企業(yè)價值預期分析與財務ppt課件

第八章企業(yè)價值預期分析與財務預警,本章要點,預計財務報表的目的與意義預計財務報表的編制現(xiàn)金流量折現(xiàn)法的基本原理與模型相對價值法的基本原理與模型財務預警的功能與機制財務預警的技術方法,主要內容,8.1預計財務報表8.2企業(yè)價值預期分析8.3財務風險與財務預警8.4財務預警的方法和模型,8.1預計財務報表,8.1.1預計財務報表的目的與意義8.1.2預計財務報表的編制8.1.3預計財務報表編制實例,8.1.1預計財務報表的目的與意義,對企業(yè)價值進行預期分析時，必須在歷史數(shù)據(jù)的基礎上，預測企業(yè)未來的財務狀況與經(jīng)營成果。為此，需要編制預計資產(chǎn)負債表、預計利潤表和預計現(xiàn)金流量表等預計財務報表。預計財務報表不僅有助于對企業(yè)價值進行預期分析，還有助于管理者和投資者進行相關問題的決策。通過預計財務報表分析，管理者可以評價企業(yè)預期經(jīng)營業(yè)績是否與企業(yè)總體經(jīng)營管理目標一致,8.1.2預計財務報表的編制,1預測企業(yè)未來銷售收入增長率銷售收入增長率的預測要以企業(yè)歷史增長率為基礎，并根據(jù)未來的變化進行修正如果預計這些方面未來不會發(fā)生較明顯變化，則可按上年的銷售增長率進行預測如果未來有較大的變化，則需要根據(jù)其主要影響因素進行調整歷史銷售增長率算術平均值算術平均值是計算歷史銷售增長率的平均值，該方法計算簡單，使用方便，是預測未來銷售增長率的常用方法幾何平均值幾何增長率則需要考慮復利計算的影響，它能更加準確反應真實的銷售增長率。,例8-1試分別運用算術平均值和幾何平均值計算X公司20052010年間的銷售收入增長率，具體數(shù)據(jù)見表,采用算術平均值法計算的銷售增長率=（36.36%+1.11%+39.56%11.02%+12.39%）/5=15.68%采用幾何平均值法的銷售增長率=（1270/0.66）1/51=13.99%,2確定預測期間預測基期基期是指作為預測基礎的時期，它通常是預測工作的上一年度?；诘母黜棓?shù)據(jù)被稱為基數(shù)，它們是預測的起點。預測期預測期指預測的時間長短，預測期越長，影響因素的不確定性越大，預測結果的可靠性將大大降低。實際常用的方法是將預測期分為兩個階段：第一個階段為明確的預測期間，一般為整個預測期的57年，但很少超過10年。第二階段為后續(xù)期，企業(yè)進入穩(wěn)定增長階段,3編制預計利潤表格式、內容與企業(yè)對外報告的利潤表基本相同，但需要做一定的加工，如需要單列折舊、長期資產(chǎn)攤銷等非付現(xiàn)費用等4編制預計資產(chǎn)負債表編制預計資產(chǎn)負債表時，應確定各資產(chǎn)水平與銷售收入之間的變動關系，綜合考慮企業(yè)的資本結構、股利政策以及籌資方式等影響資產(chǎn)負債表項目金額的關鍵因素。5編制預計現(xiàn)金流量表根據(jù)預計利潤表與預計資產(chǎn)負債表數(shù)據(jù)，采用間接法編制而成的,預計財務報表編制實例,例8-2假定ABC公司是一家上市公司，有關公司2010年實際的資產(chǎn)負債表、利潤表如表8-2、8-3所示：表8-2ABC公司資產(chǎn)負債表,表8-3ABC公司利潤表編制單位：ABC公司2010年112月單位：萬元,預計財務報表的編制步驟如下：,1預測企業(yè)未來銷售收入增長率表8-4列示了ABC公司20062010各年間的銷售收入，采用算術平均法計算銷售收入的歷史增長率，計算結果如表8-4所示。可以看出，近五年ABC企業(yè)的實際銷售收入在9%10.92%之間波動，以算術平均法計算的銷售增長率為9.92%。為方便計算，將未來銷售收入的預計銷售增長率調整確定為10%。表8-4ABC公司歷年銷售收入及增長率,2確定預測期間根據(jù)已掌握的有關資料，未來5年ABC公司所處的行業(yè)經(jīng)濟狀況將處于較快增長階段，為企業(yè)發(fā)展帶來了良好的外在環(huán)境。因此，未來5年設定為明確的預測期，未來銷售收入增長率為10%；從第6年期為后續(xù)期，假定后續(xù)期期間ABC企業(yè)處于穩(wěn)定增長階段，具有穩(wěn)定的銷售增長率和穩(wěn)定的投資回報率，銷售收入增長率確定為8%。,3編制預計利潤表ABC公司的核心產(chǎn)品具有較強的競爭力，企業(yè)制定的未來中長期戰(zhàn)略是繼續(xù)保持核心產(chǎn)品競爭優(yōu)勢。根據(jù)2010年的利潤表分析：銷售成本率歷史平均值為52.08%，由于產(chǎn)品結構沒有發(fā)生較大變化，預測值設定為52%；銷售費用歷史平均值為7.52%，預測值取7%；管理費用歷史平均值為8.18%，預測值取8%；折舊與長期資產(chǎn)攤銷占銷售收入比重為4.09%，預測值取4%；假設ABC公司將逐年降低負債程度，改善資本結構，財務費用將逐年遞減8%；由于資產(chǎn)減值、公允價值變動損益、投資收益、營業(yè)外收支不具有預測性，預計利潤表中將忽略不計；平均所得稅稅率為25%；ABC公司采用固定股利支付政策，股利支付率為70%。根據(jù)以上條件，編制ABC未來年度的預計利潤表，如表8-5所示。,表8-5ABC公司預計利潤表單位：萬元,4編制預計資產(chǎn)負債表假設ABC公司除固定資產(chǎn)凈值與累計折舊外，其他資產(chǎn)的周轉速度不變，與銷售收入同步增長，流動負債、長期負債（不含利息）與銷售收入同步增長，股本規(guī)模不變。編制ABC公司的預計資產(chǎn)負債表如表8-6。,表8-6ABC公司預計資產(chǎn)負債表單位：萬元,表8-6中2011年個別數(shù)據(jù)數(shù)據(jù)計算說明如下：2011年累計折舊=2010年累計折舊+2011年折舊=2070+590=24562011年固定資產(chǎn)凈值=2011年固定資產(chǎn)原價2011年累計折舊=190412456=16585長期借款與銷售收入沒有直接關聯(lián)，所以先用倒退法計算負債合計與長期負債合計，然后計算：2011年長期借款=2011年長期負債合計2011年其他長期應付款（無息）=8818418=8400除累計折舊、固定資產(chǎn)凈值、長期借款外，2011年其他資產(chǎn)與負債與銷售收入同步增長，增長率為10%，2011年年末未分配利潤數(shù)據(jù)由預計利潤表中獲得。其他各年數(shù)據(jù)的計算參照2011年計算方法。,預計利潤表與預計資產(chǎn)負債表有著內在的聯(lián)系，一般會同時編制，例如：預計利潤表中的財務費用，一般需要參考資產(chǎn)負債表中的短期借款與長期借款，同時結合預計利率確定（本例為方便計算，沒有考慮）。因此，一般會先編制預計利潤表，只有完成預計利潤表的編制，預計資產(chǎn)負債表才能完成編制。預計現(xiàn)金流量表一般采用間接法編制，具體編制方法詳見本章第二節(jié)。,8.2企業(yè)價值預期分析,8.2.1企業(yè)價值預期分析的目的8.2.2現(xiàn)金流量折現(xiàn)法8.2.3相對價值法,8.2.1企業(yè)價值預期分析的目的,1投資分析企業(yè)價值預期分析是基礎分析的核心內容證券價格與價值的偏離經(jīng)過一段時間的調整會向價值回歸，據(jù)此原理，投資者在進行投資決策時會尋找被市場低估的企業(yè)，以獲得高于市場平均收益率的投資回報。2戰(zhàn)略分析企業(yè)戰(zhàn)略分析包括環(huán)境分析、產(chǎn)業(yè)分析和公司內部分析，目的是評價企業(yè)目前和今后為股東創(chuàng)造股東財富的的關鍵因素其核心內容是運用定價分析模型，清晰的說明企業(yè)經(jīng)營設想并發(fā)現(xiàn)這些設想可能創(chuàng)造的價值3企業(yè)價值管理企業(yè)價值管理的目標是使股東財富最大化或企業(yè)價值最大化，企業(yè)一切決策都必須緊緊圍繞這一目標，從這種意義上來說，企業(yè)決策正確性的根本標志是能否增加企業(yè)價值企業(yè)價值預期分析作為評估企業(yè)價值的方法，將財務決策、企業(yè)戰(zhàn)略和公司價值緊密結合，成為改善決策的重要手段。,8.2.2現(xiàn)金流量折現(xiàn)法,1現(xiàn)金流量折現(xiàn)法的基本原理與模型2自由現(xiàn)金流量的計算3預計現(xiàn)金流量表的編制4折現(xiàn)率的確定5企業(yè)價值計算,1現(xiàn)金流量折現(xiàn)法的基本原理與模型現(xiàn)金流量折現(xiàn)法將企業(yè)視為一項資產(chǎn)，企業(yè)價值等于企業(yè)未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值?，F(xiàn)金流量折現(xiàn)的基本模型如下：,依據(jù)現(xiàn)金流量折現(xiàn)法模型，決定企業(yè)價值的關鍵因素是企業(yè)未來現(xiàn)金流量、資本成本以及時間。按照未來現(xiàn)金流量含義的不同，現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型可分為實體現(xiàn)金流量模型和股權現(xiàn)金流量模型實體現(xiàn)金流量模型,其中，實體自由現(xiàn)金流量是企業(yè)全部現(xiàn)金流入扣除付現(xiàn)成本和必要的投資回報后剩余的部分，是企業(yè)一定期間可以提供給股權投資人和債權人的稅后現(xiàn)金流量；加權平均資本成本是與企業(yè)現(xiàn)金流量匹配的風險投資的必要報酬率，由企業(yè)的資本結構所決定。,股權現(xiàn)金流量模型股權現(xiàn)金流量模型如下：,其中，股權自由現(xiàn)金流量是實體現(xiàn)金流量扣除對債權人負債后剩余的部分，有多少股權現(xiàn)金流量作為股利分配給股東，它取決于企業(yè)的籌資和股利分配政策。當把股權現(xiàn)金流量全部作為股利分配給股東后，股權現(xiàn)金流量模型也可以表示為：,由于股利分配有較大的不確定性，所以實務中很少使用。,將股權價值加上企業(yè)債務價值，可得到企業(yè)價值。其債務價值是指債務的公平市場價值，也就是債權人現(xiàn)金流量的現(xiàn)值。,實務中為計算方便，經(jīng)常假定債務的公平市場價值等于債務的賬面價值。實體價值、股權價值與債務價值三者之間的關系如圖8-1表示：,圖8-1,2自由現(xiàn)金流量的計算無息負債的債權人不要求分享企業(yè)收益，鑒于此，由無息負債資本帶來的相關現(xiàn)金流量屬于企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量，不應包括在債權人現(xiàn)金流量中。債權人現(xiàn)金流量僅指與有息負債的債權人有關的現(xiàn)金流量。、實體自由現(xiàn)金流量實體自由現(xiàn)金流量是企業(yè)經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額，而負債籌資利息不屬于經(jīng)營活動，屬于企業(yè)的融資活動，應作為債務現(xiàn)金流量單獨考慮。實體自由現(xiàn)金流量可以根據(jù)公式8-6計算：,其中：,盡管在利潤表中折舊與攤銷等非付現(xiàn)成本作為稅前費用處理，但它們并不造成相關的現(xiàn)金流支出，反而因為節(jié)稅減少了現(xiàn)金流的支出，息前稅后利潤中包括了折舊與攤銷等非付現(xiàn)成本的所得稅影響，所以息前稅后利潤加上折舊與攤銷等非付現(xiàn)成本才是企業(yè)經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量。“經(jīng)營性營運資本”是指資產(chǎn)負債表中的“流動資產(chǎn)”項目減去“無息流動負債”后的余額，這與財務學中的營運資本概念不同。原因在于價值分析中把有息負債看作籌資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量，是企業(yè)的債務現(xiàn)金流量。經(jīng)營性營運資本增加，意味著經(jīng)營活動現(xiàn)金的流出；經(jīng)營性營運資本減少，意味著經(jīng)營活動現(xiàn)金的流入。,下面以ABC公司預計資產(chǎn)負債表數(shù)據(jù)為例，說明經(jīng)營性營運資本凈增加額的計算，詳見表8-7。,表8-7經(jīng)營性營運資本凈增加額計算表單位：萬元,“資本支出”是指用于購置各項長期資產(chǎn)的支出減無息長期負債的差額，這部分支出是維持企業(yè)可持續(xù)增長及競爭優(yōu)勢所必須的現(xiàn)金流支出?！皟艚?jīng)營性長期資產(chǎn)”是指資產(chǎn)負債表中的“非流動資產(chǎn)”與“無息長期負債”的差額。凈經(jīng)營性長期資產(chǎn)的增加，意味著經(jīng)營活動現(xiàn)金的流出；經(jīng)營性長期資產(chǎn)的減少，意味著經(jīng)營活動現(xiàn)金的流入。固定資產(chǎn)折舊與其他長期資產(chǎn)攤銷雖減少了非流動資產(chǎn)的賬面價值，但并沒有影響當期的現(xiàn)金流量。因此，凈經(jīng)營性長期資產(chǎn)的增加額與當期折舊、攤銷之和才是企業(yè)的資本支出。,下面以ABC公司預計資產(chǎn)負債表數(shù)據(jù)為例，說明資本支出的計算，詳見表8-8。,表8-8資本支出計算單位：萬元,注：*為四舍五入造成的差異,、股權自由現(xiàn)金流量企業(yè)的實體自由現(xiàn)金流量可以分為兩部分：第一債務自由現(xiàn)金流量第二股權自由現(xiàn)金流量二者的計算公式如下：,股權自由現(xiàn)金流量是實體自由現(xiàn)金流量扣除屬于債權人的現(xiàn)金流量后的部分，因此，其計算公式也可以為：,表8-9ABC公司預計現(xiàn)金流量表單位：萬元,3.預計現(xiàn)金流量表的編制,4折現(xiàn)率的確定折現(xiàn)率的高低應能準確反映現(xiàn)金流量的風險程度，只有折現(xiàn)率能準確反映現(xiàn)金流量的風險，價值評估結果才能準確，否則，將導致以折現(xiàn)率為基礎計算的價值預期結果偏高或偏低。計算企業(yè)實體價值時，應使用加權平均資本成本計算股權價值時應使用權益資本成本。實體自由現(xiàn)金流量與股權自由現(xiàn)金流量都扣除了所得稅的影響，因此現(xiàn)金流量折現(xiàn)法中使用的折現(xiàn)率都是稅后資本成本。,5企業(yè)價值計算根據(jù)現(xiàn)金流量分布的特征，現(xiàn)金流量折現(xiàn)法的模型分為永續(xù)增長模型兩階段增長模型三階段增長模型、股權現(xiàn)金流量模型永續(xù)增長模型假設企業(yè)未來以固定的自由現(xiàn)金流量增長率增長，即永續(xù)增長的情況下，企業(yè)價值是下期股權自由現(xiàn)金流量的函數(shù)：,如果現(xiàn)金流量永續(xù)增長率為零，則為永續(xù)增長模型的特例，即零增長模型,例8-3某公司2010年每股息前稅后凈利潤為12元，每股折舊與長期資產(chǎn)攤銷為30元，每股資本支出為35元，該年比上年每股營運資本增加2元，每股債權人現(xiàn)金流量為3元。預計公司在未來將保持6%的自由現(xiàn)金流量增長率。假定公司的權益成本為10%。試計算企業(yè)股權價值永續(xù)增長模型的假設條件是企業(yè)處于永續(xù)增長狀態(tài)，即銷售凈利率、總資產(chǎn)周轉率、權益乘數(shù)和股利支付率等保持不變。使用永續(xù)增長模型時，企業(yè)價值對永續(xù)增長率的估計很敏感，當永續(xù)增長率接近于折現(xiàn)率時，股票價值趨近于無窮大，因此，對于永續(xù)增長率和權益資本成本的預測質量要求很高。,=12+30(2+35)3=2（元/股）,兩階段增長模型兩階段增長模型假設企業(yè)自由現(xiàn)金流量的增長分為兩個階段：第一個階段增長較快，稱之為預測期；第二個階段增長較慢，且增長率不變，稱之為后續(xù)期。兩階段增長模型如下：,例8-4據(jù)估計，ABC公司的自由現(xiàn)金流量具備典型的兩階段增長特征，假設ABC公司從2016年開始進入穩(wěn)定增長期，增長率為8%，該公司預測期的權益資本成本為12%，后續(xù)期的權益資本成本為16%，ABC公司的股權價值計算過程詳見表8-10。,表8-10ABC公司股權價值計算表單位：萬元,表8-10中數(shù)據(jù)計算過程說明如下：,三階段增長模型三階段增長模型假設自由現(xiàn)金流量的增長呈現(xiàn)高速增長階段、遞減階段和永續(xù)增長三個階段。三階段增長模型如下：,股權價值合計=預測期股權現(xiàn)金流量現(xiàn)值+后續(xù)期股權價值=4215.63+11348=15563.63,三階段模型比較復雜，在這里不再做介紹。,、實體現(xiàn)金流量模型在實務中，股權現(xiàn)金流量模型并不經(jīng)常使用，主要原因是權益資本成本受資本結構的影響較大。實務中大多使用實體現(xiàn)金流量模型估計企業(yè)價值。實體現(xiàn)金流量模型在計算企業(yè)價值時，與股權現(xiàn)金流量模型一樣，也可以分為三種類型：永續(xù)增長模型,兩階段增長模型,例8-5仍以ABC公司為例，說明實體價值的計算。已知ABC公司預測的加權平均資本成本為10%，ABC公司從2016年開始進入穩(wěn)定增長期，增長率為8%，后續(xù)期加權平均資本成本為14%，則ABC公司的實體價值計算過程如表8-11所示：,表8-11ABC公司實體價值計算表單位：萬元,三階段模型,表8-11中數(shù)據(jù)計算說明如下：,實體價值=預測期實體現(xiàn)金流量現(xiàn)值+后續(xù)期實體價值=5876.93+34615.18=40492.11,8.2.3相對價值法,1相對價值法的基本原理使用相對價值法有兩個條件：一存在一個決定企業(yè)價值的關鍵變量，例如每股收益、每股凈資產(chǎn)、每股收入等；二市場中存在與目標企業(yè)相類似的可比企業(yè)。其具體做法是首先尋找一個影響企業(yè)價值的關鍵變量，如每股收益；其次，確定一組可以比較的類似企業(yè)，計算可比企業(yè)的市價與關鍵變量比值的平均值，如平均市盈率；最后，根據(jù)目標企業(yè)的關鍵變量乘以得到的平均值計算目標企業(yè)的相對價值。2相對價值法的基本模型,相對價值法模型分為兩大類，一類是以股權市價為基礎的模型，包括市盈率、市凈率和市價收入比等；另一類是以企業(yè)實體價值為基礎的模型，包括實體價值/息前稅后利潤、實體價值/實體現(xiàn)金流量、實體價值/投資成本等。實際應用中，以股票價格為基礎的模型比較容易獲取信息，這里只介紹三種常用的股權市價比模型。、市盈率模型,依據(jù)股利現(xiàn)金流量模型，處于穩(wěn)定增長狀態(tài)企業(yè)的股權價值為：,將等式兩邊同時除以每股收益：,從公式（8-20）可以看出，市盈率的驅動因素是企業(yè)的增長率、股利支付率和權益資本成本?？杀绕髽I(yè)實際上應當是這三個比率類似的企業(yè)，而同行業(yè)企業(yè)不一定都具有這種類似性。市盈率驅動因素分析可以幫助人們糾正投資過程中經(jīng)常犯的錯誤，有人認為市盈率低的股票便宜，這其實不一定。一個企業(yè)的市盈率比同行業(yè)高，可能是因為它有更高的未來增長率，而不是被市場高估了。市盈率模型數(shù)據(jù)容易取得，計算較為簡單，同時，市盈率涵蓋了風險補償率、增長率、股利支付率的影響，具有很高的綜合性，但對于虧損企業(yè)市盈率不具有適應性。市盈率還受到宏觀經(jīng)濟景氣程度的影響，宏觀經(jīng)濟繁榮時，企業(yè)整體市盈率會上升，宏觀經(jīng)濟衰退時，企業(yè)整體市盈率會下降。,例8-6假定甲公司2010年每股收益為0.5元，每股支付股利0.35元，甲公司凈利潤和股利支付的增長率均為6%，值為0.75，無風險收益率Rf為5%，市場平均收益率Rm為12%。假定乙公司與甲公司類似的可比公司，2010年實際每股收益為1.5元。試根據(jù)以上資料，計算甲公司2010年市盈率，并估計乙公司的股票價值。,甲公司股利支付率=,甲公司權益資本成本=,=5%0.75,（12%5%）=10.25%,甲公司市盈率,乙公司股票價值=甲公司市盈率乙公司每股收益=1.517.46=26.19,、市凈率模型市凈率是以普通股每股市價除以每股凈資產(chǎn)的倍數(shù)，它反映投資人愿意為每股凈資產(chǎn)支付的價格,運用市凈率估價的模型如下：,依據(jù)股利現(xiàn)金流量模型，處于穩(wěn)定增長狀態(tài)企業(yè)的股權價值為：,將等式兩邊同時除以每股凈資產(chǎn)：,從公式可以看出，市凈率的驅動因素是企業(yè)的凈資產(chǎn)收益率、增長率、股利支付率和權益資本成本。,市凈率模型具有廣泛的適用性。除盈利企業(yè)以外，虧損企業(yè)也可以使用市凈率模型估計企業(yè)價值，除非企業(yè)凈資產(chǎn)為負值。市凈率模型容易受到會計政策選擇與會計估計的影響，如果各企業(yè)執(zhí)行不同的會計政策，市凈率就會失去可比性。另外，固定資產(chǎn)很少的服務性企業(yè)和高科技企業(yè)，凈資產(chǎn)與企業(yè)價值的關系不大，使用市凈率估計企業(yè)價值可能會出現(xiàn)較大的偏差。因此，市凈率方法適用于擁有大量有形資產(chǎn)，凈資產(chǎn)賬面價值為正值的企業(yè)。例8-7表8-12列示了20 xx年汽車制造業(yè)6家上市公司的市盈率和市凈率以及全年實際平均股價。另江鈴汽車20 xx年每股收益為0.06元，每股凈資產(chǎn)為1.92元，全年的平均價格為6.03元。試分別以6家公司的平均市盈率、市凈率評價估計分析江鈴汽車的價值,按市盈率法估價=0.0630.23=1.81（元/股）按市凈率法估價=1.922.89=5.55（元/股）顯然，用兩種方法估計的江鈴汽車價值存在很大的差異。進一步分析，汽車制造業(yè)是一個需要大量有形資產(chǎn)的行業(yè)，假定汽車制造業(yè)采用相同的會計政策和會計估計，相比凈利潤指標而言，凈資產(chǎn)賬面價值相對比較穩(wěn)定，因為會計利潤更容易被人為操縱。因此，采用市凈率的估價模型估算更容易接近實際價值。,表8-12汽車制造業(yè)6家上市公司20 xx年市盈率和市凈率,、收入乘數(shù)模型收入乘數(shù)是每股市價除以每股銷售收入的倍數(shù)，它反映投資人意愿為每股銷售收入支付的價格：,收入乘數(shù)估價的模型如下,依據(jù)股利現(xiàn)金流量模型，處于穩(wěn)定狀態(tài)企業(yè)的股權價值為：,從公式可以看出，收入乘數(shù)的驅動因素是企業(yè)的銷售凈利率、（利潤或股利）增長率、股利支付率和權益資本成本。收入乘數(shù)模型不能反映成本的變化，而成本是影響企業(yè)現(xiàn)金流量和價值的重要因素之一。因此，這種方法適用于銷售成本較低的服務類企業(yè)，或者銷售成本率相近的企業(yè)。,兩邊同除以，每股銷售收入,例8-8假定A企業(yè)2010年每股銷售收入為83元。與該企業(yè)相類似的B企業(yè)每股銷售收入為86元，每股凈利潤為5元，B企業(yè)采用固定股利支付政策，假定股利支付率為70%，預期利潤和股利的增長率為8%，B企業(yè)的風險值為1.2，該時期的無風險利率為5%，市場平均收益率為12%。試以收入乘數(shù)模型估計A企業(yè)的股票價值。,B企業(yè)銷售凈利率=,=5.81%,B企業(yè)權益資本成本=,B企業(yè)收入乘數(shù)=,=0.81,采用收入乘數(shù)模型估計A企業(yè)每股價值為：,=67.23（元股）,以上分別介紹了相對價值法三種具體的估值模型，孰優(yōu)孰劣，不能一概而論。實際應用當中應對被分析企業(yè)所處的行業(yè)，企業(yè)的具體情況，并充分考慮估值模型的適用條件加以選擇。,=13.4%,8.3財務風險與財務預警,一、財務風險概述二、財務預警概述三、財務預警機制,一、財務風險概述,1財務風險含義財務風險的理解有狹義與廣義之分狹義的財務風險通常指舉債籌資風險，是指企業(yè)運用了債務籌資方式而產(chǎn)生的喪失償債能力的風險。廣義的財務風險是指在企業(yè)的各項財務活動中，由于內外部環(huán)境及各種難以預計或無法控制的因素影響，導致財務狀況的不確定性本章中的財務風險是指廣義的財務風險。,2財務風險特征、客觀性財務風險也是客觀存在的，人們不能完全消除財務風險，只能在一定的范圍內控制財務風險。、不確定性財務風險的存在既是客觀的又是普遍的，但是財務風險是否發(fā)生、何時何地發(fā)生、產(chǎn)生何種影響是不確定的、雙重性財務風險的雙重性是指財務風險是一把雙刃劍，它既可能使企業(yè)遭受損失，也可能給企業(yè)帶來額外的收益。、可控性財務風險雖然具有不確定性，但其發(fā)生并不是一種純粹的偶然，企業(yè)可以通過運用一定的技術方法和管理措施使財務風險產(chǎn)生的結果盡可能向有利方面發(fā)展，同時使其產(chǎn)生的不利影響降低到最低。,3財務風險分類、負債風險對于負債經(jīng)營的企業(yè)來說，不能償還到期債務是最大的隱含風險。、現(xiàn)金流風險現(xiàn)金流風險是指企業(yè)現(xiàn)金流不足以滿足必要的經(jīng)營支出和投資支出項目的風險。、投資風險投資風險是指企業(yè)在投資活動中，由于投資決策失誤和投資過程控制失靈，致使投資收益率達不到預期目標而產(chǎn)生的風險，這是擴張成長性企業(yè)面臨的最大財務風險。、利率風險利率風險是指由于利率的波動性而導致經(jīng)濟損失的可能性。、外匯匯率風險外匯匯率風險也稱貨幣風險，是指匯率變化而產(chǎn)生的資金回收與盈利方面的不確定性。,二、財務預警概述,1財務預警含義所謂財務預警，就是以企業(yè)的財務報表及相關經(jīng)營資料為基礎，利用及時的財務數(shù)據(jù)和相應的數(shù)據(jù)化管理方式，對企業(yè)可能或將面臨的財務危機實現(xiàn)預測預報和實時監(jiān)控的財務分析體系。2財務預警功能、監(jiān)測功能監(jiān)測即對企業(yè)財務運行過程進行跟蹤、實時監(jiān)視，根據(jù)財務狀況的變化，通過分析比較找出偏差，進行核算考核，從中發(fā)現(xiàn)產(chǎn)生偏差的原因或存在的問題。、診斷功能診斷是根據(jù)跟蹤監(jiān)測的結果，運用現(xiàn)代企業(yè)的管理技術、企業(yè)診斷技術、財務分析方法等，對企業(yè)的實際財務狀況與行業(yè)或標準進行對比分析，找出導致企業(yè)財務運行惡化的原因所在。、治療功能治療功能是財務預警的一項重要功能。在監(jiān)測危機和診斷問題原因的基礎上，修正企業(yè)運營中的偏差或過失，積極尋求內部資金創(chuàng)造渠道和外部融資渠道，使企業(yè)恢復到正常的運行軌道上、健身功能通過財務預警，企業(yè)能系統(tǒng)而詳細的記錄財務危機的發(fā)生、處理和解決過程，處理反饋與改進建議，作為未來事件的前車之鑒，以避免重復犯同樣或類似的錯誤，從而增強企業(yè)的免疫能力。,三、財務預警機制,1組織機制財務預警的組織應與合理的公司治理結構相配合。2信息收集和傳遞機制財務預警發(fā)揮監(jiān)測職能預測企業(yè)財務危機時，首先需要收集企業(yè)內外大量的信息，然后通過系統(tǒng)分析判斷，最后做出財務危機預警預報。3財務風險分析機制風險分析機制是財務預警的關鍵，通過分析比較可以識別排除對企業(yè)財務影響較小的風險，從而將分析人員的主要精力集中在有可能造成重大影響的風險上，重點加以分析研究，及時、準確診斷出企業(yè)面臨的重大財務風險4財務風險處理機制財務風險處理機制是企業(yè)制定的應急處理預案的實施過程。,第四節(jié)財務預警的方法和模型,一、財務預警常用分析方法二、財務預警模型,一、財務預警常用分析方法,1標準化調查方法標準化調查方法就企業(yè)可能遇到的實際問題進行詳細調查與分析，并形成報告文件供企業(yè)經(jīng)營者參考。具有普遍適用性對特定的企業(yè)而言，標準化調查方法無法提供對特定問題的解決方案。2“四階段癥狀”分析法一般而言，企業(yè)財務情況不佳，甚至出現(xiàn)財務危機，是逐步顯現(xiàn)、逐步加劇的，呈現(xiàn)階段性特征。因此，每個階段肯定有其特定的癥狀。財務預警分析任務就是，及早發(fā)現(xiàn)各個階段的癥狀特征，對癥下藥。這一方法直觀明了，簡單易行，適合企業(yè)進行自我診斷每個階段劃分比較困難，要求診斷者具有非常豐富的經(jīng)驗。,3流程圖分析法通過流程圖分析，可以找出企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營和財務活動中的關鍵點，通過分析哪些關鍵點容易發(fā)生問題，發(fā)生損失的程度如何，有無預先防范措施等，及時發(fā)現(xiàn)企業(yè)潛在的風險，從而避免財務損失。但這種方法只是一種防范手段，并不能識別企業(yè)的財務危機，應與識別危機的其他方法結合使用。4A記分法A記分法又稱管理記分法，該方法先找出企業(yè)經(jīng)營失敗的可能影響因素，然后，根據(jù)它們的影響程度大小進行賦值，再進行加權處理，根據(jù)最后的分值綜合判斷企業(yè)的風險程度使用這種方法要求評分者對被評企業(yè)有相當?shù)牧私?，以便對企業(yè)的管理進行客觀的評價。這種方法一定量化的數(shù)據(jù)彌補了定性分析的不足。,二、財務預警模型,1單變量預警模型單變量預警模型分析通常指用單一的財務比率值或趨勢來預測或判定企業(yè)財務危機發(fā)生的可能性。美國學者Fitzpatric（1932）最早進行了單變量破產(chǎn)預測研究，他以19家上市公司為樣本，運用單個財務比率將樣本分為破產(chǎn)和非破產(chǎn)兩組，發(fā)現(xiàn)破產(chǎn)上市公司與非破產(chǎn)上市公司的一些可比指標有明顯區(qū)別，結果發(fā)現(xiàn)判別能力最高的是利潤/股東權益和股東權益/負債這兩個比率，而且在經(jīng)營失敗之前這些比率就呈現(xiàn)出顯著差異。其研究為后人使用比率比較的方法預測財務危機起到了啟發(fā)作用。,1966年美國的學者Beaver在財務比率預警研究上取得了突破性的進展。他發(fā)現(xiàn)最有效的判別變量有三個，按其預測能力強弱分別為：,一般來說，陷入財務困境的企業(yè)，這三個比率低于行業(yè)平均水平，且呈現(xiàn)不斷下降趨勢。這一方法在企業(yè)危機前5年可達到70%以上的預測能力，失敗前1年更可達到87%以上的準確率。,單變量財務預警模型選取的預測指標除了上述三個指標外，也可以根據(jù)企業(yè)所處的不同階段、不同行業(yè)及其特點選用其他一些財務指標，例如速動比率、流動比率、存貨周轉率、資本結構比率、資本回報率、銷售變動率等。單變量財務預警模型分析較為簡單，但不能綜合說明公司整體財務狀況，在運用過程中，指標易受主觀選擇因素影響，存在一定局限性。第一，哪些是最重要的財務比率，不同分析者存在不同的觀點，對于同一企業(yè)采用不同的財務比率也可能會預測出不同的結果；第二，盡管對較長一段時期進行的單變量財務比率分析可能說明企業(yè)正處于困境或未來可能處境困難，但不能具體說明企業(yè)可能破產(chǎn)以及何時會破產(chǎn)第三，單變量財務比率得出的結論可能會受到通貨膨脹因素的影響,2多變量預警模型多變量預警模型就是運用多個財務指標加權匯總來綜合反映企業(yè)的財務狀況，并在此基礎上建立預警模型、Z-Score模型該模型最早是由美國Altman在20世紀60年代中期創(chuàng)立的。Z分數(shù)模型主要考察企業(yè)流動性、獲利能力、財務杠桿、償債能力和企業(yè)營運能力等五個方面的財務指標，通過加權匯總計算總判別分（Z值）來預測企業(yè)財務危機的預警模型,Altman通過對19461965年間33家破產(chǎn)制造企業(yè)和33家非破產(chǎn)配對企業(yè)進行分析，挑選22個財務比率進行實驗，根據(jù)判別率最小原則，逐步剔除判別能力最差的財務比率，最終確定營運資本/資產(chǎn)總額等五項財務比率的多元線性判別模型：,其中Z為判別函數(shù)值，X是Altman選取確定的財務比率，它們分別是：X1為營運資本期末總資產(chǎn)X2為期末留存收益期末總資產(chǎn)X3為息稅前利潤期末總資產(chǎn)X4為期末股東權益的市場價值期末總負債X5為本期銷售收入期末總資產(chǎn)，是企業(yè)的總資產(chǎn)周轉率通過Z分數(shù)模型可以計算Z分數(shù)值，Z分數(shù)值越低，企業(yè)遭受財務危機的可能性就越高，反之亦然Z值具體判斷標準如表8-14所示,例8-10假定A、B公司2010年度財務報表相關數(shù)據(jù)如表8-15所示。,表8-14企業(yè)財務失敗臨界點,表8-15A、B公司財務報表數(shù)據(jù)單位：萬元,根據(jù)以上資料，計算分析如下：,ZA=,=0.84,=2.10,ZB=,根據(jù)1.81ZA2.7，判斷A企業(yè)屬于“灰色區(qū)域”之列，不能簡單判別其是否發(fā)生財務危機，而ZB1.81，說明B企業(yè)處于財務危機之列。需要進一步說明的是，AltmanZ模型在破產(chǎn)前一年的準確率達95%，在破產(chǎn)前兩年的預測準確率降到了72%，而企業(yè)破產(chǎn)前三年準確率僅為48%，由此可見，Altman的Z分數(shù)模型主要適用于兩年以內的財務危機預測。除此之外，Z分數(shù)模型受所選取企業(yè)樣本和國家經(jīng)濟環(huán)境等因素的限制，其統(tǒng)計結果并不完全適用所有國家。,盡管Altman的Z分數(shù)值模型存在缺陷，但幾乎所有的多元線性模型都源于Altman的思想，通過建立一個區(qū)別危機企業(yè)與非危機企業(yè)最有效的財務變量線性組合，