(shù)股東權(quán)益 + 遞延稅項貸方余額（借方余額則為負值）+ 累計商譽攤銷 + 各種準備金（壞帳準備、存貨跌價準備等） + 研究發(fā)展費用的資本化金額 + 短期借款 + 長期借款 + 長期借款中短期內(nèi)到期的部分步驟2： 計算稅后凈營業(yè)利潤稅后凈營業(yè)利潤 = 稅后凈利潤 + 利息費用 + 少數(shù)股東損益 + 本年商譽攤銷 + 遞延稅項貸方余額的增加 + 其他準備金余額的增加 + 資本化研究發(fā)展費用 資本化研究發(fā)展費用在本年的攤銷步驟3:計算加權(quán)平均資本成本加權(quán)

26、平均資本成本 = 單位股本資本成本 + 單位債務資本成本。步驟4 :計算經(jīng)濟附加值經(jīng)濟附加值=稅后凈營業(yè)利潤-資本總額*加權(quán)平均資本成本五、EVA的應用EVA概念進入中國后，以北京天則經(jīng)濟研究所黃一義、朱武祥教授為代表的學者進行了深入的研究，一致認為：EVA對企業(yè)管理體系、激勵制度、評價指標、理念體系、企業(yè)文化等方面將可以起到十分重要的作用。1、作為評價指標（Measurement）企業(yè)經(jīng)營的評價指標，通常用權(quán)益報酬率、總資產(chǎn)報酬率、銷售凈利率、每股收益等指標。這些指標沒有考慮資本成本因素，不能反映資本凈收益的狀況和資本運營的增值效益。企業(yè)盈利大于零并不意味著企業(yè)資產(chǎn)得到保值增值。為了考核企業(yè)

27、全部投入資本的凈收益狀況，要在資本收益中扣除資本成本。而EVA作為衡量業(yè)績最準確的尺度，對無論處于何種時間段的公司業(yè)績，都可以作出最準確恰當?shù)脑u價。    2、構(gòu)建管理體系（Management）。    由于以稅后利潤核算為中心的效益指標沒有完整核算企業(yè)的資本成本，導致管理者淡化和無視股本融資資本成本，將股本資本看作一種無成本的資本。缺乏對股本成本核算的模式導致其管理行為異化，表現(xiàn)在：    （1）、不計成本地擴大股權(quán)融資規(guī)模，盲目籌資，盲目投資；    （2）、企業(yè)內(nèi)部人

28、利益分配往往只與利潤目標關(guān)聯(lián)，激勵管理者以擴大股本投資方式去追求利潤目標，而單位資金效益普遍低下；    （3）、以較少的經(jīng)營利潤形式，掩蓋實質(zhì)上的經(jīng)營虧損。在現(xiàn)有效益會計核算體系中，沒有一個完整的成本概念，由于沒有核算投資人的機會投資成本，缺乏這一部分成本的約束，在微觀上損害了投資人的利益，從宏觀上有可能會表現(xiàn)為：表面盈利，公司資本總量卻實質(zhì)性縮水。    EVA概念對于國有企業(yè)的管理和投資上市公司的股東特別具有價值。國有企業(yè)的經(jīng)營者就不會一味追求資產(chǎn)的規(guī)模和無限制的投入；上市公司的經(jīng)營者就不會一味追求擴大股本，增發(fā)流通股票圈錢。&

29、#160;   在EVA體系下，企業(yè)管理的所有方面全都囊括在內(nèi)，包括戰(zhàn)略企劃、資本分配，并購或撤資的估價，制定年度計劃甚至包括每天的運作計劃。從而促進公司樹立完整的成本觀念，促使企業(yè)樹立以長期發(fā)展為本的經(jīng)營戰(zhàn)略。    企業(yè)管理人員明白增加價值只有三條基本途徑：一是可以通過更有效地經(jīng)營現(xiàn)有的業(yè)務和資本，必須要考慮庫存、應收賬款、和所使用資產(chǎn)的成本；二是投資那些回報超過資本成本的項目；三是可以通過出售對別人更有價值的資產(chǎn)或通過提高資本運用效率，比如加快流動資金的運轉(zhuǎn)，加速資本回流，從而解放資本沉淀。    3、建立激

30、勵制度（Motivation）    用EVA進行評價時，經(jīng)營者不僅要注意他們創(chuàng)造的實際收益的大小，還要考慮他們所應用的資產(chǎn)量的大小以及使用該資本的成本大小。這樣，經(jīng)營者的激勵指標就與投資者（即股東）的動機（即使其財產(chǎn)增值）聯(lián)系起來?？梢允顾姓吆徒?jīng)營者的利益取向趨于一致，促使經(jīng)營者象所有者一樣思考和行動?？梢栽诤艽蟪潭壬暇徑庖蛭写黻P(guān)系而產(chǎn)生的道德風險和逆向選擇，最終降低全社會的管理成本。    作為激勵制度安排，一般獎勵給經(jīng)營者的獎金是EVA的一部分。    目前，在美國等西方國家，普遍對經(jīng)營者采取

31、期權(quán)激勵制度。但是，近年，卻出現(xiàn)了安然、世界通信、施樂等大公司的經(jīng)營者為謀取高額報酬，爆出財務丑聞。因此，期權(quán)制度的弊病被提了出來。    期權(quán)激勵同EVA激勵都具有長期激勵作用，都能克服短期行為。但是EVA的優(yōu)點在于：    第一，期權(quán)激勵難以體現(xiàn)獎勵與績效掛鉤。一般情況下，在沒有為股東真正創(chuàng)造財富之前就對經(jīng)營者進行期權(quán)獎勵；EVA激勵則是獎勵與真正的業(yè)績掛鉤，EVA獎勵實現(xiàn)之日，也是股東已獲新創(chuàng)財富之時，不會出現(xiàn)如期權(quán)激勵那樣的扭曲現(xiàn)象。    第二，期權(quán)的價格受市場價格影響較大，獎勵的獲得受外在因素

32、影響，獎勵對經(jīng)營者經(jīng)營的好壞不是正相關(guān)。而EVA激勵，不受市場價格影響，基本上由經(jīng)營的好壞決定獎勵。    第三，期權(quán)獎勵容易導致經(jīng)營者片面追求股價上升而產(chǎn)生的短期行為，與企業(yè)發(fā)展的長期目標相悖。并造成股東的成本負擔；EVA獎勵則不會出現(xiàn)這種弊端。    4、建造理念體系（Mindset）    EVA以一種理念和能夠正確度量業(yè)績的目標，凝聚著股東、經(jīng)理和員工，并形成一種框架指導公司的每一個決策，在利益一致的激勵下，用團隊精神大力開發(fā)企業(yè)潛能，最大限度地調(diào)動各種力量，形成一種奮斗氣勢，就像邯鄲鋼鐵公司職工

33、關(guān)心每噸鋼的成本一樣，人人關(guān)心EVA。共同努力提高效率，降低成本，減少浪費，提高資本運營能力，每增加一個EVA，都有努力者的一份。這種企業(yè)文化的作用力對我國企業(yè)來說具有非同小可的意義。六、EVA的應用實例。1、可口可樂公司的做法可口可樂公司從1987年開始正式引入EVA指標。實踐中可口可樂公司通過兩個渠道增加公司的經(jīng)濟附加值：一方面將公司的資本集中于盈利能力較高的軟飲料部門，逐步摒棄諸如意大利面食、速飲茶、塑料餐具等回報低于資本成本的業(yè)務；另一方面通過適度增加負債規(guī)模以降低資本成本，成功地使平均資本成本由原來的16%下降列12%。結(jié)果，1987年開始可口可樂的EVA連續(xù)6年以平均每年27%的速

34、度增長，該公司的股票價格也在同期上升了300%，遠遠高于同期標準普爾指教55%的漲幅。2、安然的突然破產(chǎn)倒閉安然公司雖然是由于會計丑聞影響而破產(chǎn)。其實，安然的破產(chǎn)本身有其必然性。前幾年，安然的規(guī)模和效益體現(xiàn)在報表上在增長。但是Stern Stewart財務顧問公司提供的數(shù)據(jù)顯示，其經(jīng)濟增加值歷年來都在下滑，正因為這種下滑，導致它突然地破產(chǎn)。3、美國郵政署的扭虧美國郵政署是具有70多年的國有企業(yè)，僅19711993年就累計虧損92億美元。為了扭虧，曾采取了全面質(zhì)量管理等多種管理措施，都不奏效。1993年9月，開始大力推行EVA計劃，1994年把8萬名經(jīng)理和員工納入EVA激勵制度之中。從1994年

35、開始，結(jié)果不但沒有新的虧損，還把過去累計的92億美元虧損都逐步消化。此外，服務質(zhì)量的滿意度也得到了很大提高，郵件遞送速度和精確度也大大提高。4、長虹公司節(jié)節(jié)敗退最近幾年，長虹公司在資本市場風云變幻，令人側(cè)目。1998年是長虹的分水嶺。1998年，初步匡算長虹的資本回報率為9，資本成本率為10，EVA出現(xiàn)負值；其后的1999年、2000財年，這一負值進一步擴大到了8.4億元和15.62億元。在盈利狀況惡化的同時，長虹的資金使用效率也開始出現(xiàn)了下降趨勢。作為核心指標的資本周轉(zhuǎn)率（銷售收入除以資本）從1992年的1.78劇降到了2000年的0.84，降了一多半。盡管銷售收入的增長非常迅速，2000年

36、的銷售收入已經(jīng)是1992年的6.22倍；但是，資本投入規(guī)模上升的速度卻遠遠超過了銷售收入的增速，2000年的資本投入規(guī)模（129.7億）竟然是1992年（9.8億）的13倍。長虹顯然把重點放在銷售收入增長和資本規(guī)模擴大上，而未能對資本的利用效率予以關(guān)注，從而導致了資本利用率和資本回報率的雙雙下降。 在一個成熟的市場，企業(yè)由于面臨著來自股東的盈利壓力，會非常注意把自己的資本結(jié)構(gòu)保持在一個最優(yōu)狀態(tài)，以便在保證資金調(diào)動機動性的前提下把籌資成本降到最低。通常情況下，只要不至加大破產(chǎn)風險，企業(yè)最經(jīng)濟的做法是盡可能多地選擇舉債而不是募股，因為債務資本具有可以抵稅和優(yōu)先償還的優(yōu)點，成本往往要比股東權(quán)益資本的

37、成本低得多。 目前，國內(nèi)商業(yè)銀行貸款利率很低，舉債成本也就相對非常低廉。長虹作為業(yè)界有影響的企業(yè)，信用很高。1999年建設銀行四川分行就給了長虹26億元的綜合授信額度。從長虹的歷年資產(chǎn)負債表來看，公司最高的負債率為57.28，1994年至2000年平均資產(chǎn)負債率為40.9，最低時2000年為21，而在負債中長期負債借款的比例很小，各年的長期負債未超過總負債的1。按照經(jīng)典的財務理論，長虹的籌資策略屬于保守型，即以權(quán)益資本直接融資為主要方式，很少或幾乎不采用財務杠桿。2000年，長虹賬面的貨幣資金為15億，短期投資11.35億，說明其資金狀況非常充裕。 對長虹這樣的大企業(yè)，因為負債率的降低會使加權(quán)

38、平均資本成本率上升，從而導致資本成本的上升。在這種情況下，更為經(jīng)濟的融資方式應該是適量擴大借債，并且適當回購股份，而不是增資擴股。但事實上，長虹為迎合證券市場炒作需要，數(shù)次大幅度轉(zhuǎn)增股本、送股；在1995年、1997年和1999年三次通過配股的方式募集資金44億元之巨。長虹看來，這些資金是從股民中圈來，是沒有成本的，可悲可嘆！其實，長虹公司的資本回報率呈逐年遞減之勢，從1992年的25一步步降低到了2000年的2，而資本成本率卻基本保持穩(wěn)定，大約在9到14之間。資本回報率與資本成本率之間的差額，即EVA與投入資本的比值，也從1992年的15降到了2000年的12，這一比值由正到負的轉(zhuǎn)折點是在1

39、998年。從那時開始，長虹在證券市場一落千丈，開始受到投資者的冷落，企業(yè)經(jīng)營情況也節(jié)節(jié)敗退。5、青島啤酒的股價走勢證明投資人對EVA的認同青啤近幾年進行了瘋狂的高速收購擴張，但業(yè)績并沒有隨著擴張速度而提高，2001年主營收入較1997年增長了112%，而凈利潤僅僅持平。另外，青啤2000年主營業(yè)務收入為37.7億元，經(jīng)調(diào)整后的經(jīng)營成本為35億元，當年稅前凈經(jīng)營利潤為2.7億元?？鄢枚?.6億元，青啤當年實現(xiàn)稅后凈經(jīng)營利潤為2.1億元。與同行相比，這些指標都表現(xiàn)不俗。但是，一旦計算資本成本，該企業(yè)則令人懷疑。經(jīng)對青啤使用的借貸資本和股權(quán)資本的測算，青啤當年資本成本率為8.2%。即當年經(jīng)濟投入

40、總資本為35.2億元，則可得出資本成本為2.9億元，這意味著EVA為0.8億元，并沒有創(chuàng)造財富。從今年開始，青島啤酒董事長李桂榮認識到這個問題的嚴重性，聘請Stern Stewart公司為企業(yè)的財務顧問，開始了大規(guī)模的內(nèi)部調(diào)整戰(zhàn)略。一、建立一種扁平化的治理架構(gòu)，實現(xiàn)流程再造。改變現(xiàn)有的管理體系和模式。二、升級、建立更加合理的激勵約束機制。升級就是以原來的效益為中心，轉(zhuǎn)向以EVA為中心。舉一例，兩人都是10萬噸廠的經(jīng)理人，都完成了1000萬的利潤和銷量目標，都應該給予獎勵。但是，這恰恰是不公正的，因為對其中一人的技改投資是1個億；對另一人是500萬。投資不同，取得一樣的利潤，當然獎勵不同，要看投

41、資回報率。對經(jīng)營者的激勵措施還要分解到每個員工。今年以來，青島啤酒的股價走勢堅挺，正是對該公司深刻變革的反映。七、經(jīng)濟增加值的主要局限當然，在企業(yè)實際運用中，并沒有完美的指標。EVA照樣有局限性。1、適用范圍的局限研究表明，EVA不適用于金融機構(gòu)、周期性企業(yè)、風險投資公司、新成立公司等企業(yè)。金融機構(gòu)有著特殊法定資本金要求，不適用于EVA。而且，把貸款總額作為使用資產(chǎn)將高估資本成本，導致結(jié)果扭曲。分析周期性企業(yè)時，由于利潤波動太大，易引起EVA數(shù)值扭曲。對于這類企業(yè)，通過與競爭對手比較來分析公司更為恰當。新成立企業(yè)利潤波動也很大。但是，使用EVA指標的公司必須是一家持續(xù)經(jīng)營企業(yè)。而新成立企業(yè)在創(chuàng)

42、立初期還無法為市場帶來新產(chǎn)品。風險投資公司可以通過改變資本結(jié)構(gòu)，業(yè)務選擇來改變資本成本。但是，這只能由高層管理者決定。但是在不同時期，資本成本是最不穩(wěn)定、易變的變量。例如，如果公司在現(xiàn)有資產(chǎn)中投資，預期會創(chuàng)造顯著經(jīng)濟價值?？墒?，幾個月內(nèi)，市場收益率迫使資本成本上升，新投資變成損耗價值，而不是期望的創(chuàng)造價值。資本成本波動引起EVA波動。這樣，EVA使那些操作層經(jīng)理面臨他們無法控制的風險。EVA同樣不適應礦山、石油開采等資源類公司。2、通貨膨脹影響EVA使用資產(chǎn)歷史成本，沒有考慮到通貨膨脹的影響，如資產(chǎn)重置價值。這樣，EVA無法反映資產(chǎn)真實收益水平。扭曲程度因公司資產(chǎn)結(jié)構(gòu)和投資周期、折舊政策不同而

43、有所差別。不同行業(yè)受到影響的程度不一樣。3、折舊影響采用直線法折舊時，EVA抑制公司成長。在新資產(chǎn)使用初期，由于資本基礎較大，資本成本較高，EVA偏低。隨著折舊增加，資本基礎逐漸變小，EVA成比例增長。這樣，有著大量新投資的公司反而比舊資產(chǎn)較多的公司EVA低。這顯然不能用來比較公司實際盈利能力。解決辦法是修改折舊計劃，將過去強調(diào)使用初期或使用期間平均化的折舊方法改為強調(diào)使用期末，如采取年金折舊法，從而克服不平滑資本成本的影響，避免因資產(chǎn)處于不同使用階段而影響EVA值。4、EVA是歷史性的而不是前瞻性的EVA無法衡量一家公司在行業(yè)創(chuàng)造財富中的相對地位。也就是說，它無法提供公司在行業(yè)新增財富中的份

44、額。公司可能有著相對健康的EVA，但和競爭對手相比在喪失著財富份額。5、EVA不是完全意義上的利潤指標2000年，Stern Stewart財務顧問公司對中國上市公司進行了EVA排名，銀廣夏名列最具財富創(chuàng)造的上市公司的第14位。但財經(jīng)雜志對銀廣夏事件曝光后，使人們對EVA理論產(chǎn)生了懷疑。事實上，這并非EVA理論的錯，只是中國證券市場的條件還不十分成熟。因為EVA理論的成功必須建立在一個基礎上，即成熟的市場經(jīng)濟中以價值創(chuàng)造為導向的市場經(jīng)濟制度和商業(yè)運作環(huán)境，這一基礎也正是處于發(fā)展中的中國證券市場乃至中國市場經(jīng)濟需要逐步建立的。沒有與之相匹配的制度環(huán)境和公司治理機制，EVA的應用效果必將大打折扣。

45、作為一種先進的基于股東價值創(chuàng)造的企業(yè)管理和投資評價學說，EVA理論比中國市場超前了一步。在中國目前的市場環(huán)境下，投資者在應用EVA理論對上市公司進行價值分析時應采取謹慎態(tài)度。首先，中國證券市場是一個發(fā)展中的市場，虛假信息充斥、公司治理機制不夠完善、上市公司經(jīng)營方針缺乏連續(xù)性等因素，使EVA的計算會發(fā)生較大的偏差；其次，在計算EVA時需對若干會計科目進行調(diào)整，而對科目的選擇、調(diào)整的幅度因公司、行業(yè)而異，因而也不可避免地會帶有評價者的主觀判斷，所以投資者在參考某些機構(gòu)對具體公司作出的EVA評價時應盡量了解對哪些科目作了怎樣的調(diào)整。 八、結(jié)論當然，EVA的目的不是追求一種理論上的利潤指標，

46、而是改變經(jīng)營管理者和員工的行為方式，以實現(xiàn)股東利益最大化的最高準則。從這一點上講，EVA在中國更有發(fā)展前途。相對于傳統(tǒng)的企業(yè)估值方法，EVA理論強調(diào)了股東的利益，得到了市場的認可。相信隨著公司治理結(jié)構(gòu)的逐步完善，外部條件的配套完成，這個理論的價值也將在越來越多的公司中顯現(xiàn)出自身的價值?！鞠嚓P(guān)鏈接1】：2001年中國上市公司EVA排行股票代碼股票名稱經(jīng)濟增加值(人民幣元) 2001年經(jīng)濟增加值排名 市場增加值(人民幣元)2001市場增加值排名未來增加價值(人民幣元)未來增加價值%總市值資本收益率%資本成本率%600005 武鋼股份 503,285,213 9 9,373,45

47、9,218 24 2,426,948,209 20.11% 24.72% 7.25% 600104 上海汽車 573,084,195 8 13,117,413,992 14 4,369,632,055 22.98% 18.04% 6.55% 000063 中興通訊 593,875,036 7 10,814,222,195 18 5,159,292,958 36.28% 30.01% 10

48、.5% 000858 五 糧 液 679,424,951 6 15,675,163,772 9 7,065,492,822 38.44% 44.17% 7.89% 600098 廣州控股 729,087,428 5 16,610,961,084 8 10,092,626,415 47.41% 26.33% 11.19% 600018 上港集箱 751,944,050 4 13,957,928,655 12 5,034,562,870 28.69% 30.39% 8.43% 000539 粵電力 903,338,944 3 17,513,597,412 6 6,743,475,482 26.07% 20.13% 8.39% 600028