食品飲料行業(yè)2022年中期拐點已至行業(yè)值得重配

1、2目錄2022H1年行業(yè)回顧白酒：分化越發(fā)明顯，優(yōu)選名酒和區(qū)域強勢品牌 乳制品：原奶價格維持高位，龍頭有望充分受益 調味品：空間廣闊，格局略有變化短期陣痛啤酒：寡頭壟斷格局確立，步入高端化快車道 速凍食品：借力餐飲規(guī)?；?，行業(yè)高景氣持續(xù) 食品綜合：優(yōu)選優(yōu)質子板塊龍頭2022年投資標的推薦2022H1行業(yè)回顧：食品飲料跌幅靠前，各子板塊表現均不樂觀3，西南證券整理2022H1食品飲料跌幅靠前2022H1食品飲料各子板塊漲跌幅整體估值39倍，較年初估值回落明顯食品飲料/A股估值比有所回落注：數據截止2022年6月23日50%40%30%20%10%0%-10%-20% 煤炭 建筑裝飾 石油石化汽車

2、銀行 交通運輸 房地產農林牧漁 有色金屬通信 電力設備 美容護理 基礎化工 商貿零售 社會服務鋼鐵食品飲料 紡織服飾 非銀金融 公用事業(yè) 建筑材料 家用電器 醫(yī)藥生物 機械設備-25%-20%-15%-10%-5%0%白酒食品加工非白酒 調味發(fā)酵品 飲料乳品 休閑食品9080706050403020100房地產 計算機 國防軍工 公用事業(yè) 美容護理 電力設備汽車 食品飲料傳媒機械設備電子 醫(yī)藥生物 輕工制造環(huán)保 紡織服飾 有色金屬 家用電器 基礎化工通信交通運輸 非銀金融 建筑材料 建筑裝飾 石油石化44332211001020304050602021-05-242021-06-242021-

3、07-242021-08-242021-09-242021-10-242021-11-242021-12-242022-01-242022-02-242022-03-242022-04-242022-05-24 HS300食飲食飲/HS300(右軸)42022H1行業(yè)回顧：次新股和個別白酒標的漲幅居前從漲幅榜上看，青海春天因涉足白酒產業(yè)，市場炒作熱度較高，領漲食品飲料行業(yè)；金種子因央企 華潤進入成為戰(zhàn)投，華潤資金實力強大，銷售網絡健全，有望在戰(zhàn)略決策，渠道協(xié)同上給金種子帶 來較大幫助。宏觀經濟承壓和疫情散點式爆發(fā)的背景下，消費需求較為低迷；加之原材料成本大幅提升，食品板塊業(yè)績承壓嚴重，疊加估值

4、大幅回調，部分業(yè)績不理想的個股跌幅較大。食品飲料板塊漲幅前十名食品飲料板塊跌幅前十名，西南證券整理0%10%20%30%40%50%60%70%青海春天金種子酒陽光乳業(yè)梅花生物中葡股份皇氏集團得利斯伊力特ST通葡會稽山-80%-70%-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%味知香百潤股份良品鋪子熊貓乳品順鑫農業(yè)仙樂健康加加食品三只松鼠日辰股份科迪退2022H1行業(yè)回顧：疫情擾動消費承壓，拐點已現向好可期5wind，西南證券整理第一階段：2022年1-2月春節(jié)期間，得益于全國疫情防控得當，社會消費品零售總額以及餐飲業(yè)均 趨勢向上，消費環(huán)比改善明顯，需求呈現弱復蘇態(tài)勢；第二階段：202

5、2年3月中旬-5月，吉林、上海、北京等地受疫情嚴重沖擊，且疫情外溢至全國多地， 由于奧密克戎毒株傳染性極強，全國各地均大幅提高防控級別，愈發(fā)嚴格的管控措施造成消費場景 和消費信心斷崖式下跌，板塊顯著承壓；第三階段：2022年6月以來，每日新增感染人數保持在200例及以下，上海實現全面復工復產，消費場景和消費信心持續(xù)恢復，當前各地已建立起常態(tài)化核酸檢測點，疫情得到有效管控。22Q2消費受到較大沖擊本輪疫情已得有效控制0500010000150002000025000300002022-02-012022-06-012022-03-012022-04-012022-05-01全國新冠肺炎單日新增人

6、數（含無癥狀）-20%0%20%40%60%80%100%-40%2021-012021-042021-07餐飲業(yè)收入:當月同比2021-102022-022022-05社會消費品零售總額:當月同比目錄2022H1年行業(yè)回顧白酒：分化越發(fā)明顯，優(yōu)選名酒和區(qū)域強勢品牌 乳制品：原奶價格維持高位，龍頭有望充分受益 調味品：空間廣闊，格局略有變化短期陣痛啤酒：寡頭壟斷格局確立，步入高端化快車道 速凍食品：借力餐飲規(guī)?；袠I(yè)高景氣持續(xù) 食品綜合：優(yōu)選優(yōu)質子板塊龍頭2022年投資標的推薦67白酒：疫情影響有限，動銷持續(xù)改善需求層面：22年4月疫情爆發(fā)對餐飲、宴席等造成嚴重沖擊，5月中旬以來疫情得到有效

7、管控，消費 場景和終端出貨大幅改善，6月以來除個別地級市外，消費場景基本恢復至正常水平；疊加考慮到 疫情影響較大的4月為白酒淡季，占全年比重較低，對全年影響較為有限。渠道層面：4月疫情嚴峻時期，終端出貨慢，渠道庫存有所上升；5月消費場景逐步恢復后，終端出貨周轉加快，渠道信心穩(wěn)步恢復；預計二季度末渠道庫存較往年小幅提升，仍處在合理水平。廠家層面：4月疫情嚴峻時期，主流酒企均主動控制發(fā)貨節(jié)奏，積極為渠道解壓；5月需求復蘇后， 渠道打款按正常節(jié)奏有序進行，主流酒企均延續(xù)年初既定增長目標，彰顯出增長韌性和發(fā)展定力。高端：高端酒穩(wěn)字當頭，茅臺需求旺盛&直銷占比提升，二季度同比有望加速成長；五糧液回款 6

8、0%左右，批價穩(wěn)定、庫存良性，二季度有望實現雙位數增長；老窖回款50%以上，華東、華南新 市場引領高增。次高端：4月疫情嚴峻時期，次高端主流消費的宴席和商務招待場景受到嚴重沖擊；5月以來，伴隨 需求復蘇，次高端動銷持續(xù)改善；渠道反饋，當前汾酒回款55%以上，舍得和酒鬼回款實現時間過 半、任務過半，彰顯出較強的增長韌性；酒鬼酒、舍得有望實現雙位數左右增長，水井坊積極備戰(zhàn) 端午旺季下，有望實現雙位數增長。區(qū)域龍頭：以徽酒、蘇酒為代表的區(qū)域龍頭春節(jié)旺季表現突出，回款進度較好，為二季度提前蓄力； 5月中旬以來，伴隨疫情有效管控，安徽、江蘇需求快速復蘇，當前消費場景基本恢復至正常水平， 渠道對完成全年增

9、長目標信心充足；洋河、古井回款進度快，預計二季度實現雙位數增長；迎駕、 今世緣增長勢能延續(xù)，二季度有望實現雙位數左右增長。白酒：行業(yè)進入擠壓式增長階段，業(yè)內企業(yè)競爭是主要格局白酒產量基本穩(wěn)定市場集中度不斷提升上市公司利潤市占率提升至89%左右數據來源：國家統(tǒng)計局，公司公告，西南證券整理80%10%20%30%40%50%60%700060005000400030002000100002006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021上市酒企營收(億元)規(guī)模以上酒企收入(億元)上市酒企收入占比(右軸)0%20%40%6

10、0%80%100%05001000150020002006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021上市酒企利潤(億元)規(guī)模以上酒企利潤(億元) 上市酒企利潤占比(右軸)-20%-15%-10%-5%0%5%18001600140012001000800600400200020162017201820192020規(guī)模以上白酒企業(yè)數量(家)2021增速(右軸)35%30%25%20%15%10%5%0%-5%1,6001,4001,2001,000800600400200020082009201020112012201

11、320142015201620172018201920202021規(guī)模以上酒企產量（萬噸）增速（右軸）上市公司收入市占率提升至50%左右白酒：名優(yōu)白酒占位品牌優(yōu)勢，引導消費者認知茅臺、五糧液、瀘州老窖高端劍南春、汾酒青花系列、洋河夢系列、水井坊、品位 舍得、酒鬼酒、今世緣、郎酒等次高端洋河海天系列、老窖老字號特曲、五糧春、牛欄山、 玻汾等中低端時間地點主持部門獲獎名酒1952北京商務部四種：茅臺酒、汾酒、瀘州大曲酒、西鳳酒1963北京輕工部八種：五糧液、古井貢酒、瀘州老窖特曲、全興大曲酒、茅 臺酒、西鳳酒、汾酒、董酒1979大連輕工部八種：茅臺酒、汾酒、五糧液、劍南春、古井貢酒、洋河大 曲、董

12、酒、瀘州老窖特曲1984太原食品協(xié)會十三種：茅臺酒、汾酒、五糧液、洋河大曲、劍南春、古井 貢酒、董酒、西鳳酒、瀘州老窖特曲、雙溝大曲、黃鶴樓酒、郎酒、全興大曲酒1989合肥十七種：茅臺酒、汾酒、五糧液、洋河大曲、劍南春、古井 貢酒、董酒、西鳳酒、瀘州老窖特曲、全興大曲酒、雙溝大 曲、黃鶴樓酒、郎酒、武陵酒、寶豐酒、宋河糧液、沱牌曲 酒白酒歷史評比獲獎名酒數據來源：公開資料，西南證券整理9白酒：名優(yōu)白酒占位品牌優(yōu)勢，積極開拓市場高端：需求依舊穩(wěn)健增長，批價整體與去年持平，團購與直銷占比持續(xù)提升茅臺：21年茅臺酒銷量瓶頸和提價受限，收入和利潤彈性有限；新董事長明確市場化改革方向，普 飛全面提價預期

13、漸濃，疊加22年成品茅臺酒銷量瓶頸有望突破，直銷渠道占比提升亦將提升噸價， 系列酒延續(xù)高增長，茅臺酒2022全年有望實現加速增長。五糧液：千元價位絕對龍頭，以及行業(yè)第二品牌的地位沒有改變，公司積極調整打款方式，減緩經 銷商資金壓力；伴隨著22年下半年需求恢復，公司主動控貨引導批價提升，當前估值性價比優(yōu)勢明 顯，長線配置時機已到。國窖：聚焦華中、西南等核心市場，通過提價強化基地市場的價格標桿作用；華東、華南市場開拓 順利，品牌熱度漸起，新興市場貢獻較大彈性，國窖增速繼續(xù)領跑高端酒，業(yè)績彈性持續(xù)釋放。高端酒銷量持續(xù)穩(wěn)定增長2021年高端酒銷量市場份額40%30%20%10%0%-10%-20%02

14、4681020212020201920182017201620152014201320122011201020092008200720062005高端酒銷量(萬噸)增速(右軸)茅臺43%數據來源：公司公告，西南證券整理10五糧液 37%國窖1573 15%青花郎3%其他 2%白酒：名優(yōu)白酒占位品牌優(yōu)勢，積極開拓市場次高端：名酒引流效應顯著，看好次高端名酒全國化機會。汾酒：拔中高控底部策略，拔高青花系列高度，順勢向省外市場導入腰部產品，玻汾延續(xù)高速增長，已成為最具性 價比、迎合消費升級的光瓶酒，未來竹葉青有望復制玻汾路徑；同時渠道方面華東、華南繼續(xù)大力開拓市場，環(huán)山 西市場渠道下沉和深耕推進效果

15、顯著，品牌復興值得期待。舍得、酒鬼酒：受益于低基數和渠道快速招商，Q1實現爆發(fā)式增長；水井坊實現穩(wěn)健增長；在品牌大周期和消費升 級基礎下，實現快速招商鋪貨，下半年收入和利潤彈性繼續(xù)領跑全行業(yè)。洋河夢、古20、今世緣K/V、迎駕洞藏：主流價格帶提升背景下，地產酒龍頭次高端價位快速增長。次高端銷量快速增長2021年次高端市場份額0%5%10%15%20%25%30%35%40%1098765432102015201620172018201920202021次高端銷量（萬噸）增速(右軸)習酒16%數據來源：公司公告，西南證券整理11劍南春 14%洋河- M3/M6 12%汾酒-青花 9%今世緣6%4

16、% 水井坊 5%舍 得 郎 酒4%202%酒鬼2%口子窖 2%古井16、 其他24%白酒：渠道名酒引流效應顯著，看好次高端名酒全國化機會12層級特征高端品牌為主，渠道 為鋪渠道模式直營+經銷商，團購占比較大，經銷商基本也以專賣店為主，廠家和經銷商同時供貨大型KA，廠家有直接合作 電商。側重于宣傳文化和品鑒為主，茅臺直營比例會逐 步增加。次高端品牌和渠道雙驅 動經銷商為主，主要以煙酒店銷售為主。次高端既要有好 的品牌，又需要強渠道運營能力，品牌較多，競爭較高 端較為激烈。渠道的通路和重復購買率至關重要。渠道驅動為主， 中低端弱品牌化趨勢明顯經銷商為主，主要以煙酒店和KA零售為主。消費者轉換 成本

17、低，對品牌沒有忠誠度。但中低端產品，弱品牌化 趨勢越發(fā)明顯。渠道角度：名酒引流效應顯著，看好次高端名酒全國化機會。名酒引流效應越發(fā)顯著，汾酒、水井坊、酒鬼酒、舍得等品牌，依托其全國性名酒的品牌基因，疊加積極主動的招商策略，經銷商數量快速增加。經銷商是否具有名酒代理權成為核心競爭力，擁有茅臺、五糧液代理權占據制高點。名酒廠家投入力度大，渠道費用支持，高端酒批價上升，渠道利潤增厚；同時，渠道更加側重于與 廠家配合，積極開拓市場，注重終端動銷；在信息化為主的管理系統(tǒng)下，廠家議價權增強，對于渠 道的管控更加趨嚴。不同層級白酒渠道運營模式，西南證券整理白酒：高端酒批價行業(yè)穩(wěn)定決定因素高端酒批價對于白酒行

18、業(yè)尤其重要，直接反映行業(yè)景氣度和供需狀況。在宏觀經濟有所承壓，消費 和餐飲業(yè)需求較為疲軟的背景下，高端酒體現出極強的增長韌性，上半年批價保持在相對穩(wěn)定的水 平。茅臺高端消費屬性較強，禮品和小圈層飲用場景受疫情影響較小，飛天茅臺批價較為穩(wěn)定，目 前散瓶飛天批價維持在2700元以上；五糧液和國窖堅持量價平衡策略，精準控制發(fā)貨節(jié)奏，保障批 價維持在合理區(qū)間，五糧液在端午節(jié)期間批價維持在970-980元左右，國窖1573批價保持在920- 930元左右，批價保持相對穩(wěn)定。高端酒一批價變化趨勢（單位：元）數據來源：渠道調研，西南證券整理132008-062009-062010-062011-062012

19、-062013-062014-062015-062016-062017-062018-062019-062020-062021-062022-06飛天茅臺一批價五糧液一批價國窖1573一批價3600 3200 2800 2400 2000 1600 1200 800 400 014白酒：庫存良性、弱周期成為主旋律2016年白酒復蘇以來，庫存并未持續(xù)累加，基本處于良性狀態(tài)，隨著廠家調控和信息化系統(tǒng)滲透， 名優(yōu)白酒庫存周期有望平滑。短期來看，對于名優(yōu)白酒，渠道庫存需要關注，但并不是核心重點， 未來以廠家主導的平滑行業(yè)周期值得期待。名酒廠家關注可持續(xù)增長，不會主動壓很多庫存，一旦發(fā)現庫存高企，主動控

20、量保價。2018年6、 7月份五糧液和國窖控量；2020年疫情之下，3月份開始各大酒廠控貨；2022年4月份大部分酒廠停 止發(fā)貨。名優(yōu)廠家均采用更加精細化，對于庫存的把控能力較強。基本采用扁平化運作+深度分銷模式，廠家銷售人員大幅增加，對于市場管控更加到位。信息化系統(tǒng)的導入和使用（五糧液掃碼系統(tǒng)），增強廠家對于渠道和終端的管理能力。名優(yōu)白酒價格，除茅臺外，渠道利潤并不豐厚，并未觸發(fā)渠道大規(guī)模囤貨行為。類比于2012年之前 白酒的黃金十年期，此輪白酒復蘇周期較短，除茅臺外，鮮有渠道暴利的情況，經銷商基本沒有主 動大規(guī)模囤貨行為。15白酒：分化越發(fā)明顯，優(yōu)選高端、次高端、區(qū)域名酒尋求成長性和確定性

21、：優(yōu)選高端、次高端、區(qū)域名酒高端酒最為穩(wěn)健：2021年高端酒銷量7.9萬噸；過去十五年，高端酒銷量除2008年全球經濟危機下 滑4%、2013年和2014年反腐和禁止三公消費分別下滑8%、2%外，一直在持續(xù)增長，穩(wěn)健性最好， 預計未來3-5年高端酒銷量依然保持8-10%左右增速。次高端高增延續(xù)：2021年次高端銷量8.8萬噸以上，銷量增速30%以上，增速提高主要系次高端品 牌優(yōu)化渠道、推進全國化擴張，疊加2020年的低基數，取得了亮眼增速。長遠來看，受益于持續(xù) 消費升級+廠家主動培育，在高端酒批價和庫存穩(wěn)定的情況下，次高端將呈現持續(xù)擴容的態(tài)勢，未 來三年次高端維持20%以上銷量增速值得期待?；?/p>

22、酒彈性可期：安徽經濟基礎扎實，消費升級如火如荼，全省主流價位迎來新一輪快節(jié)奏升級，次 高端價位已經成為徽酒品牌的第二成長曲線，徽酒龍頭上市公司均有望充分受益。與此同時，在 300元及以下價位，徽酒龍頭競爭優(yōu)勢明顯，競爭格局邊際向好趨勢明確，利潤彈性有望持續(xù)釋放。行業(yè)擠壓式增長，受益于消費升級和需求復蘇，高端、次高端白酒穩(wěn)健增長確定性高，徽酒板塊處 在加速升級階段，考慮到業(yè)績穩(wěn)健性和估值切換， 重點推薦貴州茅臺（ 600519 ）、五糧液（000858）、瀘州老窖（000568）、山西汾酒（600809）、水井坊（600779）、古井貢酒（000596）、迎駕貢酒（603198）。目錄2022H

23、1年行業(yè)回顧白酒：分化越發(fā)明顯，優(yōu)選名酒和區(qū)域強勢品牌 乳制品：原奶價格維持高位，龍頭有望充分受益 調味品：空間廣闊，格局略有變化短期陣痛啤酒：寡頭壟斷格局確立，步入高端化快車道 速凍食品：借力餐飲規(guī)?；袠I(yè)高景氣持續(xù) 食品綜合：優(yōu)選優(yōu)質子板塊龍頭2022年投資標的推薦16乳制品企業(yè)毛銷差與原奶價格正相關原奶價格上漲時，乳企的毛銷差不降反升。作為乳制品加工必需的原材料，原奶價格直接影響乳企的毛利率水平。通常情況下，原奶價格上漲時，雖然乳企的毛利率受到不利影響，但同時可通過產 品結構升級、減少費用投放、直接提價等方式改善利潤率，整體盈利能力改善。以伊利、蒙牛為例，在2009-2014年的原奶漲

24、價周期中，兩家乳制品龍頭的毛銷差水平均實現提高；伊利的毛銷差由2009Q3的8.7%提升至2014Q2的15.2%，蒙牛的毛銷差由2009H2的6.6%提升至 2014H1的9.7%。原奶價格及伊利、蒙牛毛銷差情況對比數據來源：農業(yè)部，公司公告，西南證券整理17乳制品：原奶價格維持高位，龍頭有望充分受益-30%-20%-10%0%10%20%0123452008-072009-072010-072011-072012-072019-072020-072021-072013-072014-07生鮮乳價格（元/噸）2015-072016-07伊利毛銷差（右軸）2017-072018-07蒙牛毛銷差

25、（右軸）乳制品需求高景氣，消費升級趨勢明顯人口基數保障乳制品需求空間，消費升級趨勢明顯。我國人口基數龐大，伴隨三胎政策出臺、人口 老齡化等因素，人口數量緩慢增長，對乳制品的需求空間廣闊。此外，2021年人均可支配收入達到 3.5萬元，近五年人均可支配收入復合增速為8.1%，居民收入水平穩(wěn)步提高，消費升級趨勢明顯， 為乳制品消費增長提供動力。疫情后乳制品消費量迎來增長。2020年，我國居民人均年奶類消費量13kg，同時城鄉(xiāng)差距較大， 農村居民人均消費量僅為城鎮(zhèn)居民的不到一半，增長空間巨大。此外，新型冠狀病毒感染的肺炎 防治營養(yǎng)膳食指導、中國居民奶及奶制品消費指導均建議民眾每日攝入300g奶及奶制

26、品，推 動乳制品需求量快速提升。根據益普索調查，新冠疫情后消費者健康意識提升，分別有25%、21% 的消費者認為應該喝牛奶、喝酸奶以改善身體健康，催化乳制品需求增長。全國居民人均可支配收入數據來源：國家統(tǒng)計局，益普索，西南證券整理18疫情后消費者喝牛奶、酸奶意識增強35%30%25%20%15%10%5%0%乳制品：原奶價格維持高位，龍頭有望充分受益0%2%4%6%8%10%12%400 00350 00300 00250 00200 00150 00100 00500 002012 201 3 201 4 201 5 201 6 201 7 201 8 2019 202 0 202 1居民人

27、均可支配收入(元)YOY（右軸）原奶供給穩(wěn)健增長，預計短期缺口持續(xù)奶牛存欄量持續(xù)下降后趨于穩(wěn)定。國內奶牛存欄量自2015年起不斷下降，主要由于國內環(huán)保政策收 緊，散戶和中小牧場逐漸退出，規(guī)?；翀稣急忍嵘?。2019年下降至最低點610萬頭，2020年依然 保持615萬頭的低位；根據USDA的預測，2022年奶牛存欄量約為630萬頭，基本保持穩(wěn)定。奶牛單產提升，短期內仍將供不應求。隨著中小牧場退出和我國奶牛養(yǎng)殖規(guī)?；潭鹊目焖偬嵘?， 奶牛單產保持上升趨勢，已從2010年的不到5噸/年提升至2020年的8.3噸/年。存欄量穩(wěn)中有降， 疊加奶牛單產提高，原奶供給量緩慢提升，預計短期內供需缺口仍將持續(xù)

28、。奶牛由出生至產奶需2年，補欄不會影響短期供給。奶牛出生后13個月可進行第一次受孕，孕期約 9.4個月，產犢后泌乳期持續(xù)10個月，再次生產前2個月為干奶期，再生產后可進入第二個泌乳期， 母牛平均壽命約8胎。奶牛補欄多為外購或進口年輕小牛，從補欄至產出需約2年，不會導致短期內 原奶供給快速增長。全國奶牛存欄量（萬頭）數據來源：國家統(tǒng)計局，USDA，西南證券整理19全國奶牛年單產（kg）90008000700060005000400030002000100002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020乳制品：原奶價格維持高位，龍頭有

29、望充分受益9008007006005004003002001000201 0 201 1 201 2 201 3 201 4 201 5 201 6 201 7 201 8 201 9 2020 202 1 202 2飼料價格居高不下，對原奶價格形成支撐飼料價格保持較高水平，支撐原奶價格高位。奶牛飼料分為精飼料、粗飼料、補充飼料，其中玉米 和豆粕等精飼料占奶牛每日飼料消耗量的40%-50%。 2020年下半年以來，玉米、豆粕等奶牛主要 飼料價格持續(xù)上行后有所回落。截至2022年5月末，玉米、豆粕現貨價分別為2.9元/kg、4.3元/kg， 依然保持較高水平。飼料價格攀升帶動奶牛飼養(yǎng)成本不斷增長

30、，從而支撐原奶價格維持高位。高品質苜蓿進口為主，價格持續(xù)上漲。苜蓿對提高奶牛產奶量和乳蛋白水平有重要作用。隨著奶牛 養(yǎng)殖規(guī)模擴大、大型牧場占比提高，高品質苜蓿需求快速增長。國產苜蓿多屬于一級或二級，而優(yōu) 級或一級苜蓿多依靠進口，價格較高，成為牧場成本的重要組成部分。近年來，苜蓿價格維持上漲 態(tài)勢，2020年國產及進口苜蓿價格分別為2200元/噸、2493元/噸，隨著國產苜蓿品質提高，國產、 進口價格差有所收窄。玉米現貨平均價（元/噸）數據來源：中國飼料行業(yè)信息網，西南證券整理20豆粕現貨平均價（元/噸）乳制品：原奶價格維持高位，龍頭有望充分受益5001000150020002500300035

31、0002016-01 2017-01 2018-01 2019-01 2020-01 2021-01 2022-010100020003000400050006000全球原奶產量平穩(wěn)，大包粉進口價格上漲大包粉進口量價齊升，不再形成價格沖擊。除國產原奶外，進口大包粉也是國內乳制品重要的來源。 大包粉進口呈量價齊升趨勢，2021年進口量127.5萬噸，價格為3604美元/噸，大包粉進口量和價 格的過去五年復合增速分別為16%、25%。按照1噸大包粉折合8.5噸原奶換算，2021年進口大包粉 對應原奶1084萬噸，對國內原奶供需關系影響較大。全球原奶產量平穩(wěn)疊加國內產品結構升級，大 包粉進口價格上漲

32、，不再對國產原奶形成價格沖擊。全球原奶供給總體平穩(wěn)。2020年下半年起，全球原奶主產國合計產量增速減緩，根據CLAL統(tǒng)計， 2020年歐盟、美國、新西蘭原奶產量增速分別為1.6%、2.2%、0.4%，奶牛存欄量增速分別為- 1.2%、0.4%、-2.7%。近年全球原料奶產量和奶牛存欄量基本穩(wěn)定，根據CLAL統(tǒng)計2022年1-4月 主產國合計產量同比下滑1.1%。總體看，全球原奶供給總體穩(wěn)定，短期不會大幅增長。2016-2021大包粉進口數量情況2016-2021大包粉進口金額情況乳制品：原奶價格維持高位，龍頭有望充分受益-10%0%10%20%30%40%0501001502016201720

33、18201920202021大包粉進口數量（萬噸）YOY（右軸）0%10%20%30%40%50%01020304050201620172018201920202021大包粉進口金額（億美元）YOY（右軸）數據來源：智研咨詢，西南證券整理21數據來源：智研咨詢，西南證券整理22乳制品：原奶價格維持高位，龍頭有望充分受益原奶價格高位時，乳企成本端承壓，但整體盈利能力改善。2021年，伊利、蒙牛凈利率分別為 7.9%、5.6%，分別同比提升0.6pp、1.1pp，在原奶上漲周期中盈利能力提升。乳企主要以產品結 構升級、減少費用投放、直接提價等方式改善短期盈利能力。產品結構升級為長期發(fā)展主旋律，泛全

34、國化、區(qū)域性乳企充分發(fā)揮各自優(yōu)勢錯位競爭。1）金典通 過包裝及營養(yǎng)成分進一步升級，符合消費者的個性化需求，使牛奶由基礎營養(yǎng)轉向高端營養(yǎng)，契合 消費升級、健康消費的大背景。2）全國性乳企已全面進入細分品類，憑借其強大的產業(yè)鏈、渠道 布局、品牌力搶占其他企業(yè)的市場份額；泛全國化乳企、區(qū)域性乳企更適合充分發(fā)揮區(qū)位優(yōu)勢和創(chuàng) 新性錯位競爭。預計原奶價格將維持高位。1）需求端：居民收入水平穩(wěn)步提高，消費升級趨勢明顯，為乳制品消 費增長提供動力；新冠疫情后消費者健康意識提升，推動乳制品需求高景氣。2）供給端：存欄量 穩(wěn)中有降疊加奶牛單產提高，原奶供給量緩慢提升，預計短期內供需缺口仍將持續(xù)；奶牛補欄至產 出需

35、約2年，補欄不會導致短期內原奶供給快速增長。3） 飼料價格居高不下，奶牛養(yǎng)殖成本提高， 對原奶價格形成支撐。4）全球原奶產量平穩(wěn)疊加國內產品結構升級，大包粉進口價格上漲，不再 對國產原奶形成價格沖擊。在原奶價格維持高位的背景下，龍頭企業(yè)通過結構升級、減少費用投放、直接提價等方式以改善盈利的能力更強，將充分受益，重點推薦伊利股份（600887）。目錄2022H1年行業(yè)回顧白酒：分化越發(fā)明顯，優(yōu)選名酒和區(qū)域強勢品牌 乳制品：原奶價格維持高位，龍頭有望充分受益 調味品：空間廣闊，格局略有變化短期陣痛啤酒：寡頭壟斷格局確立，步入高端化快車道 速凍食品：借力餐飲規(guī)?；?，行業(yè)高景氣持續(xù) 食品綜合：優(yōu)選優(yōu)質

36、子板塊龍頭2022年投資標的推薦23展望下半年調味品：成本壓力有望緩解，靜待拐點到來成本端方面，原材料價格上行致使業(yè)績承壓：2022年以來，受南美干燥氣候影響，大豆供給收縮致使 價格持續(xù)上漲，此外俄烏地緣沖突影響下原油價格持續(xù)攀升，亦致使PET瓶價格有所上行，壓制調味品 企業(yè)盈利空間。渠道端方面，受3月以來疫情影響，餐飲場景受損嚴重，B端需求疲軟；C端在疫情管控下KA等消費場 景嚴重受限，但社區(qū)團購、小型商超等表現相對較好。同時自21年末提價后行業(yè)庫存水平較高，渠道 補庫存意愿較弱。展望下半年，隨著疫情限制逐步放開，C端補庫存疊加B端需求持續(xù)回暖，成本高位 回落下預計盈利能力將有所改善。年初以

37、來大豆成本持續(xù)上行調味品企通過提價對沖成本數據來源：公司公告，西南證券整理數據來源：統(tǒng)計局，西南證券整理提價時間提價幅度海天味業(yè)2016年12月52021年10月3-7中炬高新2017年3月5-62021年12月約5涪陵榨菜2018年11月流通渠道提價102021年11月3-19恒順醋業(yè)2019年1月最高152021年11月5-156,5006,0005,5005,0004,5004,0003,50024調味品：行業(yè)空間廣闊，未來持續(xù)穩(wěn)定增長縱觀食品飲料諸多子板塊，調味品賽道景氣度始終不減。得益于其發(fā)酵后的獨特風味形成的口味壁 壘，以及其必選消費品屬性帶來的強消費者粘性，過去十年行業(yè)維持穩(wěn)定增

38、長，復合增速約為8.4%， 2021年行業(yè)規(guī)模達超過4500億元。中國經濟高速發(fā)展以及城鎮(zhèn)化率不斷提升，一方面帶來消費能力的提升，家庭調味品往量價齊升方 向發(fā)展；另一方面人口大量聚集帶來生活習慣改變，外出就餐及外賣頻次顯著增加，拉動餐飲市場 規(guī)模迅速提升，2014-2021餐飲市場CAGR約為5.5%。調味品行業(yè)持續(xù)穩(wěn)定增長中國城鎮(zhèn)化率提升帶動餐飲規(guī)模增長-10%-20%0%10%20%30%50%40%60%0123456720142015201620172018201920202021中國餐飲市場規(guī)模（萬億）中國城鎮(zhèn)化率yoy0%5%10%15%20%25%870%500045004000

39、35003000250020001500100050002011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021中國調味品行業(yè)市場規(guī)模（億元）yoy數據來源：調味品協(xié)會，西南證券整理數據來源：統(tǒng)計局，中國連鎖經營協(xié)會，西南證券整理25調味品：以醬油為例，產品升級與集中度提升為行業(yè)未來發(fā)展趨勢產品升級：以調味品中體量最大的醬油為例，國內市場產品升級根據區(qū)域出現分化，一二線城市已 從高鮮醬油逐步轉為零添加、海鮮醬油等，健康化與細分化趨勢明顯；三線及以下下沉市場仍處于 低端向高端高鮮醬油的升級過程中。對標海外市場，國內調味品無論是產品結構或品類豐富

40、度都仍 有較大差距，龍頭企業(yè)有望憑借品牌優(yōu)勢引領產品升級風潮。集中度提升：中國調味品行業(yè)集中度仍處于較低水平，以醬油為例其CR5約30%。隨著行業(yè)走向成熟市場競爭逐步加劇，未來調味品將進入擠壓式增長階段。具有渠道、產品、品牌及規(guī)模優(yōu)勢的龍頭企業(yè)將享受集中度提升紅利，加速對中小型企業(yè)的替代。中日醬油噸價對比（千元/噸）醬油行業(yè)集中度數據來源：公司公告，西南證券整理024681012龜 甲 萬中 炬 高 新海 天 味 業(yè)千 禾 味 業(yè)海天20%李錦記5%中炬（美味 鮮 ） 5%欣和 加加 4%3%其他63%海天李錦記中炬（美味鮮）數據來源：調味品協(xié)會，西南證券整理欣和加加其他26目錄2022H1年

41、行業(yè)回顧白酒：分化越發(fā)明顯，優(yōu)選名酒和區(qū)域強勢品牌 乳制品：原奶價格維持高位，龍頭有望充分受益 調味品：空間廣闊，格局略有變化短期陣痛啤酒：寡頭壟斷格局確立，步入高端化快車道 速凍食品：借力餐飲規(guī)?；?，行業(yè)高景氣持續(xù) 食品綜合：優(yōu)選優(yōu)質子板塊龍頭2022年投資標的推薦2728展望下半年啤酒：現飲場景開啟復蘇，高端化升級態(tài)勢不減銷量方面，22年1-2月受益于疫情平穩(wěn)和春節(jié)小旺季的雙重影響下，龍頭酒企1-2月實現開門紅，銷 量普遍呈現雙位數以上增長態(tài)勢。3月以來山東、東北以及上海相繼爆發(fā)疫情，現飲場景受損嚴重， 因而3-4月龍頭酒企銷量出現明顯下滑，以青島啤酒為例，3月銷量同比有低單位數下滑。隨著

42、5月上 海疫情拐點出現，現飲場景呈現快速復蘇態(tài)勢，疊加物流限制逐步恢復等有利因素，龍頭企業(yè)五月 銷量出現回升。展望22年下半年，隨著餐飲、夜場等現飲渠道逐漸修復，疫情壓制下消費者報復性 需求凸顯，疊加4-5月行業(yè)內庫存水平處于低位，渠道補庫存意愿較高等有利因素，預計6-8月旺季 動銷火熱，全年行業(yè)高端化升級態(tài)勢不減。成本方面，22年啤酒主要原材料開啟新一輪上漲，受2月俄烏沖突影響，大麥/鋁罐/包材等價格持續(xù) 上漲；其中大麥價格維持高位，鋁材價格相比22年3月價格已下滑10%+。綜合公司交流與渠道反饋， 華潤、青啤已對大麥進行全年鎖價，22年成本壓力主要來自于鋁材及包材價格，預計全年成本端仍 有

43、中高單位數增長，但龍頭企業(yè)通過直接提價、結構升級以及供應鏈效率提升等緩釋成本上行壓力， 利潤彈性將持續(xù)釋放。費用方面，因3月以來疫情影響，線下銷售活動暫緩，目前行業(yè)銷售費用率低于去年同期，此外各大龍頭利潤導向趨勢確定，預計全年銷售費用率同比持平或微增；同時酒企紛紛開展內部提效、縮減 開支等手段，管理費用率仍有下行空間，預計全年費用下行仍有望貢獻一部分利潤彈性。啤酒：寡頭壟斷格局確立，高端化成行業(yè)共識數據來源：公司公告，西南證券整理56%53%47%43%39%36%34%32%27%28%28%29%29%30%31%31%17%20%25%28%32%35%36%37%100%90%80%7

44、0%60%50%40%30%20%10%0%20132014201520162017201820192020低端中端高端數據來源：歐睿，西南證券整理23.5%24.0%24.8%26.0%26.9%29.7%30.4%32.5%31.0%17.5%18.5%18.0%17.6%18.1%21.1%21.4%22.9%22.3%12.9%14.1%15.0%15.7%18.2%15.6%18.5%18.1%19.5%10.8%10.2%10.0%9.5%10.1%10.1%10.4%10.1%5.7%5.5%5.9%5.3%5.1%5.9%6.2%7.1%7.8%100%90%80%70%60%

45、11.5%50%40%30%20%10%0%20132014201520162017華潤啤酒青島啤酒百威亞太20182019燕京啤酒20202021嘉士伯行業(yè)進入寡頭壟斷階段，CR5已超過90%。歷經多年跑馬圈地與擴張并購，目前絕大部分省份競爭格局 已確立，新晉品牌難有全國化空間。此外2010-2015年間啤酒行業(yè)價格戰(zhàn)激烈，一方面拉低行業(yè)整體利 潤率，另一方面加速中小產能出清，行業(yè)CR5由70%迅速提升至近90%，寡頭壟斷格局趨于穩(wěn)固。縱觀 食品飲料眾多子板塊，啤酒享有極佳的競爭格局，行業(yè)競爭趨于理性。高端化成為行業(yè)共識，啤酒步入發(fā)展新階段。在行業(yè)利潤率持續(xù)低下、低端啤酒消費下滑、進口啤酒連

46、 年高增等因素共振下，行業(yè)由規(guī)模導向向利潤導向轉變，產品結構升級成為行業(yè)主線邏輯。根據歐睿數據，中高檔啤酒收入占比從2011年38%上升至2020年68%，中高端市場迅速擴容。啤酒行業(yè)CR5變化高檔啤酒收入占比快速提升29啤酒：銷量下滑趨勢明顯，主動提價+產品升級驅動噸價上行量：受老齡化趨勢加重、消費者健康意識覺醒、其他低度酒精飲料興起等多種因素影響，中國啤酒 產量自2013年達到歷史頂峰4983萬噸后開始逐年下滑，行業(yè)步入成熟期。對標海外，美國啤酒行 業(yè)自1980年進入成熟期后，行業(yè)增速長期維持在低個位數水平，國內啤酒量增乏力已成定局。價：隨著行業(yè)高端化趨勢確立，啤酒企業(yè)通過主動提價+產品結

47、構升級驅動噸價上行，2016-2021 年噸價年復合增速約4.2%。2018年為覆蓋成本上升首次出現行業(yè)集體提價，2021年大麥、包材等 原料價格持續(xù)上行，華潤、青啤及重啤等企業(yè)紛紛官宣提價，第二輪行業(yè)提價潮來臨。中國啤酒產量有所下滑啤酒企業(yè)噸價逐年提升數據來源：公司公告，西南證券整理數據來源：國家統(tǒng)計局，西南證券整理01,0002,0003,0004,0005,0006,00015002000250030003500400045005000201320142015201620172018201920202021青島啤酒重慶啤酒華潤啤酒燕京啤酒30啤酒：結構升級+優(yōu)化產能，盈利提升路徑清晰對標

48、世界一流啤酒企業(yè)，國內啤酒品牌在產品結構以及經營效率方面仍存在較大差距。對比海外啤 酒發(fā)展歷程，中國啤酒行業(yè)目前仍處于高端化的初級階段，高端化空間廣闊。未來國內啤酒企業(yè)將 通過結構升級、產能優(yōu)化兩種途徑，提升盈利能力與經營效率。結構升級：與海外啤酒龍頭平均6000元/噸水平相比，國內啤酒企業(yè)21年平均3800元/噸水平尚有 接近翻倍增長空間。各大龍頭目前加速推進高端啤酒品牌建設（華潤4+4矩陣；重啤6+6矩陣）以 滿足消費者差異化需求，此外費用投放重心由渠道搶占轉向品牌建設，行業(yè)結構升級如火如荼。產能優(yōu)化：目前各大啤酒已完成第一階段產能優(yōu)化，低端產能已悉數關閉。酒企開啟產能優(yōu)化新篇章，新建產能

49、向注重高端化與規(guī)?；?，行業(yè)經營效率近一步提升。國內外啤酒企業(yè)噸價對比（元/噸）各大啤酒企業(yè)關廠數量（個）數據來源：公司公告，西南證券整理數據來源：公司公告，西南證券整理1000090008000700060005000400030002000100001816141210864202015201620172018201920202021青島啤酒華潤啤酒重慶啤酒百威亞太燕京啤酒31目錄2022H1年行業(yè)回顧白酒：分化越發(fā)明顯，優(yōu)選名酒和區(qū)域強勢品牌 乳制品：原奶價格維持高位，龍頭有望充分受益 調味品：空間廣闊，格局略有變化短期陣痛啤酒：寡頭壟斷格局確立，步入高端化快車道 速凍食品：借力餐飲規(guī)?；?/p>

50、，行業(yè)高景氣持續(xù) 食品綜合：優(yōu)選優(yōu)質子板塊龍頭2022年投資標的推薦3233展望下半年速凍食品：C端需求持續(xù)火熱，疫情后B端復蘇可期分消費場景看：C端受益于3月疫情管控居家限制的影響，居民囤貨需求旺盛，上半年C端表現優(yōu)于去年同期。此外 隨著預制菜概念在消費者中逐漸普及，上半年預制菜肴類呈現加速態(tài)勢。目前龍頭企業(yè)已加強C端 布局，鎖鮮裝等產品占比持續(xù)提升，預計下半年C端火熱態(tài)勢將延續(xù)。B端受制于疫情影響下渠道需求薄弱，疊加物流限制明顯，冷鏈運輸效率下降等不利因素，餐飲端 受損明顯。展望2022年全年，隨著疫情出現邊際改善，物流供應鏈效率提升外加餐飲場景解封，B 端需求有望快速復蘇，助力全年收入增

51、長。成本端方面，22年上半年魚糜價格漲幅有所趨緩，豬肉及雞肉價格有所回落，但油脂、大豆蛋白以 及包材等原材料仍呈現上漲趨勢，全年來看成本端仍有一定上行壓力但壓力可控。此外21年末主要 龍頭公司開啟提價，目前根據渠道反饋提價傳導順利，預計將部分對沖成本壓力。中長期看，新式面點、預制菜肴等細分品類尚處于高速成長期，C端仍有廣闊空間；餐飲連鎖化率提升以及中央廚房滲透率提升大趨勢下，B端需求仍將維持高景氣；龍頭企業(yè)借助其強大的渠道優(yōu)勢和產品力，充分享受行業(yè)集中度提升紅利。速凍食品：餐飲行業(yè)高景氣，連鎖化率持續(xù)提升數據來源：國家統(tǒng)計局，西南證券整理34據國家統(tǒng)計局數據，2021年全國餐飲收入4.7萬億元

52、，同比增長19%，隨著疫情不斷穩(wěn)定，餐飲行 業(yè)復蘇態(tài)勢逐漸明顯。隨著餐飲連鎖化率的不斷提升，餐飲供應鏈（特指食材供應鏈）作為餐飲行 業(yè)中重要的一環(huán)，將迎來廣闊的發(fā)展空間。需求端：城鎮(zhèn)化程度逐漸升高帶動居民收入水平提升，外出就餐機會和頻次增長，餐飲行業(yè)維持高 景氣，2011-2021年CAGR約10%；供給端：行業(yè)競爭加劇疊加人力與店租成本上升，倒逼商家降本增效，優(yōu)化供應鏈。中國餐飲市場規(guī)模持續(xù)增長連鎖餐飲門店總數保持快速增長-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%50,00045,00040,00035,00030,00025,00020,00015,00010,0005

53、,00002011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021中國餐飲市場規(guī)模（億元）yoy0%2%4%6%8%10%12%050001000015000200002500030000350004000014%2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020中國連鎖餐飲門店總數yoy（右軸）速凍食品：餐飲行業(yè)高景氣，連鎖化率持續(xù)提升速凍食品行業(yè)作為餐飲供應鏈中最要的組成部分，尤其是針對B端餐飲客戶的速凍火鍋料、速凍面米制品、速凍菜肴等標準化半場品將極大提升后廚效率，迎來巨大的需求

54、爆發(fā)。餐飲連鎖化趨勢拉動食材標準化需求：2019年我國餐飲連鎖化率10%，相較日本49%水平仍有大幅 提升空間。速凍食品是未來餐飲業(yè)降低成本、簡化烹飪流程、加強門店復制能力的必要手段。餐飲渠道占比低，加速滲透可確立：相比較日本超60%以上的速凍食品消化在餐飲渠道內，而中國速凍食品餐飲渠道占比低（不到30%），凍品B端需求仍未得到充分釋放。餐飲供應鏈圖數據來源：西南證券整理35速凍食品：B端需求爆發(fā)，拉動火鍋料高速增長速凍火鍋料行業(yè)規(guī)模：速凍火鍋料的市場規(guī)模大概在500億元左右，行業(yè)整體保持接近10%左右增復合增速。受益于B端連鎖餐飲火鍋行業(yè)的快速發(fā)展，預計未來五年B端火鍋料將保持15%的高速增

55、長。競爭格局：1）行業(yè)格局較為分散， CR5不足25%， 安井作為絕對龍頭，市占率10%左右；2）21 年原材料成本上行加速行業(yè)洗牌，10月安井率先開啟提價拉動速凍行業(yè)漲價潮，成本能力控制弱、 品牌力弱且缺乏提價能力的小企業(yè)在加速退出，行業(yè)集中度持續(xù)提升。速凍火鍋料行業(yè)保持高速增長速凍火鍋料行業(yè)競爭格局數據來源：公司公告，西南證券整理10安井海霸王 43海欣 惠發(fā)3升隆 佳士2博2海壹 興威 1 1其他74-10%-5%0%5%10%15%20%010020030040050060025%2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 202

56、1速凍火鍋料市場規(guī)模（億元）同比增速（右軸%）數據來源：歐睿，西南證券整理36速凍食品：傳統(tǒng)米面增速放緩，新式面點蓄勢待發(fā)速凍面米制品行業(yè)規(guī)模：速凍米面行業(yè)規(guī)模大概在500億元，零售C端占比超70%，其中傳統(tǒng)米面進入成熟期，行業(yè)增速基本在5%以內；新式面點正處于快速發(fā)展階段，預計行業(yè)增速超15%以上。競爭格局：1）C端零售市場集中度較高，傳統(tǒng)的湯圓水餃領域主要主要集中在三全、灣仔碼頭、思 念三家手中，市占率接近70%；2）B端餐飲快速發(fā)展，手抓餅、油條、蒸餃等一系列符合餐飲渠道 消費的新品推出，千味央廚、三全綠標、正大、安井等企業(yè)為頭部玩家。傳統(tǒng)速凍面米制品行業(yè)競爭格局數據來源：中國食品網，西

57、南證券整理三全30%思念25%灣仔碼頭15%其他30%速凍食品子品類生命周期數據來源：西南證券整理37目錄2022H1年行業(yè)回顧白酒：分化越發(fā)明顯，優(yōu)選名酒和區(qū)域強勢品牌 乳制品：原奶價格維持高位，龍頭有望充分受益 調味品：空間廣闊，格局略有變化短期陣痛啤酒：寡頭壟斷格局確立，步入高端化快車道 速凍食品：借力餐飲規(guī)?；?，行業(yè)高景氣持續(xù) 食品綜合：優(yōu)選優(yōu)質子板塊龍頭2022年投資標的推薦38食品綜合：優(yōu)選優(yōu)質子板塊龍頭39Frost & Sullivan 、Euromonitor，西南證券整理休閑零食萬億市場高景氣度大市場，高景氣度：據Frost & Sullivan 統(tǒng)計，中國休閑零食市場規(guī)模

58、2018年破萬億，并保持著雙 位數的增長，在品類創(chuàng)新、高端化、健康化升級、人均消費量提升推動下，預計未來5-10年休閑零 食行業(yè)仍將保持較高的景氣度。品類豐富，格局分散：休閑零食品類豐富，既有西方的糖果、膨化餅干、烘焙食品，又有中國傳統(tǒng) 的鹵制品、堅果炒貨、果脯蜜餞。品類眾多導致行業(yè)集中度分散，各個品類均有相應的龍頭存在。 頭部品牌依靠產品品質、成本控制能力、營銷能力等競爭力不斷搶占市場份額，未來集中度將逐漸 提高。休閑零食行業(yè)市場容量超萬億休閑食品品類豐富22%11%10%9%9%6%33%烘焙糕點類糖果巧克力 膨化食品休閑鹵制品堅果炒貨餅干其他小品類0%2%4%6%8%10%12%14%0

59、. 00. 20. 40. 60. 81. 01. 21. 41. 6201420212015201620172018休閑食品市場規(guī)模（萬億）20192020YOY（右軸）40線下休閑零食：品類增長紅利+健康化趨勢，各有機會。線下休閑零食企業(yè)享受品類增長紅利。從休閑食品各子品類看，烘焙食品、休閑鹵制品、新型堅果這三個細分品類蘊藏較大機會。烘焙：千億市場，健康理念驅動消費從長保產品向中短保產品升級。短保面包龍頭企業(yè)桃李面包搶 占先機，完成全國產能布局，保持高個位數至雙位數穩(wěn)定增長；美焙辰（達利）強勢入局，新業(yè)務 帶動營收增長；鹽津鋪子通過在商超渠道發(fā)力“憨豆先生”中?？诖姘a品同樣取得不俗表現

60、。 受益中短保烘焙產品品類增長紅利，各企業(yè)業(yè)績實現快速增長。各子品類增速預測（2015-2020復合增速）Frost & Sullivan 、歐睿，西南證券整理烘焙行業(yè)集中度有待提升18.8%16.6%11.4%10.6%9.9%9.8%13.0%0%5%10%15%20%其他餅干 糖果蜜餞堅果炒貨面包、蛋糕及糕點膨化食品休閑鹵制品食品綜合：優(yōu)選優(yōu)質子板塊龍頭4%2%1%1% 1%88%達利桃李 盼盼好麗友港榮 徐福記 其他41食品綜合：優(yōu)選優(yōu)質子板塊龍頭食品子板塊較多，賽道分散，行業(yè)整體處于擴容和升級過程中，容易出現爆款大單品，帶動業(yè)績 快速增長。同時，考慮到管理和渠道的驅動，通過產品渠道的