物流行業(yè)分析：油價(jià)上漲-快遞企業(yè)成本影響幾何-

1、物流行業(yè)分析：油價(jià)上漲_快遞企業(yè)成本影響幾何_1、 油價(jià)波動(dòng)直接影響快遞行業(yè)陸路運(yùn)輸成本1.1、 交通運(yùn)輸是原油的主要用途，行業(yè)中又以陸運(yùn)消耗為主交通運(yùn)輸是原油產(chǎn)品的主要用途，在疫情爆發(fā)前的 2019 年，交通運(yùn)輸行業(yè)消耗所有石油產(chǎn)品的 68.84%。而在交通運(yùn)輸行業(yè)中，陸運(yùn)需求消耗的汽油與餾分油（主要為柴油）分別占總消耗量的 63.39%與 22.11%（2019 年），分列所有需求的第一與第二。1.2、 快遞行業(yè)成本結(jié)構(gòu)拆分：運(yùn)輸成本為加盟制的主要成本，人工成本為直營(yíng)制的主要成本快遞行業(yè)的業(yè)務(wù)鏈條由收、轉(zhuǎn)、運(yùn)、派四環(huán)節(jié)組成，而對(duì)于直營(yíng)制與加盟制兩種不同組織形式，其成本所產(chǎn)生的環(huán)節(jié)也有所不同

2、。 從加盟制的通達(dá)系來(lái)看，電商快遞企業(yè)的成本主要在核心的轉(zhuǎn)運(yùn)環(huán)節(jié)產(chǎn)生。成本結(jié)構(gòu)拆分來(lái)看，除派送費(fèi)成本外，加盟制電商快遞企業(yè)的成本由中轉(zhuǎn)運(yùn)輸成本、中心操作成本與面單成本構(gòu)成，其中運(yùn)輸成本為電商快遞企業(yè)成本的主要組 成部分。以 2020 年數(shù)據(jù)來(lái)看，中通、圓通、韻達(dá)與申通的運(yùn)輸成本占總快遞成 本的比重分別達(dá)到 44.88%、20.31%、25.48%與 17.76%，平均占比達(dá)到 25.98%。從直營(yíng)制的順豐來(lái)看，全鏈路直營(yíng)的運(yùn)營(yíng)模式使其成本產(chǎn)生于收、轉(zhuǎn)、運(yùn)、派 四個(gè)環(huán)節(jié)。成本結(jié)構(gòu)拆分來(lái)看，順豐全環(huán)節(jié)的成本主要由收件成本、網(wǎng)點(diǎn)成本、中轉(zhuǎn)成本、運(yùn)輸成本與派件成本組成。從總營(yíng)業(yè)成本口徑來(lái)看，順豐運(yùn)輸成

3、本占 總成本的比重為 11.07%（2020 年），而貫穿所有業(yè)務(wù)環(huán)節(jié)的人工成本則占 72.89% （2020 年），為主要成本來(lái)源。聚焦運(yùn)輸成本，陸路運(yùn)輸成本主要由燃油成本、人工成本、道路通行費(fèi)、折舊成本與其他成本組成，其中燃油成本占運(yùn)輸成本的比重約為 25%。對(duì)于快遞企業(yè)而言，干線運(yùn)輸車(chē)輛主要由 15 米至 17 米長(zhǎng)的高運(yùn)力掛車(chē)組成，高運(yùn)力貨車(chē)主要使用柴油，由企業(yè)集采，屬于變動(dòng)成本，成品柴油價(jià)格波動(dòng)為影 響燃油成本的主要因素。2、 油價(jià)上漲對(duì)快遞行業(yè)運(yùn)輸成本實(shí)際影響有限2.1、 國(guó)家發(fā)改委統(tǒng)一調(diào)控，成品油價(jià)波動(dòng)較小受全球新冠疫情、流動(dòng)性泛濫、供給瓶頸等因素影響，2021 年來(lái)，原油價(jià)格不

4、斷上漲，近期地緣政治不穩(wěn)定因素的影響，進(jìn)一步推高了原油價(jià)格。截止 3 月 9 日，布倫特原油期貨結(jié)算價(jià)達(dá)到 111.14 美元/桶，相較 2021 年初上漲 117.54%。原油價(jià)格的上漲，勢(shì)必會(huì)對(duì)中國(guó)成品油價(jià)格造成影響。中國(guó)成品油價(jià)格由國(guó)家發(fā)改委統(tǒng)一調(diào)控，根據(jù)石油價(jià)格管理辦法，中國(guó)汽、柴油的價(jià)格根據(jù)國(guó)際市場(chǎng)原油價(jià)格變化每 10 日調(diào)整一次，采取階梯式調(diào)價(jià)的方法：當(dāng)原油價(jià)格低于每 桶 40 美元時(shí)，按照每桶 40 美元以及正常加工利潤(rùn)率定價(jià)。當(dāng)原油價(jià)格高于每 桶 40 美元低于 80 美元時(shí)，按照正常的加工利潤(rùn)率定價(jià)。當(dāng)原油價(jià)格高于每桶 80 美元時(shí)，開(kāi)始扣減加工利潤(rùn)率，直至使用零利潤(rùn)率定價(jià)。

5、當(dāng)原油價(jià)格高于每 桶 130 美元時(shí)，汽、柴油價(jià)格原則上不提價(jià)或少提價(jià)。發(fā)改委統(tǒng)一調(diào)控下，中國(guó)成品油價(jià)波動(dòng)幅度小于原油價(jià)格波動(dòng)幅度。2022 年 3 月 4 日，發(fā)改委上調(diào)柴油價(jià)格至 8210 元/噸，相較于上次調(diào)價(jià)上升 3.21%，相 較 2021 年初上升 44.16%，漲幅遠(yuǎn)小于原油價(jià)格變動(dòng)幅度（3 月 4 日原油價(jià)格 相較 2021 年初上漲 131.18%）。每次調(diào)價(jià)的窗口期間，中國(guó)柴油價(jià)格的變動(dòng)幅 度明顯小于原油價(jià)格的變動(dòng)幅度，2021 年來(lái)成品柴油價(jià)格每次調(diào)價(jià)的變動(dòng)范圍 在-5%至 5%。2.2、 加盟制與直營(yíng)制快遞企業(yè)受油價(jià)上漲影響有限測(cè)算油價(jià)波動(dòng)對(duì)快遞行業(yè)成本端的影響程度，需

6、將加盟制與直營(yíng)制分開(kāi)來(lái)看。 加盟制通達(dá)系：由于柴油采購(gòu)價(jià)格是快遞企業(yè)的變動(dòng)成本，歷史情況來(lái)看，發(fā)改委每月調(diào)價(jià) 1-2 次，因此通過(guò)月度數(shù)據(jù)測(cè)算油價(jià)上漲影響。2022 年 1 月 1 日至 2022 年 3 月 4 日，中國(guó)成品柴油價(jià)格共調(diào)價(jià) 5 次，平均價(jià)格為 7700 元/噸，相較 2021 年平均價(jià)格 6756 元/噸上漲 14%。以圓通快遞為例， 2021H1，圓通單票運(yùn)輸成本為 0.51 元，而燃油成本占運(yùn)輸成本的比重約為 25%， 因此圓通的單票燃油成本約為 0.13 元，若全年維持相同的單票燃油成本水平， 在假設(shè)裝載率、分揀效率等指標(biāo)不變的情況下，油價(jià)上漲 14%將使單票燃油成 本

7、上升 0.0182 元。2022 年 1-2 月，圓通共完成業(yè)務(wù)量 22.97 億票，則粗略測(cè)算 下總?cè)加统杀緦⒃黾?0.0182*22.97=0.42 億元，占 2022 年 1-2 月歸母凈利潤(rùn)的 7.71%。近日布倫特原油的最高價(jià)格已超過(guò)中國(guó)石油價(jià)格管理方法的上限，而原油價(jià)格時(shí) 刻處于波動(dòng)的狀態(tài)，全年來(lái)看，若中國(guó)柴油價(jià)格水平相較去年平均水平上漲 10%， 同時(shí) 2022 年圓通業(yè)務(wù)量同比增速為 20%，達(dá)到 196.75 億票，粗略測(cè)算下總?cè)?油成本將增加0.13*10%*196.75=2.56億元，以2022年預(yù)測(cè)的歸母凈利潤(rùn)計(jì)算， 新增燃油成本約占 7.80%。以相同的方法測(cè)算通達(dá)系

8、燃油成本波動(dòng)，若中通、韻達(dá)與申通 2022 年業(yè)務(wù)量同比增速分別為 20%、20%與 15%，10%的油價(jià)上漲將分別帶來(lái)新增成本 3.47 億 元、3.74 億元與 1.27 億元，以 2022 年預(yù)測(cè)的歸母凈利潤(rùn)計(jì)算，新增燃油成本 分別占中通、韻達(dá)與申通歸母凈利潤(rùn)的 3.59%、14.02%與 14.30%。 直營(yíng)制順豐控股：順豐的成本產(chǎn)生于業(yè)務(wù)的所有流程，人工成本是順豐成本端的主要來(lái)源。運(yùn)輸成本方面，2021H1，順豐運(yùn)輸成本達(dá)到 95.69 億元，占總成本的 10.84%。若 2021 年順豐運(yùn)輸成本約為 190 億元，假設(shè)燃油成本占比約為 30%，且順豐中轉(zhuǎn)運(yùn)輸 方式有卡車(chē)與飛機(jī)，假設(shè)

9、卡車(chē)所使用的柴油占總?cè)加偷?70%（順豐以陸運(yùn)為主， 2020 年航空發(fā)貨量占公司總業(yè)務(wù)量約 11%），則順豐陸運(yùn)用油成本約為 190*30%*70%=39.9 億元，粗略測(cè)算下 10%的油價(jià)上漲將是燃油成本增加約 3.99 億元，以 2022 年預(yù)測(cè)的歸母凈利潤(rùn)計(jì)算，新增燃油成本約占 4.79%?？偨Y(jié)而言，10%的燃油價(jià)格上漲，對(duì)加盟制與直營(yíng)制快遞企業(yè)帶來(lái)的全年成本 影響約為 1 億元到 4 億元，占當(dāng)年歸母凈利潤(rùn)的 4%-14%，但實(shí)際影響大概率 低于測(cè)算值，主要原因有三：收入端的影響遠(yuǎn)高于成本端的影響，單票收入修復(fù)帶來(lái)的業(yè)績(jī)彈性遠(yuǎn)高于單票成本變化帶來(lái)的影響。以圓通為例，2022 年 1

10、月，圓通單票收入同比上升 14.55% 達(dá)到 2.72 元，環(huán)比增加 0.22 元，而若燃油價(jià)格上漲 10%，所增加的單票成本 約為 0.13 元。從成本端看，快遞行業(yè)是強(qiáng)規(guī)模效應(yīng)行業(yè)，業(yè)務(wù)量規(guī)模的不斷增長(zhǎng)有望攤薄新增燃油成本。受益于電商滲透率的持續(xù)提升以及快遞小件化的趨勢(shì)，頭部企業(yè) 業(yè)務(wù)量有望保持較高的增長(zhǎng)中樞。業(yè)務(wù)量規(guī)模的持續(xù)提升，疊加快遞企業(yè)精細(xì)化 管理的不斷推進(jìn)，車(chē)輛裝載率、線路規(guī)劃等有望繼續(xù)優(yōu)化，進(jìn)而再度降低單票成 本?？爝f行業(yè)的產(chǎn)業(yè)鏈議價(jià)權(quán)不斷增強(qiáng)，頭部企業(yè)有望將成本壓力向下傳導(dǎo)。對(duì)比海外快遞巨頭的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)，在格局穩(wěn)定的背景下，F(xiàn)edEx 和 UPS 均會(huì)通過(guò)征 收燃油附加費(fèi)的方法

11、將油價(jià)上漲的壓力傳導(dǎo)給下游。在國(guó)內(nèi)頭部快遞企業(yè)在產(chǎn)業(yè) 鏈中的議價(jià)權(quán)不斷增強(qiáng)、行業(yè)格局穩(wěn)定性持續(xù)鞏固的支撐下，通達(dá)系與順豐有望 在未來(lái)通過(guò)漲價(jià)將變動(dòng)成本壓力傳導(dǎo)至下游，成功通過(guò)漲價(jià)提升抗通脹能力。3、 把握快遞行業(yè)的投資機(jī)會(huì)3.1、 格局穩(wěn)定性延續(xù)，電商快遞保持量?jī)r(jià)齊升2021 年以來(lái)，快遞行業(yè)密集的監(jiān)管政策，不僅成為了電商快遞行業(yè)格局拐點(diǎn)的催化劑，同時(shí)強(qiáng)化了電商快遞企業(yè)在產(chǎn)業(yè)鏈中的議價(jià)權(quán)，行業(yè)基于政策的新框架 逐漸成型，新框架下電商快遞企業(yè)成功向下游傳遞人工成本壓力，單票盈利能力 持續(xù)增強(qiáng)。從 2022 年 1 月電商快遞企業(yè)經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)看，行業(yè)在為傳統(tǒng)淡季的一季度中，整體 呈現(xiàn)量?jī)r(jià)齊升的態(tài)勢(shì)：?jiǎn)?/p>

12、票價(jià)格來(lái)看，2022 年 1 月各公司單票收入整體上行，圓通單票收入 2.72 元， YoY 14.55%，MoM 8.80%，連續(xù)六個(gè)月保持單價(jià)同比正增長(zhǎng)；韻達(dá)單票收入 2.62 元，YoY 17.49%，MoM 11.49%，漲幅顯著且連續(xù)三個(gè)月實(shí)現(xiàn)單票收入同 比正增長(zhǎng)；申通單票收入 2.59 元，YoY 3.19%，MoM 6.15%。據(jù)跟蹤觀察，2022 年 2 月，行業(yè)單票收入依舊保持韌性，并且 2022 年 3 月浙江省快遞業(yè)促進(jìn)條例正式立法實(shí)施，行業(yè)單票利潤(rùn)水平有望延續(xù)。業(yè)務(wù)量來(lái)看，各公司業(yè)務(wù)量增速均領(lǐng)先行業(yè)增速，2022 年 1 月圓通業(yè)務(wù)量同比 增長(zhǎng) 4.84%，達(dá)到 13.

13、29 億票；申通業(yè)務(wù)量同比增長(zhǎng) 17.30%，達(dá)到 9.89 億票， 業(yè)務(wù)量增速保持行業(yè)領(lǐng)先；韻達(dá)業(yè)務(wù)量同比增長(zhǎng) 9.09%，達(dá)到 15.12 億票。受 益于電商滲透率的提升及快遞小件化的趨勢(shì)，頭部企業(yè)業(yè)務(wù)量有望保持較高的增 長(zhǎng)中樞。2022 年一季度是電商快遞新框架下的第一個(gè)完整季度，行業(yè)價(jià)格韌性持續(xù)，格局穩(wěn)定性繼續(xù)驗(yàn)證，頭部企業(yè)有望迎來(lái)超預(yù)期的一季度業(yè)績(jī)表現(xiàn)。全年來(lái)看，行 業(yè)單票價(jià)格有望維持高位，單票成本在規(guī)模效應(yīng)與精細(xì)化管理的幫助下持續(xù)優(yōu)化， 頭部快遞企業(yè)有望增強(qiáng)自身的單票利潤(rùn)水平，迎來(lái)較大的業(yè)績(jī)彈性，重視 2022 年全年電商快遞行業(yè)業(yè)績(jī)釋放帶來(lái)的板塊性投資機(jī)會(huì)。3.2、 持續(xù)推薦估值重回底部區(qū)間、新業(yè)務(wù)期權(quán)價(jià)值凸顯的順豐控股2021 年起，順豐在高資本開(kāi)支周期后，進(jìn)入了產(chǎn)能爬坡期，隨著產(chǎn)能利用率的逐步提升，順豐毛利率逐季度修復(fù)。2021Q4，順豐預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn) 14.50 億元至 16.00 億元，同比增長(zhǎng) 41%-56%，環(huán)比增長(zhǎng) 79%-98%，四季度利 潤(rùn)完成正增長(zhǎng)，盈利能力保持修復(fù)的趨勢(shì)。展望 2022 年，順豐核心的時(shí)效件業(yè)務(wù)維持穩(wěn)健的發(fā)展態(tài)勢(shì)，而新業(yè)務(wù)逐漸發(fā)展至平衡流量增長(zhǎng)與盈利的新階段。新階段下，順豐通過(guò)四網(wǎng)融通項(xiàng)目與并購(gòu)整合的推進(jìn)，不斷強(qiáng)化新業(yè)務(wù)的競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力，希望加快新業(yè)務(wù)扭虧為盈的步伐。綜合來(lái)看，品牌協(xié)同與業(yè)務(wù)協(xié)同的雙重競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)已幫助順豐新業(yè)務(wù)在