并購基金的成敗分析及風(fēng)險(xiǎn)控制

并購基金的成敗分析及風(fēng)險(xiǎn)控制FINANCEI城市金融；并購基金的成敗分析及風(fēng)險(xiǎn)控制；裴力；和股票期權(quán)；（二）失敗教訓(xùn)；有許多資料顯示，并購基金收購進(jìn)程中若操作不；一、并購基金的成敗分析；許多并購研究專家的資料表明，大多數(shù)的收購失敗的，；（一）成功要素1.收購前的預(yù)備環(huán)節(jié)；第一要有科學(xué)而符合實(shí)際的收購計(jì)劃和商務(wù)策略；第二；慎就會(huì)引發(fā)相當(dāng)大的風(fēng)險(xiǎn)，從而致使企業(yè)的收購失??；第一是戰(zhàn)略方面的失FINANCE|城市金融并購基金的成敗分析及風(fēng)險(xiǎn)控制裴力和股票期權(quán)。（二）失敗教訓(xùn)有許多資料顯示，并購基金收購進(jìn)程中若操作不一、并購基金的成敗分析許多并購研究專家的資料表明，大多數(shù)的收購失敗的，其原因涉及許多因素。而成功收購的經(jīng)驗(yàn)研究卻有一些一路的因素。因此，對于并購基金的成敗分析及對策就顯得尤其重要。（一）成功要素1.收購前的預(yù)備環(huán)節(jié)第一要有科學(xué)而符合實(shí)際的收購計(jì)劃和商務(wù)策略;第二要有全面而周密的盡職調(diào)查；第三，絕不盲目決策，對未來進(jìn)展的預(yù)測要符合實(shí)際；第四，要有明確的收購目標(biāo)和合理的收購依據(jù)；第五，要對收購公司的選取設(shè)定條件，如財(cái)務(wù)方面的要求、企業(yè)持續(xù)穩(wěn)固成長性的要求，選擇標(biāo)準(zhǔn)要明確；第六，定價(jià)要合理，不能收購價(jià)值明顯被高估的企業(yè)。慎就會(huì)引發(fā)相當(dāng)大的風(fēng)險(xiǎn)，從而致使企業(yè)的收購失敗。引發(fā)失敗的因素很多，許多專家和學(xué)者對此進(jìn)行了研究，別離提出了不同的實(shí)證分析。下面將其簡要加以總結(jié)。第一是戰(zhàn)略方面的失誤，主如果戰(zhàn)略與并購基金的起點(diǎn)不一致，如目標(biāo)公司選擇不妥、融資結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)不妥、杠桿率太高、在談判中舍棄了關(guān)鍵的利益、買方對目標(biāo)公司沒有周密的進(jìn)展計(jì)劃等。這一環(huán)節(jié)的失誤就凸顯了收購之前有效的預(yù)備工作和正確決策的重要性。第二是價(jià)錢方面，主要就是兩點(diǎn)，即出價(jià)太高和估價(jià)不合理，此失誤也是收購之前預(yù)備工作中對目標(biāo)公司的選擇不是很精準(zhǔn)。最后是整合方面。整合方面的原因主如果整合不完善，如管理深度不夠，專門是沒有專門好的留住優(yōu)秀人材；生意兩邊公司的企業(yè)文化不同，收購后又不能有效整合；整體經(jīng)濟(jì)環(huán)境改變，致使預(yù)期的情景沒有出現(xiàn)；缺乏豐裕的資金；缺乏堅(jiān)實(shí)靠得住的財(cái)務(wù)預(yù)測等。在這些因素中收購后的整合不完善，是許多收?許多并購研究專家的資料表明，大多數(shù)的收購失敗的，其原因涉及許多因素。2.收購后的企業(yè)管理戰(zhàn)略并購基金對企業(yè)收購的成功離不開對企業(yè)的成功管理，而其中最關(guān)鍵的就是企業(yè)的整合戰(zhàn)略，整合戰(zhàn)略是不是成功決定了并購基金可否實(shí)現(xiàn)高收益并順利推出，因此那個(gè)環(huán)節(jié)成了咱們研究的重點(diǎn)。簡單來講，收購后的整合主要分為以下幾個(gè)方面：一是要妥帖且迅速的進(jìn)行企業(yè)整合以保證持續(xù)的價(jià)值創(chuàng)造；二是要肯定有利的產(chǎn)業(yè)進(jìn)展方向，尤其是主營業(yè)務(wù)突出；三是要保證企業(yè)禁得起風(fēng)險(xiǎn)的考驗(yàn)，保證其持續(xù)經(jīng)營；最后，對收購企業(yè)管理層的有效鼓勵(lì)是收購以后必不可少的工作，主要有兩個(gè)方面，即管理層收購購和重組失敗的主要原因。為了實(shí)現(xiàn)目標(biāo)企業(yè)的潛在價(jià)值，避免下面五種普遍錯(cuò)誤顯得尤其重要：一旦交易達(dá)到，高層管理人員未能進(jìn)一步施加盡力推動(dòng)整合；不能做出艱難而又十分必要的決策；不能解決文化沖突；不能對于整合流程投入必需的專業(yè)人材；因缺乏重點(diǎn)而忘記了客戶或競爭對手。而成功的收購整合需要達(dá)到四個(gè)目標(biāo)：為新組成的公司制定久遠(yuǎn)的計(jì)劃；尋求和實(shí)現(xiàn)價(jià)值創(chuàng)造，增加收入，降低本錢；推動(dòng)整合，減少對現(xiàn)有業(yè)務(wù)的影響；成立新的組織結(jié)構(gòu)。中國城市經(jīng)濟(jì)CHINAURBANECONOMY固然，幾乎每樁收購都不免受到下列因素的影情形下收購開始時(shí)未能解決的問題，就會(huì)不斷地影響響:一是不可預(yù)料的市場錯(cuò)誤；二是管理失??；三是公司的正常運(yùn)行。即即是按照KKR的標(biāo)準(zhǔn)，它的基來自于更大的社會(huì)和政治環(huán)境（系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)）的影響。本特征也未能使之成為一個(gè)好的收購候選目標(biāo)。它依前二者是咱們要盡力避免的。賴于高度周期的收益，其成功將取決于新的管理者來（三）經(jīng)典案例回顧指導(dǎo)它的兩個(gè)成品公司的歸并。由于反常情形的出1.KKR收購Seaman家具公司失敗原因現(xiàn)，KKR也必需面對汽車載體行業(yè)結(jié)構(gòu)不可預(yù)測的（1）市場條件的轉(zhuǎn)變轉(zhuǎn)變。因此，高度杠桿也不適合EatonLeonard。它是（2）錯(cuò)誤的戰(zhàn)略預(yù)期和收購后管理失敗一個(gè)高成長的專業(yè)機(jī)床生產(chǎn)商。（3）過量依賴于目標(biāo)公司管理人員，沒有充分收購失敗的主要原因：發(fā)揮杠桿收購協(xié)會(huì)的職能（1）杠桿比率太高在Seaman家具公司陷入窘境后，KKR對采取了（2）戰(zhàn)略錯(cuò)誤一些風(fēng)險(xiǎn)控制辦法，如率領(lǐng)所有投資者進(jìn)行重組，把（3）管理不力，監(jiān)督不到位債權(quán)人轉(zhuǎn)變成股權(quán)人；使公司的領(lǐng)導(dǎo)團(tuán)隊(duì)充滿信心，（4）失和的投資者關(guān)系從而公司主要領(lǐng)導(dǎo)人把更多的股分投入公司的資本結(jié)即即是如此，若是債權(quán)人關(guān)系失和沒有這么難構(gòu)中；幫忙化解企業(yè)危機(jī)等。處置的話，它的問題也是應(yīng)該取得解決的。在那個(gè)例但它最終也仍然沒有避免破產(chǎn)，原因是：賣方使子中，KKR暗示它的債券持有者，它是不會(huì)超過限Seaman家具公司失去了信用；投資者關(guān)系在高度杠度地去延伸股分持有者的資源來知足每一個(gè)借方的要求桿的公司沒有較好地取得管理，擺脫窘境。的。這兩家小公司的命運(yùn)表明，既要解決信貸者的要2.KKR收購EatonLeonard失敗案求，又要考慮到股分持有者的利益是何等困難。盡EatonLeonard是一家小型機(jī)床公司，在高度杠桿管知足所有投資者的要求對KKR的長期成功是相當(dāng)城市金融79FINANCE|城市金融重要的，但彼此沖突的問題卻一直存在。KKR的高級合股人一直試圖較好地解決這種沖突來避免危機(jī)的發(fā)生。系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)主要包括以下幾個(gè)方面：（1）市場風(fēng)險(xiǎn)是指由于通貨膨脹、投機(jī)資本、經(jīng)濟(jì)周期的變更及影響經(jīng)濟(jì)增加的不肯定性因素帶來的風(fēng)險(xiǎn)。如網(wǎng)絡(luò)股泡沫的破滅致使股市暴跌，從而影響接管市場的收益。（2）利率風(fēng)險(xiǎn)是指貨幣市場利率水平的變更給收購融資和公司債務(wù)本錢帶來的風(fēng)險(xiǎn)。（3）宏觀經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)是指經(jīng)濟(jì)因素的轉(zhuǎn)變而帶來的風(fēng)險(xiǎn)。例如投機(jī)資本致使的1997年的亞洲金融危機(jī)，使全世界主要股市大幅下跌。（4）社會(huì)、政治風(fēng)險(xiǎn)社會(huì)及政治的穩(wěn)固是經(jīng)濟(jì)穩(wěn)固的基礎(chǔ)。社會(huì)及政局的不穩(wěn)固必然致使資本市場的不穩(wěn)固。如發(fā)生在美國的9-11恐怖解決使全世界經(jīng)濟(jì)受到較大的沖擊，引發(fā)了全世界經(jīng)濟(jì)的衰退。（5）政策法律風(fēng)險(xiǎn)主要指由于有關(guān)政策法律如接管法和稅法所帶來的風(fēng)險(xiǎn)。如1995年8月16日我國三部委針對國債回購二、并購基金的風(fēng)險(xiǎn)控制危機(jī)管理是并購基金收購后極為重要而又無法回避的工作。并購基金收購專家無時(shí)不刻不關(guān)注公司的財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)和現(xiàn)金流，無時(shí)不刻不關(guān)注經(jīng)濟(jì)政治環(huán)境和證券市場的轉(zhuǎn)變。無論是世界哪個(gè)國家或地域的金融市場的轉(zhuǎn)變都要引發(fā)他們的關(guān)注。當(dāng)危機(jī)來臨時(shí)，他們臨危不亂處置危機(jī)穩(wěn)固債權(quán)人和公司領(lǐng)導(dǎo)層的能力和團(tuán)隊(duì)精神是一般的華爾街公司所不能比的?，F(xiàn)今，杠桿收購的特殊的風(fēng)險(xiǎn)管理技術(shù)和價(jià)值創(chuàng)造技術(shù)已成為美國金融管理課程必不可少的內(nèi)容之一。（一）系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)及其控制1.系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的概念格林斯潘將系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)概念為使整個(gè)金融體系崩潰的風(fēng)險(xiǎn)。系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)是與投機(jī)資本緊密相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)。系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)中系統(tǒng)是指資本循環(huán)進(jìn)程和資本循環(huán)體系的市場一資本運(yùn)動(dòng)軌跡。中國城市經(jīng)濟(jì)CHINAURBANECONOMY城市金融市場的混亂聯(lián)合下發(fā)的關(guān)于停止國債回購交易的決定致使整個(gè)國債資金市場鏈條的斷裂，使許多金融機(jī)構(gòu)發(fā)生債務(wù)危機(jī)并難以運(yùn)轉(zhuǎn)。.系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的形成許多系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)生是由于投機(jī)資本造成的。若是沒有嚴(yán)格的風(fēng)險(xiǎn)控制，投機(jī)資本會(huì)對一國范圍內(nèi)的金融、法律和政治體系產(chǎn)生專門大的影響，如東南亞金融危機(jī)，但由于其規(guī)模所限，排除它在全數(shù)市場（固定收益、通貨和股票）同時(shí)發(fā)難的可能。因此，系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的范圍是“局部”的，它被限制在全世界金融市場的一部份。信用資本的擴(kuò)大已經(jīng)成為投機(jī)資本膨脹的一個(gè)條件。而在并購基金的杠桿收購中，投機(jī)資本的膨脹增進(jìn)了垃圾債券市場的進(jìn)展，垃圾債券市場的崩潰反而引發(fā)了系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，給高杠桿收購公司帶來了財(cái)務(wù)危機(jī)。.系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)對并購基金的影響系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的一旦產(chǎn)生往往會(huì)具有較大的破壞性。如1929年的美國的一家企業(yè)破產(chǎn)引發(fā)的股市崩盤和全世界性的經(jīng)濟(jì)危機(jī)；1987年垃圾債券市場的崩潰而致使的股票市場蕭條；1997年由索羅斯解決泰銖貶值引發(fā)的亞洲金融危機(jī)。這些都屬于系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。在杠桿收購中，由于其較高的欠債超級容易受系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的影響而引發(fā)信用危機(jī)和財(cái)務(wù)危機(jī)。一旦債務(wù)違約，這時(shí)將很難有銀行和其它融資機(jī)構(gòu)提供融資，公司往往會(huì)受到破產(chǎn)清算。許多杠桿收購公司在1987年危機(jī)中破產(chǎn)，也使垃圾債券的投資蒙受重大損失。.系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的規(guī)避系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)并非是不可預(yù)防的，一方面，在目標(biāo)公司的選擇上要盡可能避免選擇那些受外在周期性因素影響的經(jīng)營不穩(wěn)固的公司；另一方面，在收購中和收購后的公司治理中合理的資本結(jié)構(gòu)和靈活的債務(wù)安排相當(dāng)重要。（二）財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)及其控制財(cái)務(wù)危機(jī)的預(yù)期本錢隨著杠桿比率的提高而增大，繁重的債務(wù)可能會(huì)包含著專門大的風(fēng)險(xiǎn)。在80年代初期，大多數(shù)杠桿收購以“成熟、穩(wěn)固、擁有雄厚資產(chǎn)和低資本需求”的公司作為收購目標(biāo)。具體地進(jìn)行財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理時(shí)，應(yīng)做到充分估計(jì)風(fēng)險(xiǎn)，盡可能地回避風(fēng)險(xiǎn)，并采取必然的辦法轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)。估計(jì)風(fēng)險(xiǎn)是成立在估計(jì)未來經(jīng)營收益的基礎(chǔ)上，若是估計(jì)企業(yè)未來經(jīng)營狀況不佳，息稅前盈余率低于欠債利息率，說明企業(yè)將出現(xiàn)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。一旦估計(jì)企業(yè)將出現(xiàn)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，就應(yīng)采取辦法回避風(fēng)險(xiǎn)。回避財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的主要辦法是降低欠債比率，控制和降低債務(wù)資金的數(shù)額。轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)是指采取必然的辦法將風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移他人的做法，而轉(zhuǎn)移財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的具體做法是通過選擇那些利率可浮動(dòng)、償還期可伸縮的債務(wù)資金，以使債權(quán)人與企業(yè)共擔(dān)一部份財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。.杠桿收購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的種類并購基金的融資用了財(cái)務(wù)杠桿原理。實(shí)際上在收購中，財(cái)務(wù)杠桿能帶來意想不到的收益，同時(shí)它是一把雙刃劍，杠桿收購給目標(biāo)公司帶來正反兩方面的效應(yīng)。杠桿收購帶來的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)有以下幾種：（1）債務(wù)引致的風(fēng)險(xiǎn)由于杠桿收購中大部份的資金是靠債務(wù)取得，借債率超級高，在收購后，目標(biāo)公司要通過一系列的整合，而這些整合存在著專門大的不肯定性，企業(yè)存在著不能依照約定到期支付利息和股息而引發(fā)的經(jīng)濟(jì)損失的可能性。同時(shí)也存在著融資時(shí)，債務(wù)本錢太高而盈利太低形成的虧損風(fēng)險(xiǎn)。第二，由于杠桿收購后要對原目標(biāo)公司進(jìn)行重整會(huì)帶來一系列的重大轉(zhuǎn)變，能不能達(dá)到預(yù)定的目標(biāo)，存在著專門大的不肯定性，目標(biāo)公司存在著不能按規(guī)定到期歸還借款本金而引發(fā)的經(jīng)濟(jì)損失或債權(quán)人要求清算的可能性。再次，被收購的目標(biāo)企業(yè)由于在杠桿收購的進(jìn)程中借了大量的債務(wù)，必將會(huì)影響到目標(biāo)公司的財(cái)務(wù)狀況指標(biāo)，這些指標(biāo)都直接影響著公司的再次融資，若收購后的公司不能及時(shí)再融到所需資金，或再融資本錢增加而引發(fā)經(jīng)濟(jì)損失，也存在著不能償還債務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)的可能性。?財(cái)務(wù)危機(jī)的預(yù)期本錢隨著杠桿比率的提高而增大，繁重的債務(wù)可能會(huì)包含著專門大的風(fēng)險(xiǎn)。（2）貸款引致的風(fēng)險(xiǎn)在杠桿收購中最容易出現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)是貸款違約風(fēng)險(xiǎn)，這種風(fēng)險(xiǎn)有時(shí)是技術(shù)性的。一條違背合約的陳述對借款人而言有兩個(gè)實(shí)際后果:一是若是出現(xiàn)這種違約行為，銀行在交易結(jié)束時(shí)和結(jié)束以后都不會(huì)按要求開展業(yè)務(wù)；二是陳述或保證的錯(cuò)誤解引發(fā)貸款協(xié)議的違約。（3）過橋貸款、垃圾債券融資引致的風(fēng)險(xiǎn)81FINANCE|城市金融過橋貸款人最關(guān)心的是，確保能夠出售再融資債務(wù)，即用于提前償還其過橋貸款的垃圾債務(wù)。如此，它事前要去弄清楚可能發(fā)生的與借款人或其它貸款人有關(guān)的問題。過橋貸款人最關(guān)注的是對其債務(wù)進(jìn)行再融資，為此，它會(huì)在合同中增強(qiáng)動(dòng)力以促使借款人朝著這一目標(biāo)盡力。另一方面，若是可能的話，借款人希望能確保其永久性夾層債務(wù)以提前償還為條件借入。借款人應(yīng)該嘗試對再融資債務(wù)的條款設(shè)置限定條件，同時(shí)要確保在再融資債務(wù)不能到位的情形下，償還過橋貸款人的債務(wù)。（4）資本結(jié)構(gòu)引致的風(fēng)險(xiǎn)據(jù)《財(cái)富》雜志的所作統(tǒng)計(jì)，從1985年到1990年該雜志的“年度交易”里涉及的交易大約有一半在1991年（因垃圾債券引發(fā)的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)）曾陷入了財(cái)務(wù)窘境，其中一些破產(chǎn)了。其原因很多是因?yàn)楦軛U率太高。若是買方計(jì)劃把繁重的財(cái)務(wù)杠桿負(fù)擔(dān)加在公司頭上，買方必需確信公司能夠經(jīng)受得住支付利息和償還債務(wù)的負(fù)擔(dān)，還必需使經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)最小化。.財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的管理控制（1）杠桿分析財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的大小主要取決于財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)的高低。一般情形下，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)越大，企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也越大；反之，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越小。在稅息前盈余率和欠債利息率必然的情形下，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)又主要取決于欠債比率的高低。通常，欠債比率越大，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)越大，從而致使企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也越大；欠債比率降低，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)都會(huì)隨之降低；若是企業(yè)不欠債，即全數(shù)運(yùn)用權(quán)益資金經(jīng)營，則財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)等于1,在這種情形下，企業(yè)只承擔(dān)經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，而不承擔(dān)任何財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)經(jīng)營一般都討厭風(fēng)險(xiǎn)，并盡可能地回避風(fēng)險(xiǎn)，這種現(xiàn)象一般稱之為風(fēng)險(xiǎn)反感。既然存在著這種普遍的風(fēng)險(xiǎn)反感，為何企業(yè)在已承擔(dān)必然的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)的情形下，還要通過欠債承擔(dān)必然的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)呢？問題的實(shí)質(zhì)在于，企業(yè)利用欠債，雖然承擔(dān)必然的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，但權(quán)益資金收益率則有可能取得提高；而且，欠債比率越大，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越大，主權(quán)資金收益率可能提高得越多，這就是風(fēng)險(xiǎn)與收益并存的道理。正是由于欠債對企業(yè)有如此正反兩個(gè)方面的影響，企業(yè)在利用債務(wù)資金時(shí)，不僅應(yīng)考慮到可能增大的收益，也應(yīng)充分熟悉到所存在的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，并采取必然的辦法增強(qiáng)對財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的管理。（2）合理的杠桿率前面咱們分析了杠桿比率與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系。因此，在收購中設(shè)計(jì)適合的杠桿比率是收購成功的關(guān)鍵。合理的高杠桿率并非必然會(huì)帶來較大風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)而危害收購后的公司運(yùn)營。相反，有證據(jù)表明以欠債驅(qū)動(dòng)的收購能和以股票驅(qū)動(dòng)的收購做得一樣超卓，乃至超事后者。而且欠債作為一種支付方式也能起到均衡作用。所以適合的杠桿率很重要，并非在于其實(shí)際值的