2024年電商零售行業(yè)春季啟全球征程待內(nèi)需轉(zhuǎn)好

啟全球征程，待內(nèi)需轉(zhuǎn)好2024年電商零售行業(yè)春季投資策略證券分析師：趙令伊

A0230518100003曹敦鑫

A0230523070005研究支持：李秀琳

A0230123070007..主要內(nèi)容外謀增長(zhǎng)，出海成效斐然，推進(jìn)全球化布局內(nèi)探復(fù)蘇，消費(fèi)呈現(xiàn)積極變化，平臺(tái)重啟增長(zhǎng)引擎回購(gòu)分紅托底，提升股東回報(bào)增強(qiáng)市場(chǎng)信心投資分析意見(jiàn)3300250200150100500百萬(wàn)人445%40%35%30%25%20%15%10%5%0%2.01.81.61.41.21.00.80.60.40.20.020232019

2020

2021

2022跨境電商出口總額（萬(wàn)億元/左軸）yoy（右軸）1.1

23年跨境電商呈現(xiàn)高景氣度，出海平臺(tái)攻城略地創(chuàng)佳績(jī)資料來(lái)源：海關(guān)總署,申萬(wàn)宏源研究2023年是中國(guó)供應(yīng)鏈和品牌新一輪出海元年，跨境電商業(yè)務(wù)呈現(xiàn)高景氣度。根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，2023年，我國(guó)跨境電商進(jìn)出口總額2.38萬(wàn)億元，增長(zhǎng)15.6%。其中，出口1.83萬(wàn)億元，增長(zhǎng)19.6%；進(jìn)口5483億元，增長(zhǎng)3.9%。根據(jù)上海浦東機(jī)場(chǎng)海關(guān)數(shù)據(jù)，TEMU、SHEIN和TikTok3家電商平臺(tái)2023年出口申報(bào)量同比增長(zhǎng)超10倍，申報(bào)出口量已占口岸跨境電商出口申報(bào)總量的三成以上，迎來(lái)了爆發(fā)式增長(zhǎng)。2023年上?？崭劭诎冻隹诳缇畴娚躺陥?bào)量達(dá)4.4億票，同比增長(zhǎng)近2倍，創(chuàng)歷史新高；出口總值超850億元。根據(jù)Sensor

Tower數(shù)據(jù)，TEMU和SHEIN月活躍用戶(hù)數(shù)量在2023年取得顯著增長(zhǎng)，截至24年2月，TEMU和SHEIN全球月活躍用戶(hù)數(shù)量分別達(dá)到2.02和2.49億人。圖1：2023年中國(guó)跨境電商出口1.83萬(wàn)億元同比增長(zhǎng)20% 圖2：23年TEMU和SHEIN月活躍用戶(hù)數(shù)量實(shí)現(xiàn)跨越式增長(zhǎng)TEMU SHEIN Aliexpress資料來(lái)源：Sensor

Tower,申萬(wàn)宏源研究51.2

頭部電商出海業(yè)績(jī)斐然，模式迭代跨境電商邁向精細(xì)化時(shí)代TEMUAliexpress阿里巴巴國(guó)際站屬性C端半托管C端半托管B端半托管定價(jià)權(quán)平臺(tái)定價(jià)商家自主定價(jià)商家自主定價(jià)招商對(duì)象備貨在海外倉(cāng)、具備成熟本土履約能力商家擁有柔性生產(chǎn)線(xiàn)、能快速響應(yīng)市場(chǎng)變化，具備品牌運(yùn)營(yíng)能力商家TO

C商家、組貨型貿(mào)易商、（準(zhǔn)）現(xiàn)貨工廠(chǎng)或內(nèi)貿(mào)商家平臺(tái)買(mǎi)家全球個(gè)人消費(fèi)者全球個(gè)人消費(fèi)者全球小B批發(fā)需求買(mǎi)家上線(xiàn)時(shí)間2024.3.152024.1.82024.2.18物流商家在海外自行發(fā)貨商家負(fù)責(zé)頭程物流，平臺(tái)負(fù)責(zé)尾程物流平臺(tái)負(fù)責(zé)售后商家負(fù)責(zé)，平臺(tái)提供客服支持商家負(fù)責(zé)頭程物流，平臺(tái)負(fù)責(zé)尾程物流平臺(tái)負(fù)責(zé)400%350%300%250%200%150%100%50%0%-50%21Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q4拼多多交易服務(wù)收入拼多多交易服務(wù)收入yoy阿里巴巴國(guó)際零售收入阿里巴巴國(guó)際零售收入yoy45000

百萬(wàn)元4000035000300002500020000150001000050000資料來(lái)源：公司公告，申萬(wàn)宏源研究據(jù)公司公告，23Q4拼多多實(shí)現(xiàn)交易服務(wù)收入402億元，同比增長(zhǎng)357%，環(huán)比Q3進(jìn)一步提速，而23Q2該項(xiàng)收入僅143億元。由于TEMU業(yè)務(wù)收入主要確認(rèn)為交易服務(wù)收入，故收入接近翻兩番主要受TEMU強(qiáng)大業(yè)績(jī)推動(dòng)。上線(xiàn)不足兩年的TEMU出海業(yè)務(wù)，正逐步成為拼多多的第二增長(zhǎng)曲線(xiàn)。據(jù)公司公告，阿里國(guó)際零售商業(yè)23Q2-Q4同比+60%/73%/56%達(dá)到171/190/233億元，增速顯著高于集團(tuán)其他業(yè)務(wù)。其中，

AliExpress在AE

Choice

模式推動(dòng)下，

23Q4

實(shí)現(xiàn)超60%

訂單增長(zhǎng)。24

年1

月Choice訂單已占到AliExpress訂單量的-半。預(yù)計(jì)阿里將加大國(guó)際業(yè)務(wù)投入，國(guó)際業(yè)務(wù)將保持快速成長(zhǎng)勢(shì)頭，持續(xù)擴(kuò)大業(yè)務(wù)規(guī)模。據(jù)界面新聞和阿里國(guó)際站，阿里速賣(mài)通經(jīng)歷4個(gè)月試運(yùn)行于24年1月全面上線(xiàn)半托管服務(wù)，阿里國(guó)際站2月18號(hào)正式上線(xiàn)半托管，Temu半托管于2024年3月15日在美國(guó)站上線(xiàn)，計(jì)劃3月底在歐洲站點(diǎn)開(kāi)放。半托管與全托管模式同樣深度整合供應(yīng)鏈并重構(gòu)平臺(tái)與商家間的分工合作，但區(qū)別在于，半托管模式賦予商家在某些業(yè)務(wù)環(huán)節(jié)更大的自主權(quán)，允許其靈活制定和控制運(yùn)營(yíng)策略。我們認(rèn)為半托管模式逐步普及預(yù)示著跨境電商正邁入精細(xì)化運(yùn)營(yíng)，平臺(tái)將繼續(xù)圍繞供應(yīng)鏈、服務(wù)體驗(yàn)和物流履約進(jìn)行全方位競(jìng)爭(zhēng)。圖3：拼多多和阿里巴巴海外業(yè)務(wù)增勢(shì)迅猛 表1：不同平臺(tái)半托管模式各有側(cè)重資料來(lái)源：阿里巴巴國(guó)際站，界面新聞，申萬(wàn)宏源研究61.3

美國(guó)大選年政策具備較大不確定性時(shí)間 事件 影響美國(guó)眾議院以352對(duì)65的票數(shù)，通過(guò) 該法案要求TikTok在法案生效之后180天內(nèi)從字節(jié)跳動(dòng)剝離，否則面臨在2024.3.13 《保護(hù)美國(guó)人免受外國(guó)對(duì)手控制應(yīng)用程美國(guó)被“實(shí)質(zhì)性封禁”。該法案針對(duì)所有中資平臺(tái)，TEMU和SHEIN等電序侵害法》 商平臺(tái)是法案的潛在目標(biāo)2024.2.26美國(guó)的一些議員在尋求將

Temu

列入 此等舉措相當(dāng)于對(duì)TEMU實(shí)施進(jìn)口禁令，如果TEMU被列入該名單，將對(duì)違反《強(qiáng)迫勞動(dòng)預(yù)防法》名單 其在美國(guó)的業(yè)績(jī)?cè)斐纱驌?，削弱TEMU在美國(guó)市場(chǎng)的地位美國(guó)國(guó)會(huì)參眾兩院兩黨議員聯(lián)袂提出2023.6.16 《進(jìn)口安全和公平法》議案和《2023年最低限度互惠法案》法案計(jì)劃終止來(lái)自中國(guó)商品適用“最低限度關(guān)稅門(mén)檻”條款，同時(shí)800美元門(mén)檻可能面臨修改。法案將影響來(lái)自中國(guó)跨境商品的價(jià)格優(yōu)勢(shì)?

美國(guó)大選年政策波動(dòng)為中國(guó)出海企業(yè)增添不確定性。據(jù)新華社，美國(guó)現(xiàn)任總統(tǒng)拜登和前總統(tǒng)特朗普3月12日各自鎖定2024年總統(tǒng)選舉民主、共和兩黨總統(tǒng)候選人提名。這意味著，如不出意外，兩人將再次在美國(guó)總統(tǒng)選舉中對(duì)決。大選年期間，預(yù)計(jì)涉華政策將成為核心議題之一，兩黨將通過(guò)一系列政策措施展示其對(duì)華立場(chǎng)。我們認(rèn)為中國(guó)出海企業(yè)，包括內(nèi)容平臺(tái)、電商平臺(tái)和線(xiàn)下零售品牌等，有必要持續(xù)關(guān)注美國(guó)政策變化對(duì)其在美開(kāi)展業(yè)務(wù)產(chǎn)生的潛在風(fēng)險(xiǎn)，并采取妥善應(yīng)對(duì)措施。表2：中國(guó)出海企業(yè)近期在美國(guó)面臨政策風(fēng)險(xiǎn)資料來(lái)源：澎湃新聞，雅虎財(cái)經(jīng)，紐約郵報(bào)，美國(guó)參議員比爾·卡西迪（Bill

Cassidy）官網(wǎng)，eCommerceDB.com，申萬(wàn)宏源研究71.4

TEMU加強(qiáng)全球化布局，加注歐洲分?jǐn)偨?jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)根據(jù)Sensor

Tower數(shù)據(jù)，TEMU首先在美國(guó)通過(guò)高舉高打式營(yíng)銷(xiāo)迅速獲取用戶(hù)，23年10月美國(guó)活躍用戶(hù)規(guī)模接近7000萬(wàn)，隨后增速開(kāi)始放緩。歐洲地區(qū)活躍用戶(hù)數(shù)自平臺(tái)23年4月登陸歐洲后迅速開(kāi)啟攀升，24年1月MAU規(guī)模達(dá)9178萬(wàn)人，并保持高速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。截至24年1月，美國(guó)和歐洲地區(qū)MAU在全球占比為28%和39%。根據(jù)久謙中臺(tái)數(shù)據(jù)，TEMU歐洲+中東+非洲地區(qū)GMV體量自23Q4開(kāi)始顯著擴(kuò)大，24年1月歐洲站GMV在平臺(tái)整體占比已達(dá)到54%050100150200250Sep-22Oct-22Nov-22Dec-22Jan-23Feb-23Mar-23Apr-23May-23Jun-23Jul-23Aug-23Sep-23Oct-23Nov-23Dec-23Jan-24百萬(wàn)人22M1022M1122M1223M123M223M323M423M523M623M723M823M923M1023M1123M1224M1歐洲+中東+非洲3500

百萬(wàn)美元300025002000150010005000圖4：TEMU歐洲地區(qū)MAU持續(xù)增長(zhǎng)占比顯著提高美國(guó)

北美(除美國(guó))

歐洲

亞洲

南美洲

非洲

大洋洲資料來(lái)源：

SensorTower,申萬(wàn)宏源研究圖5：24年1月TEMU歐洲+中東+非洲GMV占比達(dá)到54%美洲+亞太資料來(lái)源：久謙中臺(tái),申萬(wàn)宏源研究81.5

MINISO全球業(yè)務(wù)進(jìn)展良好，發(fā)掘歐洲市場(chǎng)潛能打造新增長(zhǎng)極據(jù)公司公告，MINISO海外業(yè)務(wù)23年展現(xiàn)顯著成效和戰(zhàn)略執(zhí)行能力，截至23Q4末海外門(mén)店數(shù)量達(dá)到2487家，全年凈增372家。海外市場(chǎng)收入也呈現(xiàn)出強(qiáng)勁增長(zhǎng)勢(shì)頭，23Q4海外實(shí)現(xiàn)14.94億元營(yíng)收，同比增長(zhǎng)51.4%，占公司總收入的38.9%。全年海外收入占比34%，累計(jì)進(jìn)入110個(gè)市場(chǎng)。名創(chuàng)優(yōu)品在推進(jìn)全球化戰(zhàn)略同時(shí)實(shí)現(xiàn)均衡發(fā)展，據(jù)公司公告，公司在亞洲國(guó)家（不含中國(guó)）/美洲/歐洲門(mén)店數(shù)量達(dá)1,333/724/231家，增幅14.3%/22.9%/24.9%，揭示公司在不同地區(qū)發(fā)展?jié)摿?。我們認(rèn)為名創(chuàng)將繼續(xù)推動(dòng)門(mén)店網(wǎng)絡(luò)全球化布局，加大對(duì)歐洲代理商、代理市場(chǎng)的扶持力度，未來(lái)幾年，歐洲市場(chǎng)預(yù)計(jì)將成為海外重要的增長(zhǎng)來(lái)源。60%40%20%0%-20%-40%2,5002,0001,5001,0005000MINISO中國(guó)MINISO中國(guó)

yoyMINISO海外MINISO海外

yoy百萬(wàn)元160%140%120%100%80%60%40%20%0%3500300025002000150010005000FY21H1FY21H2FY22H1FY22H2FY23H1FY23H2

FY24H1美洲亞洲(除中國(guó))

yoy歐洲美洲

yoy亞洲(除中國(guó))其他歐洲

yoy百萬(wàn)元資料來(lái)源：公司公告,申萬(wàn)宏源研究圖6：MINISO23Q4海外收入同比增長(zhǎng)51.4% 圖7：MINISO不同地區(qū)GMV均保持良好增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)資料來(lái)源：公司公告,申萬(wàn)宏源研究主要內(nèi)容外謀增長(zhǎng)，出海成效斐然，推進(jìn)全球化布局內(nèi)探復(fù)蘇，消費(fèi)呈現(xiàn)積極變化，平臺(tái)重啟增長(zhǎng)引擎回購(gòu)分紅托底，提升股東回報(bào)增強(qiáng)市場(chǎng)信心投資分析意見(jiàn)9102.1

消費(fèi)市場(chǎng)穩(wěn)步回升向好態(tài)勢(shì)不斷鞏固和增強(qiáng)-15%-10%0%-5%5%20%15%10%25%-90,00080,00070,00060,00050,00040,00030,00020,00010,000兩年復(fù)合增速億元-10%-5%0%5%10%15%20%25%20,00018,00016,00014,00012,00010,0008,0006,0004,0002,0000兩年復(fù)合增速億元社零總額 同比增速ww資w料.s來(lái)ws源re：se國(guó)a家rc統(tǒng)h.c計(jì)o局m,申萬(wàn)宏源研究據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，24年1-2月社零總額實(shí)現(xiàn)8.13萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)5.5%，兩年復(fù)合增速4.5%，高于23年四季度1.8-4.0%的復(fù)合增速，環(huán)比實(shí)際進(jìn)一步改善。實(shí)物商品網(wǎng)上零售額實(shí)現(xiàn)1.82億元，同比增長(zhǎng)14.4%，兩年復(fù)合增速9.8%，環(huán)比提速，社零消費(fèi)處在持續(xù)改善過(guò)程中。促消費(fèi)政策促進(jìn)經(jīng)濟(jì)要素流動(dòng)，看好中國(guó)消費(fèi)市場(chǎng)穩(wěn)步回升向好。看好2024年國(guó)內(nèi)消費(fèi)潛力釋放。據(jù)中國(guó)新聞周刊，商務(wù)部將2024年定為“消費(fèi)促進(jìn)年”。據(jù)中國(guó)政府網(wǎng)，3月13日國(guó)務(wù)院印發(fā)《推動(dòng)大規(guī)模設(shè)備更新和消費(fèi)品以舊換新行動(dòng)方案》，指出要實(shí)施設(shè)備更新、消費(fèi)品以舊換新、回收循環(huán)利用、標(biāo)準(zhǔn)提升四大行動(dòng)，大幅提高國(guó)民經(jīng)濟(jì)循環(huán)質(zhì)量和水平。我們認(rèn)為在促消費(fèi)政策推動(dòng)下，未來(lái)隨著擴(kuò)內(nèi)需戰(zhàn)略持續(xù)顯效，社會(huì)預(yù)期逐漸改善，出行需求及體驗(yàn)式消費(fèi)意愿保持增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)消費(fèi)市場(chǎng)穩(wěn)步回升向好態(tài)勢(shì)將不斷鞏固和增強(qiáng)。圖8：24年1-2月社零總額兩年復(fù)合增速繼續(xù)改善 圖9：24年1-2月實(shí)物商品網(wǎng)上零售額同比增長(zhǎng)14.4%實(shí)物商品網(wǎng)上零售額 同比增速資料來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局,申萬(wàn)宏源研究112.2

價(jià)格力“席卷”電商行業(yè)，供應(yīng)鏈和服務(wù)體系競(jìng)爭(zhēng)邁上新臺(tái)階京東上線(xiàn)“僅退款”首頁(yè)上線(xiàn)百億補(bǔ)貼頻道百億補(bǔ)貼升級(jí)，推出“買(mǎi)貴賠雙倍”自營(yíng)和POP商家流量打通推出尋源采購(gòu)平臺(tái)，自營(yíng)開(kāi)放第三方商家物流包郵門(mén)檻降低，PLUS用戶(hù)全部包郵滿(mǎn)減基礎(chǔ)上新增20元補(bǔ)貼推出“現(xiàn)貨開(kāi)賣(mài)”活動(dòng)確定2023年5大戰(zhàn)略,包括價(jià)格力戰(zhàn)略淘寶改版店鋪直播打通聚劃算百億補(bǔ)貼升級(jí)為淘寶百億補(bǔ)貼淘寶上線(xiàn)“99特賣(mài)”頻道淘寶直播618開(kāi)設(shè)產(chǎn)業(yè)帶直播專(zhuān)場(chǎng)上線(xiàn)面向中小商家專(zhuān)屬會(huì)場(chǎng)“淘寶好價(jià)節(jié)”淘寶向所有商家開(kāi)放會(huì)員運(yùn)營(yíng)功能開(kāi)啟“藍(lán)星計(jì)劃”推出官方直降立減優(yōu)惠新增“雙11天天低價(jià)”淘寶首頁(yè)上線(xiàn)“好價(jià)”頻道百億補(bǔ)貼啟動(dòng)“數(shù)碼家電消費(fèi)季”推出“百億生態(tài)”，推出百億級(jí)曝光流量補(bǔ)貼50億優(yōu)惠券多多直播逐步放至一級(jí)流量入口加碼百億補(bǔ)貼，百億級(jí)優(yōu)惠券大力扶持多多直播首次上線(xiàn)“單件立減”玩法淘寶上線(xiàn)“僅退款”京東采銷(xiāo)直播爆火

資料來(lái)源：公司官網(wǎng)，月狐研究院，晚點(diǎn)LatePost,申萬(wàn)宏源研究?

在當(dāng)前市場(chǎng)環(huán)境下，以質(zhì)量為基礎(chǔ)的性?xún)r(jià)比消費(fèi)需求已成為業(yè)界廣泛共識(shí)，價(jià)格力因素逐漸成為錨定行業(yè)增長(zhǎng)的核心變量，對(duì)電商平臺(tái)戰(zhàn)略定位和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力產(chǎn)生決定性影響。據(jù)《晚點(diǎn)LatePost》，抖音電商將“價(jià)格力”設(shè)定為2024年優(yōu)先級(jí)最高的任務(wù)，這也是繼拼多多、阿里巴巴與京東后，又一個(gè)在內(nèi)部明確將“低價(jià)”提升為核心戰(zhàn)略的電商平臺(tái)。圍繞價(jià)格力和用戶(hù)體驗(yàn)，各平臺(tái)全面升級(jí)供應(yīng)鏈體系和服務(wù)體系，在提高供應(yīng)鏈效率和質(zhì)量增強(qiáng)價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)力基礎(chǔ)上，為消費(fèi)者提供更好的產(chǎn)品和服務(wù)，電商行業(yè)整體競(jìng)爭(zhēng)水平和標(biāo)準(zhǔn)邁上新臺(tái)階。圖10：2023年頭部電商平臺(tái)積極推進(jìn)價(jià)格力策略 圖11：抖音電商對(duì)商品價(jià)格力提出新標(biāo)準(zhǔn)和要求2302 2303 2304 2305 2306 2307 2308 2310 2311 2312資料來(lái)源：億邦動(dòng)力,申萬(wàn)宏源研究122.3

專(zhuān)注核心業(yè)務(wù)投入，電商回歸增長(zhǎng)競(jìng)爭(zhēng)2024年主要電商平臺(tái)將重心聚焦于核心業(yè)務(wù)投入，強(qiáng)調(diào)用戶(hù)體驗(yàn)提升和核心業(yè)務(wù)市場(chǎng)份額增長(zhǎng)。據(jù)公司公告，阿里24年最高優(yōu)先級(jí)是讓電商和云計(jì)算兩大核心業(yè)務(wù)重燃增長(zhǎng)動(dòng)力，加大投入用戶(hù)核心體驗(yàn)，支持淘天集團(tuán)穩(wěn)固市場(chǎng)領(lǐng)導(dǎo)地位，聚焦開(kāi)發(fā)公共云產(chǎn)品，保持國(guó)際商業(yè)強(qiáng)勁增長(zhǎng)勢(shì)頭。同時(shí)推進(jìn)非核心資產(chǎn)資本化，阿里在24財(cái)年前三季度已退出17億美元非核心資產(chǎn)。京東2024年會(huì)繼續(xù)關(guān)注用戶(hù)體驗(yàn)、價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)力和完善平臺(tái)生態(tài)建設(shè)，通過(guò)提升用戶(hù)體驗(yàn)平衡增長(zhǎng)和利潤(rùn)。據(jù)《晚點(diǎn)LatePost》京東零售2024年三大方向?yàn)椤皟?nèi)容生態(tài)、開(kāi)放生態(tài)、即時(shí)零售”，提升現(xiàn)有用戶(hù)的服務(wù)質(zhì)量和體驗(yàn)成為京東戰(zhàn)略重心，預(yù)計(jì)帶電、商超以及時(shí)尚和居家品類(lèi)24年實(shí)現(xiàn)健康增長(zhǎng)。拼多多長(zhǎng)期保持戰(zhàn)略節(jié)制和專(zhuān)注，聚焦于“性?xún)r(jià)比、高頻、剛需”零售業(yè)務(wù)，在主站積累的資源經(jīng)驗(yàn)基礎(chǔ)上，拓展社區(qū)團(tuán)購(gòu)和出海業(yè)務(wù)。我們預(yù)計(jì)拼多多將繼續(xù)從服務(wù)用戶(hù)需求出發(fā)，豐富商品種類(lèi)和服務(wù)形態(tài)，鞏固平臺(tái)生態(tài)正循環(huán)。海外業(yè)務(wù)基于中國(guó)供應(yīng)鏈、高效運(yùn)營(yíng)模式和強(qiáng)大營(yíng)銷(xiāo)推廣，在全球電商競(jìng)爭(zhēng)中占據(jù)一席之地。美團(tuán)2024

年

2

月初宣布組織架構(gòu)調(diào)整，王莆中負(fù)責(zé)美團(tuán)平臺(tái)、到店、到家、基礎(chǔ)研發(fā)等，張川負(fù)責(zé)大眾點(diǎn)評(píng)、SaaS、騎行、充電寶等。預(yù)計(jì)美團(tuán)組織架構(gòu)調(diào)整有利于到家+到店兩大業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)流量資源多維度協(xié)同，進(jìn)一步集中資源鞏固核心優(yōu)勢(shì)。同時(shí)美團(tuán)24年將對(duì)優(yōu)選業(yè)務(wù)進(jìn)行戰(zhàn)略調(diào)整，目標(biāo)大幅減少經(jīng)營(yíng)虧損，更側(cè)重建立核心競(jìng)爭(zhēng)力和改善用戶(hù)體驗(yàn)。132.4

從電商+AI到AI電商，AIGC有望重塑電商生態(tài)700%600%500%400%300%200%100%0%3000250020001500100050002022

20232024E2025E2026E2027E2028E中國(guó)AIGC核心市場(chǎng)規(guī)模及預(yù)測(cè)

yoy億元0% 10%20%30%40%50%

60%虛擬人產(chǎn)業(yè)直播電商行業(yè)游戲行業(yè)教育行業(yè)醫(yī)療行業(yè)新聞傳媒行業(yè)自媒體行業(yè)文娛影視行業(yè)汽車(chē)行業(yè)占比60% 80%購(gòu)物方便性個(gè)性化服務(wù)互動(dòng)與社交服務(wù)與售后數(shù)據(jù)安全和隱私保護(hù)圖像識(shí)別其他資料來(lái)源：艾媒咨詢(xún),申萬(wàn)宏源研究電商行業(yè)憑借其天然屬性，成為了AI技術(shù)廣泛應(yīng)用的理想領(lǐng)域，AI的創(chuàng)新升級(jí)持續(xù)驅(qū)動(dòng)電商快速發(fā)展。從初期階段起，電商就能高效利用并最大化AI技術(shù)的價(jià)值，并通過(guò)實(shí)踐應(yīng)用驗(yàn)證新技術(shù)的有效性和促進(jìn)技術(shù)迭代。電商行業(yè)充分利用人工智能技術(shù)，推動(dòng)了運(yùn)營(yíng)效率、供應(yīng)鏈管理和消費(fèi)者體驗(yàn)的全面提升。艾媒咨詢(xún)數(shù)據(jù)顯示，2023年中國(guó)AIGC行業(yè)核心市場(chǎng)規(guī)模為79.3億元，2028年有望達(dá)2767.4億元。而AIGC產(chǎn)業(yè)持續(xù)發(fā)展，將會(huì)為AI電商產(chǎn)業(yè)鏈提供穩(wěn)定技術(shù)基礎(chǔ)和創(chuàng)新潛力，電商產(chǎn)業(yè)已成為AIGC核心商業(yè)應(yīng)用場(chǎng)景之一，AI正從電商運(yùn)營(yíng)端、供應(yīng)鏈端、消費(fèi)者端深刻地改變著電商行業(yè)。預(yù)計(jì)AI能給電商帶來(lái)三方面變化：1）運(yùn)用AI讓中小商家擁有建制公司能力；2）人工運(yùn)營(yíng)成本大幅下降，生產(chǎn)力大幅提升，商家聚焦在創(chuàng)意領(lǐng)域；3）消費(fèi)者能更精準(zhǔn)地匹配和描述其個(gè)性化需求。圖12：22-28年中國(guó)AIGC核心市場(chǎng)規(guī)模高速增長(zhǎng) 圖13：23年近半消費(fèi)者認(rèn)為AIGC進(jìn)步推動(dòng)電商發(fā)展 圖14：24年AI電商吸引消費(fèi)者主要功能資料來(lái)源：艾媒咨詢(xún),申萬(wàn)宏源研究0% 20% 40%資料來(lái)源：艾媒咨詢(xún),申萬(wàn)宏源研究142.4

從電商+AI到AI電商，AIGC有望重塑電商生態(tài)資料來(lái)源：京點(diǎn)點(diǎn)官網(wǎng)，申萬(wàn)宏源研究阿里全線(xiàn)業(yè)務(wù)都開(kāi)始發(fā)力AI領(lǐng)域，并將之作為2024年的重點(diǎn)項(xiàng)目。據(jù)《晚點(diǎn)LatePost》，阿里最核心的兩大電商業(yè)務(wù)——淘天集團(tuán)和國(guó)際數(shù)字商業(yè)集團(tuán)都圍繞AI建立了完整的團(tuán)隊(duì)。目前淘天集團(tuán)在AI上已經(jīng)有諸多應(yīng)用。據(jù)鳳凰網(wǎng)，1）消費(fèi)者端：

“淘寶問(wèn)問(wèn)”，用戶(hù)可以通過(guò)向“問(wèn)問(wèn)”與淘寶互動(dòng)，了解最新的消費(fèi)動(dòng)態(tài)。2）商家端：萬(wàn)相實(shí)驗(yàn)室可以幫助商家0成本上新、0成本適配模特、0成本創(chuàng)造場(chǎng)景以及批量生產(chǎn)高規(guī)格商品圖。24年基于AI大模型，升級(jí)智能客服機(jī)器人“店小蜜”，推出AI制圖工具“繪蛙”，推出高保真圖片生成視頻框架—阿瞳木視頻，所有商家都可以體驗(yàn)“圖片一鍵變視頻”的人工智能新技術(shù)，快速生成創(chuàng)意短視頻。據(jù)京東公眾號(hào)，3月11日，京東宣布“春曉計(jì)劃”再次升級(jí)，推出20項(xiàng)扶持舉措，其中重點(diǎn)包括通過(guò)一系列AI工具為全品類(lèi)商家免費(fèi)提供入駐、圖文制作、視頻生成、客服、直播等服務(wù)。1）內(nèi)容生成：AI工具“羚瓏”“京點(diǎn)點(diǎn)”免費(fèi)幫商家生成圖片、文案內(nèi)容，并通過(guò)“云剪”智能生成種草、營(yíng)銷(xiāo)、商品講解視頻。2）數(shù)字人：免費(fèi)數(shù)字人“智能代播”能幫商家實(shí)現(xiàn)24小時(shí)不間斷直播。3）客戶(hù)服務(wù)：“京小智”為商家提供智能客服和銷(xiāo)售一體化解決方案，能夠幫助商家節(jié)省50%人工客服成本，提升銷(xiāo)售轉(zhuǎn)化效率。圖15：淘寶推出圖生視頻框架阿瞳木視頻 圖16：京東AI創(chuàng)作工具幫助商家高效生成營(yíng)銷(xiāo)內(nèi)容

資料來(lái)源：阿里媽媽?zhuān)耆f(wàn)宏源研究15?

3月以來(lái)金價(jià)持續(xù)突破，提振行業(yè)景氣。

3月11

日倫敦現(xiàn)貨黃金收漲至2180美元/盎司，金價(jià)持續(xù)創(chuàng)新高，央行購(gòu)金+地緣風(fēng)險(xiǎn)+降息預(yù)期均有望為黃金結(jié)構(gòu)性表現(xiàn)提供支撐。黃金兼具消費(fèi)與投資雙重屬性，金價(jià)的持續(xù)性上漲有望從收入、毛利率、存貨等方面提升珠寶品牌企業(yè)終端量?jī)r(jià)及盈利表現(xiàn)，行業(yè)景氣向上。圖18：倫敦現(xiàn)貨黃金3月持續(xù)突破歷史峰值資料來(lái)源：Wind，申萬(wàn)宏源研究圖20

：黃金珠寶行業(yè)23年累計(jì)同比領(lǐng)跑社零增長(zhǎng)0.0%-5.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%Feb-22Jun-22Oct-22Mar-23Jul-23

Nov-23社零總額累計(jì)同比 金銀珠寶零售額累計(jì)同比資料來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，申萬(wàn)宏源研究

24002200200018001600140012001000美元/盎司1.8%1.6%1.4%1.2%1.0%0.8%0.6%0.4%0.2%0.0%

7,4007,2007,0006,8006,6006,4006,2006,0005,8005,6002022年1月2022年3月2022年5月2022年7月2022年9月2022年11月2023年1月2023年3月2023年5月2023年7月2023年9月2023年11月2024年1月萬(wàn)盎司圖19

：我國(guó)央行黃金儲(chǔ)備連續(xù)16個(gè)月增長(zhǎng)我國(guó)黃金儲(chǔ)備量 環(huán)比增長(zhǎng)（右軸）資料來(lái)源：世界黃金協(xié)會(huì)，申萬(wàn)宏源研究金價(jià)上漲收入端直營(yíng)門(mén)店量?jī)r(jià)齊升量：金價(jià)持續(xù)性的上漲，提振預(yù)期，推動(dòng)需求增加價(jià)：終端零售價(jià)基本與金價(jià)同期變加盟渠道量?jī)r(jià)影響補(bǔ)貨意愿增加出貨價(jià)提升，品牌使用費(fèi)提升毛利率金價(jià)在存貨周期內(nèi)呈現(xiàn)提升趨勢(shì)，將有望提升品類(lèi)毛利率提升黃金產(chǎn)品占比，改變品類(lèi)結(jié)構(gòu)存貨敞口使用黃金租賃/黃金T+D/黃金遠(yuǎn)期等工具對(duì)沖金價(jià)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)圖17

：金價(jià)對(duì)品牌商業(yè)績(jī)的傳導(dǎo)路徑162.6

黃金珠寶：保值+悅己催化，看好24年黃金消費(fèi)保值+悅己+節(jié)假日贈(zèng)禮需求催化，24年春節(jié)黃金珠寶消費(fèi)亮眼。據(jù)商務(wù)部數(shù)據(jù)，24年春節(jié)重點(diǎn)監(jiān)測(cè)零售企業(yè)金銀珠寶銷(xiāo)售額同比增長(zhǎng)23.8%。順應(yīng)悅己自戴趨勢(shì)，品牌注重加強(qiáng)文化屬性和時(shí)尚屬性，響應(yīng)消費(fèi)者審美訴求。隨著黃金珠寶消費(fèi)動(dòng)機(jī)結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)變，悅己及裝飾性消費(fèi)需求增長(zhǎng)。周大福、周大生、老鳳祥等頭部企業(yè)融合金飾與其他材質(zhì)，引入國(guó)潮及經(jīng)典IP持續(xù)創(chuàng)新產(chǎn)品設(shè)計(jì)，提振品牌及產(chǎn)品溢價(jià)。同時(shí)眾多輕量化金飾符合消費(fèi)者審美及預(yù)算訴求，占比明顯提升。資料來(lái)源：世界黃金協(xié)會(huì)，申萬(wàn)宏源研究資料來(lái)源：中國(guó)黃金報(bào)社，世界黃金協(xié)會(huì)，申萬(wàn)宏源研究＜2000元5000＜價(jià)格＜100002000＜價(jià)格＜5000＞10000內(nèi)圈2022外圈2023＜10g10g＜克重＜20g＞20g廣西

金銀珠寶銷(xiāo)售額同比增長(zhǎng)36.3%線(xiàn)上京東年貨節(jié)期間，首飾珠寶成交額同比增長(zhǎng)超120%，90后和00后消費(fèi)者以近6成消費(fèi)額占比成為珠寶首飾消費(fèi)的主力軍天貓新春開(kāi)門(mén)紅數(shù)據(jù)顯示，黃金珠寶成交同比增長(zhǎng)100%以上地區(qū)

黃金珠寶銷(xiāo)售額表現(xiàn)全國(guó)

商務(wù)部重點(diǎn)監(jiān)測(cè)零售企業(yè)金銀珠寶銷(xiāo)售額同比增長(zhǎng)23.8%北京

重點(diǎn)監(jiān)測(cè)的菜百銷(xiāo)售額同比增長(zhǎng)41%上海黃金消費(fèi)超10億元人民幣，同比增長(zhǎng)14%，豫園商城、上海

新世界城等合計(jì)銷(xiāo)售額，同比去年農(nóng)歷同期增長(zhǎng)超16%，新世界大丸百貨黃金珠寶同比增長(zhǎng)超13%江蘇

黃金首飾銷(xiāo)售額同比增長(zhǎng)40%山東

淄博市重點(diǎn)監(jiān)測(cè)的零售企業(yè)金銀珠寶類(lèi)產(chǎn)品銷(xiāo)售額同比增長(zhǎng)34.86%江西

重點(diǎn)監(jiān)測(cè)企業(yè)中金銀珠寶銷(xiāo)售額增長(zhǎng)21%表3:24年春節(jié)黃金珠寶消費(fèi)表現(xiàn)持續(xù)亮眼資料來(lái)源：人民網(wǎng)、36氪、北京商務(wù)局、中國(guó)證券網(wǎng)、世界黃金協(xié)會(huì)，申萬(wàn)宏源研究圖22：2023年輕量化+低單價(jià)產(chǎn)品占比提升圖21

：

消費(fèi)者黃金自戴需求占比從20年的32.1%提升至39.0%2020年2022年172.7

一、二月從業(yè)人員PMI穩(wěn)定，人服市場(chǎng)發(fā)生積極變化60585654525048464442402022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-122024-012024-02中國(guó):制造業(yè)PMI:從業(yè)人員中國(guó):非制造業(yè)PMI:服務(wù)業(yè):從業(yè)人員中國(guó):非制造業(yè)PMI:建筑業(yè):從業(yè)人員資料來(lái)源：嶺鵬產(chǎn)業(yè)與創(chuàng)業(yè)研究院，申萬(wàn)宏源研究制造業(yè)PMI從業(yè)人員指數(shù)保持穩(wěn)定，服務(wù)業(yè)緩慢修復(fù)，建筑業(yè)受淡季影響有所回落。據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局發(fā)布數(shù)據(jù)，近一年以來(lái)，我國(guó)的制造業(yè)PMI從業(yè)人員指數(shù)保持相對(duì)穩(wěn)定，服務(wù)業(yè)略低于制造業(yè)水平，但在24年M1、M2出現(xiàn)了緩慢的修復(fù)。隨著工人返鄉(xiāng)過(guò)節(jié)、工地陸續(xù)停工等影響，建筑業(yè)進(jìn)入淡季，其PMI從業(yè)人員指數(shù)有所回落。總體而言，宏觀經(jīng)濟(jì)層面表現(xiàn)相對(duì)穩(wěn)定，保持長(zhǎng)期向好的修復(fù)趨勢(shì)。調(diào)整后制造業(yè)景氣先行指數(shù)LIMP大幅反彈，進(jìn)入“樂(lè)觀“區(qū)間。根據(jù)嶺鵬產(chǎn)業(yè)與創(chuàng)業(yè)研究院編制發(fā)布的我國(guó)制造業(yè)景氣先行指數(shù)，隨著疫情等外部干擾因素的逐漸消退，2023年我國(guó)制造業(yè)景氣程度逐步回升。盡管受Q4招聘淡季影響有所下行，在進(jìn)入2024年后便迎來(lái)了大幅度的快速反彈，2024年2月已達(dá)到68.9，進(jìn)入”極樂(lè)觀“區(qū)間。這一顯著增長(zhǎng)主要由工價(jià)指數(shù)驅(qū)動(dòng)。調(diào)整后的LIMP指數(shù)為57.3，位于“樂(lè)觀”區(qū)間。圖23：制造業(yè)PMI從業(yè)人員指數(shù)保持穩(wěn)定，服務(wù)業(yè)緩慢

圖24：制造業(yè)景氣先行指數(shù)LIMP進(jìn)入“極樂(lè)觀“區(qū)間修復(fù)，建筑業(yè)受淡季影響有所回落

資料來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，申萬(wàn)宏源研究182.7

一、二月從業(yè)人員PMI穩(wěn)定，人服市場(chǎng)發(fā)生積極變化開(kāi)年以來(lái)線(xiàn)上招聘行業(yè)發(fā)布職位總量環(huán)比激增，突破新高，同比表現(xiàn)突出。據(jù)久謙中臺(tái)數(shù)據(jù)，四家頭部線(xiàn)上招聘平臺(tái)（BOSS直聘、前程無(wú)憂(yōu)、同道獵聘、智聯(lián)招聘）發(fā)布職位數(shù)量總和在2024年1月環(huán)比激增，增長(zhǎng)20%，總量破新高，達(dá)到約2300萬(wàn)個(gè)。盡管在年初招聘旺季前會(huì)出現(xiàn)一個(gè)職位數(shù)量增長(zhǎng)的高峰，但同比去年，今年增加的職位數(shù)量更多、增長(zhǎng)幅度更大。我們預(yù)計(jì)宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境和就業(yè)形勢(shì)將在2024年保持復(fù)蘇態(tài)勢(shì)，企業(yè)信心修復(fù)，進(jìn)一步帶動(dòng)崗位需求釋放。據(jù)BOSS直聘23Q4業(yè)績(jī)交流會(huì)，24Q1員工人數(shù)超1萬(wàn)大型企業(yè)日均在線(xiàn)職位數(shù)同比增長(zhǎng)24%，銷(xiāo)售類(lèi)、人力資源服務(wù)類(lèi)、財(cái)務(wù)類(lèi)等職位增速回升。我們認(rèn)為1）由于企業(yè)體量和決策機(jī)制差異，中小企業(yè)在招聘需求釋放上比大型企業(yè)更靈活，而大型企業(yè)招聘需求增長(zhǎng)意味著勞動(dòng)力市場(chǎng)整體正在發(fā)生積極變化。2）銷(xiāo)售和人力資源崗位分別對(duì)應(yīng)著業(yè)務(wù)拓展和崗位拓展，相關(guān)職位增長(zhǎng)率出現(xiàn)反彈，表面更多企業(yè)信心邊際轉(zhuǎn)好，開(kāi)始為后續(xù)的業(yè)務(wù)推動(dòng)以及人才招募做準(zhǔn)備。25%20%15%10%5%0%-5%-10%05000100001500022M1122M1223M123M223M323M423M523M623M723M823M923M1023M1123M1224M124M225000

千個(gè)20000800700600500400300200100服務(wù)業(yè)銷(xiāo)售運(yùn)營(yíng)人事/財(cái)務(wù)/行政生產(chǎn)制造技術(shù)教育培訓(xùn)傳媒供應(yīng)鏈/物流設(shè)計(jì)市場(chǎng)醫(yī)療健康其他房地產(chǎn)/建筑采購(gòu)/貿(mào)易產(chǎn)品高級(jí)管理咨詢(xún)/翻譯/法律金融旅游農(nóng)/林/牧/漁MMMMM

M23M9

23M10

23M11

23M12

24M1

24M2圖26：24年開(kāi)年BOSS直聘涌現(xiàn)大量新增崗位，藍(lán)領(lǐng)崗位表現(xiàn)突出900

千個(gè)資料來(lái)源：久謙中臺(tái)，申萬(wàn)宏源研究圖25：線(xiàn)上招聘行業(yè)發(fā)布職位總量環(huán)比激增，突破新高線(xiàn)上招聘職位數(shù)量 環(huán)比增速 同比增速

資料來(lái)源：久謙中臺(tái)，申萬(wàn)宏源研究192.8

百貨商超：線(xiàn)下零售穩(wěn)步修復(fù)，百貨商超溫和增長(zhǎng)隨著一系列擴(kuò)內(nèi)需促銷(xiāo)費(fèi)政策落地顯效，市場(chǎng)活力逐步恢復(fù)，商超百貨業(yè)態(tài)整體溫和增長(zhǎng)。據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，23年限額以上零售單位中百貨/便利店/專(zhuān)賣(mài)店/超市零售額同比+8.8%/+7.5%/+4.5%/-0.4%，多家百貨企業(yè)利潤(rùn)水平穩(wěn)步改善。我們預(yù)計(jì)24年促消費(fèi)政策將不斷發(fā)力顯效，國(guó)貨“潮品”等新消費(fèi)增長(zhǎng)點(diǎn)進(jìn)一步穩(wěn)定和擴(kuò)張傳統(tǒng)消費(fèi)，百貨商超預(yù)計(jì)將延續(xù)穩(wěn)步增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。在性?xún)r(jià)比消費(fèi)興起的趨勢(shì)下，奧萊業(yè)態(tài)銷(xiāo)售收入乘勢(shì)增長(zhǎng)。據(jù)中國(guó)百貨商業(yè)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)，2023年新開(kāi)奧特萊斯17家，全國(guó)共計(jì)239家，2023全年奧萊業(yè)態(tài)銷(xiāo)售額約為2300億元，同比增長(zhǎng)9.5%，業(yè)績(jī)持續(xù)性和穩(wěn)定性表現(xiàn)優(yōu)于其他業(yè)態(tài)。圖29

：百貨商超23年利潤(rùn)改善資料來(lái)源：公司公告，申萬(wàn)宏源研究圖27

：網(wǎng)下商品零售增速修復(fù)資料來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，申萬(wàn)宏源研究20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%-5.0%-10.0%-15.0%2020202120222023專(zhuān)賣(mài)店百貨店奧萊超市便利店圖28

：奧萊業(yè)態(tài)增速領(lǐng)先資料來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，中國(guó)百貨商業(yè)協(xié)會(huì)，申萬(wàn)宏源研究25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%-5.0%-10.0%-15.0%22年1-2月22年4月22年6月22年8月22年10月22年12月23年3月23年5月23年7月23年9月23年11月24年1-2月實(shí)物商品網(wǎng)上零售額同比增速網(wǎng)下商品零售額同比增速主要內(nèi)容外謀增長(zhǎng)，出海成效斐然，推進(jìn)全球化布局內(nèi)探復(fù)蘇，消費(fèi)呈現(xiàn)積極變化，平臺(tái)重啟增長(zhǎng)引擎回購(gòu)分紅托底，提升股東回報(bào)增強(qiáng)市場(chǎng)信心投資分析意見(jiàn)20213.1

中概互聯(lián)加碼回購(gòu)分紅，持續(xù)提升股東回報(bào)4035302520151050騰訊 阿里巴巴 京東 美團(tuán)資料來(lái)源：Bloomberg彭博終端，公司公告，申萬(wàn)宏源研究?jī)|美元公告日期公司事件類(lèi)型分紅類(lèi)型分紅總額單位2021-12-23騰訊實(shí)物派送年中分紅以實(shí)物分派的方式宣派4.6億股京東集團(tuán)A類(lèi)普通股2022-3-23騰訊現(xiàn)金派息年末分紅154億港元2022-5-4京東現(xiàn)金派息特殊分紅20億美元2022-11-16騰訊實(shí)物派送年中分紅以實(shí)物分派的方式宣派約9.58億股美團(tuán)B類(lèi)普通股2023-3-9京東現(xiàn)金派息年末分紅10億美元2023-3-22騰訊現(xiàn)金派息年末分紅230億港元2023-11-16阿里巴巴現(xiàn)金派息年末分紅25億美元2024-3-6京東現(xiàn)金派息年末分紅12億美元2024-3-20騰訊現(xiàn)金派息年末分紅322億港元?

22年以來(lái)，頭部中概互聯(lián)網(wǎng)公司采取更積極的回購(gòu)和分紅措施增強(qiáng)投資者回報(bào)。據(jù)公司公告，騰訊24年3月20日宣布派發(fā)322億港元股息，同時(shí)計(jì)劃將股份回購(gòu)規(guī)模翻倍，由23年490億港元增加至24年的超1000億港元。阿里巴巴23年11月16日宣布上市以來(lái)首次分紅，金額達(dá)25億美金。24年2月7日宣布回購(gòu)額度增加250億美金，回購(gòu)總規(guī)模已經(jīng)增至650億美元。京東24年3月6日宣布總額12億美元回購(gòu)計(jì)劃，同時(shí)派發(fā)現(xiàn)金股息12億美金。美團(tuán)于23年11月28日宣布10億美金回購(gòu)計(jì)劃，系上市首次。我們認(rèn)為回購(gòu)和分紅不僅反映互聯(lián)網(wǎng)公司良好的財(cái)務(wù)狀況和現(xiàn)金流，也是管理層對(duì)公司未來(lái)增長(zhǎng)前景的信心表現(xiàn)，有助于向市場(chǎng)傳遞積極的信號(hào)，在不確定的市場(chǎng)環(huán)境中為股東創(chuàng)造持續(xù)的價(jià)值。圖30

：頭部中概互聯(lián)網(wǎng)公司持續(xù)加碼回購(gòu) 表4：頭部中概互聯(lián)網(wǎng)公司近期分紅梳理資料來(lái)源：公司公告，申萬(wàn)宏源研究3.2

頭部百貨+黃金維持較高分紅，建議關(guān)注優(yōu)質(zhì)高股息資產(chǎn)黃金珠寶優(yōu)異盈利表現(xiàn)奠定高分紅基礎(chǔ)。2022年豫園股份/菜百股份/周大生/潮宏基/中國(guó)黃金/老鳳祥股息率分別為5.8%/3.4%/3.3%/3.1%/2.8/1.9%，頭部珠寶企業(yè)渠道鋪設(shè)不斷夯實(shí)，行業(yè)格局改善+盈利穩(wěn)定奠定黃金珠寶行業(yè)分紅基礎(chǔ)，我們預(yù)計(jì)23年周大生/菜百股份/老鳳祥股息率達(dá)4.8%/5.2%/2.4%。頭部百貨商超低估值+高股息，投資安全邊際較高。2020-2022年重慶百貨/紅旗連鎖/天虹股份平均股息率分別為10%/4.3%/2.7%，頭部百貨商超企業(yè)長(zhǎng)期穩(wěn)定分紅回饋股東，股息率保持較高水平，同時(shí)市場(chǎng)估值多處于歷史偏低水位，共同構(gòu)成安全投資邊際。資料來(lái)源：Wind，公司公告，申萬(wàn)宏源研究；菜百股份為2021年上市，2023股息率預(yù)測(cè)為假設(shè)2023年分紅比例延續(xù)

222020-2022年平均分紅比例測(cè)算表5：百貨商場(chǎng)及黃金珠寶2020-2022年分紅表現(xiàn)行業(yè)證券代碼證券名稱(chēng)

總市值（億元）歸母凈利潤(rùn)（億元）股息率(%)分紅比例PE2024-3-2720202021

20222023E2024E

2025E 預(yù)測(cè)來(lái)源TTM2020202120222020-2022平均股息率2023E2020202120222023E2024E 2025E600327.SH大東方35.53.26.41.72.02.32.8WIND一致預(yù)期1.418.715.01.711.86.1210.682.935.518.015.412.9600729.SH重慶百貨121.710.39.88.813.514.816.0申萬(wàn)預(yù)測(cè)2.313.614.02.510.012.1142.7153.230.99.08.27.6600755.SH廈門(mén)國(guó)貿(mào)158.526.134.135.925.732.537.4WIND一致預(yù)期9.26.47.09.07.55.834.432.340.26.24.94.2002818.SZ富森美101.37.79.27.88.29.210.3WIND一致預(yù)期8.34.45.98.06.16.158.365.2103.212.411.09.8002416.SZ愛(ài)施德140.77.09.27.37.99.210.9申萬(wàn)預(yù)測(cè)5.43.54.04.44.04.170.860.584.917.715.312.9000785.SZ居然之家177.913.623.316.516.618.921.0WIND一致預(yù)期6.31.85.77.14.94.524.845.176.110.79.48.5一般零售002697.SZ紅旗連鎖64.25.04.84.95.35.76.0申萬(wàn)預(yù)測(cè)8.51.81.99.44.34.722.624.9123.812.111.310.6002419.SZ天虹股份60.22.52.31.22.32.62.9申萬(wàn)預(yù)測(cè)0.94.13.11.02.73.299.080.648.726.223.320.8600827.SH百聯(lián)股份156.18.07.56.86.17.69.4WIND一致預(yù)期1.31.71.71.41.61.333.635.631.325.520.416.6600859.SH王府井151.13.913.41.97.19.111.1申萬(wàn)預(yù)測(cè)0.61.13.00.81.61.930.133.958.221.216.713.6600415.SH小商品城473.39.313.311.026.228.732.8WIND一致預(yù)期0.90.60.80.80.71.832.630.032.318.016.514.4600682.SH南京新百77.57.510.97.25.05.86.7WIND一致預(yù)期0.30.30.50.30.40.23.63.73.715.513.511.5600655.SH豫園股份234.236.138.638.327.225.530.4申萬(wàn)預(yù)測(cè)5.55.55.85.85.74.135.535.135.58.69.27.7002867.SZ周大生201.710.112.210.913.616.318.4申萬(wàn)預(yù)測(cè)5.33.34.33.33.64.843.371.159.714.812.410.9605599.SH菜百股份105.93.63.64.67.18.39.4WIND一致預(yù)期3.2-2.63.43.05.2-76.977.814.912.811.3黃金珠寶002345.SZ潮宏基56.51.43.52.03.94.85.8WIND一致預(yù)期2.73.13.13.13.16.2127.250.789.214.511.7