股票市場傳導貨幣政策的因素及對策

1、目錄一、制約我國股票市場傳導貨幣政策的因素1（-）股票市場規(guī)模偏小，缺乏有效傳導貨幣政策的市場基礎2（-）股票市場與貨幣市場z間的一體化程度較低2（三）股票市場的財富效應尚不明顯2（四）股票市場存在明顯的制度缺陷3二、完善我國股票市場貨幣政策傳導效率的對策建議3（-）擴大股票市場規(guī)模，調(diào)整和優(yōu)化市場結(jié)構(gòu)4（-）推進股票市場的制度改革與建設4（三）開辟資本市場與貨幣市場的聯(lián)系渠道5（四）貨幣政策要充分關注資產(chǎn)價格5參考文獻制約我國股票市場傳導貨幣政策的因素及完善對策摘要：股票市場是指股票發(fā)行和買賣的場所，股票市場是金融市場的重要組成部分，在金 融市場中居于重要地位。隨著資本市場的發(fā)展和金融創(chuàng)新的

2、深化，股票市場對貨幣政策的 影響越來越大，并逐漸成為貨幣政策傳導的重要渠道。由于市場規(guī)模有限、金融一體化程 度較低等因素的制約，我國股票市場的貨幣政策傳導效率低下。貨幣政策的意義在于貨幣 當局通過改變一定的經(jīng)濟參數(shù)，達到影響實際經(jīng)濟活動的目的。貨幣政策工具的實施，如 何引起社會經(jīng)濟生活的某些變化，最終實現(xiàn)既定的貨幣政策目標，就是所謂的貨幣政策的 傳導機制。貨幣政策傳導機制描述了貨幣政策如何借助于貨幣沖擊來影響實體經(jīng)濟的變動 及其實施影響所賴的路徑，它是貨幣政策有效的基礎。本文對制約我國股票市場傳導貨幣 政策的因素及完善對策作了探討。關鍵詞：股票市場；貨幣政策；貨幣政策傳導機制貨幣政策工具的實施

3、，如何引起社會經(jīng)濟生活的某些變化，最終實現(xiàn)既定的貨幣政策 目標，就是所謂的貨幣政策的傳導機制。貨幣政策傳導機制描述了貨幣當局借助于貨幣政 策工具實現(xiàn)貨幣政策最終目標的作用過程，它是貨幣政策有效發(fā)揮作用的基礎。隨著資木 市場的日趨發(fā)育成熟，股票市場對貨幣政策的影響也越來越大。目前我國貨幣政策與股票 市場之間的聯(lián)系并不密切，股票市場在貨幣政策傳導中的作用述不明顯。隨著我國證券市 場的進一步發(fā)展，股市在轉(zhuǎn)化儲蓄、刺激消費、優(yōu)化資源配置和傳導貨幣政策，進而促進 經(jīng)濟增長等方面的功能將會逐漸顯現(xiàn)出來。隨著資本市場的迅速發(fā)展和金融創(chuàng)新的深化， 股票市場對實體經(jīng)濟的影響日益增強，股票市場對貨幣政策的影響也越

4、來越大，其規(guī)模的 擴大和結(jié)構(gòu)的不斷變化影響著貨幣供給與需求，從而影響著貨幣政策的制定、實施和傳導 效率。本文擬對制約我國股票市場傳導貨幣政策的因素及完善對策作一探討。制約我國股票市場傳導貨幣政策的因素股票市場有效傳導貨幣政策與股市的制度基礎、市場規(guī)模以及各金融市場z間一體化程度高低等因素密切相關。經(jīng)過20年的發(fā)展，我國資本市場已初具規(guī)模，股票市場和資產(chǎn)價格變化對貨幣政策的影響逐漸顯現(xiàn)。但是，由于我國資木市場起步比較晚，與西方發(fā)達國家成熟股市相比還存在明顯的差距，并進而成為制約股票市場有效傳導貨幣政策的重 要因素。筆者認為，這些制約因素有以下兒個方面：（-）股票市場規(guī)模偏小，缺乏有效傳導貨幣政策

5、的市場基礎大規(guī)模、高效率的股票市場可以充分反映全社會資金供求關系及其變化，同時也能將 這種對貨幣政策變化所做岀的反應通過其廣泛的覆蓋面和影響力傳遞到現(xiàn)實經(jīng)濟中去。從 我國的現(xiàn)實情況看，盡管股票市場取得了很大發(fā)展，但其規(guī)模仍然相對偏小。從現(xiàn)代技術(shù) 管理的角度來看，我國證券市場還沒有形成合理的層級結(jié)構(gòu)，目前仍然缺乏適應于創(chuàng)業(yè)型 中小企業(yè)的二板市場和場外交易市場，投資者選擇余地小；市場的地域分布不合理，廣大 中西部地區(qū)缺乏應有的市場布局；證券交易品種太少，與證券相關的金融衍生工具，如股 票指數(shù)期貨、債券期貨等尚未推岀，投資者缺乏有效的避險工具。（-）股票市場與貨幣市場之間的一體化程度較低貨幣政策的有

6、效傳導依賴于完善的金融市場體系，只有當貨幣市場和資本市場一體化 程度較高時，各個市場的資金價格才能有效地引導資金在不同市場之間迅速流動，以達到 調(diào)節(jié)資金供求的目的。從目前我國的現(xiàn)實情況來看，貨幣市場和資本市場z間的利率（收 益率）缺乏內(nèi)在聯(lián)系，股票的價格變化尚不能準確反映貨幣政策的松緊。其主要的原因在 于，我國金融市場的發(fā)展思路是優(yōu)先發(fā)展能夠為經(jīng)濟發(fā)展籌集資金的資木市場（主要是股 票市場），從而使貨幣市場的發(fā)展滯后于資本市場。我們知道，貨幣市場對貨幣政策的敏 感性以及其對貨幣政策的影響要高于資本市場，而貨幣市場滯后于資本市場的現(xiàn)實，使兩 個市場的利率與收益率存在明顯的差異，投資者在貨幣政策變動

7、時對銀行存款、股票等不 同的金融資產(chǎn)的收益率難以進行有效比較，從而降低了他們對于貨幣政策的敏感性。（三）股票市場的財富效應尚不明顯20世紀90年代，美國等西方國家之所以能夠通過股票市場財富效應來激活市場，促 進經(jīng)濟良性循環(huán)，股票市場的長期繁榮是一個不可忽略的因素。股市的持續(xù)繁榮不僅使投 資者因金融財富增加而派生出額外消費支出，而且有助于投資者形成良好的收入預期（在 心理上將股票投資收人由暫吋性收入轉(zhuǎn)為持久性收入），從而使長期邊際消費傾向（mpc） 呈現(xiàn)出擴大趨勢，消費支出進一步增加。同時，較為合理的投資者結(jié)構(gòu)（在美國，居民個 人主要通過各種基金組織參與股市）可以確保個人投資者在很大程度上分享股

8、市持續(xù)繁榮 的成果。財富效應之所以在我國股票市場難以顯現(xiàn)，主要是因為我國股票市場持續(xù)繁榮的 趨勢不明顯，股價波動幅度過大，投機成分較多，投資者難以形成“持久性”收入預期。 同吋，不合理的投資者結(jié)構(gòu)也制約了財富效應的形成。一直以來，我國證券市場投資者結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)出以散戶為主導的格局，投資收益分配嚴重向機構(gòu)投資者和個人大戶傾斜，中小投 資者難以分享股價上升的成果。根據(jù)一般的經(jīng)濟學原理，低收入者的mpc要高于高收人者, 因此機構(gòu)投資者和個人大戶并未將股票投資所賺取的收益主要用于消費，而是滯留在股市 通過循環(huán)投資以獲取更大收益，財富效應難以有效形成和充分發(fā)揮。因此，貨幣政策變量 的變化能夠調(diào)整的主要是社會

9、資金的分配結(jié)構(gòu)，貨幣政策難以通過財富效應渠道實現(xiàn)有效 傳導。（四）股票市場存在明顯的制度缺陷由于歷史的、體制性的原因，我國股票市場的功能定位被簡化為“融資”一一為國有 企業(yè)的發(fā)展和改革籌集資金，這種政策取向?qū)е鹿善笔袌鲈诎l(fā)展和運行屮存在一系列制度 缺陷：第一，公司上市制度不科學。目前我國公司上市制度已由審核制改為核準制，雖然 不再由政府直接審批，但仍需由券商推薦，并經(jīng)過專家評審等程序。因此，我國上市公司 的質(zhì)量仍然存在問題，而上市公司的總量仍受計劃的嚴格限制，股票的供給不能對股市需 求變動做岀靈敏的反應。第二，股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理。我國上市公司大多是通過對國有企業(yè)進 行改制而組建起來的，現(xiàn)有上市公司

10、的股權(quán)結(jié)構(gòu)中設置有國有股（含國家股、國有法人股）、 法人股、內(nèi)部職工股和社會公眾股等，且股權(quán)過度集中于國有股，而國家作為公司大股東 無法解決“所有者缺位”問題，導致我國上市公司中“內(nèi)部人控制”現(xiàn)象相當普遍，社會 公眾股東的投資行為也趨于短期化。國有股、企業(yè)法人股等不能上市流通，不僅造成市場 分割，不利于上市公司的資產(chǎn)重組與資源的有效配置，降低了證券市場的效率，而且進一 步放大了政策變動對股票市場的沖擊，扭曲股票市場的價格形成機制。第三，信息披露制 度不規(guī)范。一些上市公司不能及時、準確地披露法定信息，有的公司其至隱瞞重大事件或 散布虛假信息，以達到上市、資產(chǎn)重組或操縱股價等目的。第四，證券監(jiān)管體

11、制不完善。 長期以來，我國證券監(jiān)管沿襲計劃經(jīng)濟管理模式，監(jiān)管手段偏重于“政策化”，股市運行 的政策性特征明顯，證券監(jiān)管中計劃機制與市場機制、行政手段與法律手段運用不協(xié)調(diào)。 正因為股票市場存在上述制度性缺陷，股價嚴重偏離上市公司的真實價值，貨幣政策的變 化在人多數(shù)情況下只能激發(fā)股市投機或引起股價人幅波動，而不能借助于股票市場影響實 際經(jīng)濟活動。二、完善我國股票市場貨幣政策傳導效率的對策建議股票市場的發(fā)展拓寬了貨幣政策的作用范圍，增加了貨幣政策的傳導途徑，但貨幣政 策傳導渠道和傳導主體的增加也使貨幣政策傳導機制更加復雜，中央銀行貨幣政策的實施 難度也隨z加大。隨著我國證券市場的進一步發(fā)展，股票市場

12、在轉(zhuǎn)化儲蓄、刺激消費、優(yōu) 化資源配置和傳導貨幣政策，進而促進經(jīng)濟增長等方面的功能將會逐漸顯現(xiàn)出來。筆者認 為，完善我國股票市場貨幣政策傳導效率應采取如下對策建議：（-）擴大股票市場規(guī)模，調(diào)整和優(yōu)化市場結(jié)構(gòu)逐步擴大市場規(guī)模和優(yōu)化市場結(jié)構(gòu)，為構(gòu)建新的貨幣政策傳導機制奠定市場基礎。第 一，有計劃、有步驟地擴大股票市場規(guī)模。一是擴大投資者規(guī)模，包括發(fā)展機構(gòu)投資者和 中小投資者。前者如允許社會保障基金、養(yǎng)老基金和銀行信貸資金進入證券市場，以及大 力發(fā)展證券投資基金（目前發(fā)展投資基金對吸引中小投資者，確保他們分享股票市場繁榮 的成果和穩(wěn)定股市、放大財富效應具有獨特的作用）。后者包括加強宣傳教育，引導居民

13、進行長期投資；普及營業(yè)網(wǎng)點，為普通居民尤其是廣大城郊居民提供通過購買基金間接參 與股市的機會。二是擴大市值規(guī)模，包括增加上市公司數(shù)量和提高上市整體質(zhì)量。第二， 建立多層次的證券市場體系，彌補證券市場的結(jié)構(gòu)性缺陷。在市場級次結(jié)構(gòu)方面，建立以 場外交易市場、二板市場、主板市場和債券市場為主體的、與“金字塔”式企業(yè)層級結(jié)構(gòu) 相適應的市場結(jié)構(gòu)體系；加快金融創(chuàng)新步伐，盡快推出股票指數(shù)期貨等金融衍生工具，為 投資者提供有效的避險工具與渠道；在市場布局方面，適當增加新的交易所和地區(qū)性證券 交易中心，特別要結(jié)合國家西部大開發(fā)戰(zhàn)略的實施，增加中西部地區(qū)的市場布局；改革和 完善b股市場，逐步實現(xiàn)a股市場與b市場的

14、并軌整合。（二）推進股票市場的制度改革與建設推進股票市場的制度改革與建設，為完善我國股票市場的貨幣政策傳導機制構(gòu)筑制度 基礎。第一，調(diào)整股票市場的功能定位。在規(guī)范和發(fā)展股票市場的基礎上，弱化股票市場 的政策性功能，積極培育和發(fā)揮股市在優(yōu)化資源配置、轉(zhuǎn)化儲蓄、刺激消費等方面的作用, 為股票市場傳導貨幣政策構(gòu)筑新的渠道。第二，進一步改革公司上市制度和股票發(fā)行制度, 由核準制逐步過渡到注冊制，真正讓市場選擇上市公司和決定股票的發(fā)行規(guī)模與價格，有 關管理部門主要審核公司提供材料的真實性以及是否達到了規(guī)定的最低要求。同時應取消 所有制歧視，對國有企業(yè)和非國有企業(yè)實行同一標準。第三，通過減持國有股等途徑優(yōu)

15、化 股權(quán)結(jié)構(gòu)，進一步完善公司治理結(jié)構(gòu)，真正發(fā)揮股東大會、董事會、監(jiān)事會對經(jīng)營者的約 束功能，并可考慮建立內(nèi)部審計委員會制度；設置中小股東保護機制，改變中小股東在公 司治理中的完全外在性，使中小股東在公司治理中發(fā)揮其應有的積極作用；采取多種方式 逐步解決國有股、法人股的上市流通問題，改變國有股“所有者虛位”現(xiàn)象，建立國有股 東“用腳投票”的機制。第四，規(guī)范上市公司的信息披露，并建立信息披露的事后跟蹤制 度，對上市公司及會計事務所、審計事務所等中介機構(gòu)提供虛假信息的行為應予以追究和 懲處。第五，建立和完善政府監(jiān)管、證券業(yè)自律、社會輿論監(jiān)督等多層次的證券監(jiān)管體系, 強化證券監(jiān)管；證監(jiān)會、銀監(jiān)會、保監(jiān)

16、會等金融監(jiān)管部門應加強協(xié)調(diào)配合，以適應“分業(yè) 監(jiān)管”體制下金融混業(yè)經(jīng)營發(fā)展的需要；加強證券監(jiān)管的國際協(xié)調(diào)與合作，適應證券市場 對外開放的要求。與此同時，通過倡導理性投資與長期投資、設立官方股價指數(shù)平準基金 等途徑，構(gòu)建科學合理的股市穩(wěn)定機制，減少市場波動的頻度與幅度，消除因股價異常波 動而產(chǎn)生的股市“幻覺”。（三）開辟資本市場與貨幣市場的聯(lián)系渠道積極開辟資本市場與貨幣市場的聯(lián)系渠道，提高金融市場各組成部分之間的一體化程 度，使屮央銀行貨幣政策工具能夠協(xié)調(diào)運作從而提高貨幣政策的傳導效率。第一，建立規(guī) 范的證券融資渠道，有條件地使銀行業(yè)與證券業(yè)、證券市場與信貸市場的資金互相融通， 提高資金使用效率

17、，有效控制資金供求量。如鼓勵和引導銀行信貸資金通過合法途徑進入 資本市場、讓符合條件的商業(yè)銀行到資本市場籌集資金等，實現(xiàn)商業(yè)銀行與資本市場的協(xié) 同發(fā)展，提升金融市場合理配置資源的功能；第二，進一步擴大券商進入同業(yè)拆借市場的 規(guī)模，完善股票質(zhì)押貸款辦法，允許更多券商進人銀行間的國債回購市場。這樣不僅有利 于降低商業(yè)銀行體系的巨大存差，而乂有利于放大券商在二級市場中的運作能量，使股市 行情得以延續(xù)與強化，從而不斷吸引場外資金進入和促進資木市場發(fā)展，進而促進資木市 場“財富效應”與“資產(chǎn)結(jié)構(gòu)效應”的形成與發(fā)揮；第三，進一步放寬商業(yè)銀行的經(jīng)營范 圍，將傳統(tǒng)的存貸業(yè)務擴展到投資銀行業(yè)務，允許商業(yè)銀行在企

18、業(yè)兼并重組和銀行不良資 產(chǎn)剝離等方面發(fā)揮其作用。（四）貨幣政策要充分關注資產(chǎn)價格從資產(chǎn)價格渠道角度看，要完善貨幣政策傳導機制。首先要提高資木市場的效率與有 效性，加強市場監(jiān)管，規(guī)范市場秩序，使資本市場真正發(fā)揮實體經(jīng)濟與虛擬經(jīng)濟結(jié)合、提 高資源配置效率的作用。其次，在資本市場效率不高、傳導機制不暢的情況下，要注意引 導社會資金流向其他有效的傳導渠道，以提高貨幣政策的整體有效性。扶持資本市場發(fā)展 的政策應與資本市場效率的提高同步進行，不應過分超前，否則會影響到貨幣政策的傳導 效率。第三，貨幣政策應關注資產(chǎn)價格的變化，并作出適當?shù)姆磻Ｓ捎谫Y產(chǎn)價格形成機 制的復雜性，不應依據(jù)簡單規(guī)則作機械式反應。這種反應并不只是技術(shù)性的松緊調(diào)整，而 更多地是結(jié)構(gòu)性與規(guī)則的調(diào)整。第四，調(diào)整中介度量目標。要根據(jù)金融深化與金融發(fā)展過 程中，資產(chǎn)價格對貨幣政策屮介fi標的影響，及時調(diào)整中介fi標值，不能過分拘泥于以往 的經(jīng)驗，必要吋可以直接以通貨膨脹為目標進行操作。第五，選擇更為適當?shù)呢泿耪吖?具，提高宏觀調(diào)控效率，注重貨幣政策工具運用的靈活性、微調(diào)性和前瞻性。與此同時， 要注意防范與資產(chǎn)價格相關的金融風險一一股市泡沫。貨幣政策通過證券市場和資產(chǎn)價格 的傳導不暢