中國企業(yè)并購方式選擇研究——以國美并購案為例

1、中國企業(yè)并購方式選擇研究以國美并購案為例第2章中國企業(yè)并購的主要方式與模式選擇21中國企業(yè)并購重組的主要方式211企業(yè)橫向并購是企業(yè)實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)與市場勢力的有效途徑2111橫向并購的利弊分析企業(yè)橫向并購是提高產(chǎn)業(yè)集中度，增強(qiáng)產(chǎn)業(yè)競爭力的一個有效途徑，在我國實(shí)施企業(yè)并購的主要方式是橫向并購。從產(chǎn)業(yè)配置上看，目前國內(nèi)存在產(chǎn)業(yè)組織的低集中化和高分散化，與發(fā)達(dá)國家產(chǎn)業(yè)組織規(guī)模相比，企業(yè)產(chǎn)業(yè)集中度過低，大多數(shù)行業(yè)都屬于過度競爭型的行業(yè)。而這種分散競爭的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)必然給行業(yè)及國民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展帶來一系列的危害：一是分散競爭導(dǎo)致了市場競爭的無序和市場機(jī)制調(diào)節(jié)效力的下降，甚至產(chǎn)生嚴(yán)重的“逆淘汰”。二是分散競爭制約我

2、國企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新能力的提高。三是分散競爭限制了企業(yè)盈利水平的提高。橫向并購對于產(chǎn)業(yè)集中度的提高有很大的推動作用，具體而言，他主要體現(xiàn)在：(1)單位成本降低。在一定生產(chǎn)下，固定成本如專用的設(shè)備、研究開發(fā)費(fèi)用、培訓(xùn)成本等屬于不變成本，它不隨生產(chǎn)產(chǎn)量的變動而變動，隨著企業(yè)規(guī)模的擴(kuò)大，企業(yè)生產(chǎn)的產(chǎn)品產(chǎn)量達(dá)到較大化程度，使得單位固定成本隨之下降，從而產(chǎn)生較高的產(chǎn)業(yè)效率。石油化工行業(yè)的研究表明，建造第二個同類工廠的成本比建造第一個同類工廠的成本低34，建造第三個工廠的成本比第二個工廠低19。囂(2)專業(yè)效應(yīng)。由于企業(yè)規(guī)模的擴(kuò)大，使用的生產(chǎn)設(shè)備和勞動力的增加，使得企業(yè)更多地實(shí)現(xiàn)大量的專業(yè)化生產(chǎn)，從而提高效率，

3、降低成本。(3)采購成本降低。橫向并購引起企業(yè)規(guī)模的擴(kuò)大，必然造成所需原材料的數(shù)量的增多，這就增強(qiáng)了在與供應(yīng)商方面的討價還價能力，從而在競爭中處于有利地位。橫向并購的弊端主要體現(xiàn)在規(guī)模不經(jīng)濟(jì)上。規(guī)模經(jīng)濟(jì)本質(zhì)上是一種適應(yīng)性生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模帶來的效率與效益，而規(guī)模不經(jīng)濟(jì)則體現(xiàn)為隨著企業(yè)生產(chǎn)能力擴(kuò)大而形成的單位成本的提高、收益遞減的現(xiàn)象。企業(yè)在橫向并購時，如果盲目追求規(guī)模經(jīng)濟(jì)，超過適度規(guī)模的限度，就有可能出現(xiàn)規(guī)模不經(jīng)濟(jì)的現(xiàn)象。一般來說，其發(fā)生的主要原因有：(1)管理復(fù)雜性。當(dāng)企業(yè)規(guī)模增長時，管理的復(fù)雜性和組織協(xié)調(diào)難度加大，特別是管理者面對復(fù)雜多變的企業(yè)內(nèi)外部環(huán)境變化時，由于管理技術(shù)和手段受現(xiàn)代科技水平的

4、限制，在進(jìn)行企業(yè)管理決策和戰(zhàn)略實(shí)施過程中常常會出現(xiàn)失控現(xiàn)象，從而影響組織管理的效率。(2)激勵機(jī)制的弱化。企業(yè)規(guī)模過大，管理人員難以了解、監(jiān)督、評價職工的勞動效率，造成員工的努力程度與企業(yè)業(yè)績關(guān)聯(lián)度減弱，使企業(yè)激勵機(jī)制弱化，使管理措施和手段的效果降低，從而不得不用增加員工數(shù)量、提高工資的辦法維持勞動生產(chǎn)率的提高。(3)管理系統(tǒng)低效性。企業(yè)規(guī)模越大，管理層次越多，所產(chǎn)生的信息傳遞和反饋的控制損失就越大，往往造成管理層根據(jù)不完整和失真的信息做出多種決策，使管理的系統(tǒng)效率下降。(4)創(chuàng)新動力的減少。大規(guī)模的企業(yè)由于占據(jù)了較大的市場份額，往往比小企業(yè)更缺乏創(chuàng)新的動力，害怕因?yàn)闆Q策失誤而失去市場份額，對

5、于創(chuàng)新的行為顧慮重重。(5)企業(yè)風(fēng)險的增大。規(guī)模的擴(kuò)大，使企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營活動的靈活性降低，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整困難，增加了企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險成本和機(jī)會成本。(6)技術(shù)的極限性。隨著企業(yè)規(guī)模的不斷擴(kuò)大，由于受技術(shù)水平的限制，企業(yè)的設(shè)備效能發(fā)揮將趨于極限，必然不斷增加固定資本投入，使成本提高。2112中國企業(yè)橫向并購的成功案例上汽集團(tuán)并購南汽集團(tuán)上汽集團(tuán)并購南汽集團(tuán)是中國汽車業(yè)行業(yè)規(guī)模最大同時也是中國汽車發(fā)展史上首個整車集團(tuán)間的并購案，揭開了中國汽車行業(yè)大規(guī)模整合兼并的序幕。2007年12月26日，上汽集團(tuán)和躍進(jìn)汽車集團(tuán)(南汽集團(tuán)的控股股東)簽下全面合作協(xié)議。根據(jù)協(xié)議約定，上汽集團(tuán)將向躍進(jìn)汽車集團(tuán)無償劃轉(zhuǎn)其持有

6、的上海汽車32億股的股份，占上海汽車總股本的488。同時，躍進(jìn)集團(tuán)特別承諾不與上海汽車發(fā)生同業(yè)競爭。與此同時，上海汽車以2095億元受讓南京躍進(jìn)汽車有限公司所持有的南汽集團(tuán)l0096股權(quán)。實(shí)際運(yùn)作中，躍進(jìn)集團(tuán)的汽車業(yè)務(wù)，即南汽業(yè)務(wù)全面融入上汽旗下。其中，整車和緊密零部件業(yè)務(wù)注入上海汽車；其他零部件和服務(wù)貿(mào)易資產(chǎn)進(jìn)入東華公司，該公司由上汽集團(tuán)和躍進(jìn)集團(tuán)合資成立，上汽擁有75股權(quán)，躍進(jìn)擁有25股權(quán)。以2007年12月25日上海汽車的收盤價27Ol元計算，32億股的市值相當(dāng)于86億余元；加上2095億元的現(xiàn)金，上南合并交易總金額約10695億。上汽南汽兩大集團(tuán)將全面融合，實(shí)現(xiàn)一體化管理，具體包括：l

7、、南汽的名稱不變、法人地位不變、注冊地不變、產(chǎn)值和稅收將全部留在當(dāng)?shù)亍?、統(tǒng)一規(guī)劃、統(tǒng)一研發(fā)、統(tǒng)一采購、統(tǒng)一生產(chǎn)、統(tǒng)一營銷、發(fā)揮各方面的協(xié)同效應(yīng)。3、兩個集團(tuán)的乘用車品牌榮威和名爵共存，實(shí)行差異化定位、共同發(fā)展的路徑。名爵偏向于運(yùn)動時尚，榮威偏重于尊貴穩(wěn)健。顯然，這一交易結(jié)構(gòu)實(shí)現(xiàn)了多贏格局：上汽集團(tuán)獲得了南汽集團(tuán)的全部汽車業(yè)務(wù)，使得上汽得以完善自主品牌體系及健全商用車體系。汽車產(chǎn)業(yè)是典型的規(guī)模經(jīng)濟(jì)的行業(yè)，由于其在占地面積、廠房規(guī)模、生產(chǎn)設(shè)備和技術(shù)開發(fā)上的巨額資本投入，必然要求制造企業(yè)有足夠的規(guī)模才能實(shí)現(xiàn)生產(chǎn)帶來的效益。但我國汽車產(chǎn)業(yè)長期以來存在生產(chǎn)分散、規(guī)模小的問題。隨著我國汽車市場的對外開放

8、，我國汽車廠商需要面對世界范圍內(nèi)的日益激勵的競爭，擴(kuò)大汽車業(yè)的廠商生產(chǎn)規(guī)模已成為我國汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展的當(dāng)務(wù)之急?？v觀世界汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展史，企業(yè)并購將是改變我國汽車產(chǎn)業(yè)散、小、亂的有效途徑。此次上汽集團(tuán)合并南汽集團(tuán)順應(yīng)了這種潮流。合并后，上汽汽車年生產(chǎn)能力高達(dá)200萬輛，將一汽拋在后面，使目前國內(nèi)汽車市場再試形成了“l(fā)+X”的新格局。上汽集團(tuán)和南汽集團(tuán)在商用車領(lǐng)域存在著巨大的互補(bǔ)空間，特別是在生產(chǎn)線、資產(chǎn)關(guān)系以及研發(fā)能力等方面兩公司并購后將存在強(qiáng)有力的競爭優(yōu)勢，上南合并后在汽車零部件和服務(wù)貿(mào)易等方面業(yè)將取得共贏的發(fā)展，因此本次成功并購，很大程度上得益于國家產(chǎn)業(yè)利益、區(qū)域利益和企業(yè)利益這三大利益的驅(qū)動2

9、12企業(yè)縱向并購可以使交易內(nèi)部化、交易費(fèi)用最小化2121縱向并購的利弊分析縱向整合是指基于價值鏈或產(chǎn)業(yè)鏈進(jìn)行的并購整合，其主要目的是為了確定企業(yè)價值鏈各環(huán)節(jié)創(chuàng)造價值的大小及其重要性，識別出整個價值鏈中的關(guān)鍵環(huán)節(jié)。企業(yè)如果控制了價值鏈的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，就可以在整個價值鏈中占據(jù)主導(dǎo)地位。為了實(shí)現(xiàn)對整個產(chǎn)業(yè)鏈的控制，企業(yè)之間的競爭不僅僅是產(chǎn)品生產(chǎn)的競爭，還有原材料來源的競爭、經(jīng)銷商的競爭以及其他各方面的競爭。所以說，誰注重了產(chǎn)業(yè)鏈供需整體競爭力的培育，誰才能取得競爭優(yōu)勢?？v向并購是一種以內(nèi)部組織替代市場交換的手段。企業(yè)通過縱向并購，能夠有效地解決專業(yè)化分工引起的生產(chǎn)流程的分離，減少生產(chǎn)過程中的各種損耗和時

10、間浪費(fèi)，降低交易成本，實(shí)現(xiàn)縱向整合效應(yīng)。具體來說表現(xiàn)在(1)降低了搜尋過程的成本。市場的不確定性意味著有關(guān)價格、質(zhì)量、品種、交易伙伴以及供求雙方等方面的情況難以預(yù)料，為了使自己免受或少受市場變化的不利影響，企業(yè)會盡可能搜尋有關(guān)市場交易信息，從而花費(fèi)大量的搜尋成本。企業(yè)并購后，通過縱向整合實(shí)現(xiàn)垂直一體化，將本企業(yè)正常業(yè)務(wù)向兩端延伸，使尋找和發(fā)現(xiàn)交易對象的成本，以及了解交易價格的成本降至最低，減少了市場所帶來的交易成本。(2)降低討價還價成本。縱向整合使不同企業(yè)之間的不同生產(chǎn)階段建立了永久性聯(lián)系，企業(yè)不需尋找供應(yīng)者和銷售商，通過內(nèi)部交易可使原材料、中間產(chǎn)品的供給得到保證，減少企業(yè)對供應(yīng)商的依賴程度

11、，降低采購成本、銷售費(fèi)用等討價還價成本。(3)降低了履約成本。由于市場的不確定性，訂立合同對交易雙方而言是一種承諾，雖然合同本身不能保證對合同條款的違約行為，但可以作為訴諸法律的憑據(jù)。因此，交易雙方都在談判和簽訂合同時強(qiáng)調(diào)契約的履行，并愿意為此自愿付出一定的監(jiān)督和履約成16本。縱向整合使外部交易轉(zhuǎn)換為企業(yè)內(nèi)部供產(chǎn)或購銷的過程，減少了監(jiān)督合約履行的成本。(4)可以減少道德風(fēng)險的發(fā)生?？v向并購的弊端主要是管理成本的上升，交易成本對企業(yè)來說是一種外部成本，如果原來的交易雙方合并成一個企業(yè)，那么原來的外部成本內(nèi)部化的過程中，還存在著管理成本升高的問題。因?yàn)榭v向并購協(xié)調(diào)方式避免的只是市場交易成本，而不是

12、交易本身。組織內(nèi)部的協(xié)調(diào)與管理也是有成本的，從而決定了縱向并購一體化對市場的替代存在某種限度。(1)內(nèi)部激勵與約束成本上升。(2)加大了信息成本。在規(guī)模大、管理層次多的縱向一體化組織下，自下而上的信息傳遞和自上而下的決策傳輸常常出現(xiàn)信息失真、決策遲緩等弊端，加之其中一些機(jī)會主義者故意扭曲信息以優(yōu)化其自身利益，也在一定程度上加劇了縱向并購的信息成本。(3)內(nèi)部組織成本的上升。2122中國企業(yè)縱向并購的成功案例濰柴動力合并湘火炬31。濰柴動力是我國大功率高速柴油機(jī)的主要制造商之一。公司戰(zhàn)略目標(biāo)是打造中國最強(qiáng)大的汽車零部件集團(tuán)，發(fā)揮產(chǎn)業(yè)鏈的優(yōu)勢，力爭成為世界最大的通用動力制造基地。而德隆系下的湘火炬

13、其控股的陜西重汽在中國15噸以上重卡銷售排行第二；控股的法士特在全國齒輪行業(yè)名列第一，其重型變速器單廠產(chǎn)量居世界第一。德隆系在2004年4月開始走向崩潰，濰柴動力敏感地意識到湘火炬是重組重卡產(chǎn)業(yè)的最有效的途徑。2005年8月8日，濰柴動力控股的濰柴投資以lO23億元拿下了湘火炬2812的股權(quán)，成為第一大股東，成就了中國證券史上最大的公開競標(biāo)的現(xiàn)金并購案。收購湘火炬28120o的股份成為其第一大股東后，濰柴動力要對湘火炬的核心資產(chǎn)進(jìn)行重組，還必須通過股權(quán)分置改革這一關(guān)。為了推進(jìn)湘火炬的股改，避免其被邊緣化，濰柴動力同時面臨著支付股改的更高成本。2006年3月，股改方案提議終于被提出，該方案把A股

14、的湘火炬與H股的濰柴動力兩家上市公司合二為一，股改與資本層面的重組同步進(jìn)行。在這個方案中，濰柴動力通過發(fā)行A股并以換股方式吸收合并湘火炬，從而迸一步發(fā)揮資源整合的協(xié)同效應(yīng)，實(shí)現(xiàn)在國內(nèi)證券市場上市，并完成湘火炬股權(quán)分置改革工作。在換股吸收合并中，濰柴動力向除濰柴投資外的湘火炬現(xiàn)有其他所有股東發(fā)行A股，以實(shí)現(xiàn)換股吸收合并湘火炬，解決湘火炬的股權(quán)分置問題，同時注銷湘火炬，以濰柴動力為合并完成后的存續(xù)公司，湘火炬的全部資產(chǎn)、負(fù)債和權(quán)益將并入濰柴動力公司，并申請?jiān)谏罱凰鲜?。根?jù)該方案，濰柴動力與湘火炬的換股吸收合并和濰柴股份A股股票發(fā)行同時進(jìn)行，互為前提：換股吸收合并的生效取決于濰柴動力A股發(fā)行的完成

15、，而濰柴動力發(fā)行的A股則全部用于吸收合并湘火炬，除此之外，不向其他公眾投資者發(fā)行股票及募集資金。此方案最終得到了實(shí)施。2007年4月30日，濰柴動力收購湘火炬正式掛牌上市。湘火炬被注銷，濰柴動力得以直接持有陜西重汽、法士特等資產(chǎn)51的股權(quán)。至此，濰柴動力的業(yè)務(wù)擴(kuò)展到了汽車上、中、下游等各個方面，擁有了濰柴動力發(fā)動機(jī)、法士特變速箱、漢德重卡車橋等高成長性、高盈利能力的動力總成業(yè)務(wù)，還擁有了火花塞、空調(diào)、燈具、剎車等成長性強(qiáng)的汽車電子業(yè)務(wù)，以及陜西重卡，東風(fēng)越野車等整車業(yè)務(wù)。被譽(yù)為中國證券市場上最具創(chuàng)新的案例。濰柴動力充分意識到湘火炬是一個戰(zhàn)略機(jī)遇，如果其窮盡現(xiàn)有資源拿下它，將是中國重型卡車史上里

16、程碑式的事件，重卡產(chǎn)業(yè)的格局將由此改變。因此，當(dāng)所有人都在討論湘火炬的價值幾何的時候，濰柴動力看到的不是湘火炬的財務(wù)價值而是戰(zhàn)略價值。也是基于這種正確的戰(zhàn)略價值的認(rèn)識，使得濰柴動力愿意支付高額的財務(wù)價值溢價來獲得湘火炬的控股權(quán)。213企業(yè)混合并購方式有助于實(shí)現(xiàn)資源共享與經(jīng)營風(fēng)險的分散管理2131混合并購的利弊分析企業(yè)的混合并購方式有助于降低經(jīng)營風(fēng)險，降低企業(yè)進(jìn)入新的經(jīng)營領(lǐng)域的困難，增加其進(jìn)入新行業(yè)的成功率，更有助于企業(yè)實(shí)行戰(zhàn)略轉(zhuǎn)移。另外，混合并購對市場占有率的影響，多數(shù)是以隱蔽的方式來實(shí)現(xiàn)的。在大多數(shù)情況下，企業(yè)通過混合并購進(jìn)入的往往是同他們原有產(chǎn)品相關(guān)聯(lián)的經(jīng)營領(lǐng)域。在這些領(lǐng)域中，他們使用同主

17、要產(chǎn)品一致的原料、技術(shù)、管理規(guī)律或銷售渠道規(guī)模的擴(kuò)大，使企業(yè)對原有供應(yīng)商和銷售渠道的控制加強(qiáng)了，從而提高他們對主要產(chǎn)品市場的控制。另一種更為隱蔽的方式是：企業(yè)通過混合并購增加了企業(yè)的絕對規(guī)模，使企業(yè)擁有相對充足的財力，同原市場或新市場的競爭者進(jìn)行價格戰(zhàn)，采用低于成本的訂價方法迫使競爭者退出某一領(lǐng)域，達(dá)到獨(dú)占或壟斷某一領(lǐng)域的目的。由于巨型混合一體化涉及很多領(lǐng)域，從而對其他相關(guān)領(lǐng)域中的企業(yè)形成了強(qiáng)大的競爭威脅，使一般的企業(yè)不敢對他的主要產(chǎn)品市場進(jìn)行挑戰(zhàn)以免引起他的報復(fù)，結(jié)果造成這些行業(yè)競爭強(qiáng)度的降低。混合并購的弊端表現(xiàn)在(1)戰(zhàn)略選擇的風(fēng)險。一方面企業(yè)在向不熟悉、與現(xiàn)有業(yè)務(wù)無關(guān)新領(lǐng)域擴(kuò)展時，要承受

18、著技術(shù)、業(yè)務(wù)、管理、市場等不確定因素的影響，企業(yè)對新進(jìn)入的行業(yè)不熟悉，這將會給企業(yè)帶來極大經(jīng)營風(fēng)險。另一方面，企業(yè)通過混合并購將過多的資源投入到非相關(guān)業(yè)務(wù)中，會削弱企業(yè)原主營業(yè)務(wù)的發(fā)展、競爭和抵御風(fēng)險的能力。(2)有可能造成企業(yè)負(fù)債率上升、財務(wù)狀況惡化的風(fēng)險。2132中國企業(yè)混合并購的成功案例百麗國際并購案內(nèi)地最大的女鞋零售商百麗國際(1880HK)不斷以并購方式進(jìn)行業(yè)務(wù)拓展，發(fā)展其多品牌戰(zhàn)略。在其香港上市之后收購了FILA中國商標(biāo)、妙麗品牌，獲得了運(yùn)動服飾業(yè)務(wù)。百麗擬斥資16億元收購江蘇森達(dá)集團(tuán)有限公司5家全資控股附屬公司包括：江蘇森達(dá)鞋業(yè)有限公司、秭歸永旭鞋業(yè)有限公司、江蘇森達(dá)集團(tuán)三峽鞋業(yè)

19、有限公司、上海百思圖鞋業(yè)有限公司、上海璽威登國際貿(mào)易有限公司等。根據(jù)收購協(xié)議，江蘇森達(dá)將在收購前以轉(zhuǎn)讓土地和物業(yè)的方式向上述5家公司中的一家注資，并轉(zhuǎn)讓與森達(dá)、百思圖、好人緣和森達(dá)集團(tuán)所擁有的其他品牌相關(guān)的若干商標(biāo)和知識產(chǎn)權(quán)給上述受讓公司。對于百麗國際的一攬子收購行動，證明其一直希望擴(kuò)展產(chǎn)品線，而自己從頭經(jīng)營花費(fèi)時間長，百麗國際希望通過更快速的收購來達(dá)到目的。從百麗國際收購的資產(chǎn)性質(zhì)來看，其戰(zhàn)略應(yīng)該是基于三種考慮。其一，百麗國際的收購越來越多地圍繞零星戰(zhàn)略。在一部分商場，百麗國際的體育用品零售已經(jīng)開始了“運(yùn)動層"式的銷售，即在新商場開業(yè)時，可以拿一層樓做體育用品，而女鞋如果達(dá)到了一定

20、數(shù)量，也可以這種方式進(jìn)行，這樣一來，和商場談判將擁有很大的主導(dǎo)權(quán)。其二，深耕女鞋的百麗國際男鞋很少，期待通過收購進(jìn)入男鞋市場。盡管森達(dá)這幾年業(yè)績一直下滑，但其在行業(yè)內(nèi)還是有一定影響力，尤其在銷售網(wǎng)絡(luò)等方面依然有一定的優(yōu)勢。森達(dá)的產(chǎn)品包括男裝及女裝鞋、最主要的產(chǎn)品是男鞋，這與百麗所擅長的女鞋市場可以優(yōu)勢互補(bǔ)。通過森達(dá)現(xiàn)有的男鞋銷售網(wǎng)絡(luò)，百麗可以節(jié)省很多時間和精力。其三，百麗國際希望利用森達(dá)在湖北的生產(chǎn)基地，已在深圳擁有三個生產(chǎn)基地的百麗國際希望將生產(chǎn)基地擴(kuò)張到內(nèi)地。森達(dá)集團(tuán)還涉足服裝、化工、生物、電力、軟件開發(fā)等多個領(lǐng)域。2002年，森達(dá)花巨資建造上海永旭出口制造基地，引進(jìn)12條國外全套制鞋生產(chǎn)

21、線，被成為國內(nèi)現(xiàn)代化程度最高的制鞋長，僅一期工程的投資就花了4億元。百麗收購后也為其日后的發(fā)展契機(jī)。幾年的并購?fù)瓿珊螅缃竦陌冫愐呀?jīng)成為中國最大的女鞋零售商和中國最大的運(yùn)動服飾零售商，并實(shí)行縱向一體化的模式，從產(chǎn)品的設(shè)計到開發(fā)、生產(chǎn)、營銷、推廣、分銷、零售等產(chǎn)業(yè)鏈上的各個環(huán)節(jié)全部由公司自己承擔(dān)。更重要的是，在瞬息萬變的市場環(huán)境中，對零售網(wǎng)絡(luò)的直接控制，使百麗在企業(yè)與消費(fèi)者之間搭起了一個隨處可見的高效運(yùn)作平臺，能夠隨時獲得和掌控市場信息，把握市場趨勢，在競爭中贏得主動。22中國企業(yè)并購模式選擇的思路及具體途徑221中國企業(yè)并購模式選擇的思路19選擇何種并購模式，是并購方在決定進(jìn)行并購時必須慎重考

22、慮和得以解決的首要問題。正確選擇和利用外部資源的前提是對企業(yè)現(xiàn)有核心能力的準(zhǔn)確分析，因?yàn)楹诵哪芰ψ鳛槠髽I(yè)獲取市場競爭優(yōu)勢的核心要素，會對企業(yè)實(shí)現(xiàn)市場價值產(chǎn)生決定性作用。但是，企業(yè)核心能力也總是以各種資源形態(tài)存在的，同時企業(yè)資源的價值又取決于它與市場力量的相互作用。并購企業(yè)選擇并購模式的思路是：以企業(yè)所處的競爭環(huán)境為背景，全面分析企業(yè)核心能力的物質(zhì)載體一戰(zhàn)略資源、核心能力的狀態(tài)以及未來培育和擴(kuò)散的方向，在此基礎(chǔ)上確定最適合自身發(fā)展的并購模式，以實(shí)現(xiàn)企業(yè)核心能力的不斷強(qiáng)化和擴(kuò)展，獲得持久的競爭優(yōu)勢。按照這一思路，并購企業(yè)在選擇并購模式時的基礎(chǔ)是全面分析企業(yè)所處的產(chǎn)業(yè)環(huán)境、所具備的和所需要的戰(zhàn)略資源

23、以及核心能力的狀態(tài)和培育方向。222中國企業(yè)并購模式選擇的具體途徑2221通過識別并購企業(yè)核心能力來選擇并購模式。識別現(xiàn)有的核心能力是并購企業(yè)選擇并購模式的第一步。按照普拉哈拉德和哈默的企業(yè)核心能力理論，強(qiáng)調(diào)對企業(yè)核心能力的識別是在一定時期內(nèi)，某些能力會由于市場失靈等原因而成為行業(yè)內(nèi)經(jīng)濟(jì)租金的主要決定要素。當(dāng)企業(yè)擁有核心能力與目標(biāo)行業(yè)所需的關(guān)鍵資源要素相互重疊時，企業(yè)就可以贏得競爭優(yōu)勢，從而獲得經(jīng)濟(jì)租金。企業(yè)在選擇并購模式時，首先應(yīng)該從自身的核心能力出發(fā)，尋找與企業(yè)核心能力相關(guān)聯(lián)或重疊的經(jīng)營領(lǐng)域。其次，企業(yè)也只有明確自身已有的能力狀況，才可能確立核心能力培育的方向，并通過選擇正確的并購模式實(shí)現(xiàn)

24、核心能力的擴(kuò)展。企業(yè)可以通過實(shí)行橫向并購，使原有核心能力在同行業(yè)中得以擴(kuò)展和滲透，為并購行為的成功提供內(nèi)在保證；同時也可以從并購行為中獲得相應(yīng)的互補(bǔ)性資源，彌補(bǔ)核心能力的不足。而當(dāng)企業(yè)在現(xiàn)有行業(yè)中很難建立起可為企業(yè)帶來持續(xù)競爭優(yōu)勢的核心能力或現(xiàn)處行業(yè)前景不佳時，企業(yè)可以選擇逐步退出現(xiàn)有行業(yè)和通過混合并購逐步進(jìn)入能夠與企業(yè)現(xiàn)有核心能力產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)的新行業(yè)戰(zhàn)略思維。再者，通過識別企業(yè)核心能力，也可能從資源互補(bǔ)和協(xié)同的角度選擇被并購的對象，通過并購獲取目標(biāo)企業(yè)獨(dú)特的知識、資源和技能，甚至核心能力，從而獲取構(gòu)筑和培育能力所需的戰(zhàn)略性資源，為企業(yè)培育持續(xù)競爭優(yōu)勢創(chuàng)造條件。如果企業(yè)在沒有確立核心能力培育方

25、向的狀態(tài)下盲目選擇并購模式和目標(biāo)企業(yè)，將顯著加大其持續(xù)經(jīng)營的風(fēng)險。2222通過分析并購企業(yè)戰(zhàn)略資源來選擇并購模式。20在選擇并購模式時，還需要對與企業(yè)核心能力相關(guān)的戰(zhàn)略資源進(jìn)行識別、利用和獲取，這也是資源基礎(chǔ)理論的立論基點(diǎn)，這時需要分析企業(yè)戰(zhàn)略資源的特性和潛在需求。根據(jù)企業(yè)現(xiàn)有的戰(zhàn)略資源選擇并購模式，更容易培育企業(yè)的核心能力并獲得并購的成功。此外，企業(yè)還需要明確并購成功所需的哪些資源是企業(yè)目前不具備的，以及這些要素與企業(yè)核心能力的相關(guān)性。然后，將這些關(guān)鍵資源要素與企業(yè)現(xiàn)有的核心能力進(jìn)行比較，就可以確定企業(yè)實(shí)施并購尚不具備的能力。當(dāng)這些尚不具備的資源要素不能完全依靠企業(yè)內(nèi)部化積累來獲取時，企業(yè)就

26、必須借助外部化手段來獲取。通常借助的外部途徑是通過與目標(biāo)企業(yè)的知識、資源和技能的有效整合來獲取。當(dāng)然，也可以借助其他手段獲取，如借款解決資金能力的不足，購買技術(shù)解決創(chuàng)新能力的不足，與其他企業(yè)合資合作解決銷售力量不足等。2223通過分析并購企業(yè)產(chǎn)業(yè)環(huán)境來選擇并購模式。在分析了企業(yè)的核心能力和資源特性之后，企業(yè)還需要對現(xiàn)處的行業(yè)和目標(biāo)行業(yè)的結(jié)構(gòu)特性進(jìn)行分析。在分析現(xiàn)處的行業(yè)結(jié)構(gòu)特性時，企業(yè)要對該行業(yè)的技術(shù)特點(diǎn)、生命周期以及企業(yè)所處的競爭地位和未來趨勢進(jìn)行全面的分析。波特的競爭優(yōu)勢理論為解釋企業(yè)如何分析并購企業(yè)產(chǎn)業(yè)環(huán)境，制定戰(zhàn)略和獲取持續(xù)競爭優(yōu)勢提供了依據(jù)。如果該行業(yè)的技術(shù)結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)高度專業(yè)化，則該行

27、業(yè)的資源專用性程度就比較高，資源在不同行業(yè)之間的轉(zhuǎn)移成本會很高，企業(yè)核心能力的價值通常會被鎖定在相關(guān)行業(yè)內(nèi)，則企業(yè)應(yīng)當(dāng)優(yōu)先考慮選擇專業(yè)化并購戰(zhàn)略。同樣，如果該行業(yè)正處于快速發(fā)展的時期，企業(yè)的核心能力相對于競爭對手而言正處于增強(qiáng)期，則橫向并購和縱向并購將會是企業(yè)的首要選擇；如果該行業(yè)正處于衰退時期，混合并購戰(zhàn)略就會成為企業(yè)的首要選擇。在選擇進(jìn)行混合并購時，必須分析其他目標(biāo)行業(yè)的結(jié)構(gòu)特征和市場機(jī)會。企業(yè)除了需要考慮這些行業(yè)的預(yù)期投資回報率外，還要綜合考慮這些行業(yè)的發(fā)展前景、競爭程度、進(jìn)入壁壘的高度以及產(chǎn)品生命周期等諸多因素，通常企業(yè)可以借助產(chǎn)業(yè)吸引力評價工具和行業(yè)相關(guān)性評價兩種分析工具輔助決策。通

28、過綜合評價不同目標(biāo)行業(yè)的吸引力和目標(biāo)行業(yè)內(nèi)企業(yè)活動與本企業(yè)活動的相關(guān)性，從中選擇本企業(yè)最具有競爭優(yōu)勢和發(fā)展前景的行業(yè)。企業(yè)購并戰(zhàn)略是一個“系統(tǒng)工程”，它的成功實(shí)施需要良好的外部條件和內(nèi)部條件以及健全的市場機(jī)制，在這些前提條件下，選擇適合的重組模式能使企業(yè)資源得到優(yōu)化配置，企業(yè)結(jié)構(gòu)得到調(diào)整。在企業(yè)并購重組的過程中，選擇并購模式必須要注意以上基于波特的競爭優(yōu)勢理論、資源基礎(chǔ)理論和企業(yè)核心理論而提出的三條途徑，這三條途徑的結(jié)合能避免上述三種理論各自的缺陷，而能將各自的優(yōu)勢充分的發(fā)揮出來。把握住這三條途徑，將有力推動我國企業(yè)的并購重組，提升我國企業(yè)在世界上的競爭力，促進(jìn)我國企業(yè)更多地參與國際上的競爭與

29、合作。第3章中國企業(yè)并購發(fā)展現(xiàn)狀分析并購重組在中國的活躍，在一定程度上反映了市場的需要。中國的市場化程度在日益提高，而并購重組已經(jīng)成為證券市場最主要、最常見的業(yè)務(wù)類型。與發(fā)達(dá)國家和地區(qū)的并購重組市場相比，中國的兼并重組具有明顯的個性特點(diǎn)，在此稍作分析。31中國企業(yè)并購的原因和動機(jī)中國企業(yè)的兼并重組，具有明顯的轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟(jì)時代中國特色的許多其他原因和動機(jī)。(1)政府主導(dǎo)與推動政府主導(dǎo)兼并與重組是我國上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)決定的，由于我國上市公司中不流通的國有股和法人股占60以上，防止國有資產(chǎn)在轉(zhuǎn)讓中流失成為政府參與企業(yè)并購行為的理由，而政府具有的控股地位也為政府參與企業(yè)并購提供了便利與正當(dāng)性。在實(shí)際運(yùn)作

30、中，在對待本地企業(yè)重組的問題上，各地政府不僅在目標(biāo)上存在差異，而且支持企業(yè)重組的熱情也有所不同經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平較低、上市公司業(yè)績較差的省市政府大力進(jìn)行企業(yè)重組的熱情較高。從某種意義上講，政府出面牽線搭橋，對兼并活動進(jìn)行適當(dāng)?shù)母深A(yù)，能夠減少不必要的浪費(fèi)，促進(jìn)資源的有效、合理配置。但是政府與一般的市場主體不同，所追求的并不是經(jīng)濟(jì)效益。當(dāng)政府以不適當(dāng)?shù)姆绞浇槿虢?jīng)濟(jì)活動時，正常的市場機(jī)制可能會被扭曲，反而適得其反。(2)獲得“殼資源”在我國現(xiàn)行的制度背景下，上市公司相對于非上市公司來說具有多方面的經(jīng)營發(fā)展優(yōu)勢，但上市資格本身卻非常稀缺。這樣，企業(yè)的上市資格就成了具有某種特殊價值的資源一“殼資源"

31、。鑒于“殼”資源對企業(yè)經(jīng)營的重要性，上市公司“殼”資源的利用一直是上市公司資產(chǎn)重組的主旋律和股票市場炒作的熱門題材，并導(dǎo)致“殼”資源交易價格被嚴(yán)重扭曲，降低了中國上市公司兼并重組的戰(zhàn)略意義。(3)美化財務(wù)報表，保留上市資格一些績效差的公司為了保住其上市資格，常通過一定形式的資產(chǎn)并購重組來美化其財務(wù)報表，即所謂的“報表重組”。報表重組的方式各種各樣，如采取與關(guān)聯(lián)企業(yè)買賣資產(chǎn)或轉(zhuǎn)移債務(wù)的方式編造利潤，控股股東以高價收購上市公司的存貨，以高息從上市公司借款等等。報表重組并不能使上市公司真正脫困和扭虧，只不過暫時提高了上市公司的業(yè)績從而實(shí)現(xiàn)了保配等目的，所以有不少上市在實(shí)現(xiàn)配股后馬上就由盈利變?yōu)樘潛p。

32、(4)從二級市場牟利并購重組消息往往會引起二級市場的強(qiáng)烈反應(yīng)，引起相關(guān)公司股價的劇烈變化。一些上市公司并購重組的操縱者并不是要真正整合公司的業(yè)務(wù)以改善其盈利能力，而是要借并購重組題材搞內(nèi)部交易以從二級市場牟利。不少收購者把二級市場收益作為重組的最終目標(biāo)或彌補(bǔ)重組成本的手段。許多案例表明，在并購重組前，相關(guān)上市公司的股價常常一路飆升，等到并購重組公告見報，其股價卻一路下滑，表明中國資本市場上內(nèi)幕人員利用內(nèi)幕信息炒作股票、操縱市場的不法行徑已經(jīng)有了非常嚴(yán)重的地步。這種重組不僅對上市公司本身是一種傷害，而且對整個證券市場也是一種傷害。32中國企業(yè)并購中存在的問題中國的并購活動還是存在著相當(dāng)大的問題，

33、阻礙了資本市場的進(jìn)一步發(fā)展，現(xiàn)將其總結(jié)如下：321財務(wù)風(fēng)險大企業(yè)并購是一項(xiàng)高風(fēng)險的產(chǎn)權(quán)交易活動，其中以財務(wù)風(fēng)險最為突出。財務(wù)風(fēng)險是指企業(yè)在各項(xiàng)財務(wù)活動中，由于客觀經(jīng)營環(huán)境的不確定性以及主觀上的偏差和失誤，使企業(yè)實(shí)際收益與預(yù)期收益相背離，從而有蒙受損失的可能性。它貫穿于整個并購活動，是決定并購成功與否的重要因素。企業(yè)并購中的財務(wù)風(fēng)險，又大致存在以下幾個方面：第一、企業(yè)融資活動帶來的財務(wù)風(fēng)險。企業(yè)并購的資金一般可通過內(nèi)部融資和外部融資獲得。內(nèi)部融資的最大風(fēng)險就是企業(yè)流動資金占用過多，從而會降低資金的流動比率以及企業(yè)對外部環(huán)境變化的快速反映和調(diào)適能力；外部融資是指企業(yè)通過外部渠道籌集并購資金。目前，

34、我國對股票融資要求苛刻、申請材料審批復(fù)雜，不利于企業(yè)搶占并購先機(jī)；而且股票融資可能會改變企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)，甚至出現(xiàn)大股東喪失控股權(quán)的風(fēng)險。第二，并購支付方式單調(diào)帶來的財務(wù)風(fēng)險。目前，我國企業(yè)并購采取的主要方式是現(xiàn)金支付?，F(xiàn)金支付具有較大的財務(wù)風(fēng)險：首先，并購的規(guī)模和并購的成功與否受主并方現(xiàn)金流量和融資能力的約束。企業(yè)都希望通過并購增加企業(yè)的核心競爭力，但如果主并購方現(xiàn)金流量不佳或融資能力有限，都會影響并購的規(guī)模，甚至可能使并購計劃擱淺。其次，當(dāng)并購與國際資本市場相聯(lián)系時，現(xiàn)金支付會使主并方面臨匯率風(fēng)險。再次，目標(biāo)企業(yè)股東由于不能分享合并后企業(yè)的發(fā)展計劃和盈利，也不能享受延遲納稅的優(yōu)惠，有可能對主

35、并方懷有抵觸情緒，增加主并方的財務(wù)風(fēng)險。第三，對目標(biāo)公司進(jìn)行價值評估的過程中產(chǎn)生的財務(wù)風(fēng)險。并購價格是雙方最關(guān)心的問題，合理的并購價格是科學(xué)地評估企業(yè)的價值為前提的，是并購成功的基礎(chǔ)。322產(chǎn)權(quán)關(guān)系有待明晰企業(yè)并購作為一種產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓和產(chǎn)權(quán)交易行為，前提是產(chǎn)權(quán)主體和產(chǎn)權(quán)關(guān)系明晰以及產(chǎn)權(quán)主體能夠理性地行使其所擁有的企業(yè)產(chǎn)權(quán)。我國法律規(guī)定，國有企業(yè)產(chǎn)權(quán)屬于全體人民，但全體人民根本無法直接對產(chǎn)權(quán)進(jìn)行管理，只能委托給代表其利益的政府，再由政府委托給其代理人并賦予其對企業(yè)財產(chǎn)的控制經(jīng)營權(quán)，從而形成“全民一中央政府一地方政府一國有企業(yè)”這樣一個委托代理鏈。既會造成交易主體交易的無效率或低效率，又由于企業(yè)產(chǎn)權(quán)界

36、定不清，很難協(xié)調(diào)各方面的利益和矛盾，而且在這種情況下，并購的決策主體混亂，并購成本難以確定，交易費(fèi)用的歸屬很難確定。323資產(chǎn)評估不完善導(dǎo)致國有資產(chǎn)流失由于國有資產(chǎn)的產(chǎn)權(quán)關(guān)系極其復(fù)雜，多級委托代理，企業(yè)并購中有可能出現(xiàn)代理人出賣委托人的道德風(fēng)險，導(dǎo)致國有資產(chǎn)流失。雖然有關(guān)法律法規(guī)有明確規(guī)定：國有產(chǎn)權(quán)變動，必須經(jīng)省級以上的國有資產(chǎn)部門認(rèn)可的評估機(jī)構(gòu)進(jìn)行評估，并且評估結(jié)果要報資產(chǎn)管理部門確認(rèn)。但是，在現(xiàn)實(shí)交易中，不評估和低評估國有資產(chǎn)的現(xiàn)象依然存在，同時對國有資產(chǎn)采用的評估方法不盡科學(xué)，評估結(jié)果準(zhǔn)確性差。許多企業(yè)并購過程中，只重視對有形資產(chǎn)的評估，而對專利、商標(biāo)、信譽(yù)等無形資產(chǎn)很少做評估；土地價格

37、問題也比較混亂，有的多作價，有的少作價，有的直接劃撥不作價。資產(chǎn)的評估沒有統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)，人為因素很大，主觀上造成國有資產(chǎn)流失，也給企業(yè)并購留下了隱患。324政府不適當(dāng)?shù)母深A(yù)企業(yè)兼并過程中不適當(dāng)?shù)恼深A(yù)。盡管我國并購在近幾年提出以市場為導(dǎo)向，但政府在企業(yè)并購中仍起主導(dǎo)作用。第一，政府不考慮企業(yè)并購的成本效益，直接用行政命令來強(qiáng)行讓企業(yè)“聯(lián)姻”，結(jié)果導(dǎo)致一些優(yōu)勢企業(yè)由于負(fù)擔(dān)太重，并購后反而被劣勢企業(yè)拖垮：第二，每個地區(qū)、各個部門各管各的，形成混亂、無序和無法調(diào)控的局面，領(lǐng)導(dǎo)重視、態(tài)度積極的地區(qū)，善于抓住機(jī)會、敢于利用政策的地區(qū)，部門和企業(yè)兼并類型、方式多樣；反而，則形式單一，效率不佳。325并購后

38、整合不力企業(yè)并購后的整合是指當(dāng)企業(yè)并購獲得目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)所有權(quán)、股權(quán)或經(jīng)營控制權(quán)后進(jìn)行的資產(chǎn)、人員等企業(yè)要素的整體系統(tǒng)性的安排，從而使并購后的企業(yè)按照一定的并購目標(biāo)、方針和戰(zhàn)略組織運(yùn)營。并購后企業(yè)整合的好壞直接影響到企業(yè)并購的效益和并購后企業(yè)整體的經(jīng)營狀況，甚至并購整體的生存。有許多的并購案例都是因并購后未能實(shí)現(xiàn)有效、迅速的整合而以失敗告終。33中國企業(yè)并購存在與發(fā)展的必要性分析331企業(yè)并購是優(yōu)化我國資源配置的重要途徑我國企業(yè)雖擁有龐大的存量資產(chǎn)，但運(yùn)營效率低下，只有實(shí)施企業(yè)并購、聯(lián)合及破產(chǎn)等具體措施才能調(diào)整企業(yè)存量資產(chǎn)、優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和提高生產(chǎn)效率。目前，我國產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)不合理，主要表現(xiàn)在以下幾

39、方面：(1)總體規(guī)模很大，平均規(guī)模偏小改革開放以來，我國企業(yè)總數(shù)和規(guī)模都在不斷增加。但從國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需要來看，我國產(chǎn)業(yè)組織結(jié)構(gòu)仍存在生產(chǎn)分散化、企業(yè)小型化及分散化生產(chǎn)下的規(guī)模不經(jīng)濟(jì)。到2002年，工業(yè)企業(yè)個數(shù)已多達(dá)1816萬個，資產(chǎn)總額達(dá)到146萬億元，故總體規(guī)模并不小，但平均規(guī)模偏小。大型企業(yè)數(shù)量占482，與其他國家大體相當(dāng)，但其資產(chǎn)總額84萬億元，只占全國的5762，工業(yè)總產(chǎn)值51l萬億元，約占4615；大型企業(yè)的平均工業(yè)產(chǎn)值為584億元，資產(chǎn)總額963億元，而實(shí)收資本僅有245億元。顯然，就規(guī)模而言，我國大型企業(yè)與真正意義上的大型企業(yè)差距很遠(yuǎn)。這種生產(chǎn)分散、重復(fù)布點(diǎn)、規(guī)模不經(jīng)濟(jì)、效率低

40、下的現(xiàn)象嚴(yán)重影響了資產(chǎn)運(yùn)營效率的發(fā)揮。(2)產(chǎn)業(yè)的集中度低，規(guī)模經(jīng)濟(jì)效益低下產(chǎn)業(yè)集中度是衡量產(chǎn)業(yè)組織規(guī)模和經(jīng)濟(jì)效率的最重要指標(biāo)之一。同發(fā)達(dá)國家相比，我國工業(yè)產(chǎn)業(yè)的市場集中度處于較低的水平。據(jù)第三次全國工業(yè)普查資料計算，在所列工業(yè)行業(yè)中，8家最大企業(yè)1995年的集中度超過40的行業(yè)只有石油天然氣開采業(yè)和石油加工及冶煉業(yè)，集中度在30"-40之間的行業(yè)有煙草加工業(yè)等6個行業(yè)，20-30之間的為煤炭采選業(yè)等4個行業(yè)，集中度在10-20之間的為有色金屬礦采選業(yè)等6個行業(yè)，其余21個行業(yè)的集中度均低于10。這個水平甚至遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于美國1984年前4家企業(yè)31-'-97的集中度指數(shù)。根據(jù)美國

41、經(jīng)濟(jì)學(xué)家理查德·凱伍斯的研究，前10位的企業(yè)一定在行業(yè)或產(chǎn)品中處于非常突出的地位，其市場集中化指數(shù)一般應(yīng)在40以上。如果在一個行業(yè)中一半以上的企業(yè)未能達(dá)到起始規(guī)模和合理的經(jīng)濟(jì)規(guī)模，則這個行業(yè)肯定不存在有效的產(chǎn)業(yè)組織規(guī)模。(3)專業(yè)化協(xié)作水平低我國企業(yè)的生產(chǎn)社會化程度低，專業(yè)化協(xié)作水平低，缺乏合理分工，過度競爭，資源浪費(fèi)嚴(yán)重。這無論從地區(qū)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)還是企業(yè)的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和生產(chǎn)組織結(jié)構(gòu)都可反映出來。企業(yè)合理的經(jīng)濟(jì)規(guī)模建立在生產(chǎn)專業(yè)化基礎(chǔ)之上，只有提高專業(yè)化協(xié)作水平，才能使大、中、小企業(yè)都能享受到規(guī)模經(jīng)濟(jì)效益帶來的好處，企業(yè)的效益以及整個工業(yè)經(jīng)濟(jì)效益才能提高。這迫切要求把我國目前這種全能型企業(yè)的

42、產(chǎn)業(yè)組織轉(zhuǎn)變?yōu)閷I(yè)化協(xié)作的組織形式。332外資并購與民營并購有助于優(yōu)化公司治理結(jié)構(gòu)通過外資并購與民營企業(yè)并購，將外資和民營資本引入可使上市公司股權(quán)多元化，有助于優(yōu)化公司治理結(jié)構(gòu)。同時，伴隨新股東的進(jìn)入而進(jìn)行的資產(chǎn)重組可以給許多失去成長性的傳統(tǒng)企業(yè)帶來新的活力，使公司在產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型后業(yè)績出現(xiàn)大幅增長。此外，通過對產(chǎn)業(yè)內(nèi)的戰(zhàn)略性并購和資源整合，不斷吸納和發(fā)展新的核心競爭能力，有助于企業(yè)在激烈的市場競爭中健康穩(wěn)定地發(fā)展?？梢哉f，企業(yè)并購已成為經(jīng)濟(jì)全球化浪潮的主流，20世紀(jì)90年代經(jīng)濟(jì)全球化浪潮的一個突出趨勢就是跨國并購迅速增長，其平均增速(302)超過了全球國際直接投資的151，從而取代跨國創(chuàng)建方式成為

43、跨國直接投資的主要方式。由此可見，企業(yè)并購可以優(yōu)化我國資源配置和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，促進(jìn)國企改革并提升企業(yè)核心能力，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長，是我國企業(yè)發(fā)展的必然趨勢，也是經(jīng)濟(jì)全球化浪潮的主流。第4章從國美案看中國企業(yè)并購41國美并購的動因411中國家電業(yè)特定的經(jīng)營與盈利模式驅(qū)使家電企業(yè)并購整合行為近年來，零售業(yè)并購如火如荼，而在所有的業(yè)態(tài)當(dāng)中，家電連鎖業(yè)態(tài)的并購對行業(yè)整合力度最大。并購也使得家電連鎖業(yè)的整體格局在不斷地發(fā)生大變化：從1999年開始，家電連鎖業(yè)并購頻繁發(fā)生；1999-2006年，通過頻繁收購區(qū)域性的中小企業(yè)，逐漸形成了勢力較強(qiáng)的幾大全國性家電連鎖商；2006年以來，家電連鎖業(yè)的并購快速升級，行業(yè)出現(xiàn)

44、革命性變化。家電連鎖業(yè)并購不斷，一方面是行業(yè)內(nèi)合理配置資源的客觀要求，另一方面也是家電連鎖業(yè)跨國公司大舉進(jìn)入中國市場展開并購行為所形成的壓力所致。可以說，是內(nèi)外交困引發(fā)了家電零連鎖也一浪高過一浪的并購浪潮。我國特定的經(jīng)營模式與盈利模式使得加強(qiáng)終端控制力成為我國家電零售企業(yè)的唯一選擇。我國家電零售業(yè)的盈利模式是過度依賴“租金”類收入。國美并購永樂、大中之前，2005年上半年國美的毛利率為863，其中其他業(yè)務(wù)所產(chǎn)生的利潤占利潤總額的比例為71；蘇寧的毛利率為874，其他業(yè)務(wù)利潤占利潤總額的172：永樂這個數(shù)據(jù)分別為696和l 12。與之相對的，同期美國最大的家電連鎖商百思的毛利率為2453，其中其

45、他業(yè)務(wù)占利潤總額比例僅為59。這里的其他業(yè)務(wù)指的是主營業(yè)務(wù)之外的業(yè)務(wù)，包括進(jìn)場費(fèi)、廣告費(fèi)、促銷費(fèi)、店慶費(fèi)等等。我國家電連鎖業(yè)盡管已經(jīng)形成了網(wǎng)絡(luò)和采配鏈，但相關(guān)數(shù)據(jù)表明，各企業(yè)主要不是通過自身連鎖規(guī)模形成的“采供差價獲益，主要是依靠主營業(yè)務(wù)之外的業(yè)務(wù)收入。收取價外費(fèi)，是世界零售業(yè)的通行做法。但在中國，卻儼然成為連鎖業(yè)利潤的最主要的來源。利潤嚴(yán)重依賴“價外費(fèi)"，意味著中國的家電連鎖業(yè)雖然形成了資金的連鎖網(wǎng)絡(luò)和采配鏈條，但在盈利模式實(shí)質(zhì)上卻仍然停留了在“賣場”階段，它們更像是一群“現(xiàn)代化的集貿(mào)市場”，依靠“租金"而非自身連鎖所形成的“采供"差價獲利。在這樣的盈利模式下，

46、企業(yè)規(guī)模變成決定企業(yè)收益的最大要素一它無關(guān)乎企業(yè)的戰(zhàn)略、經(jīng)營、內(nèi)控、而只取決于“你有多少門店”。也正是這樣一種畸形的利潤鏈條，導(dǎo)致中國家電連鎖業(yè)的佼佼者們爭相踏上了瘋狂擴(kuò)張的超常發(fā)展道路，而誰的擴(kuò)張速度快，誰就占得先機(jī)。連鎖企業(yè)通過擴(kuò)大規(guī)模，提高向供應(yīng)商壓價的能力，再通過低價格吸引顧客，營造“人氣”，然后索取“進(jìn)場費(fèi)”。顯然，“價外費(fèi)”收入和網(wǎng)點(diǎn)數(shù)量、銷售規(guī)模成正比。另外，大型連鎖店也可以依仗自身的規(guī)模和廣泛的促銷渠道，延期支付供應(yīng)商的貸款，從而把資金成本轉(zhuǎn)嫁了供應(yīng)商。家電連鎖的這種經(jīng)營模式?jīng)Q定了誰的終端控制力強(qiáng)，誰在價值鏈上就可以獲得更多的利益分配。這種經(jīng)營模式推動企業(yè)不斷擴(kuò)大規(guī)模，爭取終端

47、話語權(quán)，而并購是擴(kuò)張的必然選擇。此外，我國家電連鎖零售商早期把一線城市作為戰(zhàn)略重點(diǎn)。目前，一線城市的家電連鎖網(wǎng)點(diǎn)密集，幾乎已經(jīng)沒有市場空白，對于新建網(wǎng)點(diǎn)而言，選址非常困難，收購已經(jīng)有的門店無疑是獲得網(wǎng)點(diǎn)資源的便利手段，同時也是排擠競爭對手的有力手段。412外資全面開放直接推動了中國家電企業(yè)并購整合行為我國消費(fèi)市場潛力巨大，空間廣闊，對外資構(gòu)成了巨大的吸引力。外資零售搶灘中國市場，最好的途徑便是并購：一來可以迅速占據(jù)優(yōu)勢網(wǎng)點(diǎn)，二來可以方便利用現(xiàn)有的渠道資源和品牌優(yōu)勢。2006年5月，全球最大的家電連鎖商百思買便以18美元的價格收購了原國內(nèi)排名第四位的五星電器?？鐕镜倪M(jìn)入，意味著中國家電連鎖業(yè)

48、進(jìn)入了新一輪非均衡的競爭格局。國外的家電零售商擁有全球供應(yīng)鏈，可以以極低的采購價格將中國制造業(yè)納入其產(chǎn)業(yè)控制體系并擊垮傳統(tǒng)商業(yè)。同時，國外零售商也具有成熟的經(jīng)驗(yàn)和充足的現(xiàn)金流。面對外資的攻勢，國內(nèi)家電零售企業(yè)必須有所作為，近年來內(nèi)資家電連鎖的并購也是抗衡外資的一種生存方式。事實(shí)上，家電連鎖和其他零售連鎖業(yè)態(tài)一樣，大體上都要經(jīng)歷商業(yè)模式確立、規(guī)模擴(kuò)張、效率提升和差異化經(jīng)營三個發(fā)展階段。家電連鎖發(fā)展初期選擇了大賣場，多產(chǎn)品和低價格的商業(yè)模式，在和傳統(tǒng)銷售渠道的競爭中逐步確立優(yōu)勢。隨著競爭業(yè)態(tài)退敗、市場份額提升，家電連鎖就將進(jìn)入第二個發(fā)展階段。這個階段家電連鎖以摧枯拉朽之勢迅速擴(kuò)張，市場份額迅速集中

49、，少數(shù)企業(yè)越來越強(qiáng)大，規(guī)模優(yōu)勢成為主要的競爭手段，利潤從制造環(huán)節(jié)向流通環(huán)節(jié)轉(zhuǎn)移。而在第三個階段則是一經(jīng)營質(zhì)量和效率提升為特點(diǎn)，企業(yè)在一定規(guī)模之上開始主義增長質(zhì)量，逐步會進(jìn)行差異化經(jīng)營以適應(yīng)消費(fèi)市場的發(fā)展。據(jù)統(tǒng)計，目前家電連鎖業(yè)僅占全國家電零售市場的20一3096(計算時按30)，而國美并購永樂、大中之前，家電連鎖業(yè)第一梯隊(duì)為國美、蘇寧和永樂，五星、三聯(lián)、大中則緊隨其后。如表一所示。表4·一1并購前后我國家電連鎖業(yè)的市場格局士丹利對凈利潤的計算非?？量蹋荒芎兴?，不能包含非核心業(yè)務(wù)(如房地產(chǎn))的任何利潤。根據(jù)這份對賭協(xié)議，永樂上市后兩年的年凈利潤增長率至少要達(dá)到60，才能確保管理層

50、所持股份不被轉(zhuǎn)讓。為了這個對賭協(xié)議，為了維持利潤增長，永樂不得不出售旗下7家非核心業(yè)務(wù)的附屬公司股權(quán)，并大規(guī)模裁員、減薪。同時，在資金、經(jīng)驗(yàn)、人才等內(nèi)生資源無法滿足企業(yè)快速擴(kuò)張需求的情況下，為了在2007年業(yè)績大限前達(dá)到目標(biāo)，永樂選擇了并購擴(kuò)張。2005年以后永樂先后并購了廣東東澤、四川成百、廈門燦坤、廈門思文、河南通利等等，把被并購企業(yè)的盈利注入永樂利潤表中，已達(dá)到對賭協(xié)議的凈利潤要求。但事與愿違，急劇的擴(kuò)展顯然超出了長期以來擅長于“慢工出細(xì)活"的永樂管理層的能力范圍。永樂在2005年將其門店數(shù)從2004年的92家增加至193家，開店的城市從34個擴(kuò)張到72個。但付出的代價是，20

51、05年永樂每平方米收入從2004年的40472元下降至25482元，下降幅度高達(dá)37：毛利率方面，永樂下降了06，離75億元凈利潤的對賭目標(biāo)反而越發(fā)遙遠(yuǎn)了。2006年4月，永樂與大中電器也曾經(jīng)簽署股權(quán)合并協(xié)議，希望借大中拋棄“對賭”枷鎖。結(jié)果財務(wù)投資者摩根士丹利卻發(fā)布報告說，永樂收購大中電器，成本快速增加，并因此調(diào)低了永樂兩年的盈利預(yù)測25卜27。而且，摩根士丹利還表示，永樂對大中估值偏高，應(yīng)等候更佳的入市機(jī)會。而以永樂的財務(wù)狀況，如果收購大中，必然需要在股市上進(jìn)行再融資。摩根士丹利的負(fù)面報告極大地打壓了永樂的股價，永樂市值因此縮水近20億元，股權(quán)融資前景渺茫。就在永樂為并購?fù)侠劾麧?、與大中合

52、作因摩根士丹利不看好而出現(xiàn)困難時，國美電器適時提出收購永樂。而在2006年8月15日永樂股價跌幅過大，導(dǎo)致市場一度認(rèn)為國美并購永樂打折過大可能影響并購時，摩根士丹利通過公開資料直接表示“永樂盈利表現(xiàn)疲弱更能令股東支持國美的收購方案，因?yàn)閮烧邼撛趲淼膮f(xié)同效應(yīng)，相應(yīng)國美收購建議接獲永樂90股東接納的機(jī)會提升。在很大程度上，對賭協(xié)議推動了國美與永樂的合并。國美要實(shí)現(xiàn)對永樂的并購，還要面臨反壟斷審查。國美、蘇寧、永樂是中國家電零售連鎖業(yè)的前三名，“老大”國美與“老三”永樂的聯(lián)姻自然引發(fā)了關(guān)于此次合并“是否構(gòu)成壟斷、“合并后是否將帶來壟斷"的質(zhì)疑。國美和永樂的合并是一種集中，越來越集中慢慢就

53、會形成壟斷。雖然從全國角度上看，國美加上永樂后的全國市場占有率不到15，并沒有壟斷，但局部的壟斷已經(jīng)很明顯了。比如在上海，他們的市場占有率已經(jīng)達(dá)到了80，已經(jīng)不是一般意義上了的壟斷了。壟斷是從局部開始的，而且如果國美再和并了大中，北京市場也占有絕對優(yōu)勢了。在中國，北京和上海是具有決定性意義的兩個市場。此外，部分家電廠家還憂慮國美永樂會借助更大渠道優(yōu)勢進(jìn)行脅迫式合作。2006年10月27日，商務(wù)部根據(jù)關(guān)于外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)的規(guī)定啟動了國美并購永樂案的反壟斷調(diào)查程序。關(guān)于外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)的規(guī)定第五十一條規(guī)定，“并購一方當(dāng)事人當(dāng)年在中國市場營業(yè)額超過15億人民幣”，投資者應(yīng)就所涉及情形向商

54、務(wù)部和國家工商總局報告；第五十二條規(guī)定，“外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)涉及本規(guī)定第五十一條所述情形之一，商務(wù)部和國家工商總局認(rèn)為可能造成過度集中，妨害正當(dāng)競爭、損害消費(fèi)者利益的，應(yīng)自收到規(guī)定報送的全部文件之日起90日內(nèi)，共同或經(jīng)協(xié)商單獨(dú)召集有關(guān)部門、機(jī)構(gòu)、企業(yè)以及其他厲害關(guān)系方舉行聽證會，并依法決定批準(zhǔn)或不批準(zhǔn)”。最終，商務(wù)部對國美電器合并永樂家電做出了不形成壟斷的結(jié)論。2006年11月1日，國美電器在聯(lián)交所公告，國美永樂的并購全部收購建議已經(jīng)達(dá)成，宣布合并成功。2007年1月28日，國美完成對永樂剩余股份的強(qiáng)制收購，永樂成為國美電器全資子公司，從1月31日起在港交所退市。國美并購永樂由此落幕。43

55、國美并購大中的操作手段就在國美合并永樂不到一年的時間，2007年12月14日，國美電器宣布“透過向獨(dú)立第三方提供36億元人民幣的貸款，收購全國第四大電器連鎖企業(yè)北京市大中家用電器連鎖銷售有限公司”。采取這種方式并購大中，是一個過渡性的安排，首先是考慮到股東的利益，透過全面管理及經(jīng)營的方式，先完成大中的整合，在適當(dāng)?shù)臅r候，按照國家相關(guān)規(guī)定履行報批手續(xù)，再把優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)注入國美；其次，國美考慮到大中希望盡快完成收購的要求。國美電器對大中電器的收購主要有三個合同構(gòu)成。M第一個合同是國美電器一方貸款給第三方購買大中電器的全部股權(quán)。國美電器2007年12月14日在香港聯(lián)交所發(fā)布的公告稱，其附屬公司天津國美

56、商業(yè)咨詢管理有限公司(以下簡稱天津咨詢)出面，通過興業(yè)銀行北京分行向第三方北京戰(zhàn)圣投資有限公司(以下簡稱戰(zhàn)圣投資)提供36億元貸款，戰(zhàn)圣公司將用貸款收購大中電器的全部注冊資本。因此，直接購買大中電器全部股權(quán)的不是國美電器，而是戰(zhàn)圣投資。在這一階段，如果戰(zhàn)圣投資僅以自己名義購買大中電器全部股權(quán)，則大中電器成為一個有限責(zé)任公司。第二個公司合同是天津咨詢與戰(zhàn)圣投資的委托經(jīng)營協(xié)議。通過該協(xié)議，戰(zhàn)圣投資委托天津咨詢以獨(dú)家專營方式全面管理經(jīng)營大中電器。天津咨詢通過收購管理費(fèi)獲取大中電器的經(jīng)營收益，管理費(fèi)的金額等于大中的相關(guān)盈利凈額扣除獨(dú)立第三方相關(guān)貸款應(yīng)支付的利息金額。因此，大中電器的經(jīng)營管理權(quán)和收益權(quán)實(shí)際上由天津咨詢也即國美電器掌控。第三個合同是天津咨詢與戰(zhàn)圣投資訂立的獨(dú)家購股