上市公司融資偏好分析 精品.doc

上市公司融資偏好分析1 引言 我國(guó)上市公司從證券市場(chǎng)進(jìn)行股權(quán)再融資是從1993年開始的。從1993年至1998年,上市公司的再融資全部為配股,從1999年開始,上市公司的再融資開始創(chuàng)新,引入了增發(fā)新股和發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券。配股作為我國(guó)上市公司進(jìn)行再融資的主要手段和方式,從1993年起在上市公司中得到了廣泛的運(yùn)用:1993年到20XX年9月,上市公司通過(guò)配股共募集資金2068.17億元。而增發(fā)新股長(zhǎng)期以來(lái)是海外證券市場(chǎng)上通行的再融資方式,在1998年引入我國(guó)A股市場(chǎng)后,對(duì)當(dāng)時(shí)高科技企業(yè)的資金支持起到了良好作用。但“增發(fā)熱”在2000年后持續(xù)升溫,擬增發(fā)的上市公司數(shù)量劇增。1998年至20XX年,A股市場(chǎng)IPO公司家數(shù)有447家,但配股和增發(fā)籌資公司家數(shù)就達(dá)到575家。1990年至20XX年我國(guó)上市公司在國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)上融資共計(jì)8026.933億元,而上市公司再融資(含配股、增發(fā)和發(fā)行可轉(zhuǎn)債)高達(dá)3256.05億元,占總?cè)谫Y額的40.56%。其中,再融資數(shù)額中,配股和增發(fā)又占了91.84%,可見股權(quán)再融資已經(jīng)成為我國(guó)證券市場(chǎng)重要的籌資方式。 然而,國(guó)外的現(xiàn)狀是上市公司已經(jīng)很少在證券市場(chǎng)上采用股權(quán)再融資方式籌集資金。他們認(rèn)為上市公司在公布股權(quán)再融資方案后市場(chǎng)往往表現(xiàn)出負(fù)面影響,即上市公司股權(quán)再融資對(duì)公司價(jià)值呈現(xiàn)負(fù)面效應(yīng),投資者把股權(quán)再融資視為公司經(jīng)營(yíng)不善的信息。而國(guó)外的理論研究也表明股權(quán)再融資有其不利。 2 企業(yè)融資概述2.1 企業(yè)融資的概念融資是資金融通的簡(jiǎn)稱，是資金從剩余部門流向不足部門購(gòu)買力轉(zhuǎn)移的現(xiàn)象。融資有廣義和狹義之分。廣義的融資是指資金在供給者與需求者之間的流動(dòng)，這種流動(dòng)是雙互動(dòng)的過(guò)程，既包括資金的融入，也包括資金的融出。狹義的融資僅指資金的融入，指企業(yè)為了重置設(shè)備、引進(jìn)新技術(shù)、進(jìn)行技術(shù)和產(chǎn)品開發(fā)，為了對(duì)外投資、兼并其他企業(yè)，為了資金周轉(zhuǎn)和臨時(shí)需要，為了償付債務(wù)和調(diào)整資本結(jié)構(gòu)等目的，通過(guò)籌資渠道和資金市場(chǎng)，運(yùn)用各種籌資方式，經(jīng)濟(jì)有效地籌措和集中資金。2.2 企業(yè)融資方式企業(yè)的資金融通既包括企業(yè)與外部環(huán)境（國(guó)內(nèi)的和國(guó)外的）間的資金供求轉(zhuǎn)換，也包括企業(yè)內(nèi)部自我組織之間調(diào)劑資金的活動(dòng)。把前一種方式稱為外源融資，后一種方式稱為內(nèi)源融資。內(nèi)源融資主要包括:1.降低成本，增加潛在利潤(rùn)2.降低存貨，加速資本周轉(zhuǎn)，壓縮流動(dòng)資本3.合理運(yùn)作企業(yè)內(nèi)部資本4.資產(chǎn)變賣融資5.加速折舊融資;外源融資主要包括:1.銀行融資2.租賃融資3.商業(yè)融資4.證券融資5.財(cái)政融資6.國(guó)際融資1。本文著重從狹義的角度分析企業(yè)的融資行為，即分析企業(yè)籌措資金的方式以及由此決定的企業(yè)資金成本以及融資績(jī)效，以尋求合理高效的資本結(jié)構(gòu)。2.3 企業(yè)融資的動(dòng)機(jī)無(wú)論企業(yè)規(guī)模大或小，無(wú)論企業(yè)經(jīng)營(yíng)什么，任何人經(jīng)營(yíng)企業(yè)，其融資的基本目的是為了企業(yè)自身的生存與發(fā)展。企業(yè)在持續(xù)的生存與發(fā)展中,其具體的融資活動(dòng)通常受特定的融資動(dòng)機(jī)所驅(qū)使。企業(yè)融資的具體動(dòng)機(jī)是多種多樣的，具體分為以下幾種：1使企業(yè)獲得維持正常生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)，滿足擴(kuò)大生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)規(guī)?；蛟黾訉?duì)外投資的資金需求。例如，為購(gòu)置設(shè)備，引進(jìn)新技術(shù)，開發(fā)新產(chǎn)品而融資；為開拓有前途的對(duì)外投資領(lǐng)域，獲得投資收益而融資；為并購(gòu)其他企業(yè)而融資，等等。2是實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化財(cái)務(wù)目標(biāo)的資金基礎(chǔ)。企業(yè)通過(guò)對(duì)融到的資金進(jìn)行合理優(yōu)化配置，加速資金周轉(zhuǎn)，提高資金利用率，使企業(yè)財(cái)富不斷積累、增加。3滿足調(diào)整資本結(jié)構(gòu)的需求。資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種籌資方式的組合及其比例關(guān)系。一個(gè)企業(yè)在不同時(shí)期由于籌資方式的不同組合會(huì)形成不盡相同的資本結(jié)構(gòu)，隨著相關(guān)情況的變化，現(xiàn)有的資本結(jié)構(gòu)可能不再合理，需要相應(yīng)地予以調(diào)整，使之趨于合理。企業(yè)產(chǎn)生調(diào)整性融資動(dòng)機(jī)的原因有很多。例如，一個(gè)企業(yè)有些債務(wù)到期必須償付，企業(yè)雖然有足夠的償債能力償付這些債務(wù)，但為了調(diào)整現(xiàn)有的資本結(jié)構(gòu)，仍然舉債，從而使資本結(jié)構(gòu)更加合理。再如，一個(gè)企業(yè)由于客觀情況的變化，現(xiàn)有的資本結(jié)構(gòu)中債務(wù)融資所占的比例過(guò)大，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)過(guò)高，償債壓力過(guò)重，為緩解企業(yè)資金緊張狀況，需要降低債權(quán)籌資比例，采取債轉(zhuǎn)股等措施使資本結(jié)構(gòu)適應(yīng)客觀情況的變化而趨于合理2。在企業(yè)融資的實(shí)際中，這些具體的融資動(dòng)機(jī)有時(shí)是單一的，有時(shí)是結(jié)合的，企業(yè)的融資動(dòng)機(jī)對(duì)融資行為及結(jié)果產(chǎn)生著直接的影響。任何企業(yè)在生存發(fā)展過(guò)程中，都需要始終維持一定的資本規(guī)模，因此，企業(yè)應(yīng)盡可能選擇一條最有效率、綜合資金成本最低的融資渠道去籌集資金。2.4 融資優(yōu)序理論理論界公認(rèn)融資存在優(yōu)序。由于債權(quán)融資不會(huì)稀釋已有的股權(quán)，其債務(wù)利息還可以稅前扣減；另外，債權(quán)融資可使公司更多地利用外部資金擴(kuò)大公司規(guī)模，增加公司股東利潤(rùn)，即采用負(fù)債經(jīng)營(yíng)的手段取得財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)。這不僅能增強(qiáng)企業(yè)的發(fā)展?jié)摿?，還能增加每股凈收益率；但有一個(gè)致命的缺點(diǎn)，那就是風(fēng)險(xiǎn)太大，到期必須還本付息，一旦企業(yè)無(wú)法到期償還債務(wù)，企業(yè)就可能出現(xiàn)債務(wù)危機(jī)，甚至是被迫破產(chǎn)倒閉。而股權(quán)融資恰好避免了這個(gè)缺點(diǎn)，它不存在償還本息的情況，在股權(quán)融資中通過(guò)增資配股等手段可以使得公司增加資金，但同時(shí)也加大了股息分配的基數(shù)，攤薄了每股收益，稀釋已有股份，影響原股東的利益，使其喪失對(duì)企業(yè)的控制權(quán)并使公司股權(quán)結(jié)構(gòu)發(fā)生變動(dòng)，而且由于其籌資費(fèi)用不能在稅前扣減，其籌資成本較高3。因此，融資“啄食順序”理論(pecking order)認(rèn)為，在健全的資本市場(chǎng)和有效的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下，公司在選擇融資方式時(shí)一般都遵循成本從低到高的順序，按內(nèi)部融資債權(quán)融資股權(quán)融資的序列考慮融資方式的選擇。據(jù)統(tǒng)計(jì)，19701985 年，美國(guó)、英國(guó)、德國(guó)、加拿大占據(jù)第一位的融資方式均是留存收益，分別占本國(guó)融資總額的66.9%、72.0%、55.2%、54.2%。居第二位的均是負(fù)債，分別占本國(guó)融資總額的41.2%、25%、24%、27.5%。整個(gè)西方7 國(guó)，股票融資均居末位。美、英、德、加、日、法、意股票融資分別只占本國(guó)融資總額的0.8%、4.9%、2.1%、11.9%、3.5%、10.6%、10.8%。3 我國(guó)企業(yè)融資現(xiàn)狀表1中為20XX年以來(lái)我國(guó)企業(yè)融資結(jié)構(gòu)的情況，可以發(fā)現(xiàn)，在股權(quán)融資和債券融資兩者之間，除20XX年骨牌哦市場(chǎng)因進(jìn)行股權(quán)分置改革暫停融資外，其余各年得股權(quán)融資金額均大于債券融資金額，尤其在股權(quán)分置完成后，股權(quán)融資金額更是大大高于債券融資金額，顯示我國(guó)企業(yè)更傾向于利用股權(quán)融資手段，與發(fā)達(dá)資本市場(chǎng)有較大差異。目前我國(guó)1000 多家上市公司幾乎沒有任何一家會(huì)主動(dòng)放棄其利用再次發(fā)行股票進(jìn)行股權(quán)融資的機(jī)會(huì)是我國(guó)上市公司偏好股權(quán)融資最直接的特征。一般而言，上市公司的長(zhǎng)期資金來(lái)源可由股票融資、留存收益、和長(zhǎng)期負(fù)債這三種形式構(gòu)成。因此，通過(guò)分析這三種融資形式在長(zhǎng)期資金來(lái)源中的構(gòu)成和比重就可了解企業(yè)是否存在某種融資偏好。表1:20XX-20XX年我國(guó)企業(yè)融資情況20XX-20XX年我國(guó)企業(yè)融資情況年份股票發(fā)行額（單位：億元）債券發(fā)行額（單位：億元）20XX33965420XX2677.15103320XX7985.521774.4620XX8543.76236720XX9852.214214數(shù)據(jù)來(lái)源：表中數(shù)據(jù)根據(jù)中國(guó)統(tǒng)計(jì)年鑒整理而成。4 股權(quán)融資偏好原因探析 公司的治理結(jié)構(gòu)對(duì)企業(yè)的融資行為具有重要的影響。根據(jù)現(xiàn)有的理論和實(shí)證的結(jié)果，由于委托代理關(guān)系產(chǎn)生的管理者追求在職消費(fèi)，過(guò)度投資或者財(cái)務(wù)保守等行為都會(huì)直接影響到公司的融資決策。我國(guó)的上市公司大部分是國(guó)有企業(yè)、二元的股權(quán)結(jié)構(gòu)、所有者缺位現(xiàn)象和市場(chǎng)機(jī)制的不健全等因素，使公司的內(nèi)外部治理機(jī)制失效。 4.1 認(rèn)識(shí)原因不少企業(yè)認(rèn)為債權(quán)融資是有償?shù)?，借債總是要還本付息，且有時(shí)間限制；而股權(quán)融資是無(wú)償?shù)幕蛑辽偈堑统杀镜?，根本不需要還本付息，且沒有時(shí)間限制。我國(guó)企業(yè)（無(wú)論是債轉(zhuǎn)股，還是企業(yè)發(fā)行股票時(shí)）對(duì)股權(quán)融資都表現(xiàn)出了極強(qiáng)的沖動(dòng)與興趣，原因在于我國(guó)股權(quán)融資與國(guó)際慣例不一樣，是近乎無(wú)成本、約束較弱的一種融資方式。這從另一個(gè)側(cè)面證明了我國(guó)的企業(yè)目前的經(jīng)營(yíng)機(jī)制、治理結(jié)構(gòu)都與現(xiàn)代企業(yè)制度很不適應(yīng)。4.2 資金成本扭曲股票融資成本比較低是股權(quán)融資偏好的直接原因。我們發(fā)現(xiàn)，在中國(guó)的證券市場(chǎng)上，股權(quán)融資的成本主要包括股票融資的股息率、股票發(fā)行的交易成本和股利支付的稅收成本。一般地，向股東支付的紅利是股權(quán)融資成本的主要構(gòu)成部分，由于缺乏必要的約束，相當(dāng)多的上市公司采取種種手段推遲分紅或者是象征性的分紅，甚至常年不分紅，從而股權(quán)融資成本變得非常低廉，按照我國(guó)股票市場(chǎng)平均市盈率計(jì)算的股權(quán)融資實(shí)際成本大約只有1.42%。而在不考慮銀行貸款的還本付息等約束因素時(shí)，銀行貸而在不考慮銀行貸款的還本付息等約束因素時(shí)，銀行貸款的融資成本還是遠(yuǎn)高于股權(quán)融資成本。在同時(shí)考慮貸款的稅收抵扣作用的條件下，貸款的融資成本可計(jì)算如下：kl =R(1-T),其中R 為長(zhǎng)期借款實(shí)際利率，T 為企業(yè)所得稅稅率，根據(jù)目前的長(zhǎng)期貸款名義利率（三至五年期貸款利率為6.03%，五年以上貸款利率為6.21%）、-3%左右的通貨膨脹率及33%的企業(yè)所得稅稅率，可得目前我國(guó)各公司銀行貸款的融資成本約為6.05%6.17%，遠(yuǎn)高于股票融資成本（1.42%）。再加上實(shí)際貸款過(guò)程中不可避免的其他費(fèi)用負(fù)擔(dān)，銀行貸款實(shí)際融資成本還要更高。因此，對(duì)上市公司來(lái)說(shuō)，偏好股權(quán)融資是一種理性的必然選擇4。4.3 政策原因我國(guó)資本市場(chǎng)正處于改革、發(fā)展和完善中，政策法規(guī)不健全，市場(chǎng)監(jiān)管和約束機(jī)制還未建立起來(lái)。這是導(dǎo)致國(guó)有企業(yè)偏好股權(quán)融資的主要原因。證券市場(chǎng)上，對(duì)股權(quán)融資的投向?qū)徟粐?yán)，上市公司可隨意更改募集資金的投向，而政策的調(diào)整和寬容也在一定程度上助長(zhǎng)了股權(quán)融資偏好的形成。1999 年對(duì)國(guó)有企業(yè)的配股條件略有下降，規(guī)定凈資產(chǎn)收益率三年平均10%，最低不低于6%；近期實(shí)行的增發(fā)股票更是降低了股權(quán)融資的門檻，使一大批不夠配股資格的公司獲得了再融資的權(quán)利，使企業(yè)的股權(quán)融資變得相對(duì)容易，因此造成上市公司中出現(xiàn)了大量的配股和增發(fā)現(xiàn)象， 給資本市場(chǎng)帶來(lái)了一定的負(fù)效應(yīng)。4.4 管理原因在證券市場(chǎng)上，上市公司惡意圈錢的行為也在一定程度上促成了企業(yè)股權(quán)融資的偏好。在已經(jīng)實(shí)行股份制的企業(yè)中，企業(yè)只知道發(fā)行股票融資，只知道圈錢，不知道給股東以回報(bào)，不清楚或不完全清楚股票上市后要遵守更多的法律義務(wù)，要受到更加嚴(yán)格的監(jiān)管，以為股票融資是天上掉餡餅，致使證券市場(chǎng)上出現(xiàn)了許多惡意圈錢的騙局，而政府監(jiān)管部門缺乏相應(yīng)的監(jiān)管措施，給企業(yè)以錯(cuò)覺，認(rèn)為發(fā)行股票是無(wú)成本的，只管增發(fā)，只管圈錢，造成許多企業(yè)負(fù)債率較低，銀行有大量存款還一味地配股、增發(fā)。4.5 公司的內(nèi)部治理問題二元的股權(quán)結(jié)構(gòu)，造成了我國(guó)上市公司非流通股大股東和流通股股東的目標(biāo)異化。從占主導(dǎo)地位的非流通股股東角度看，由于非流通股的轉(zhuǎn)讓一般是以每股凈資產(chǎn)為基礎(chǔ)，這使得非流通股東更關(guān)注每股凈資產(chǎn)，以最大化每股凈資產(chǎn)為其目標(biāo)。而上市融資，則是實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)的捷徑。 從流通股股東角度看，由于我國(guó)上市公司市盈率和股價(jià)長(zhǎng)期維持在一個(gè)比較高的水平，而與之相比，公司的派息水平顯得微不足道，因此投資者并不指望通過(guò)獲取公司的分紅派息來(lái)獲得投資回報(bào)，而是在短期投機(jī)行為中獲得資本利得。因此，投資者也偏好股本進(jìn)行擴(kuò)張的公司，企業(yè)在股票市場(chǎng)上融資的行為，反而被認(rèn)為是一種好消息。 “一股獨(dú)大”造成“內(nèi)部人控制”，影響了公司的內(nèi)部治理。Jensen、M.and Meckling 、Shleifer and Vishny認(rèn)為，公司的機(jī)制取決于公司內(nèi)部股東所占有的股份比例，所有權(quán)的適當(dāng)集中有利于公司績(jī)效的提升。這與我國(guó)很多學(xué)者呼吁要分散股權(quán)，改變“一股獨(dú)大”的狀況似乎有一定的分歧。但事實(shí)上兩者并不矛盾，在我國(guó)，“一股獨(dú)大”這一股是國(guó)有股，由于所有者的缺位和委托代理等原因，國(guó)有股的絕對(duì)控股也造成嚴(yán)重的內(nèi)部人控制問題。 西方融資結(jié)構(gòu)理論認(rèn)為，經(jīng)理的個(gè)人效用價(jià)值依賴于他的經(jīng)理職位，從而依賴于企業(yè)的生存，經(jīng)理人有讓企業(yè)無(wú)限運(yùn)行下去的傾向，而若企業(yè)一旦破產(chǎn)，經(jīng)理就會(huì)喪失所有的控制權(quán)收益，而且會(huì)使其聲譽(yù)收到損害；另外，負(fù)債還將減少公司的“自由現(xiàn)金流”，從而減少經(jīng)理人實(shí)現(xiàn)在職消費(fèi)的可能。在我國(guó)，上市公司大部分來(lái)自于國(guó)有企業(yè)，內(nèi)部人控制問題十分突出。雖然發(fā)行股票面臨很高的折價(jià)成本，但這種成本畢竟只是一種機(jī)會(huì)成本，并不計(jì)入公司的財(cái)務(wù)報(bào)表，這使得管理層很容易忽視這種折價(jià)成本；更重要的是，上市公司的經(jīng)理人收入大部分來(lái)自于在職消費(fèi)及控制權(quán)收益，如果采用舉債融資，不禁將導(dǎo)致破產(chǎn)概率增加，而且可能使“自由現(xiàn)金”枯竭。因此，經(jīng)理層偏好于股權(quán)融資，股權(quán)融資避免了債權(quán)融資的硬約束。 4.6 公司的外部治理機(jī)制1.經(jīng)理層對(duì)控制權(quán)的偏好，使他們偏向于選擇股權(quán)融資?？刂茩?quán)理論認(rèn)為：企業(yè)融資結(jié)構(gòu)在決定企業(yè)收入流分配的同時(shí)，也決定了企業(yè)控制權(quán)的分配。在現(xiàn)實(shí)世界中，完全的契約是不存在的，剩余控制權(quán)的分配就變得非常重要，企業(yè)融資結(jié)構(gòu)的選擇問題就是企業(yè)控制權(quán)在不同的證券持有者之間的分配問題。經(jīng)理人在通常情況下是不會(huì)從股東的最大利益出發(fā)的，因此他們必須要被監(jiān)督和約束，債務(wù)被作為了一種外部治理機(jī)制，例如盡管銀行對(duì)公司的控制權(quán)沒有明文的規(guī)定，但是大多數(shù)公司的資金依賴于銀行，銀行便可能在很大的程度上控制著公司。相對(duì)而言，對(duì)于可以發(fā)行債券的企業(yè)來(lái)說(shuō)，發(fā)行債券帶來(lái)的控制權(quán)損失較小。因此當(dāng)企業(yè)具有可以容易地通過(guò)發(fā)行債券來(lái)融資的規(guī)模和條件時(shí)，他們會(huì)從銀行融資轉(zhuǎn)為債券融資。因此，這一理論給我們的啟示是：從一個(gè)對(duì)企業(yè)控制權(quán)有偏好的經(jīng)理人來(lái)說(shuō)，企業(yè)融資結(jié)構(gòu)的順序是由內(nèi)部融資股權(quán)融資債權(quán)融資，而在進(jìn)行債權(quán)融資時(shí)，又會(huì)盡可能選擇債券融資的方式。 根據(jù)上述理論，在我國(guó)，一方面，公司債券市場(chǎng)尚未建立，銀行融資是債務(wù)融資的主要方式；另一方面，國(guó)有股占絕對(duì)控股地位，發(fā)行股票對(duì)股權(quán)的稀釋作用十分有限。因此，作為內(nèi)部人的經(jīng)理人，在面對(duì)銀行融資和股權(quán)融資兩種選擇時(shí)，自然會(huì)傾向于控制權(quán)損失更小的股權(quán)融資方式。 2.經(jīng)理人市場(chǎng)和控制權(quán)市場(chǎng)的缺失，加劇了公司的股權(quán)融資偏好。當(dāng)存在成熟的經(jīng)理人市場(chǎng)和控制權(quán)市場(chǎng)時(shí)，經(jīng)理人如果經(jīng)營(yíng)不善，就有可能被替換，甚至可能致使企業(yè)被兼并或收購(gòu)，這樣，對(duì)經(jīng)理人來(lái)說(shuō)，不僅完全失去了控制權(quán)收益，而且會(huì)導(dǎo)致不良聲譽(yù)，經(jīng)理人代理行為的成本就增加了。因此，有效的經(jīng)理人市場(chǎng)和控制權(quán)市場(chǎng)，減少了經(jīng)理人敗德行為的發(fā)生。在我國(guó)，企業(yè)的破產(chǎn)機(jī)制尚未完全建立，經(jīng)理人市場(chǎng)和控制權(quán)市場(chǎng)也并不成熟，使上市公司管理層缺乏必要的監(jiān)督和約束，加劇了股權(quán)融資偏好現(xiàn)象。通過(guò)以上對(duì)股權(quán)融資和債權(quán)融資的分析，我們可以發(fā)現(xiàn)，在有效的資本市場(chǎng)條件下，股權(quán)融資的成本要明顯高于債權(quán)融資的成本，從理論上，企業(yè)應(yīng)更多地選擇債券融資，但為什么我國(guó)的企業(yè)會(huì)甘愿放棄債券融資的好處，而偏好于股票融資，這是由我國(guó)的國(guó)情和企業(yè)的實(shí)際情況決定的。5 股權(quán)融資偏好的影響分析5.1 企業(yè)資源得不到優(yōu)化配置按照市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的一半規(guī)律及人們的預(yù)期，股權(quán)融資應(yīng)能是資金優(yōu)化配置到富有經(jīng)濟(jì)效率的領(lǐng)域。但通過(guò)披露的信息，我們看到一些上市公司沒有把所募集到得資金用于擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模、提升技術(shù)水平、增強(qiáng)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力上，而是將資金投入與主業(yè)無(wú)關(guān)的產(chǎn)業(yè)中，或者隨意變更募集資金投向用于補(bǔ)充流動(dòng)資金，有的甚至將資金直接或間接地投入到證劵市場(chǎng)當(dāng)中，參與市場(chǎng)炒作，上市公司這種只顧短期利益，不顧長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展的做法，必將影響上市公司的經(jīng)濟(jì)業(yè)績(jī)，造成公司持續(xù)盈利能力的下降。5.2 不利于上市公司持續(xù)發(fā)展根據(jù)財(cái)務(wù)理論，適度負(fù)債是維持企業(yè)持續(xù)發(fā)展的重要條件。因?yàn)樨?fù)債不僅可以使企業(yè)獲得節(jié)稅利益和財(cái)務(wù)杠桿的作用，而且負(fù)債的破產(chǎn)機(jī)制可以約束企業(yè)經(jīng)理的行為，其還本付息的壓力能促使企業(yè)經(jīng)理提高資金使用效率，并做出能提高企業(yè)贏利能力的最佳決策，從而有利于緩解內(nèi)部人控制問題，降低道德風(fēng)險(xiǎn)，減少代理成本，促進(jìn)企業(yè)發(fā)展。同時(shí)，負(fù)債是向市場(chǎng)傳遞企業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量良好的信號(hào)，由此將提高企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值，降低企業(yè)的融資成本。而我國(guó)上市公司過(guò)高的股權(quán)融資比例，使得企業(yè)不能充分利用債務(wù)融資所帶來(lái)的節(jié)稅、財(cái)務(wù)杠桿和信息傳遞功能，缺乏債務(wù)融資所具有的激勵(lì)、約束機(jī)制。而且，在業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)沒有顯著增長(zhǎng)的情況下，股權(quán)資本的過(guò)度擴(kuò)張，造成股權(quán)的稀釋，必然引起每股收益的下降；同時(shí)，股權(quán)籌資的低成本和非償還性，弱化了對(duì)經(jīng)營(yíng)管理者的監(jiān)督和約束，導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)管理者不會(huì)珍惜籌集的資金，對(duì)其隨意使用和閑置，甚至投入股市進(jìn)行投機(jī)，造成投資的低效率。近年來(lái)，我國(guó)上市公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)不斷下滑的事實(shí)證明了這一點(diǎn)。此外，雖然利用股權(quán)融資在不支付或很少支付股息的情況下其成本是低于債務(wù)融資，但從長(zhǎng)遠(yuǎn)看，不給予投資者相應(yīng)的回報(bào)，企業(yè)是難以獲得持續(xù)的發(fā)展，因?yàn)樗y以得到投資者的繼續(xù)支持，投資者會(huì)有采用用腳投票的方式做出反映?？梢?，我國(guó)企業(yè)重股權(quán)融資、輕債務(wù)融資的融資結(jié)構(gòu)不利于上市公司的持續(xù)發(fā)展。5.3 不利于企業(yè)的整體效率我國(guó)證券法第二十條明確規(guī)定：上市公司對(duì)發(fā)行股票所募集的資金必須按照招股說(shuō)明書目所列資金用途使用：改變用途的，必須經(jīng)股東大會(huì)批準(zhǔn)。但是，目前我國(guó)滬深兩市公司不遵照增發(fā)或配股的募股說(shuō)明書任意修改資金投向的例子比比皆是。很多企業(yè)在融資前都會(huì)規(guī)劃具有投資前景的項(xiàng)目，然而，資金一到手，則完全又是另一回事，有的資金被挪用，有的拿去委托理財(cái)，有的則被投入到他們并不擅長(zhǎng)的領(lǐng)域。長(zhǎng)期以來(lái)，上市公司普遍不注重對(duì)投資項(xiàng)目進(jìn)行可行性研究，致使募集資金投向變更頻繁，投資項(xiàng)目收益低下，其拼湊項(xiàng)目圈錢的跡象十分明顯。不少上市公司對(duì)投資項(xiàng)目缺乏充分研究，募集資金到位后不能按計(jì)劃投入造成了不同程度的資金閑置，有些不得不變更募資投向。融資的盲目性