分拆上市

上市公司分拆資產(chǎn)在創(chuàng)業(yè)板上市分析2011年1月21日，中國證監(jiān)會批準佐力藥業(yè)首次公開發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市的申請，佐力藥業(yè)擬發(fā)行2,000萬股，募集資金1.67億元，此為中國證券市場首個境內(nèi)上市公司分拆子公司在創(chuàng)業(yè)板成功上市的案例。佐力藥業(yè)成功上市后，上市公司分拆資產(chǎn)上市再融資在操作上已經(jīng)具有可行性，為上市公司資本運作提供了新的渠道。一、相關政策及解讀目前證監(jiān)會對分拆上市尚未出具正式的法律法規(guī)文件，僅在創(chuàng)業(yè)板發(fā)行監(jiān)管業(yè)務情況溝通會與保薦人培訓會議上對分拆上市提出6條框架性規(guī)定。2010年第六期保薦代表人培訓會議中證監(jiān)會針對分拆上市作了簡要說明，認為分拆上市社會爭議較大，操作難度高，因此審核標準從嚴。（一）創(chuàng)業(yè)板發(fā)行監(jiān)管業(yè)務情況溝通會2010年4月13日，創(chuàng)業(yè)板發(fā)行監(jiān)管業(yè)務情況溝通會傳出消息，證監(jiān)會明確境內(nèi)上市公司分拆子公司到創(chuàng)業(yè)板上市的六個條件，分別如下:1.上市公司最近三年連續(xù)盈利，業(yè)務經(jīng)營正常；2.上市公司與發(fā)行人之間不存在同業(yè)競爭且出具未來不競爭承諾，上市公司及發(fā)行人的股東或?qū)嶋H控制人與發(fā)行人之間不存在嚴重關聯(lián)交易；3.上市公司公開募集資金未投向發(fā)行人業(yè)務；4.發(fā)行人凈利潤占上市公司凈利潤不超過50%；5.發(fā)行人凈資產(chǎn)占上市公司凈資產(chǎn)不超過30%；6.上市公司及下屬企業(yè)的董、監(jiān)、高級及親屬持有發(fā)行人發(fā)行前股份不超過10%。（二）2010年第六期保代培訓2010年11月11日至12日，2010年第六期保代培訓中關于分拆上市的解讀如下：分拆上市目前爭議較大，操作性不強需從嚴把握。不能搞垮一個上市公司，然后再拿一個公司來圈錢。這里所說的分拆，既包括顯性，也包括隱性的，如發(fā)行人股東為上市公司實際控制人。分拆上市四種類型：1、申請時，境內(nèi)上市公司直接控股或通過其他公司間接控股上市公司募集資金未投向發(fā)行人業(yè)務；上市公司連續(xù)三年盈利，業(yè)務經(jīng)營正常；發(fā)行人與上市公司不存在同業(yè)競爭，且控股股東出承諾；發(fā)行人五獨立；凈利潤，不超過50%；凈資產(chǎn)，不超過30%；董監(jiān)高（上市公司及其下屬企業(yè)）及其關聯(lián)方直接或者間接持股發(fā)行人不超過10%。2、曾經(jīng)由上市公司直接或間接控股，報告期前或期內(nèi)轉讓，目前不控股關注上市公司轉入或轉出發(fā)行人股份是否履行了董事會、股東大會批準程序，是否侵害上市公司利益；上市公司募集資金未投向發(fā)行人業(yè)務；發(fā)行人與上市公司之間不存在同業(yè)競爭，無關聯(lián)交易；發(fā)行人五獨立；上市公司及下屬企業(yè)董監(jiān)高不擁有發(fā)行人的控制權；報告期間內(nèi)轉出的，重點關注，保薦機構、律師核查并發(fā)表專項意見。高管出來創(chuàng)業(yè)，損害原上市公司利益的，重點關注。3、股份由境外上市公司持有不違反境外監(jiān)管機構的規(guī)定，已獲得境外上市公司的董事會或股東大會的批準；不存在同業(yè)競爭，且發(fā)行人及其控股股東出承諾；發(fā)行人五獨立；保薦機構、律師發(fā)表意見；在招股書中披露境外上市公司情況。4、發(fā)行人下屬公司在代辦系統(tǒng)掛牌由發(fā)行人披露掛牌公司的情況，掛牌時間、交易情況；如摘牌的，披露有關情況。二、相關案例佐力藥業(yè)IPO（一）背景知識佐力藥業(yè)曾為主板上市公司康恩貝（600572）的控股子公司。根據(jù)其招股說明書顯示，2004年6月至2007年11月康恩貝直接、間接共持有佐力藥業(yè)63%的股權。2007年11月，為扶持佐力藥業(yè)單獨上市，康恩貝公司及其控股銷售公司分別轉出持有的31%和6%佐力藥業(yè)股份，俞有強成為控股股東（注：俞有強與康恩貝之間不存在關聯(lián)關系），持有佐力藥業(yè)41%的股份，康恩貝公司放棄控股權，持股26%。佐力藥業(yè)發(fā)行上市前，股權結構如下：股東名稱持股數(shù)比例俞有強2,475萬股41.25%浙江康恩貝制藥股份有限公司1,560萬股26.00%姚曉春300萬股5.00%其他股東1,665萬股27.75%合計6,000萬股100.00%除了發(fā)行人股東姚曉春的丈夫系康恩貝董事之外，康恩貝及其實際控制人與發(fā)行人實際控制人及其他股東之間不存在其他關聯(lián)關系；也未達成一致行動意向的約定?？刀髫惣捌鋵嶋H控制人與發(fā)行人實際控制人及其他股東之間也不存在一致行動關系。（二）佐力藥業(yè)IPO滿足證監(jiān)會關于創(chuàng)業(yè)板分拆上市的要求康恩貝2010年1-6月2009年2008年2007年歸屬上市公司股東的凈利潤9,719.3810,121.669,197.3610,613.17歸屬上市公司股東的扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤7,005.619,249.895,120.185,860.33凈資產(chǎn)104,594.6099,730.2191,115.7584,611.02佐力藥業(yè)2010年1-6月2009年度2008年度2007年度歸屬母公司所有者的凈利潤1,910.023,158.431,664.271,389.42歸屬母公司所有者扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤1,872.003,095.061,490.441,042.71凈資產(chǎn)18,479.5216,569.5014,911.0714,446.80根據(jù)佐力藥業(yè)IPO公開披露信息，康恩貝募集資金未投資于佐力藥業(yè)，且康恩貝出具了避免同業(yè)競爭承諾?？刀髫惣跋聦俟镜亩?、監(jiān)、高級及親屬持有佐力藥業(yè)5%的股權。因此佐力藥業(yè)IPO滿足證監(jiān)會關于分拆上市的6條標準。（三）康恩貝股權轉讓董事會、股東會決議浙江康恩貝制藥股份有限公司于2007年11月26日召開五屆董事會第十五次會議通過關于轉讓部分佐力藥業(yè)股份有限公司股份的議案，并于2007年11月28日對外發(fā)布了公告，將其持有的31%的股份及控股公司浙江康恩貝醫(yī)藥銷售有限公司持有的6%的股份轉給31位自然人。佐力藥業(yè)發(fā)行人律師認為：“本次轉讓的股權權屬清晰，轉讓程序合法，本次股權轉讓合法有效，不存在爭議或糾紛?！备鶕?jù)佐力藥業(yè)發(fā)行上市披露文件內(nèi)容初步判斷，上市公司分拆資產(chǎn)只要履行了必要的審核批準程序（按照交易所相關規(guī)定及公司章程規(guī)定召開了董事會、股東會等），且批準過程合法有效，不存在爭議與糾紛，證監(jiān)會即認定分拆上市對原上市公司造成的影響不構成審核障礙，但是不排除申報過程中發(fā)行人、原上市公司及各中介機構需詳細分析說明分拆上市對原上市公司的影響。（四）獨立性分析1、主要產(chǎn)品的區(qū)別康恩貝主要從事現(xiàn)代植物藥產(chǎn)品的研制、生產(chǎn)和銷售，以天然植物藥為主導，輔以新型制劑為主的特色藥等作為公司業(yè)務發(fā)展方向?？刀髫愃?jīng)營的現(xiàn)代植物藥是由經(jīng)過物理化學提取分離過程定向獲取和濃集植物中的某一種或多種有效成分并采用現(xiàn)代制劑技術生產(chǎn)制造而成的藥物。佐力藥業(yè)立足于藥用真菌生物發(fā)酵技術生產(chǎn)中藥產(chǎn)品，主要產(chǎn)品烏靈菌粉和烏靈膠囊屬于現(xiàn)代中藥行業(yè)分類之創(chuàng)新中藥的藥用真菌藥類別，其核心技術特征是運用生物技術來制備現(xiàn)代中藥。康恩貝同時出具了避免同業(yè)競爭承諾：“本公司及本公司下屬全資和控股子公司未來不會直接或間接從事或參與任何以藥用真菌烏靈參為原料的相關產(chǎn)品（包括原料、單方制劑以及以烏靈菌粉為君藥的復方制劑）的研發(fā)和生產(chǎn)。在本公司作為佐力藥業(yè)主要股東即持有佐力藥業(yè)的股權比例5%以上（含5%）期間，本公司及下屬全資和控股子公司不直接從事或參與研發(fā)和生產(chǎn)以藥用真菌發(fā)酵為主要技術的藥品原料及制劑?！?、佐力藥業(yè)核心技術與康恩貝無關佐力藥業(yè)主導產(chǎn)品為烏靈參系列產(chǎn)品。公司前身浙江佐力醫(yī)藥保健品有限公司1995年設立時杭州大學德清高新產(chǎn)業(yè)發(fā)展總公司（與康恩貝不存在關聯(lián)關系）以相關烏靈參專利技術作價500萬元出資，公司在后續(xù)發(fā)展過程中通過不斷研發(fā)完善，掌握了一整套烏靈參培育、制藥技術，公司擁有獨立的研發(fā)中心與研發(fā)技術人員，未與康恩貝聯(lián)合研發(fā)或簽署委托研發(fā)協(xié)議，因此該核心技術與康恩貝無關。3、采購、銷售獨立性佐力藥業(yè)采購渠道完全獨立于康恩貝，其原材料烏靈菌粉為自行生產(chǎn)，對外采購主要為空心膠囊和通用內(nèi)包材等配套材料以及乙酰螺旋霉素原料藥，供應商主要為天方藥業(yè)股份有限公司，與康恩貝也不存在關聯(lián)關系。佐力藥業(yè)具有自身獨立的銷售體系，在一類新藥推廣過程中已經(jīng)積累了豐富的市場推廣經(jīng)驗，銷售渠道獨立于康恩貝股份。報告期主要客戶除2007年上海地區(qū)為通過上海安康醫(yī)藥有限公司實現(xiàn)物流外（自2008年始，佐力藥業(yè)選擇上海市醫(yī)藥股份有限公司和上海思富醫(yī)藥有限公司作為配送商，不再與上海安康醫(yī)藥發(fā)生關聯(lián)），均獨立第三方，系佐力藥業(yè)自身推廣取得。銷售模式上康恩貝以OTC品牌藥推廣模式為主，而佐力藥業(yè)則以專業(yè)推廣模式為主，二者在推廣模式上的差異，使佐力藥業(yè)無法借鑒康恩貝營銷方面的經(jīng)驗，也無法應用康恩貝已經(jīng)建立的銷售網(wǎng)絡。報告期內(nèi)，2007年至2010年6月，佐力藥業(yè)與關聯(lián)方康恩貝發(fā)生的經(jīng)常性關聯(lián)交易金額很少，關聯(lián)采購金額每年不到總采購金額的2%，關聯(lián)銷售除2007年通過上海安康醫(yī)藥有限公司發(fā)生1,051.07萬元以外，其他年份均低于12萬元，且逐年遞減，采購與銷售均按照市場公允價格定價。4、董、監(jiān)、高的獨立性佐力藥業(yè)董事、監(jiān)視、高管與核心技術人員與康恩貝的關系姓名職務與康恩貝的關系俞有強董事長無董弘宇董事、總經(jīng)理無陳國芬董事、副總經(jīng)理兼財務總監(jiān)曾任浙江康恩貝醫(yī)藥銷售有限公司任副總經(jīng)理兼財務部經(jīng)理，現(xiàn)全職在佐力藥業(yè)工作鄭學根董事、副總經(jīng)理無楊俊德董事浙江康恩貝制藥股份有限公司董事會秘書、副總裁陳岳忠董事浙江康恩貝制藥股份有限公司財務總監(jiān)沈海鷹獨立董事無汪釗獨立董事無宋瑞霖獨立董事無陳瑞祥監(jiān)事、工會主席、黨委副書記無郭銀麗監(jiān)事、銷售行政部經(jīng)理無嵇文衛(wèi)監(jiān)事、倉儲部經(jīng)理無陳建副總經(jīng)理曾任浙江康恩貝藥品研究開發(fā)有限公司任室主任、副總經(jīng)理；2004 年10 月至今，任公司副總經(jīng)理朱曉平副總經(jīng)理無鄭超一董事會秘書無董調(diào)亞核心技術人員無俞海紅核心技術人員無康恩貝在佐力藥業(yè)董事會中僅占兩席，無法形成實質(zhì)控制。綜上所述，由于業(yè)務方向的不同，康恩貝與佐力藥業(yè)主要業(yè)務、產(chǎn)品研發(fā)、生產(chǎn)、原料采購及銷售模式存在較大差異，康恩貝在控制佐力藥業(yè)期間擬在其研發(fā)、品牌、市場等方面與佐力藥業(yè)獨特的產(chǎn)品品種資源進行整合，但一直未順利開展。因此，佐力藥業(yè)在業(yè)務、資產(chǎn)、人員、財務、機構、市場銷售等方面一直獨立于康恩貝，在研發(fā)、生產(chǎn)、經(jīng)營各環(huán)節(jié)均有獨立、完整的體系，具有面向市場自主經(jīng)營業(yè)務的能力。（五）佐力藥業(yè)報告期內(nèi)與康恩貝關聯(lián)交易1、經(jīng)常性關聯(lián)交易采購、銷售報告期內(nèi)，2007年至2010年6月，佐力藥業(yè)通過康恩貝及其關聯(lián)方產(chǎn)生的采購金額很少，每年發(fā)生額不到總采購金額的2%；關聯(lián)銷售除2007年通過上海安康醫(yī)藥有限公司發(fā)生1,051.07萬元以外，其他年份均低于12萬元，且逐年遞減，采購與銷售均按照市場公允價格定價。2、偶發(fā)性關聯(lián)交易資金拆借報告期內(nèi)，佐力藥業(yè)向康恩貝及其關聯(lián)方拆入資金用于臨時性周轉，2007年至2009年發(fā)生額分別為：4,600.00萬元、5,200.00萬元、2,600.00萬元，2010年未借入資金。2007 年度，佐力藥業(yè)仍屬于康恩貝的子公司，而且資金拆借時間較短，發(fā)行人未向?qū)Ψ街Ц独ⅰ８鶕?jù)佐力藥業(yè)與康恩貝集團簽訂的借款協(xié)議，2008 年度的月借款利率為7.15-7.5，2009 年度的月借款利率為5.3，略高于銀行借款利率，但是由于在國家規(guī)定的利率浮動范圍之內(nèi)，且借款時間較短，因此對佐力藥業(yè)影響不大。截止2009年4月24日，上述拆入資金已經(jīng)全部歸還，此后未再發(fā)生關聯(lián)資金拆入情況。借款擔保報告期內(nèi)康恩貝向佐力藥業(yè)提供借款擔保，從2009年10月起，康恩貝對佐力藥業(yè)提供的擔保隨著借款的實際歸還而解除，截止到2009年12月08日，康恩貝為佐力藥業(yè)提供的關聯(lián)擔保全部解除，2010年未再發(fā)生。會計師針對佐力藥業(yè)關聯(lián)擔保事項發(fā)表如下意見：“康恩貝為佐力藥業(yè)提供的擔保對公司的經(jīng)營和發(fā)展產(chǎn)生了一定的積極影響，但隨著公司的綜合實力、品牌美譽度及財務狀況已具備獨立融資能力，康恩貝是否能繼續(xù)提供擔保對佐力藥業(yè)的經(jīng)營和發(fā)展不會構成重大影響?！本C上所述，在報告期內(nèi)，佐力藥業(yè)與康恩貝產(chǎn)生的經(jīng)常性關聯(lián)交易很少，對公司獨立性不構成影響；康恩貝為了扶持佐力藥業(yè)發(fā)展，向其拆出資金用于臨時資金周轉并為其借款提供擔保，發(fā)生額逐年減少，且在上市之前半年內(nèi)已經(jīng)規(guī)范清理，對佐力藥業(yè)上市后續(xù)持續(xù)經(jīng)營發(fā)展不構成重大影響。結合上述案例分析，佐力藥業(yè)符合證監(jiān)會首次公開發(fā)行股票并上市管理辦法對擬上市公司的資質(zhì)要求，滿足“五獨立”，具備獨立自主持續(xù)經(jīng)營能力，分拆方康恩貝對佐力藥業(yè)不構成重大影響。三、分拆上市主要問題討論（一）上市公司連續(xù)三年盈利標準如何確定？1、以分拆上市申報為時點向前推三年，若掛牌上市時間不足三年的上市公司，能否將計算時間延續(xù)到上市之前？公司在上市后接受證監(jiān)會、交易所及社會股東的監(jiān)管，規(guī)范運營環(huán)境與上市前不同，本著證監(jiān)會審核從嚴把握的標準，暫認為上市公司連續(xù)三年盈利需按照掛牌上市后的時間點開始計算。該問題需與證監(jiān)會溝通。2、上市公司盈利判斷，是否扣除非經(jīng)常性損益？分拆上市前的上市公司持續(xù)盈利能力是證監(jiān)會審核的重點關注內(nèi)容，2010年第六期保薦代表人培訓會議中證監(jiān)會要求分拆上市“不能搞垮一個上市公司，然后再拿一個公司來圈錢”，因此主觀認為上市公司盈利標準應以扣除前與扣除后較低者為準。（二）如何判斷分拆上市不會影響上市公司原股東的利益，將上市公司“殼化”？相關論述請見“二、相關案例，佐力藥業(yè)IPO”之“（三）康恩貝股權轉讓董事會、股東會決議”。（三）原上市公司分拆后是否必須保留控股權？根據(jù)佐力藥業(yè)案例，原上市公司分拆子公司后不必要保持控股權，控制權變更只要不影響擬上市公司獨立性，不對上市主體持續(xù)經(jīng)營構成重大影響即可。（四）如何判斷分拆上市公司的獨立性，能夠獨立自主地運營？根據(jù)佐力藥業(yè)案例，分拆后擬上市公司獨立性是IPO審核過程中重點關注點，需滿足首次公開發(fā)行股票并上市管理辦法中對擬上市公司獨立性的要求，且在申報材料中針對原上市公司對分拆后的擬上市主體的影響做詳細說明。蘇凈集團分拆上市分析：1、蘇凈集團的股權結構方案一：直接分拆上市（一）是否滿足下列條件：1.上市公司最近三年連續(xù)盈利，業(yè)務經(jīng)營正常；