對(duì)于近期大類(lèi)資產(chǎn)調(diào)整的簡(jiǎn)要分析

1、市場(chǎng)市場(chǎng)判斷判斷2主要觀(guān)點(diǎn)：主要觀(guān)點(diǎn)：1、股債商品的表現(xiàn)可以得出，全球大類(lèi)資產(chǎn)波動(dòng)反映的不是美聯(lián)儲(chǔ)或是流動(dòng)性層面的風(fēng)險(xiǎn)，而是在擔(dān)憂(yōu)基本面。債券資產(chǎn)的關(guān)注點(diǎn)回到經(jīng)濟(jì)基本面本身，而從大類(lèi)資產(chǎn)角度看，股票似乎將與商品資產(chǎn)有所靠近。2、5-6月開(kāi)始，全球資產(chǎn)的流動(dòng)性效應(yīng)邊際遞減，人民幣匯率的調(diào)整以及相關(guān)亞洲貨幣的競(jìng)爭(zhēng)性貶值，加大了基本面前景的不確定性，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好下行。這種情景能否引發(fā)更為動(dòng)蕩的金融資產(chǎn)危機(jī)，觀(guān)測(cè)指標(biāo)在貨幣市場(chǎng)。在聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期減弱的背景下，流動(dòng)性不會(huì)再成為進(jìn)攻的支撐，但卻具備一定的防御性。3、由于美元利率中樞的上移，以及人民幣貶值對(duì)于歐元的沖擊，美國(guó)和歐洲股市的表現(xiàn)可能要至少類(lèi)似于去年

2、9-10月份，或者更差。新興市場(chǎng)中，印度的表現(xiàn)超出預(yù)期，港股的表現(xiàn)則反映了新興市場(chǎng)整體的困境。4、原油的弱勢(shì)，以及銅的相對(duì)補(bǔ)跌，可能使得工業(yè)商品資產(chǎn)逐步考驗(yàn)40年大周期的支撐線(xiàn)。黃金的反彈，另一面是美債利率遲遲無(wú)法強(qiáng)勢(shì)上行，走勢(shì)或參考今年初走勢(shì)。5、延續(xù)貨幣信用的邏輯，發(fā)達(dá)市場(chǎng)匯率格局可能初步穩(wěn)定，焦點(diǎn)回到新興市場(chǎng)。6、將大類(lèi)資產(chǎn)的表現(xiàn)映射到A股，以及結(jié)合A股近期的微觀(guān)表現(xiàn)：市場(chǎng)短期容易走進(jìn)宏觀(guān)悲觀(guān)困境的邏輯中，風(fēng)險(xiǎn)偏好繼續(xù)收斂；宏觀(guān)流動(dòng)性對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的估值效應(yīng)下降；市場(chǎng)整體格局偏弱，且可能將利好解讀為利空。這一判斷風(fēng)險(xiǎn)在于：流動(dòng)性的邊際擴(kuò)張效應(yīng)持續(xù)超出預(yù)期。全球全球股市股市38 8月以來(lái)全球

3、股市加速調(diào)整，月以來(lái)全球股市加速調(diào)整，5-65-6月以來(lái)延續(xù)的股市高位月以來(lái)延續(xù)的股市高位橫盤(pán)滯漲格局被打破。橫盤(pán)滯漲格局被打破。主要特征：1）先是新興市場(chǎng)調(diào)整，而后發(fā)達(dá)市場(chǎng)在8月開(kāi)始調(diào)整。2）無(wú)論是低估值或是高估值股票資產(chǎn)均顯著下跌，顯示出現(xiàn)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)偏好下降的沖擊。3）在基本面與流動(dòng)性沖擊比較中，基本面的影響似乎更大。全球股市的這種情景去年同期也發(fā)生，但隨后被美國(guó)更好的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)和歐洲央行更強(qiáng)勁的寬松消化。當(dāng)前全球股市估值整體上處于歷史偏高水平，美國(guó)和德國(guó)股市均位于估值分布的75%分位。流動(dòng)性邊際效應(yīng)遞減下的估值調(diào)整帶來(lái)趨勢(shì)性的分化。美、德和印度是本輪全球股市的領(lǐng)頭羊，而港股可看到當(dāng)前新興市

4、場(chǎng)整體的困境。全球全球債市債市4債券市場(chǎng)的分化早已發(fā)生債券市場(chǎng)的分化早已發(fā)生數(shù)據(jù)來(lái)源:Wind資訊美國(guó)國(guó)債到期收益率:10年德國(guó):國(guó)債收益率:10年12-12-3113-03-3113-06-3013-09-3013-12-3114-03-3114-06-3014-09-3014-12-3115-03-3115-06-3012-12-3112-09-300.00.00.40.40.80.81.21.21.61.62.02.02.42.42.82.8%數(shù)據(jù)來(lái)源:Wind資訊美國(guó):企業(yè)債收益率:穆迪Baa:-美國(guó):企業(yè)債收益率:穆迪Aaa(右軸)意大利:國(guó)債收益率:10年:-德國(guó):國(guó)債收益率:10

5、年12-12-3113-03-3113-06-3013-09-3013-12-3114-03-3114-06-3014-09-3014-12-3115-03-3115-06-3012-12-3112-09-301.01.52.02.53.03.54.04.5%0.50.60.70.80.91.01.11.21.31.41.5%數(shù)據(jù)來(lái)源:Wind資訊印度:國(guó)債收益率:10年巴西:國(guó)債收益率:10年墨西哥:國(guó)債收益率:1年印尼:國(guó)債收益率:1年越南:國(guó)債收益率:1年12-12-3113-03-3113-06-3013-09-3013-12-3114-03-3114-06-3014-09-3014-

6、12-3115-03-3115-06-3012-12-3112-09-30446688101012121414%數(shù)據(jù)來(lái)源:Wind資訊中國(guó)國(guó)債到期收益率:1年中國(guó)國(guó)債到期收益率:10年12-12-3113-03-3113-06-3013-09-3013-12-3114-03-3114-06-3014-09-3014-12-3115-03-3115-06-3012-12-3112-09-301.61.62.02.02.42.42.82.83.23.23.63.64.04.04.44.44.84.8%從美國(guó)企業(yè)債與歐洲國(guó)債利差角度看，基本面似乎已經(jīng)取代流動(dòng)性成為發(fā)達(dá)市場(chǎng)債市的錨，德國(guó)和美國(guó)國(guó)債的表

7、現(xiàn)似乎強(qiáng)調(diào)了當(dāng)前大類(lèi)資產(chǎn)的壓力并非來(lái)自于美聯(lián)儲(chǔ)。新興市場(chǎng)債市的錨則仍在流動(dòng)性層面，巴西、印尼等債市可能受到套息資本回流的較大影響。全球全球商品商品5商品資產(chǎn)繼續(xù)一副苦臉商品資產(chǎn)繼續(xù)一副苦臉數(shù)據(jù)來(lái)源:Wind資訊南華農(nóng)產(chǎn)品指數(shù)南華金屬指數(shù)南華能化指數(shù)南華貴金屬指數(shù)(右軸)10-12-3111-12-3112-12-3113-12-3114-12-3110-12-31900120015001800210024002700點(diǎn)點(diǎn)4805606407208008809601040點(diǎn)點(diǎn)數(shù)據(jù)來(lái)源:Wind資訊CRB現(xiàn)貨指數(shù):食品CRB現(xiàn)貨指數(shù):工業(yè)原料10-12-3111-12-3112-12-3113-1

8、2-3114-12-3110-12-31360360400400440440480480520520560560600600640640數(shù)據(jù)來(lái)源:Wind資訊期貨結(jié)算價(jià)(連續(xù)):布倫特原油(右軸)現(xiàn)貨結(jié)算價(jià):LME銅07-12-3108-12-3109-12-3110-12-3111-12-3112-12-3113-12-3114-12-3107-12-31300040005000600070008000900010000美元/噸美元/噸406080100120140美元/桶美元/桶數(shù)據(jù)來(lái)源:Wind資訊SPDR:黃金ETF:持有量(噸)期貨收盤(pán)價(jià)(連續(xù)):COMEX黃金07-12-3108-

9、12-3109-12-3110-12-3111-12-3112-12-3113-12-3114-12-3107-12-316006008008001000100012001200140014001600160018001800A股的外生性沖擊之后，國(guó)內(nèi)商品資產(chǎn)仍然震蕩下行，反映當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)的疲軟；全球商品資產(chǎn)呈現(xiàn)普遍性弱勢(shì)，還有供給周期因素（包括工業(yè)原料與農(nóng)產(chǎn)品），尤其對(duì)工業(yè)商品而言，短期仍將逐個(gè)考驗(yàn)成本支撐線(xiàn)。在原油落至08年低點(diǎn)后，主力品種只剩下銅博士。黃金的反彈可能更反映當(dāng)前市場(chǎng)對(duì)全球經(jīng)濟(jì)放緩的擔(dān)憂(yōu)，其反彈的背景可以觀(guān)察美債利率屢屢無(wú)法向上突破，參考今年初走勢(shì)。貨幣貨幣市場(chǎng)市場(chǎng)6貨幣市場(chǎng)

10、尚未呈現(xiàn)較大的風(fēng)險(xiǎn)貨幣市場(chǎng)尚未呈現(xiàn)較大的風(fēng)險(xiǎn)數(shù)據(jù)來(lái)源:Wind資訊美元LIBOR3M12-12-3113-06-3013-09-3013-12-3114-03-3114-06-3014-09-3014-12-3115-06-3012-12-3112-09-300.240.240.270.270.300.300.330.330.360.360.390.390.420.420.450.45%數(shù)據(jù)來(lái)源:Wind資訊SHIBOR1WSHIBOR1M12-12-3113-03-3113-06-3013-09-3013-12-3114-03-3114-06-3014-09-3014-12-3115-03-

11、3115-06-3012-12-3112-09-30223344556677889910101111%數(shù)據(jù)來(lái)源:Wind資訊理財(cái)產(chǎn)品預(yù)期年收益率:人民幣:全市場(chǎng):1年12-12-3113-03-3113-06-3013-09-3013-12-3114-03-3114-06-3014-09-3014-12-3115-03-3115-06-3012-12-3112-09-304.64.64.84.85.05.05.25.25.45.45.65.65.85.86.06.06.26.2%3月美元libor繼續(xù)攀升，部分新興市場(chǎng)拉美與東南亞銀行間拆借利率開(kāi)始有明顯較大波動(dòng)。國(guó)內(nèi)shibor利率7月以來(lái)緩

12、慢攀升，但仍處于歷史非常低的區(qū)間，理財(cái)產(chǎn)品收益率繼續(xù)下行。對(duì)于國(guó)內(nèi)而言，結(jié)合貨幣市場(chǎng)與債券市場(chǎng)的表現(xiàn)，我們需要思考的是全球流動(dòng)性泛濫，國(guó)內(nèi)貨幣持續(xù)寬松，需求持續(xù)下行以及通縮背景下，短端極低的利率與長(zhǎng)端偏高水平的背離（這完全就類(lèi)似于一個(gè)小國(guó)新興市場(chǎng)）。債務(wù)滾動(dòng)的擠壓與利率市場(chǎng)化因子剔除后，期限溢價(jià)層面能有多少調(diào)整空間？看全球整體貨幣市場(chǎng)利率的波動(dòng)，流動(dòng)性危機(jī)的沖擊很小，水還比較深。但美元libor可能已經(jīng)成為焦點(diǎn)。外匯外匯市場(chǎng)市場(chǎng)7新興市場(chǎng)貨幣加速貶值新興市場(chǎng)貨幣加速貶值數(shù)據(jù)來(lái)源:Wind資訊即期匯率:美元兌人民幣美元兌人民幣(CNH):即期匯率定盤(pán)價(jià)12-12-3113-06-3013-09-

13、3013-12-3114-06-3014-09-3014-12-3115-06-3012-12-3112-09-306.026.026.096.096.166.166.236.236.306.306.376.376.446.446.516.51數(shù)據(jù)來(lái)源:Wind資訊巨潮人民幣實(shí)際有效匯率指數(shù)12-12-3113-03-3113-06-3013-09-3013-12-3114-03-3114-06-3014-09-3014-12-3115-06-3012-12-3112-09-30108108111111114114117117120120123123126126129129132132數(shù)據(jù)來(lái)源

14、:Wind資訊美元指數(shù)美元指數(shù):廣義(右軸)12-12-3113-03-3113-06-3013-09-3013-12-3114-03-3114-06-3014-09-3014-12-3115-03-3115-06-3012-12-3112-09-3078818487909396991973年3月=1001973年3月=100991021051081111141171201997年1月=1001997年1月=100廣義美元指數(shù)（按貿(mào)易權(quán)重加權(quán)）與美元指數(shù)（按資本流動(dòng)與金融結(jié)算貨幣權(quán)重，主要針對(duì)發(fā)達(dá)市場(chǎng)貨幣）的敞口反映了美元對(duì)于新興市場(chǎng)貨幣的價(jià)值變化。近期美元指數(shù)橫盤(pán)整理與廣義美元指數(shù)的上行，反

15、映了外匯市場(chǎng)的焦點(diǎn)從歐元和日元，回到了新興市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)性貶值，這一觸發(fā)因素應(yīng)該主要來(lái)自于人民幣。這一趨勢(shì)若持續(xù)，可能會(huì)引發(fā)新興國(guó)家貨幣市場(chǎng)的壓力。人民幣有效匯率在定價(jià)調(diào)整后貶值3.1%，從離岸與在岸匯差看，仍有貶值壓力。歐元、日元等套息貨幣成為短期受益方，源于其基本面與政策面的確定性而非改善強(qiáng)度。美元強(qiáng)勢(shì)的格局應(yīng)該并未改變?；净久婷?1、近期并無(wú)重磅的數(shù)據(jù)顯示全球經(jīng)濟(jì)的顯著性拐點(diǎn)跡象或是確認(rèn)（美歐的領(lǐng)先指標(biāo)、私人部門(mén)、政府部門(mén)與央行資產(chǎn)負(fù)債表）2、一個(gè)較為顯著的事實(shí)是發(fā)達(dá)市場(chǎng)的系統(tǒng)性調(diào)整在逐步趨于改善（美國(guó)之后，歐洲開(kāi)始慢慢爬上坑口），新興市場(chǎng)似乎有日薄西山的味道。除了隱隱約約的技術(shù)革命外，似乎制度規(guī)則起到更重要作用。3、即使是美國(guó)，觀(guān)察跟