現金流貼現最根本的基礎原理就是現金的時間價值

1、現金流貼現最根本的基礎原理就是現金的時間價值(Time value of Money)。今天的￥100并不等值于未來的￥100!何為現金流貼現法分析?現金流貼現法是一個被全球投資界廣泛認同的一個重要的投資分析工具。在進行實際投資決策的時候，我們可以通過評估未來的現金流和其風險，并把風險評估納入分析，然后找到現金流的現存價值,來完成現金流貼現法。需要注意的是，在進行現金流貼現分析時，我們必須要考慮到機會成本貼現率的分配，它包括了現金流的風險、普遍水平的收益率和現金流的時間測定這樣三方面的事實。投資價值直接取決于被期望產出的資產的現金流（也稱現金流量，Cash Flow）。這個對未來的現金流的評估

2、過程被稱為現金流貼現法（DCF，Discounted cash flow）分析。一些普通的應用包括了評估公司的資金成本、新投資項目的價值、收購對象的價值、甚至乎股票的投資價值等等。九十年代的華爾街關于這個現金流貼現分析工具還曾經有個非常有意思的小故事。在上世紀九十年代科網股泡沫的華爾街(Wall Street)，有位名叫特瑞納（David Trainer）的分析員，他就非常擅長利用現金流貼現來分析公司財務報表的信息，來判斷一個公司的真實價值。他分析了很多當時廣受投資者青睞的公司，通過其分析，他認為不少公司的備考盈利數字都存在夸大的嫌疑。由于這些公司均不希望其真實價值被披露,因此說真話的特瑞納在

3、當時成了非常不受歡迎的人，而遭遇不斷被解雇的命運。由此可見，現金流貼現法在實際投資分析中的地位可見一斑?，F金流貼現的最根本的基礎原理就是現金的時間價值。今天的￥100并不等值于未來的￥100?，F金流貼現理論告訴我們在一項投資中有多少的附加價值可以得到或者失去?，F金流貼現分析的步驟使用現金流貼現分析的實際流程可以被分為四步：   1.評估未來的現金流:為一些資產評估未來的現金流，比如相對比較容易做到的債券(bond)。在這種情況下，由于資產的現金流有固定合同保證，除非出現債券發(fā)行者拖欠的意外，否則現金流動一定會實現。但是預測其它類別資產的現金流是非常困難的，這是因為其它類別資

4、產的現金流很難被精確評估。比如說，當聯(lián)想公司（Legend）決定要開發(fā)新的電腦，它必須先評估研究和開發(fā)（R&D）的成本，以及未來的利潤和持續(xù)多年的項目周期所需的運營現金流。在多種項不明朗因素的環(huán)境下, 精確評估現金流顯然是一個很大的挑戰(zhàn)。   2.評估現金流的風險:由于現金流天生的不確定性，只用單一的情況來評估現金流通常是不充分的。因此我們在評估現金流時還需要去量化風險的數目。   3.把風險評估納入分析:資產價值的風險影響可以同時從這樣兩個方法來進行分析：       

5、60; 1.確定性等值(Certainty Equivalent，簡稱CE)法；         2.風險調整貼現率（Risk-Adjusted Discount Rate，簡稱RADR）法。   4.在確定性等值法中，預期現金流被削弱,或項目現金流的風險越高，風險調整越低。在風險調整貼現率中，項目風險越高,貼現率越高。在具體事件中，風險貼現率將會從兩個來源對風險產生影響：項目現金流的風險（經營風險，Business risk）和項目融資方式產生的財務風險（Financial risk）。

6、60;  5.找到現金流的現存價值:最后一步就是計算現金流的現存價值。這個步驟告訴我們未來現金流在今天值多少錢。 現金流量貼現法范例 為使大家對現金流量貼現法有更具體的了解，我們假設了一個例子以供參考：第一部份是計算經折算為現值的公司未來五年現金流，首先我們將公司每年的現金流折算為現值，即第一年的現金流為￥11.6，經折算后則為￥10.4 (￥11.6 X 0.89)。第二年的折算后現金流則為￥10.7 (￥13.5 X 0.80)，并將其余的三年現金流折算起來，然之后再將這些現值加起來，便得出 ￥56 (￥10.4+￥10.7+￥11.1+￥11.5+￥11.9)，這就是公司未來五

7、年經折算后的現金流價值。第二部份則是集中計算經折算為現金值的公司未來五年后的剩余價值。首先我們假設公司經過五年達16%的高速增長，現金流的增長幅度會由16%下調至每年7%，因此公司未來的第六年現金流則為 ￥26.1 (￥24.4 X 1.07)，而假設公司其后的現金流保持每年以7%穩(wěn)步上升，并同時假定我們所要求的回報為每年12%(貼現率)，公司剩余價值則可以憑此推算為￥521.4 (￥26.1/(12%-7%)，然后我們再將公司五年后的未來余值折算為現值(Present value)，即 ￥295 (￥521.4 X 0.57)，便可估算出經折算為現金值的公司未來五年后的剩余價值。最后，我們將

8、第一及第二部份計算到的現值加起來，便可得出公司的內在價值為￥351 (￥55.6 + ￥295.9)，而投資者便可根據此數字，再除以公司已發(fā)行的股票數量，便可得出每股的內在價值。若每股內在價值較市價為高，則投資者可以考慮購入，反之則予以沽售。第一部分 預測前5年的現金流 (Project 5 years Cash flows)1. 上年度公司現金流 (Prior year cash flow): 公司上年度現金流的數字2. 增長率 (Growth rate): 與公司往年盈利對比的盈利增長率3. 現金流量 (Cash flow): 于公司將所有盈利分發(fā)的情況下，股東所得的現金流 = 現金流(n

9、-1) X (1+0.16)， n = 1,2, , 54. 折現參數 (Discount factor): 將未來價值化為現值的數值 = 1/(1+0.12)n, n = 1, 2, , 55. 現值 (Present value): 將未來的價值貼現為第一年時的價值，將未來現金流乘以貼現參數所得出的數值 = (3) X (4)6. 貼現現金流總和第二部分 剩余價值(Terminal Value/Residual Value): 剩余價值是通過恒定增長模型計算得出的，即假設公司從第五年開始以每年5的速度恒定增長。7. 第五年的現金流 (Cash flow in year 5): 在公司將所有

10、盈利分發(fā)的情況下，股東于第五年所得的現金流8. 增長率 (Growth rate): 公司于第5年后的增長率.9. 第六年的現金流 (Cash flow in year 6): 在公司將所有盈利分發(fā)的情況下，股東于第六年所得的現金流10. 要求回報率減增長率 (Required rate of return minus growth rate): 要求回報率亦作資本成本。以要求回報率與增長率之差作為貼現率將永恒的剩余價值轉換為于第6年時的價值五年后的價值 (Terminal Value)11. 五年后的價值 (Terminal Value) ：公司五年后的價值12. 五年后的貼現參數 (Dis

11、count factor as of year 5) ： 將公司第五年的價值轉化為第一年的現值 = (9)/(10)13. 貼現公司余值：經折算為第一年價值的公司余值；公司的內在價值：前5年貼現現金流總和與貼現公司余值之和，其反應公司的現在全部價值。貼現率背后的考慮現在我們來看，在任何的現金流貼現分析中，有必要先分配機會成本貼現率。一般來說，這個貼現率必須反映出下面三項事實：現金流的風險。貼現率必須反映現金流固有的風險越高的風險，越高的貼現率。例如，企業(yè)債券(Corporate Bond)的貼現率通常都要高于國家債券(國庫券），而企業(yè)的普通股票（分紅加上資本利得）的貼現率就要比企業(yè)債券的貼現率

12、高。普遍水平的收益率(Yield)。貼現率必須反映同一時期的經濟環(huán)境中普遍水平的收益率。這里我們拿美國的情況做例子，美國2001年12月現金流的貼現率和同期三個月的美國國庫券利率一樣是1.61%，但是在1996年的7月貼現率就有5.3%.這是由于預期的通貨膨脹、風險規(guī)避和市場供需條件的變化而成?，F金流的時間測定。最后需要考慮的就是現金流的時間測定，也就是現金流是發(fā)生在每年？每季度？或者某些特殊的時期？通常來說，大多數的分析是針對年度的貼現率，而很多情況下的現金流確實也是年度發(fā)生的。在這種狀況下，全年不調整貼現率是必要的。然而，除了年度發(fā)生之外，如果現金流還發(fā)生在某些特殊的時期，比如說半年，這樣

13、當時必須要調整到能夠反映那個時間段的貼現率。 貼現率與機會成本(Opportunity Cost)在現金流貼現分析中，機會成本的概念具有非常重要的作用。舉例來說，假設一家公司保留了去年所有的收益（作為將來投資），現在要在幾個項目中評估出一項來投資。當公司用這些資金時，保留的收益在表面上已經沒有成本。然而，一個機會成本必須要分配給每一個（投資）選擇。把保留收益投資在一個項目中，這家公司就放棄了把這筆錢投資在其它項目的機會。此外，由于這家公司保留了所有收益而不是進行紅利派發(fā)，這家公司的股東們也沒有機會去把這筆資金投資在其它項目上。因此，這里在公司和它的股東之間就存在了一個成本，這筆成本應該納入投資分析當中。貼現率應用在現金流貼現投資分析的時候，必須反映出投資機會的減少，但是我們應該怎么樣來決定哪一個項目值得考慮呢？合適的貼現率應該要反映出把錢投