20250502-天風(fēng)證券-科興制藥-688136.SH-2025Q1

公司報(bào)告公司報(bào)告|季報(bào)點(diǎn)評(píng)年05月02年05月02投資評(píng)級(jí)行業(yè)醫(yī)藥生物/生物制品6個(gè)月評(píng)級(jí)買(mǎi)入（維持評(píng)級(jí)）當(dāng)前價(jià)格38.16元目標(biāo)價(jià)格元2025Q1海外收入持續(xù)增長(zhǎng)，創(chuàng)新平臺(tái)進(jìn)入收獲期事件近日，公司發(fā)布20242025年第一季度報(bào)告。公司2024年全年14.0711.75%0.31116.54%20253.54億元，同比下降1.97%84.33%2558106%。創(chuàng)新平臺(tái)漸入收獲期，靶點(diǎn)創(chuàng)新度大，具有出海潛力公司針對(duì)GDF-15靶點(diǎn)候選在研藥物GB18關(guān)于治療腫瘤惡病質(zhì)的臨床試驗(yàn)已經(jīng)獲得NMPA受理。已正式發(fā)表的臨床前研究數(shù)據(jù)顯示其在惡病質(zhì)小鼠模型上可以有效地緩解體重減輕情況并恢復(fù)身體機(jī)能。根據(jù)WHO數(shù)據(jù)顯示，2022年全球新發(fā)腫癌癥病例數(shù)2000萬(wàn)，約半數(shù)患者為晚期，其中50-80%的患者受到惡病質(zhì)影響，約900萬(wàn)目標(biāo)患者，市場(chǎng)空間大。GDF-15靶點(diǎn)在研藥物的腫瘤惡病質(zhì)適應(yīng)癥已POC，臨床獲益初步確認(rèn)。目前輝瑞制藥的Ponsegromab于ESMO披露在惡病質(zhì)適應(yīng)癥POC數(shù)據(jù)，這項(xiàng)II期臨床研究納入187名非小細(xì)胞肺癌、胰腺癌或結(jié)直腸癌患者。與安慰劑相比，所有治療組接受ponsegromab治療12周后體重均有顯著增長(zhǎng)：1002.02%，200毫克治療組為3.48%，400毫克治療組為5.61%400公司針對(duì)GDF-15靶點(diǎn)候選在研藥物GB18關(guān)于治療腫瘤惡病質(zhì)的臨床試

基本數(shù)據(jù) A股總股本(百萬(wàn)股)199.64流通A股股本(百萬(wàn)股)199.64A股總市值(百萬(wàn)元)7,618.35流通A股市值(百萬(wàn)元)7,618.35每股凈資產(chǎn)(元)8.34資產(chǎn)負(fù)債率(%)47.78一年內(nèi)最高/最低(元)42.10/13.67作者 楊松分析師SAC作者 楊松分析師SAC執(zhí)業(yè)證書(shū)編號(hào)：S1110521020001yangsong@曹文清分析師SAC執(zhí)業(yè)證書(shū)編號(hào)：S1110523120003caowenqing@驗(yàn)已經(jīng)獲得NMPA受理，美國(guó)申報(bào)處于Pre-IND階段。GB18采用獨(dú)特的 科興制藥 滬深300Fc融合納米抗體結(jié)構(gòu)，藥效與國(guó)外競(jìng)品可比，穩(wěn)定性顯著優(yōu)于國(guó)外競(jìng)品，表達(dá)量（10.0g/L）達(dá)到國(guó)內(nèi)先進(jìn)水平，成本較低，并完成了國(guó)際專(zhuān)利布局。其臨床前數(shù)據(jù)顯示在小鼠模型上改善肌肉萎縮和身體功能的效果優(yōu)于Ponsegromab。此外，公司還有多款創(chuàng)新度較高的品種在臨床前階段，包括GB10（VEGF/ANG-2雙特異性抗體GB12（IL-4R/IL-31雙特異性納米抗體、GB20（TL1A單抗）等。海外業(yè)務(wù)進(jìn)展順利，牽手多家制藥企業(yè)，選品更加豐富2024年海外收入2.24億元，同比增長(zhǎng)約61.96%。根據(jù)股權(quán)激勵(lì)，2025年海外收入相較2023年的目標(biāo)增速為200%-400%，預(yù)計(jì)為4.15-6.92億元?？婆d制藥海外銷(xiāo)售渠道已經(jīng)覆蓋七十多個(gè)國(guó)家和地區(qū)，在巴西、墨西哥、新加坡、德國(guó)、越南、埃及等地設(shè)立了子公司，覆蓋歐州、中南美、東南10余款重磅藥物的海外商業(yè)化權(quán)益，近期，引進(jìn)的產(chǎn)品阿達(dá)木單抗和貝伐珠單抗已分別獲得沙特和巴西等地的GMP2024年引進(jìn)的九源基因的司美格魯肽生物類(lèi)似物，其有望于2025年在國(guó)內(nèi)獲批上市，科興制藥已同步開(kāi)展海外上市準(zhǔn)入的準(zhǔn)2025ANVISANDA。近期，公司與科倫藥業(yè)、海創(chuàng)藥業(yè)等公司簽署戰(zhàn)略合作，進(jìn)一步擴(kuò)大公司海外業(yè)務(wù)拓展基礎(chǔ)。盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)2025-202718.12、21.9227.18億元；2025-20271.432.273.10風(fēng)險(xiǎn)提示：核心技術(shù)人員流失、物料供應(yīng)不足、研發(fā)失敗、行業(yè)監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)

123%102%81%60%39%18%-3%-24%2024-05 2024-09 2025-01資料來(lái)源：聚源數(shù)據(jù)相關(guān)報(bào)告1《科興制藥-公司點(diǎn)評(píng):稀缺新興市場(chǎng)出海平臺(tái)，2024Q1實(shí)現(xiàn)扭虧為盈》2024-05-272《科興制藥-首次覆蓋報(bào)告:品種陸續(xù)在海外獲批上市，公司平臺(tái)價(jià)值有望兌現(xiàn)》2024-03-06請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明 1公司報(bào)告|季報(bào)點(diǎn)評(píng)公司報(bào)告|季報(bào)點(diǎn)評(píng)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明PAGE2請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明PAGE2財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和估值202320242025E2026E2027E營(yíng)業(yè)收入(百萬(wàn)元)1,259.041,406.931,811.842,191.962,718.03增長(zhǎng)率(%)(4.32)11.7528.7820.9824.00EBITDA(百萬(wàn)元)185.93343.12266.26340.78426.24歸屬母公司凈利潤(rùn)(百萬(wàn)元)(190.29)31.48143.32227.17310.19增長(zhǎng)率(%)110.74(116.54)355.2658.5036.55EPS(元/股)(0.95)0.160.721.141.55市盈率(P/E)(39.46)238.5152.3933.0524.21市凈率(P/B)4.624.594.153.693.20市銷(xiāo)率(P/S)5.965.344.143.432.76EV/EBITDA21.5713.2830.1023.6418.61資料來(lái)源：wind，天風(fēng)證券研究所財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)摘要資產(chǎn)負(fù)債表(百萬(wàn)元)202320242025E2026E2027E利潤(rùn)表(百萬(wàn)元)202320242025E2026E2027E貨幣資金568.80554.56144.95175.36217.44營(yíng)業(yè)收入1,259.041,406.931,811.842,191.962,718.03應(yīng)收票據(jù)及應(yīng)收賬款285.72500.56483.83574.98737.95營(yíng)業(yè)成本367.75440.53478.92547.14617.27預(yù)付賬款24.936.7111.5917.3414.82營(yíng)業(yè)稅金及附加11.6412.2315.2815.5619.30存貨191.36141.81339.67179.77433.89銷(xiāo)售費(fèi)用689.29596.77798.11969.501,238.61其他62.8284.1638.9166.2166.64管理費(fèi)用86.8285.96117.77138.09165.80流動(dòng)資產(chǎn)合計(jì)1,133.621,287.811,018.951,013.651,470.74研發(fā)費(fèi)用344.80168.05244.60291.53361.50長(zhǎng)期股權(quán)投資4.023.933.933.933.93財(cái)務(wù)費(fèi)用31.1840.8541.0833.7945.32固定資產(chǎn)804.69974.87901.39827.91754.43資產(chǎn)/信用減值損失0.37(5.28)(0.13)(1.68)(2.74)在建工程372.56176.82776.821,076.821,176.82公允價(jià)值變動(dòng)收益0.24(29.19)0.300.300.40無(wú)形資產(chǎn)158.72256.02230.33204.64178.95投資凈收益6.539.338.858.858.85其他557.47462.79524.71503.93487.55其他(23.34)24.480.000.000.00非流動(dòng)資產(chǎn)合計(jì)1,897.471,874.422,437.182,617.232,601.68營(yíng)業(yè)利潤(rùn)(256.23)63.20125.11203.81276.75資產(chǎn)總計(jì)3,031.093,162.233,456.143,630.884,072.42營(yíng)業(yè)外收入0.760.201.300.851.05短期借款120.70269.12379.53400.35446.93營(yíng)業(yè)外支出4.606.500.213.773.49應(yīng)付票據(jù)及應(yīng)付賬款193.46204.23336.03238.01448.57利潤(rùn)總額(260.07)56.90126.20200.89274.31其他336.19403.87330.46376.85398.39所得稅(64.58)29.852.524.025.49流動(dòng)負(fù)債合計(jì)650.36877.221,046.021,015.211,293.90凈利潤(rùn)(195.49)27.05123.67196.87268.83長(zhǎng)期借款695.84611.18585.81595.45490.83少數(shù)股東損益(5.20)(4.43)(19.65)(30.29)(41.36)應(yīng)付債券0.000.000.000.000.00歸屬于母公司凈利潤(rùn)(190.29)31.48143.32227.17310.19其他34.4625.4131.3830.4229.07每股收益（元）(0.95)0.160.721.141.55非流動(dòng)負(fù)債合計(jì)730.30636.59617.19625.87519.90負(fù)債合計(jì)1,400.301,522.991,663.211,641.081,813.80少數(shù)股東權(quán)益4.774.34(15.31)(45.60)(86.96)主要財(cái)務(wù)比率202320242025E2026E2027E股本199.20199.64199.64199.64199.64成長(zhǎng)能力資本公積1,281.521,288.491,288.491,288.491,288.49營(yíng)業(yè)收入-4.32%11.75%28.78%20.98%24.00%留存收益145.30176.78320.10547.27857.46營(yíng)業(yè)利潤(rùn)84.92%-124.67%97.95%62.91%35.79%其他(0.01)(30.01)0.000.000.00歸屬于母公司凈利潤(rùn)110.74%-116.54%355.26%58.50%36.55%股東權(quán)益合計(jì)1,630.801,639.251,792.931,989.802,258.63獲利能力負(fù)債和股東權(quán)益總計(jì)3,031.093,162.233,456.143,630.884,072.42毛利率70.79%68.69%73.57%75.04%77.29%凈利率-15.11%2.24%7.91%10.36%11.41%ROE-11.70%1.93%7.93%11.16%13.22%ROIC-11.55%3.09%8.91%10.06%12.22%現(xiàn)金流量表(百萬(wàn)元)202320242025E2026E2027E償債能力凈利潤(rùn)(195.49)27.05143.32227.17310.19資產(chǎn)負(fù)債率46.20%48.16%48.12%45.20%44.54%折舊攤銷(xiāo)84.0793.7799.1799.1799.17凈負(fù)債率32.47%39.74%58.38%55.20%44.14%財(cái)務(wù)費(fèi)用38.0043.3641.0833.7945.32流動(dòng)比率1.691.450.971.001.14投資損失(6.93)(9.54)(5.85)(5.85)(5.85)速動(dòng)比率1.411.290.650.820.80營(yíng)運(yùn)資金變動(dòng)(9.21)(4.45)(47.01)(48.43)(166.47)營(yíng)運(yùn)能力其它2.42(43.52)(19.35)(29.99)(40.96)應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率3.893.583.684.144.14經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流(87.14)106.67211.35275.85241.39存貨周轉(zhuǎn)率6.308.457.538.448.86資本支出231.95168.57594.03300.96101.35總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率0.410.450.550.620.71長(zhǎng)期投資4.02(0.09)0.000.000.00每股指標(biāo)（元）其他(392.22)(272.60)(1,189.63)(594.65)(196.03)每股收益-0.950.160.721.141.55投資活動(dòng)現(xiàn)金流(156.25)(104.13)(595.60)(293.69)(94.68)每股經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流-0.440.531.061.381.21債權(quán)融資53.5166.87(55.38)48.24(104.63)每股凈資產(chǎn)610.2011.75股權(quán)融資7.94(22.59)30.010.000.00估值比率其他(45.21)(55.19)0.000.000.00市盈率-39.46238.5152.3933.0524.21籌資活動(dòng)現(xiàn)金流16.25(10.91)(25.37)48.24(104.63)市凈率4.624.594.153.693.20匯率變動(dòng)影響0.000.003.003.003.00EV/EBITDA21.5713.2830.1023.6418.61現(xiàn)金凈增加額(227.13)(8.37)(406.62)33.4145.09EV/EBIT35.5317.8547.9633.3524.25資料來(lái)源：公司公告，天風(fēng)證券研究所分析師聲明本報(bào)告署名分析師在此聲明：我們具有中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)授予的證券投資咨詢(xún)執(zhí)業(yè)資格或相當(dāng)?shù)膶?zhuān)業(yè)勝任能力，本報(bào)告所表述的所有觀(guān)點(diǎn)均準(zhǔn)確地反映了我們對(duì)標(biāo)的證券和發(fā)行人的個(gè)人看法。我們所得報(bào)酬的任何部分不曾與，不與，也將不會(huì)與本報(bào)告中的具體投資建議或觀(guān)點(diǎn)有直接或間接聯(lián)系。一般聲明除非另有規(guī)定，本報(bào)告中的所有材料版權(quán)均屬天風(fēng)證券股份有限公司（已獲中國(guó)證監(jiān)會(huì)許可的證券投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)資格）及其附屬機(jī)構(gòu)（以下統(tǒng)稱(chēng)“天風(fēng)證券內(nèi)容。所有本報(bào)告中使用的商標(biāo)、服務(wù)標(biāo)識(shí)及標(biāo)記均為天風(fēng)證券的商標(biāo)、服務(wù)標(biāo)識(shí)及標(biāo)記。本報(bào)告是機(jī)密的，僅供我們的客戶(hù)使用，天風(fēng)證券不因收件人收到本報(bào)告而視其為天風(fēng)證券的客戶(hù)。本報(bào)告中的信息均來(lái)源于我們認(rèn)為可靠的已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