論券商主導(dǎo)型企業(yè)年金產(chǎn)品管理模式

1、論券商主導(dǎo)型企業(yè)年金產(chǎn)品管理模式 魏 龍 江 濤 （武漢理工大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院 湖北 武漢 430070） 摘 要 企業(yè)年金具有長期性、穩(wěn)定性和收支相對可預(yù)見性的特點(diǎn)。闡述了年金產(chǎn)品設(shè)計三種方法，并分別論證了基于證券公司管理模式下單個和多個企業(yè)年金的產(chǎn)品模型。 關(guān)鍵詞 企業(yè)年金 投資收益 賬戶管理 1 企業(yè)年金的資金性質(zhì)特點(diǎn)和運(yùn)作要求 我國就業(yè)人口眾多，隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展和企業(yè)年金制度的落實(shí)，將有越來越多的企業(yè)參與企業(yè)年金計劃。由于完全積累的企業(yè)年金是一種長期儲蓄，在退休前不能提前支取，因而具有長期性和穩(wěn)定性的特點(diǎn)。 綜合考慮企業(yè)年金的特點(diǎn)和風(fēng)險因素，其投資原則應(yīng)以安全性收益性流動性為序。具體而言：企業(yè)年

2、金屬于“養(yǎng)命錢”，因此對安全性要求也很高，應(yīng)該進(jìn)行分散投資以降低風(fēng)險；鑒于不同企業(yè)年金收支情況相差較大，參與的委托人承受風(fēng)險能力也不同，因此應(yīng)該提供多樣化的理財投資計劃或投資產(chǎn)品以供選擇；企業(yè)年金在長期的積累過程中，面臨較多風(fēng)險，尤其是通貨膨脹的風(fēng)險，因此要求具有相應(yīng)風(fēng)險水平下的較高收益；應(yīng)該注重對金融工具的創(chuàng)新，來抵御企業(yè)年金的通貨膨脹風(fēng)險；企業(yè)年金具有長期性和穩(wěn)定性的特點(diǎn)，對流動性的要求比較低。 2 券商企業(yè)年金產(chǎn)品設(shè)計 21 單個企業(yè)年金基金設(shè)計模型 設(shè)證券公司收到一筆資金M , 根據(jù)企業(yè)年金管理試行辦法可以投資三種資產(chǎn)，A1代表可以投資的流動性資產(chǎn)，A1i為流動性資產(chǎn)下面的子資產(chǎn)，其中

3、A21代表活期銀行存款（0id)；A2代表可以投資的固定收益資產(chǎn)，A2i代表固定收益資產(chǎn)下面的子資產(chǎn)，其中A11代表國債投資(dik)；A3代表可以投資的權(quán)益性資產(chǎn)，A3i為權(quán)益性資產(chǎn)的子資產(chǎn)，其中A31為股票投資(kin。W1、W2、W3分別為三種資產(chǎn)的投資權(quán)重，其約束條件表示如下： W120%，W11+W12+W1d=W1; W250%, W21+W22+W2K=W2,W2120%; W330%, W31+W32+W3n=W3,W3120%； W1+W2+W3=1。 在上述約束條件的限制下，投資方案的優(yōu)劣, 有兩個衡量指標(biāo):損失盡可能小;凈收益盡可能大。 需要說明的是，這里的損失定義為：組

4、合證券期望收益率與各時期的組合證券收益率的差值； 若某時期的組合證券收益率大于期望收益率, 則投資損失為負(fù)值; 若某時期的組合證券收益率小于期望收益率, 則投資損失為正值。 為了計算的便利之需，暫不考慮交易費(fèi)用。假設(shè)已經(jīng)算出A1i、A2i、A3i證券的T 個時期的歷史數(shù)據(jù),r1i、r2i、r3i分別是證券A1i、A2i、A3i 在T 時期的實(shí)際收益率; r1i、r2i、r3i 是在概率的基礎(chǔ)上算出的資產(chǎn)的平均收益率，具體的附表所示。 則投資組合的收益R表示為： R=MW1ir1i+MW2ir2i+MW3ir3i （1） 其中MW1ir1ia1;MW2ir2i a2;MW3ir3ia3；a1、a

5、2、a3分別表示A1、A2、A3進(jìn)行投資時應(yīng)該達(dá)到的最基本的收益，以在風(fēng)險最小的情況下三種資產(chǎn)投資實(shí)現(xiàn)的收益來確定，三種資產(chǎn)的最基本收益應(yīng)該不同，原則上服從a1a2a3。 投資組合的最大損失Q表示為： Q=MMAXW1ir1i-W1ir1i+W2ir2i-W2ir1i+ W3ir3i-W3ir3i （2） 具體到企業(yè)年金而言，由于企業(yè)年金是將安全性放在首位的，也就是說企業(yè)年金的收益在滿足一定的條件下實(shí)現(xiàn)年金資產(chǎn)的損失最小化。其原理類似于決策中常用的一種方法“悲觀決策法”, 投資者不愿冒風(fēng)險, 認(rèn)為未來會出現(xiàn)最不利的情況, 決策就是在最不利中取最優(yōu)，具體的表達(dá)方式為： MIN(Q) （3） Q為

6、式（2）的表達(dá)式，在（3）式得到滿足后，實(shí)現(xiàn)投資收益最大化，表達(dá)式為： MAXMW1ir1i+MW2ir2i+ MW3ir3i （4） （3）（4）應(yīng)該滿足的約束條件為： W120%，W250%，W2120%， W330%,W3120%。 W1+W2+W3=1 MW1ir1ia1;MW2ir2i a2; MW3ir3ia3 在上述約束條件下，企業(yè)年金通過（3）（4）聯(lián)合求解，獲得相關(guān)資產(chǎn)在資產(chǎn)組合中的最優(yōu)配置，實(shí)現(xiàn)在風(fēng)險最小的基礎(chǔ)上收益最大化目標(biāo)。單個企業(yè)年金基金的組合通過上面的函數(shù)可以實(shí)現(xiàn)其資產(chǎn)配置最優(yōu)化。 22 多個企業(yè)年金設(shè)計模型 在現(xiàn)實(shí)中一個證券公司管理的企業(yè)年金基金可能不止一只，這時

7、如何對年金基金進(jìn)行有效地管理是證券公司所必須考慮的問題。如果證券公司所管理的企業(yè)年金基金賬戶較少，則證券公可采用簡單的賬戶分立模式，每個企業(yè)年金基金經(jīng)理可以管理若干個投資管理賬戶。但是當(dāng)委托的企業(yè)年金賬戶數(shù)目增多時，這種模式則顯示出其弊端：需要的基金經(jīng)理很多；同一公司的同類委托投資賬戶，在不同的基金經(jīng)理操作下業(yè)績可能相差很大；各賬戶投資的公平分配問題難以得到解決；規(guī)模效應(yīng)和規(guī)模收益達(dá)不到理想狀態(tài)。此外，可能會產(chǎn)生基金經(jīng)理的道德風(fēng)險。 因此我們建議在企業(yè)年金委托投資規(guī)模增大到一定的程度時，證券公司可以采用集中式管理，把企業(yè)年金的不同的投資需求按照相應(yīng)的資產(chǎn)類型進(jìn)行分解，形成資產(chǎn)類型的共同管理組，

8、然后由不同資產(chǎn)類型的基金經(jīng)理對所管理的資產(chǎn)進(jìn)行投資交易。這種模式的優(yōu)點(diǎn)是：專業(yè)分工性；基金資產(chǎn)的規(guī)?；?yīng)； 收益的同一性；產(chǎn)品線設(shè)計的便利性。 3 企業(yè)年金基金賬戶服務(wù)模式 在集中投資模式下，證券公司能否實(shí)現(xiàn)對客戶進(jìn)行單賬戶計賬管理，這是證券公司進(jìn)行集中投資的基礎(chǔ)條件。如果在集中投資模式下不能進(jìn)行對客戶資產(chǎn)進(jìn)行單賬戶計賬管理，則不管集中投資管理模式較前者有多少優(yōu)勢也無法實(shí)施?，F(xiàn)在我們就集中投資模式下單賬戶計賬管理的可行性進(jìn)行探討。 假設(shè)現(xiàn)在有風(fēng)險偏好為P的客戶A在時間T將企業(yè)年金基金量為M1的資金交給證券公司進(jìn)行管理，證券公司接受委托后將其與其他企業(yè)年金基金集中成為一個資金量為M的資產(chǎn)包。證

9、券公司在接受企業(yè)年金基金后根據(jù)客戶A的風(fēng)險偏好對其年金基金資產(chǎn)進(jìn)行分解，C1數(shù)量的資產(chǎn)被計入到流動性資產(chǎn)管理部，流動性資產(chǎn)管理部在收到資金后以價格P1i買入了Q1i的流動性資產(chǎn)；C2數(shù)量的資產(chǎn)被計入到固定性收益資產(chǎn)管理部，然后以P2i購買了Q2i數(shù)量的固定性收益資產(chǎn)；C3數(shù)量的資產(chǎn)被計入權(quán)益性資產(chǎn)管理部，以P3i的價格購買的Q3i數(shù)量的權(quán)益性資產(chǎn)。需要說明的是，由于客戶的風(fēng)險偏好不同，所以Ci(I=1,2,3)值是證券公司根據(jù)客戶的風(fēng)險偏好來確定的，也就是說每個客戶在不同資產(chǎn)間的數(shù)量配置是不一樣的，證券公司通過這種方式來實(shí)現(xiàn)對不同客戶風(fēng)險偏好的滿足。在T+1時刻資產(chǎn)管理部所購買的資產(chǎn)分別有了R

10、1i%、R2i%、R3i%的升值，R1i%、R2i%、R3i%的值可以為正也可以為負(fù)?？陀^的說，我們上面所設(shè)定的值都是在投資過程中必然要用到了，現(xiàn)在我們來看在T+1時刻客戶A的賬戶計賬情況。 （1） T時刻需要理清的關(guān)系。C1+C2+C3=M1；P1iQ1i+P2iQ2i+P3iQ3i=M。 （2） T時刻Ci（I=1,2,3）在相關(guān)資產(chǎn)中所占的比重。C1在流動性資產(chǎn)中所占的比重：C1/P1iQ1i ；C2在固定性收益資產(chǎn)中所占的比重：C2/P2iQ2i ；C3在權(quán)益性資產(chǎn)中所占的比重：C3/P3iQ3i。 （3） T+1時刻三種總資產(chǎn)的價格。 流動性資產(chǎn)價格：P1i(1+r1i%)Q1i；固

11、定性收益資產(chǎn)價格：P2i(1+r2i%)Q2i；權(quán)益性資產(chǎn)價格：P3i(1+r3i%)Q1i。 （4） T+1時刻客戶A的總資產(chǎn)價格M1。M1= C1P1i(1+r1i%)Q1i/P1iQ1i+ C2P2i(1+r2i%)Q2i/P2iQ2i+C3P3i(1+r3i%)Q1i/P3iQ3i。 在得到T+1時刻客戶A的總資產(chǎn)價格后，然后在有具體職工的繳費(fèi)情況將資產(chǎn)在職工的賬戶間進(jìn)行分配，從而實(shí)現(xiàn)在集中管理模式下單個職工賬戶自動計賬管理。 4 年金資產(chǎn)與券商受托資產(chǎn)的混合投資模型 如果證券公司由于某種原因其管理的企業(yè)年金基金資產(chǎn)無法達(dá)規(guī)模效應(yīng)，這樣使得企業(yè)年金基金資產(chǎn)無法獲得規(guī)模收益。根據(jù)2004年2月正式的頒布了證券公司客戶資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)試行辦法，使得證券公司代替客戶為其進(jìn)行資產(chǎn)管理提供了法律依據(jù)。盡管國家為了保證企業(yè)年金基金的安全對企業(yè)年金基金的投資品種和投資份額進(jìn)行了嚴(yán)格的限制，但證券公司進(jìn)行企業(yè)年金基金投資管理嚴(yán)格意義上講只是屬于證券公司受托進(jìn)行客戶資產(chǎn)管理的一個分支。不同的僅僅是企業(yè)年金基金資產(chǎn)的投資份額受到了一定的限制，而證券公司受托理財資產(chǎn)則在投資份