利率互換和交易策略的介紹

1、利率互換及其交易策略介紹一、 利率互換簡介利率互換(Interest Rate Swap, IRS ),是指交易雙方約定在未來的一定期 限內(nèi)根據(jù)約定數(shù)量的名義本金,在合同期指定的一系列特定日期根據(jù)不同的計(jì)息 方式交換利息的交易.最常見的利率互換是固定利率與浮動(dòng)利率的互換,在一系 列指定日期,一方須支付浮動(dòng)利率,另一方那么支付固定利率.而在實(shí)際結(jié)算時(shí), 雙方只用交付差額,比方在某一指定日期,浮動(dòng)利率大于固定利率,那么支付浮 動(dòng)利率的交易方支付(浮動(dòng)利率一固定利率)*名義本金.利率互換的根本原理是基于比擬優(yōu)勢.比擬優(yōu)勢理論的核心是指：由于籌資者信用等級(jí)不同,所處地理位置不同,對(duì)于不同金融工具使用的

2、熟練程度不同, 取得資金的難易程度不同等原因,在籌資本錢上存在著比擬優(yōu)勢.這種比擬優(yōu)勢 的存在使籌資者能夠達(dá)成相互協(xié)議, 在各自領(lǐng)域各展所長,然后相互交換債務(wù), 從而到達(dá)降低籌資本錢或?qū)_利率風(fēng)險(xiǎn)的目的.例如：A公司是信用評(píng)級(jí)為AAA級(jí)的大型公司,其固定利率融資本錢為7%, 浮動(dòng)利率融資本錢為LIBOR+0.4% ;B公司是信用評(píng)級(jí)為BBB的中小型公司, 它的固定利率融資本錢為8.5% ,浮動(dòng)利率融資本錢為LIBOR+0.7% .表1 : A公司與B公司固定、浮動(dòng)融資利率利差A(yù)公司B公司利差固定利率融資本錢7%8.5%1.5%浮動(dòng)利率融資本錢LIBOR+0.4%LIBOR+0.7%0.3%從上

3、表可以看出,無論是固定利率融資還是浮動(dòng)利率融資,A公司都擁有絕對(duì)優(yōu)勢,但B公司在浮動(dòng)利率融資上具有比擬優(yōu)勢.現(xiàn)假設(shè)A公司需要浮動(dòng)利率資金,B公司需要固定利率資金,雙方都需要發(fā)揮自己的相對(duì)優(yōu)勢,并通過利 率互換將這種優(yōu)勢轉(zhuǎn)會(huì)化為實(shí)際經(jīng)濟(jì)利益.因此, A公司按7%的固定利率籌措 資金,B公司接口BOR+0.7%的浮動(dòng)利率籌措資金然后進(jìn)行利率互換.于是A和B達(dá)成如下互換協(xié)議：圖1 : A公司與B公司利率互換示意圖 LIB0RQ2% A公司 .,B公司71%7%LIBOR+0.7%固定利率投資浴|浮動(dòng)利率投資了'即A向B支付LIBOR-0.2% 的利率,B向A支付7.1%的利率以達(dá)成該利 率互

4、換協(xié)議.在此協(xié)議下,B的融資本錢為7.1%+LIBOR+0.7%-(LIBOR-0.2%)=8%,低于其本身 8.5% 的本錢；A 的融資本錢為 LIBOR-0.2%+7%-7.1%=LIBOR-0.3%,低于其 LIBOR+0.4% 的成本.由此給雙方都帶來了額外收益.而人民幣利率互換是指交易雙方約定在未來一定期限內(nèi),根據(jù)約定的人民幣本金和利率計(jì)算利息并進(jìn)行利息交換的金融合約,利率互換的參考利率應(yīng)為經(jīng)中 國人民銀行授權(quán)的全國銀行間同業(yè)拆借中央等機(jī)構(gòu)發(fā)布的銀行間市場具有基準(zhǔn) 性質(zhì)的市場利率或中國人民銀行公布的基準(zhǔn)利率.(?中國人民銀行關(guān)于開展人民 幣利率互換業(yè)務(wù)有關(guān)事宜的他通知?).目前人民幣

5、利率互換浮動(dòng)端參考利率包括以下三類：1、銀行間質(zhì)押式回購利率,以7天回購定盤利率(FR007 )為基準(zhǔn).利 率互換期限包括1-3個(gè)月、6個(gè)月、9個(gè)月、1-7年、10年.2、上海銀行間同業(yè)拆借利率(SH舊OR ),以隔夜SH舊OR (O/N SHIBOR )、 1 周 SH舊OR (1W SHIBOR )、3 個(gè)月 SHIBOR (3M SHIBOR )作為基準(zhǔn). O/N SHIBOR 利率互換期限包括7天、14天、1-3個(gè)月、6個(gè)月、9個(gè)月、 1-3年；1W SHIBOR 利率互換期限包括3個(gè)月、6個(gè)月、9個(gè)月、1-5年；3M SHIBOR利率互換期限包括6個(gè)月、9個(gè)月、1-10年.3、央行參

6、考利率.基準(zhǔn)包括1年定存、1年貸款等.1年定存、1年貸款 利率互換期限包括2-10年.圖2 :利率互換交易系統(tǒng)頁面利中互生安的E尉版時(shí)矚1mpsRK磕而* T100,0100,0 DOE文國賽口20I3-D8 1520X015后5VT恂閂2021-09-15目即Hane* 4-46,諛I(yè)T甌:和g*cmrsHaiVc計(jì)白條假設(shè)收Fv Att“ I支忖帝/工作日淵同.Q*f* VF1Y 木kFVCtrv星* UFVII計(jì)電費(fèi)工包,用走Hr* E* 5fAM 11VCT/36-5F *訐史昌睿/5利也ACI/SEO* WariBV2021-09-15BJ甘鼻日/臺(tái)1斤T BJV觸捌時(shí)和索杠桿| S

7、ho tt1.01* A加費(fèi)置皿工作日用1閶事上2皿DJ重至翩寸口域,止BJ萼飛利芟陽做錯(cuò)度None*Xont井烈四千井轉(zhuǎn)CNYSHDFCRV不同參考利率的互換協(xié)議在結(jié)算頻率、 計(jì)息方式、流動(dòng)性等方面也存在較大區(qū)別,具體區(qū)別如表2所示表2 :各參考利率互換協(xié)議比照經(jīng)奔標(biāo)的FR0073MSHIBORO/NSHIBOR1年定存1年貸款交易期限偏好1年7天1年2年/6年1年結(jié)算頻率季付季付年付年付年付流動(dòng)性好較好較差浮動(dòng)端計(jì)息天數(shù)ACT/365ACT/360ACT/360ACT/360ACT/360浮動(dòng)端計(jì)息方式復(fù)利單利單利單利單利人民幣利率互換市場開展歷史我國的利率互換市場起步相對(duì)較晚, 但開展較

8、快,市場根底環(huán)境已經(jīng)初步建成.1、市場準(zhǔn)入2006年,中國人民銀行發(fā)布了?關(guān)于開展人民幣利率互換交易試點(diǎn)有關(guān)事宜的通知?,我國人民幣利率互換市場正式開始.隨后,國家開發(fā)銀行與光大銀 行完成了首筆50億元人民幣利率互換交易.2021年,中國人民銀行在總結(jié)人 民幣利率互換試點(diǎn)經(jīng)驗(yàn)的根底上,發(fā)布了?關(guān)于開展人民幣利率互換業(yè)務(wù)有關(guān)事 宜的通知?,利率互換正式全面推開.通知明確規(guī)定在全國銀行間債券市場參與 者中,具有做市商或結(jié)算代理業(yè)務(wù)資格的金融機(jī)構(gòu)可與其他所有市場參與者進(jìn)行 利率互換交易,其他金融機(jī)構(gòu)可與所有金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行出于自身需求的利率互換交 易,非金融機(jī)構(gòu)只能與具有做市商或結(jié)算代理業(yè)務(wù)資格的金融機(jī)

9、構(gòu)進(jìn)行以套期保 值為目的的利率互換交易.2、機(jī)制建設(shè)2007年,中國銀行間市場交易商協(xié)會(huì)成立,先后制定并發(fā)布了我國金融衍生品市場的重要根底性制度,引導(dǎo)市場成員建立健全風(fēng)險(xiǎn)防范制度, 為市場后續(xù) 開展提供了有力保證.2021年,利率互換試點(diǎn)放開后,?關(guān)于人民幣利率互換 交易備案有關(guān)事項(xiàng)的通知?、?人民幣利率互換交易操作規(guī)程?相繼出臺(tái),進(jìn)一步 完善了人民幣利率互換市場的法規(guī)制度,改善了人民幣利率互換市場的外部環(huán)境.2021年4月6日,中國外匯交易中央在銀行間市場正式推出利率互換電子化交 易確認(rèn)和沖銷業(yè)務(wù),有助于降低金融機(jī)構(gòu)在市場交易中的操作風(fēng)險(xiǎn)、 信用風(fēng)險(xiǎn)和 法律風(fēng)險(xiǎn),是利率衍生品市場根底設(shè)施建設(shè)

10、的重要舉措.同年 5月21日,中 國外匯交易中央在銀行間市場推出 SHIBOR利率互換定盤、收盤曲線,為利率 互換的準(zhǔn)確定價(jià)奠定根底.為滿足國內(nèi)日益增長的利率互換交易需求, 提升市場 的標(biāo)準(zhǔn)化程度和透明度,全國銀行間同業(yè)拆借中央于2021年2月18日推出了基于雙邊授信的撮合交易平臺(tái) X-swap交易機(jī)制.同時(shí),為促進(jìn)場外金融衍生產(chǎn)品市場健康標(biāo)準(zhǔn)開展,中國人民銀行隨后發(fā)布?關(guān)于建立場外金融衍生產(chǎn)品集中清算機(jī)制及開展人民幣利率互換集中清算業(yè)務(wù)有關(guān)事宜的通知?,建立場外金融衍生產(chǎn)品集中清算機(jī)制,并于 2021年7月正式實(shí)施.3、基準(zhǔn)利率培育外匯交易中央為建立以貨幣市場基準(zhǔn)利率為核心的市場利率體系,在

11、2007年發(fā)布了?關(guān)于開展以SHIBOR為基準(zhǔn)的票據(jù)業(yè)務(wù)、利率互換報(bào)價(jià)的通知?,指 導(dǎo)貨幣市場產(chǎn)品定價(jià).2021年,利率互換試點(diǎn)全面放開的同時(shí)明確規(guī)定,利率 互換的參考利率應(yīng)為經(jīng)中國人民銀行授權(quán)的全國銀行間同業(yè)拆借中央等機(jī)構(gòu)發(fā) 布的銀行間市場具有基準(zhǔn)性質(zhì)的市場利率或中國人民銀行公布的基準(zhǔn)利率.2021年初,為進(jìn)一步確立SHIBOR的基準(zhǔn)利率地位,交易中央對(duì)以 SHIBOR為基準(zhǔn)的利率互換報(bào)價(jià)品種進(jìn)行調(diào)整, 刪減O /N SHIBOR 和1W SHIBOR 的 中長期報(bào)價(jià)品種,增加3M SHIBOR 基準(zhǔn)互換報(bào)價(jià)品種,優(yōu)化了以SHIBOR為 基準(zhǔn)的利率互換報(bào)價(jià)品種.2021年5月,為進(jìn)一步發(fā)揮S

12、HIBOR作為基準(zhǔn)利 率的作用,完善以 SHIBOR 為基準(zhǔn)的利率互換報(bào)價(jià)品種,交易中央將以SHIBOR為基準(zhǔn)的利率互換報(bào)價(jià)品種調(diào)整為 19個(gè).十年來,在經(jīng)濟(jì)全球化、利 率波幅增大的時(shí)代背景下,在政策制定者、市場監(jiān)管者及市場參與者的共同努力 下,國內(nèi)互換市場的深度和廣度均取得大幅開展.三、國內(nèi)利率互換市場開展現(xiàn)狀1、國內(nèi)利率互換投資者不斷增多根據(jù)銀發(fā)【2021】18號(hào)文件,全國銀行間債券市場參與者中,具有做市商或結(jié)算代理業(yè)務(wù)資格的金融機(jī)構(gòu)可與其他所有市場參與者進(jìn)行利率互換交易, 其 他金融機(jī)構(gòu)可與所有金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行出于自身需求的利率互換交易, 非金融機(jī)構(gòu)只 能與具有做市商或結(jié)算代理業(yè)務(wù)資格的金融

13、機(jī)構(gòu)進(jìn)行套期保值為目的的利率互 換交易.根據(jù)銀行間市場交易商協(xié)會(huì) 2021年10月26日發(fā)布的?中國銀行問 市場金融衍生產(chǎn)品主協(xié)2021年版?簽署備案情況,目前共有244家機(jī)構(gòu)簽 署5098份協(xié)議.2、人民幣利率互換名義本金成交額逐年上升.2021年1月18日,中國人民銀行公布?中國人民銀行關(guān)于開展人民幣利率互換業(yè)務(wù)有關(guān)事宜的通知?,人民幣利率互換交易開始正式全面推進(jìn).之后,利率互換名義本金成交額逐年放大,2021年12月份人民幣利率互換交易規(guī)模 到達(dá)11381.39 億元,而2021年1月下降到6651.69 億元如下列圖.雖然人民幣利率互換市場自推出之后迅速開展,但其成交額相對(duì)來說仍然較小

14、.截至2021年1月底,我國債券存量近60萬億元,利率互換交易量只占債券市場規(guī) 模的1%到2%左右.而在國際成熟市場中,利率互換市場規(guī)模甚至遠(yuǎn)大于債券 市場規(guī)模,這說明我國利率互換市場仍處于快速成長階段.圖3 :人民幣利率互換市場名義本金總額走勢口 wE5甘Z 5TOZ HON 二,息 工二：K. ¥1100 31 Tom 36TOZ EK更 Wil晨Fin-M弓 7 TT<號(hào) m8m Io-wmLn利率互換名義本金總額億元3、人民幣利率互換參考利率目前,人民幣利率互換參考利率以 FR007為主,其占比約為90% ;SHIBOR占比約為10% ;而以存、貸利率為基準(zhǔn)的利率互換交

15、易規(guī)模那么可忽略不計(jì)如下列圖所示.圖4：人民幣利率互換市場各參考基準(zhǔn)利率合約占比 FR00廛準(zhǔn) 存貸款利率基準(zhǔn)SHIBO厘準(zhǔn)100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%2021-01 2021-12 2021-11 2021-10 2021-09 2021-08 2021-07 2021-06 2021-05 2021-04據(jù)統(tǒng)計(jì),現(xiàn)在每個(gè)交易日成交的 FR007-5Y 利率互換名義本金在20億元左右,對(duì)于單一機(jī)構(gòu)來說,每日可通過利率互換構(gòu)建200萬元DV01的多頭或空頭頭寸,市場流動(dòng)性不差于國債期貨.圖 5為WIND中IRS實(shí)時(shí)成交查詢頁 面,FR007-5Y利率互換交

16、易最為活潑圖5 WIND 資訊IRS實(shí)時(shí)成交頁面ra,利富互推irnnEMliratV慮t1席陽面Q4Fawpgjv.-4珞17 »17 3B-3 HHKIT BF1W7S1Y何好*牢硝17 15.3 iSTT-34m3 Jim-0 251FJB4j 4-3 MBFNQomstm1TB9d刑mTOD7S.JMFRgTR卻欣3 254Q17 J5-FWiu-MW*.麗DWM4、 利率互換交易策略利率互換策略包括套保策略和主動(dòng)性交易策略.現(xiàn)券-利率互換套保策略相對(duì)簡單,對(duì)于債券投資組合而言,通過買入 IRS 做空利率可以實(shí)現(xiàn)對(duì)債券多頭頭寸的利率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖,從而彌補(bǔ)債券在熊市中的估 值損失,

17、平滑賬戶凈值波動(dòng),形成套期保值組合.主要操作方式為計(jì)算出債券現(xiàn) 貨組合的久期及DV01 ,通過流動(dòng)性較好的利率互換合約, 支付固定利率,收取 浮動(dòng)利率,使得利率互換做空的 DV01絕對(duì)值與現(xiàn)貨組合相等.從而在市場調(diào) 整,收益率大幅上升時(shí),利率互換獲得的收益可對(duì)沖現(xiàn)券損失.利率互換主動(dòng)性交易那么通過對(duì)市場的判斷通過買賣單個(gè)或多個(gè)利率互換操 作獲利的交易方式.主要分為方向性交易、利差交易(Carry and Roll-Down )、 收益率差價(jià)交易(Yield spread )、蝴蝶套利交易(Butterfly )、基差交易(Basis spread ).1、方向性交易策略主要通過預(yù)測IRS曲線走

18、勢,判斷操作方向.如果預(yù)期未來債市為牛市, 收益率曲線整體下移,那么可以賣出IRS (收取固定,支付浮動(dòng)),待利率下降后 反向操作；而如果預(yù)期未來債市為熊市,收益率曲線整體上移,那么可以買入 IRS (收取浮動(dòng),支付固定),待利率上升后反向操作.圖6收益率曲線平行下移t+J例如：在2021年12月20日以3.6%賣出2Y IRS,在12月22日以3.4% 買入2YIRS ,價(jià)差為20bp ,年化收益率為36%.總收益=未來所有現(xiàn)金流凈軋差+利息收入=IRS賣-IRS買*剩余期限 /365+禾I息收入2、利差交易策略傾斜向上的即期收益率曲線隱含著遠(yuǎn)期短期利率上升的信息.通過這種向上傾斜的收益率曲

19、線定價(jià)出來的IRS必然會(huì)出現(xiàn)長期品種價(jià)格高于短期,遠(yuǎn)期報(bào) 價(jià)高于即期的情況.在這種情況下,投資者可以通過買入即期 IRS同時(shí)賣出遠(yuǎn)期IRS做對(duì)沖鎖 定Carry的收益.通過買入短期IRS同時(shí)賣出長期即期做對(duì)沖鎖定 Roll Down 的收益.結(jié)合起來,買入即期短期IRS同時(shí)賣出遠(yuǎn)期長期限IRS對(duì)沖鎖定Carry + Roll Down 的收益.3、收益率差價(jià)交易策略由兩筆交易組成：在預(yù)期收益率曲線變得陡峭時(shí),買長期賣短期；預(yù)期收益 率曲線變得平坦時(shí),賣長期買短期.圖7收益率曲線變陡例如：在2021年7月11日,7Drepo IRS 5 年期與1年期價(jià)差5-1 為3bp ,買入5yr7R-IRS

20、 ,賣出1yr7R-IRS ;在7月17日價(jià)差為15bp ,實(shí) 出5yr7R-IRS ,買入1yr7R-IRS ,這樣的交易可以獲得12bp的收益,年化收 益率為7.2%4、蝶式套利交易策略當(dāng)收益率曲線凸度發(fā)生變化時(shí),可以考慮 butterfly 交易策略.當(dāng)收益率曲 線變凸,可以考慮付短期和長期固定,收中期固定.如預(yù)期長期-中期、短期-中 期利差增大,那么策略：買短期、長期IRS,賣中期IRS,待利率變動(dòng)時(shí)平圖8收益率曲線變凸例如：2021年7月25日,7Drepo-IRS 產(chǎn)品3M和1yr的價(jià)差為4.5bp , 5yr和1yr的價(jià)差為3.5bp ,買入3M 和5yr ,賣出1yr ; 20

21、21 年8月2日, 7Drepo-IRS 產(chǎn)品3M和1yr的價(jià)差變?yōu)?4bp , 5yr和1yr的價(jià)差為12bp , 賣出3M 和5yr ,買入1yr.從而獲得24+12-4.5-3.5=28bp的收益,年化收益率16.8%5、基差交易如果預(yù)期未來7D repo IRS 與3M Shibor IRS 利差會(huì)變大,那么我們可以 買入repo-IRS ,賣出Shibor-IRS ,然后待利差擴(kuò)大后反向平倉.這是由于 7D repo利率一般變化較為連續(xù),且短時(shí)間內(nèi)波動(dòng)較大；而3M Shibor 一般在一段 時(shí)間內(nèi)變化較小,而貨幣政策發(fā)生較大變化時(shí) 3M Shibor將發(fā)生突變,因此可 以利用市場政策

22、預(yù)期差進(jìn)行基差交易.例如：在 2021 年 6 月 17 日,3MShibor IRS - 7R IRS 利差為 94bp ,買 入 7RIRS ,賣出 3SIRS ;在 2021 年 6 月 20 日,3MShibor IRS - 7R IRS 利 差為45bp ,賣出7RIRS ,買入3SIRS ,可獲得94-45=49bp 的收益,年化收 益率58.8% .5、 利率互換對(duì)現(xiàn)券套保效果回測對(duì)于債券投資組合而言,在市場面臨調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)時(shí),可通過 IRS交易支付周定利率、收取浮動(dòng)利率來進(jìn)行套保,平滑現(xiàn)券因收益率上行帶來的虧損, 從而補(bǔ) 償利率風(fēng)險(xiǎn)帶來組合收益的下跌.具體操作上為建立以DV01為根

23、底的等DV01 的“多現(xiàn)貨、空IRS的多空組合,即：表3 :債券-利率互換套保組合現(xiàn)貨市場利率互換備注力向多空付固定收浮動(dòng)組合規(guī)模億AB久期CD按現(xiàn)金流貼現(xiàn)計(jì)算 久期基點(diǎn)價(jià)值萬A*CB*D等值公式A*C=B*D具體到實(shí)際債券組合投資交易中：假設(shè)純債組合的規(guī)模為10億元,組合久期為3年,純債組合的DV01約為30萬元左右.我們選定7Drepo-5Y利率互 換付固定、收浮動(dòng)為主要的套保工具,其付息頻率為每季度一次,久期相當(dāng) 于5年期按季付息債券的久期,計(jì)算得到其久期約為4.6年,如進(jìn)行完全對(duì)沖, 那么根據(jù)上班計(jì)算得到IRS的名義本金為6.522億元.我們選取2021年兩段市場調(diào)整時(shí)間作為回測時(shí)間段,分別為 2021年4 月1日至2021年4月29日、2021年11月1日至2021年1月26日,在 該區(qū)間現(xiàn)券收益率調(diào)整帶來的負(fù)偏離及國債期貨做空帶來的收益如下：1、2021 年4月1日-2021 年4月29日1債券收益率走高損失