福耀玻璃在北美市場的發(fā)展展望-2025-04-零部件

——福耀玻璃系列專題報(bào)告（四）執(zhí)業(yè)證書編號：S0600520010001執(zhí)業(yè)證書編號：S0600522050001n市場規(guī)模：北美汽玻市場規(guī)模呈現(xiàn)低速穩(wěn)定增長狀態(tài)。我們對北美汽車玻璃市場（包括OEM+AM市場）當(dāng)前及未來的市場規(guī)模進(jìn)行了測算。在汽車報(bào)廢率和前擋破損率保持穩(wěn)定的情況下，隨著產(chǎn)銷量和汽玻單車ASP保持低速穩(wěn)定增長，北美汽車玻璃市場規(guī)模也呈現(xiàn)出低速穩(wěn)定增長的狀態(tài)，整體市場規(guī)模（包括OEM+AM市場）將從2024年的193億元持續(xù)增長至2030年的242億元，復(fù)合增長率約為4n競爭格局：北美汽車玻璃市場格局好，競爭溫和。汽車玻璃行業(yè)擁有較高的行業(yè)壁壘，例如需要擁有完善的生產(chǎn)和銷售網(wǎng)絡(luò)；汽玻屬于安全件，技術(shù)和質(zhì)量要求嚴(yán)苛，主機(jī)廠準(zhǔn)入認(rèn)證周期較長；且汽玻和浮法均屬于重資產(chǎn)投入等。因此，高壁壘塑造出汽車玻璃行業(yè)良好的競爭格局，全球以及北美的汽車玻璃行業(yè)均已經(jīng)形成了高集中度的市場。北美市場主要的汽車玻璃供應(yīng)商包括福耀玻璃、旭硝子、圣戈班和板硝子等，其中福耀已經(jīng)成n看好福耀玻璃中期維度在北美市場實(shí)現(xiàn)量利齊升。份額方面，北美主要競爭對手（旭硝子、板硝子和圣戈班等）均不是單一汽玻主業(yè)經(jīng)營，且當(dāng)前汽玻業(yè)務(wù)均處于低盈利狀態(tài)，整體擴(kuò)張意愿較低，未來的主要發(fā)展目標(biāo)主要集中在提升盈利能力和經(jīng)營效率上。福耀在盈利能力上大幅領(lǐng)先競爭對手，且美國工廠持續(xù)加大投入，隨著后續(xù)新產(chǎn)能陸續(xù)釋放，公司在北美汽玻市場的份額有望實(shí)現(xiàn)進(jìn)一步提升。盈利能力方面，隨著后續(xù)產(chǎn)品良率提升+折舊攤銷比例下降+管理和效率提升+高附加值產(chǎn)品占比提升，福耀美國工廠的凈利率將在當(dāng)前的水平上實(shí)現(xiàn)1）公司積極拓展“一片玻璃”的邊界，加強(qiáng)對智能玻璃、集成趨勢的研究，持續(xù)推進(jìn)鋁飾件業(yè)務(wù)2）全球份額保持提升趨勢，福耀有望以高n盈利預(yù)測：預(yù)計(jì)2025-2027年歸母凈利潤為88.35億元、103.88億元、121.77億元，對應(yīng)PE為1n風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料及能源成本上漲超預(yù)期；海運(yùn)費(fèi)價(jià)格上漲超預(yù)期；業(yè)務(wù)及客戶拓展不及預(yù)期；汽車玻璃產(chǎn)品22市場規(guī)模：北美汽玻市場規(guī)模呈現(xiàn)低速穩(wěn)定增長狀態(tài)競爭格局：北美汽車玻璃市場格局好，競爭溫和看好福耀玻璃中期維度在北美市場實(shí)現(xiàn)量利齊升投資建議及風(fēng)險(xiǎn)提示3344n我們對北美汽車玻璃市場當(dāng)前及未來的市場規(guī)模進(jìn)行了測算。核心假設(shè)：1、2024年北美汽玻平均單車價(jià)值量為960元，且后續(xù)復(fù)合增速保持在3%（北美當(dāng)前汽玻升級趨勢尚未非常明顯，此處采用保守增速假設(shè)）；2、北美汽車產(chǎn)量復(fù)合增速假設(shè)為1%；3、2024年北美前擋玻璃價(jià)格為323元，后續(xù)復(fù)合增速保持在2%。4、北美汽車銷量后續(xù)復(fù)合增速為1%；5、北美汽車報(bào)廢率維持在4.2%，汽車前擋風(fēng)破損率為3%。測算結(jié)果：北美汽玻OEM市場規(guī)模2024年為157億元，至2030年將增長至199億元；北美汽玻AM市場規(guī)模2024年為36億元，至2030年將增長至43億元；北美汽玻OEM與AM市場合計(jì)規(guī)模2024年為193億元，至2030年將增長至242億元。2024A2025E2026E2027E2028E2029E2030E北美汽車玻璃單車ASP（元）960.23989.03YOY3.00%3.00%3.00%3.00%3.00%3.00%3.00%北美汽車產(chǎn)量（萬輛）1634.221650.561667.071683.741700.581717.581734.76YOY2.22%1.00%1.00%1.00%1.00%1.00%1.00%北美汽車玻璃OEM市場規(guī)模（億元）156.92163.25169.82176.67183.79191.20198.90YOY5.28%4.03%4.03%4.03%4.03%4.03%4.03%北美汽車前擋ASP(元)323.22329.68336.27343.00349.86356.86363.99YOY2.00%2.00%2.00%2.00%2.00%2.00%2.00%北美汽車保有量（億輛）3.703.743.793.843.883.933.97YOY1.25%1.24%1.22%1.21%1.20%1.19%1.18%北美汽車銷量（萬輛）1991.302011.212031.332051.642072.152092.882113.81YOY3.49%1.00%1.00%1.00%1.00%1.00%1.00%北美汽車報(bào)廢率4.20%4.20%4.20%4.20%4.20%4.20%4.20%汽車玻璃破損率3.00%3.00%3.00%3.00%3.00%3.00%3.00%北美汽車玻璃AM市場規(guī)模（億元）35.8637.0338.2439.4840.7542.0643.41YOY3.28%3.26%3.25%3.24%3.23%3.21%3.20%北美汽車玻璃整體市場規(guī)模（億元）192.79200.28208.06216.14224.54233.25242.31YOY4.90%3.89%3.89%3.88%3.88%3.88%3.88% 數(shù)據(jù)來源：Marklines，Wind，東吳證券研究所測算66n高壁壘塑造出汽車玻璃行業(yè)良好的競爭格局。汽玻行業(yè)進(jìn)入壁壘：1、汽車玻璃廠商需建立起覆蓋主要汽車生產(chǎn)基地的生產(chǎn)網(wǎng)絡(luò)和全面的銷售網(wǎng)絡(luò)；2、汽車玻璃制造技術(shù)要求高，質(zhì)量要求嚴(yán)苛，主機(jī)廠擁有較長的產(chǎn)品認(rèn)證周期；3、高資金投入，重資產(chǎn)模式，汽車玻璃和汽車級浮法玻璃的產(chǎn)線均需要高額投資。得益于汽車玻璃行業(yè)的高壁壘，汽車玻璃行業(yè)競爭格局良好，行業(yè)集中度高。全球以及北美的汽車玻璃行業(yè)均已經(jīng)形成了高集中度的市場。福耀玻璃40%圣戈班板硝子 數(shù)據(jù)來源：公司公告，公司官網(wǎng)，東吳證券研究所測算n福耀長期深耕于美國汽車玻璃市場并持續(xù)擴(kuò)張。福耀在赴美建廠前已經(jīng)設(shè)立了商務(wù)機(jī)構(gòu)（從1994年至2013年共設(shè)立了三個(gè)子公司：美國綠榕、福耀北美、北美配套），對北美汽車玻璃市場十分熟悉。2013年，福耀開始投資建設(shè)美國工廠，2015至2016年福耀俄亥俄州汽玻和伊利諾伊州浮法陸續(xù)投產(chǎn)。目前，福耀在美國合計(jì)建成680萬套/年汽車玻璃產(chǎn)能（550萬套OEM，400萬片AM）和28萬噸/年的浮法玻璃產(chǎn)能。福耀當(dāng)前正在擴(kuò)建美國汽玻和浮法產(chǎn)能。其中，俄亥俄州汽玻產(chǎn)能擴(kuò)產(chǎn)150萬套，伊利諾伊新建一條汽車級浮法玻璃生產(chǎn)線。汽車玻璃基地投產(chǎn)時(shí)間輻射客戶理論折算產(chǎn)能備注福耀美國俄亥俄州2016年通用、克萊斯勒、大眾、現(xiàn)代、本田、豐田、寶馬等680OEM550萬套，AM400萬片福耀美國俄亥俄擴(kuò)產(chǎn)預(yù)計(jì)2025年北美主機(jī)廠面向高附加汽車玻璃市場浮法玻璃基地投產(chǎn)時(shí)間輻射汽車玻璃基地范圍產(chǎn)能產(chǎn)線數(shù)量芒山浮法（伊利諾伊）2015-2016年福耀北美汽車玻璃兩條日熔化量各600噸的浮法生產(chǎn)線伊利諾伊浮法擴(kuò)產(chǎn)/福耀北美汽車玻璃/2025年3月公告向福耀美國增資4億美金，投資建設(shè)一條汽車級浮法玻璃生產(chǎn)線項(xiàng)目。 數(shù)據(jù)來源：公司公告，公司官網(wǎng)，東吳證券研究所n福耀美國工廠持續(xù)兌現(xiàn)收入和利潤。營收端，除2020年受疫情影響外，福耀美國工廠營業(yè)收入整體保持增長，其中2024年福耀美國工廠實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入63.12億元，同比增長13.32%。利潤端，福耀美國工廠在2016年投產(chǎn)當(dāng)年處于虧損狀態(tài)；2017年實(shí)現(xiàn)盈虧平衡；2018年隨著產(chǎn)能爬坡凈利率達(dá)到7.21%；2020年受疫情影響當(dāng)年處于盈虧平衡狀態(tài)。自2021年以來，福耀美國工廠盈利能力持續(xù)提升，其中2024年實(shí)現(xiàn)凈利潤6.27億元，同比增長26.89%；對應(yīng)歸母凈利率9.93%，同比提升1.06個(gè)百分點(diǎn)。0福耀美國工廠營收（億元）YOY86420凈利潤（億元）凈利率 數(shù)據(jù)來源：公司公告，東吳證券研究所n旭硝子在北美共擁有三個(gè)生產(chǎn)基地。其中，旭硝子在美國本土建有兩座工廠，在墨西哥建有一座工廠，基本完成了對北美主要汽車市場的銷售覆蓋。n此外，旭硝子還在美國設(shè)有一個(gè)技術(shù)研發(fā)中心。 數(shù)據(jù)來源：公司公告，公司官網(wǎng)，東吳證券研究所n旭硝子在美洲地區(qū)的汽玻營收整體保持穩(wěn)定。營收端，旭硝子美洲地區(qū)汽玻營收此前基本穩(wěn)定在700至750億日元的區(qū)間，2020年受疫情影響下降至556億日元；2021-2023年逐漸從疫情影響中復(fù)蘇，其中2023年旭硝子美洲地區(qū)汽玻業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營收1012億日元，同比增長20.03%。n旭硝子汽玻業(yè)務(wù)的盈利能力持續(xù)處于較低的水平。受限于數(shù)據(jù)的可獲得性，我們以旭硝子汽車玻璃的營業(yè)利潤率來評估其在北美的汽玻業(yè)務(wù)盈利能力。旭硝子汽車玻璃相關(guān)業(yè)務(wù)的盈利能力整體處于較低的水平，除去疫情導(dǎo)致虧損的年份（2020年、2022年），旭硝子汽玻相關(guān)業(yè)務(wù)的營業(yè)利潤率基本在1%-4%區(qū)間的水平。0yoyyoy45%玻璃業(yè)務(wù)營業(yè)利潤率汽車玻璃營業(yè)利潤率注：2021年及之前為玻璃業(yè)務(wù)口徑，2021年之后為汽車玻璃口徑 數(shù)據(jù)來源：公司公告，公司官網(wǎng)，東吳證券研究所n旭硝子將汽玻定位為“核心業(yè)務(wù)”，目標(biāo)為提高業(yè)務(wù)競爭力，建立長期穩(wěn)定的收入來源。公司對汽玻業(yè)務(wù)的中期發(fā)展戰(zhàn)略為“通過價(jià)格政策、結(jié)構(gòu)改善和持續(xù)向高性能、高附加值產(chǎn)品轉(zhuǎn)移來提高盈利能力和效率”。旭硝子玻璃（汽車玻璃）業(yè)務(wù)CAPEX整體處于低位。從資本開支和折舊攤銷對比來看，旭硝子汽車玻璃業(yè)務(wù)近年來資本開支金額均低于折舊攤銷的水平，反映出公司汽玻業(yè)務(wù)較低的擴(kuò)張意愿。旭硝子汽玻業(yè)務(wù)的經(jīng)營戰(zhàn)略以提升盈利能力為首要目標(biāo)。在2026年中期戰(zhàn)略中，旭硝子對于汽玻業(yè)務(wù)的規(guī)劃為收入保持在5100億日元的水平，營業(yè)利潤率從2023年的4.36%提升至2026年的5.10%。其中，旭硝子對北美汽玻也在做結(jié)構(gòu)改革，計(jì)劃削減老舊生產(chǎn)線以及精簡零部件據(jù)點(diǎn)。40004763460049004763460049004997生命科學(xué)汽車玻璃業(yè)務(wù)營業(yè)利潤率汽車玻璃玻璃業(yè)務(wù)資本開支（億日元）玻璃業(yè)務(wù)折舊攤銷（億日元）注：2021年及之前為玻璃業(yè)務(wù)口徑，2021年之后為汽車玻璃口徑n板硝子在北美擁有眾多生產(chǎn)設(shè)施。浮法玻璃方面，板硝子在全球擁有27條浮法線，其中北美有6條浮法玻璃產(chǎn)線；汽車玻璃方面，板硝子在美國擁有五個(gè)汽玻工廠，在加拿大有兩個(gè)汽玻工廠，在墨西哥擁有一個(gè)汽玻工廠。板硝子在北美眾多的生產(chǎn)設(shè)施全面覆蓋了北美各主要汽車市場。 數(shù)據(jù)來源：公司公告，公司官網(wǎng)，東吳證券研究所n板硝子美洲汽玻營收近年來穩(wěn)定增長。營收端，板硝子美洲汽玻收入整體呈現(xiàn)增長狀態(tài)，其中FY2021受疫情影響出現(xiàn)同比下降，疫情后逐步恢復(fù)，F(xiàn)Y2024公司美洲汽玻業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入1645億日元，同比增長22.12%。n板硝子汽玻業(yè)務(wù)同樣處于較低的盈利水平狀態(tài)。受限于數(shù)據(jù)的可獲得性，我們以板硝子汽車玻璃的營業(yè)利潤率來評估其在北美的汽玻業(yè)務(wù)盈利能力。公司汽玻營業(yè)利潤率自FY2012至FY2019整體呈提升趨勢，從2.03%持續(xù)提升至4.80%；而FY2020至FY2022公司汽玻營業(yè)利潤率出現(xiàn)持續(xù)下滑，其中FY2022汽玻營業(yè)利潤率為-2.86%；隨著全球公共衛(wèi)生事件影響的消除，公司汽玻業(yè)務(wù)盈利能力逐漸回升，其中FY2024實(shí)現(xiàn)營業(yè)利潤率2.71%。0美洲地區(qū)汽玻營收YOY40%汽車玻璃營業(yè)利潤率 數(shù)據(jù)來源：公司公告，公司官網(wǎng)，東吳證券研究所n板硝子汽玻業(yè)務(wù)資本開支水平近年來持續(xù)處于低位。從歷史數(shù)據(jù)來看，F(xiàn)Y2016至今板硝子的汽玻資本開支整體處于低位狀態(tài)，即130億日元至140億日元上下。從FY2016以來，板硝子汽車玻璃業(yè)務(wù)的資本開支和折舊攤銷基本處于相同水平，特別是FY2022-FY2023折舊攤銷大于資本開支，反映出汽車玻璃業(yè)務(wù)的擴(kuò)張意愿整體較低。n2030Vision中盈利改善為最核心的目標(biāo)。對于全集團(tuán)來說，計(jì)劃在2027年3月期實(shí)現(xiàn)營業(yè)利潤率7%的戰(zhàn)略目標(biāo)；具體到汽車玻璃業(yè)務(wù)，計(jì)劃其營業(yè)利潤率水平從2024年3月期的3%提升至2027年3月期的5%。0 數(shù)據(jù)來源：公司公告，公司官網(wǎng)，東吳證券研究所n圣戈班在北美地區(qū)的汽玻產(chǎn)能集中布局在墨西哥。圣戈班當(dāng)前在墨西哥布局有三家工廠，分別為Saltillo工廠、Sendai工廠和Cuautla工廠；此外，圣戈班還在美國設(shè)有一個(gè)商業(yè)與設(shè)計(jì)辦公室（密歇根州）和一個(gè)服務(wù)中心（加州）。 數(shù)據(jù)來源：公司公告，公司官網(wǎng)，東吳證券研究所n圣戈班此前在北美地區(qū)的汽玻營收保持穩(wěn)定。從營收端來看，2014-2018年圣戈班在北美地區(qū)的汽車玻璃業(yè)務(wù)營收基本穩(wěn)定在4億歐元上下的水平，其中2018年實(shí)現(xiàn)營收4.2億歐元，同比增長2.4%。n圣戈班平板玻璃業(yè)務(wù)盈利能力高于日系兩家競對。圣戈班平板玻璃業(yè)務(wù)的營業(yè)利潤率在2014-2017年期間持續(xù)提升，從2014年的5.94%提升至2017年的10.14%，但在2018年有所下降，2018年圣戈班平板玻璃營業(yè)利潤率為8.96%。雖然圣戈班的盈利高于日系兩家競對，但距離福耀玻璃還543210北美地區(qū)汽玻營收yoy8%6%4%2%平板玻璃業(yè)務(wù)營業(yè)利潤率注：受公司信息可獲得性的限制，此處采用2014-2018年的數(shù)據(jù)。 數(shù)據(jù)來源：公司公告，公司官網(wǎng)，東吳證券研究所n圣戈班汽車玻璃相關(guān)業(yè)務(wù)的資本開支水平近年來持續(xù)處于低位穩(wěn)定水平。在2018年以后，圣戈班汽車玻璃相關(guān)業(yè)務(wù)的資本開支整體處于較低水平。將資本開支水平和折舊攤銷對比來看，從2019年以來圣戈班汽車玻璃相關(guān)業(yè)務(wù)的資本開支和折舊攤銷水平基本處于相同水平，汽車玻璃相關(guān)業(yè)務(wù)的擴(kuò)張意愿同樣整體較低。n汽玻相關(guān)業(yè)務(wù)規(guī)劃：營收低速穩(wěn)定增長，盈利能力持續(xù)提升。根據(jù)圣戈班在2021年提出的“GROW&IMPACT”戰(zhàn)略計(jì)劃，其中對“HIGHPERFORMANCESOLUTIONS”部門的發(fā)展戰(zhàn)略規(guī)劃為：1、2021年至2025年實(shí)現(xiàn)4%-5%的平均收入增速；2、2025年實(shí)現(xiàn)13-14%的營業(yè)利潤率。614%512%49010%38%360602%02013201420152016201720182019202020212022202300%201920202021202220232024E2025E平板玻璃業(yè)務(wù)資本開支（億歐元）平板玻璃業(yè)務(wù)折舊攤銷（億歐元）HPS業(yè)務(wù)資本開支（億歐元）HPS業(yè)務(wù)折舊攤銷（億歐元）HPS業(yè)務(wù)收入（億歐元）HPS業(yè)務(wù)資本開支（億歐元）HPS業(yè)務(wù)折舊攤銷（億歐元）注：圣戈班汽車玻璃業(yè)務(wù)在2019年前包含在平板玻璃業(yè)務(wù)中，自2019年開始劃至HPS業(yè)務(wù)中披露。 數(shù)據(jù)來源：公司公告，公司官網(wǎng)，東吳證券研究所n通過對北美汽車玻璃市場各主要參與者在【業(yè)務(wù)專注度】、【汽玻盈利水平】、【汽玻業(yè)務(wù)擴(kuò)張意愿】、【汽玻業(yè)務(wù)發(fā)展戰(zhàn)略】等維度進(jìn)行對比，我們判斷福耀汽車玻璃在北美地區(qū)的份額未來仍將持續(xù)提升。中低 數(shù)據(jù)來源：公司官網(wǎng)，公司公告，東吳證券研究所20n我們對福耀汽車玻璃業(yè)務(wù)在北美的發(fā)展進(jìn)行了測算和展望。隨著福耀北美擴(kuò)產(chǎn)產(chǎn)能持續(xù)釋放+國內(nèi)出口部分的增長，福耀在北美市場的份額將持續(xù)提升；隨著產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化和高附加值產(chǎn)品比例提升，預(yù)計(jì)ASP也將實(shí)現(xiàn)穩(wěn)步增長；此外，福耀美國工廠的盈利能力后續(xù)也將持續(xù)改善。整體看福耀后續(xù)將在北美市場實(shí)現(xiàn)量利齊升。2024年中期展望備注福耀北美市場汽車玻璃銷量（萬套）645.0830.0包含OEM+AM市場，按面積折算成套數(shù)其中：美國工廠銷量（萬套）570.0730.02024年美國工廠OEM產(chǎn)能550萬套/年，新擴(kuò)OEM產(chǎn)能150萬套/年；AM產(chǎn)能維持400萬片/年國內(nèi)出口北美（萬套）75.0國內(nèi)對北美市場出口量小幅提升北美汽車玻璃總需求（萬套）2004.12067.4包含OEM+AM市場，按面積折算成套數(shù)其中：OEM市場（萬套）1634.21683.7北美汽車銷量保持低速穩(wěn)定增長AM市場（萬套）369.9383.6前擋破損率假設(shè)為3%；按前擋面積：全車面積=1:3，將AM市場前擋片數(shù)折算成套數(shù)福耀北美市場市占率32.2%40.1%汽玻單套均價(jià)（元/套）1030.01200.0供應(yīng)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化+高附加值產(chǎn)品占比提升，單套汽玻ASP增長北美汽玻收入（億元）66.499.6其中：美國工廠汽玻收入（億元）87.6國內(nèi)出口北美汽玻收入（億元）美國工廠凈利率10.0%15.5%國內(nèi)出口凈利率20.0%20.0%北美汽玻市場貢獻(xiàn)凈利潤（億元）注：紅色字體為假設(shè)數(shù)據(jù)，藍(lán)色字體為計(jì)算得到數(shù)據(jù) 數(shù)據(jù)來源：公司公告，Marklines，東吳證券研究所測算21n投資建議：推薦全球汽車玻璃行業(yè)龍頭【福耀玻璃】。1）公司積極拓展“一片玻璃”的邊界，加強(qiáng)對智能玻璃、集成趨勢的研究，持續(xù)推進(jìn)鋁飾件業(yè)務(wù)，提升單車配套價(jià)值量；2）全球份額保持提升趨勢，福耀有望以高質(zhì)量&高性價(jià)比的競爭優(yōu)勢搶占海外市場競品企業(yè)更n盈利預(yù)測：預(yù)計(jì)2025-2027年歸母凈利潤為88.35億元、103.88億元、121.77億元，對應(yīng)PE為16.13倍、13.72倍、11.70倍（PE對應(yīng)2025年4月10日收盤價(jià)）。福耀玻璃（億元）2020A2021A2022A2023A2024A2025E2026E2027E營業(yè)收入199.07236.03280.99331.61392.52461.68541.84634.48YOY18.57%19.05%18.02%18.37%17.62%17.36%17.10%汽車玻璃179.42213.80255.91298.87357.12418.73492.29576.34毛利率39.51%35.90%34.03%35.39%36.23%36.54%36.70%36.84%期間費(fèi)用率24.42%20.25%13.28%14.30%12.97%13.35%13.40%13.45%銷售費(fèi)用率7.41%4.88%4.81%4.64%3.01%2.90%2.85%2.80%管理費(fèi)用率10.43%8.24%7.63%7.50%7.36%7.30%7.25%7.20%研發(fā)費(fèi)用率4.10%4.22%4.44%4.23%4.27%4.20%4.20%4.20%財(cái)務(wù)費(fèi)用率2.48%2.91%歸母凈利潤26.0131.4647.5656.2974.9888.35103.88121