信息隔離墻及相關(guān)機(jī)制研究--------境外經(jīng)驗(yàn)與國內(nèi)立法和實(shí)踐完整版

1、 目目 錄錄 信息隔離墻概說信息隔離墻概說 加拿大信息隔離墻立法加拿大信息隔離墻立法 相關(guān)政策與程序相關(guān)政策與程序 隔離墻的墻體隔離墻的墻體 跨墻控制與程序跨墻控制與程序 觀察清單（觀察清單（WatchWatch list list） 限制清單（限制清單（Ristrict ListRistrict List） 員工交易行為的限制員工交易行為的限制 靜靜 默默 期期 中央控制室中央控制室 一個完整項(xiàng)目過程一個完整項(xiàng)目過程 加拿大經(jīng)驗(yàn)的借鑒與啟迪加拿大經(jīng)驗(yàn)的借鑒與啟迪 我國信息隔離墻立法與實(shí)踐我國信息隔離墻立法與實(shí)踐 信息隔離墻概說信息隔離墻概說 （一）基本概念（一）基本概念 國際上通稱國際上通稱

2、 為為 “ “中國墻中國墻” ” （Chinese Walls)Chinese Walls) “中國墻中國墻”一詞，與中國毫不相干，是美國證券法上的一個特定制度一詞，與中國毫不相干，是美國證券法上的一個特定制度 美國總統(tǒng)羅斯福在一次演講中形容舊中國閉關(guān)鎖國政策美國總統(tǒng)羅斯福在一次演講中形容舊中國閉關(guān)鎖國政策 美國金融界借此隱喻金融機(jī)構(gòu)及證券公司內(nèi)部實(shí)行自律管理而在不同業(yè)務(wù)部美國金融界借此隱喻金融機(jī)構(gòu)及證券公司內(nèi)部實(shí)行自律管理而在不同業(yè)務(wù)部 門之間筑起的一道無形屏障門之間筑起的一道無形屏障 2020世紀(jì)世紀(jì)6060年代以來，年代以來，“中國墻中國墻”作為調(diào)整多功能券商利益沖突的一種方法和作為調(diào)整

3、多功能券商利益沖突的一種方法和 制度，在美國證券管理中被廣泛采用，并為立法和司法認(rèn)可制度，在美國證券管理中被廣泛采用，并為立法和司法認(rèn)可 信息隔離墻概說信息隔離墻概說 SECSEC以以Merrill LynchMerrill Lynch公司在承做公司在承做DouglasDouglas公司業(yè)務(wù)時違反證券法公司業(yè)務(wù)時違反證券法I0bI0b一一5 5規(guī)則規(guī)則 為由，對其提起訴訟為由，對其提起訴訟 Merrill LynchMerrill Lynch公司最終同意與公司最終同意與SECSEC達(dá)成和解，并承諾建立一系列機(jī)制，防止達(dá)成和解，并承諾建立一系列機(jī)制，防止 將其承銷、發(fā)行部所獲得的內(nèi)幕信息泄露給銷

4、售人員將其承銷、發(fā)行部所獲得的內(nèi)幕信息泄露給銷售人員 Merrill LynchMerrill Lynch發(fā)表政策聲明發(fā)表政策聲明: : 禁止其承銷部門雇員泄露從公司取得與公開禁止其承銷部門雇員泄露從公司取得與公開 發(fā)行或私募發(fā)行證券的報價和談判有關(guān)的、公司未向投資大眾公開的實(shí)質(zhì)性發(fā)行或私募發(fā)行證券的報價和談判有關(guān)的、公司未向投資大眾公開的實(shí)質(zhì)性 的信息，除非是對下列人員所作的披露的信息，除非是對下列人員所作的披露: : 注冊管理機(jī)構(gòu)的高級官員、法律部注冊管理機(jī)構(gòu)的高級官員、法律部 門的人員和直接參與該承銷活動的其他人員門的人員和直接參與該承銷活動的其他人員; ; 承銷部門尋求咨詢意見的研究承

5、銷部門尋求咨詢意見的研究 部門有關(guān)人員部門有關(guān)人員; ; 為作為決定是否參與該證券的發(fā)行評估之用的承銷團(tuán)的其他為作為決定是否參與該證券的發(fā)行評估之用的承銷團(tuán)的其他 共同承銷人的包買部門成員。共同承銷人的包買部門成員。 “ Merrill Lynch“ Merrill Lynch公司實(shí)施的程序，盡管沒有被公開地命名，但是就是后來公司實(shí)施的程序，盡管沒有被公開地命名，但是就是后來 為人所知的為人所知的 “ “中國墻中國墻”。 信息隔離墻概說信息隔離墻概說 防范內(nèi)幕交易和利益沖突防范內(nèi)幕交易和利益沖突 采用物理和程序的方法采用物理和程序的方法 將重大非公開信息（內(nèi)幕信息）控制在需要知悉的人范圍內(nèi)將重

6、大非公開信息（內(nèi)幕信息）控制在需要知悉的人范圍內(nèi) 需知原則（需知原則（Need to KnowNeed to Know） 在掌握內(nèi)幕信息的投行部門與其他部門之間設(shè)置障礙在掌握內(nèi)幕信息的投行部門與其他部門之間設(shè)置障礙 記錄何人何時獲得該信息記錄何人何時獲得該信息 信息隔離墻概說信息隔離墻概說 中國墻中國墻(Chinese Walls)(Chinese Walls)：想象中的墻、不可逾越：想象中的墻、不可逾越 防火墻（防火墻（FirewallsFirewalls）：加拿大官方和坊間使用）：加拿大官方和坊間使用 道德墻道德墻(Ethical Walls)(Ethical Walls)：自律機(jī)制、道德

7、考驗(yàn)：自律機(jī)制、道德考驗(yàn) 信息屏障信息屏障(Information Barriers)(Information Barriers)：較好的通用性：較好的通用性 信息隔離墻（信息隔離墻（Information Barrier Walls ): Information Barrier Walls ): 本土化名稱本土化名稱 信息隔離墻概說信息隔離墻概說 （二）目的：防止重大未公開信息的不當(dāng)流動和使用（二）目的：防止重大未公開信息的不當(dāng)流動和使用 避免內(nèi)幕交易和管理利益沖突避免內(nèi)幕交易和管理利益沖突 （三）功能：抗辯效力（三）功能：抗辯效力 掌握內(nèi)幕信息對券商而言是個嚴(yán)肅的問題掌握內(nèi)幕信息對券商而言

8、是個嚴(yán)肅的問題 禁止與發(fā)行人存在特定關(guān)系的內(nèi)幕信息知情人進(jìn)行內(nèi)幕交易禁止與發(fā)行人存在特定關(guān)系的內(nèi)幕信息知情人進(jìn)行內(nèi)幕交易 綜合性券商同時從事投行和自營、研究，存在利益沖突綜合性券商同時從事投行和自營、研究，存在利益沖突 投行掌握內(nèi)幕信息，自營相關(guān)證券，表面上構(gòu)成內(nèi)幕交易投行掌握內(nèi)幕信息，自營相關(guān)證券，表面上構(gòu)成內(nèi)幕交易 法律例外規(guī)定，允許其他業(yè)務(wù)正常開展，但承擔(dān)舉證責(zé)任法律例外規(guī)定，允許其他業(yè)務(wù)正常開展，但承擔(dān)舉證責(zé)任 取決于控制內(nèi)幕信息泄露和不當(dāng)使用的政策和程序取決于控制內(nèi)幕信息泄露和不當(dāng)使用的政策和程序 政策和程序包括隔離墻、灰色清單、限制清單等政策和程序包括隔離墻、灰色清單、限制清單等

9、信息隔離墻概說信息隔離墻概說 （四）世界級難題（四）世界級難題 隔離信息猶如隔離空氣，是人力所非能企及的隔離信息猶如隔離空氣，是人力所非能企及的 只能消除券商內(nèi)部不同業(yè)務(wù)部門之間的利益沖突，防止其濫用在業(yè)務(wù)過程中只能消除券商內(nèi)部不同業(yè)務(wù)部門之間的利益沖突，防止其濫用在業(yè)務(wù)過程中 獲取的機(jī)密信息，不能消除雇員個人泄露或利用其掌握的內(nèi)幕信息。獲取的機(jī)密信息，不能消除雇員個人泄露或利用其掌握的內(nèi)幕信息。 信息隔離墻是自律機(jī)制，沒有固定模式，存在不確定性信息隔離墻是自律機(jī)制，沒有固定模式，存在不確定性 如何構(gòu)建方為充分有效，取決于公司個體的差異性。監(jiān)管部門基于原則監(jiān)管，如何構(gòu)建方為充分有效，取決于公司

10、個體的差異性。監(jiān)管部門基于原則監(jiān)管， 并不制定具體規(guī)則。券商需要根據(jù)對自己情況的評估和建立自己認(rèn)為適當(dāng)?shù)膬?nèi)控并不制定具體規(guī)則。券商需要根據(jù)對自己情況的評估和建立自己認(rèn)為適當(dāng)?shù)膬?nèi)控 機(jī)制，以避免可能招致的刑事和民事責(zé)任。機(jī)制，以避免可能招致的刑事和民事責(zé)任。 信息隔離墻概說信息隔離墻概說 監(jiān)管部門要求制定、實(shí)施、保持并執(zhí)行合理的政策和程序監(jiān)管部門要求制定、實(shí)施、保持并執(zhí)行合理的政策和程序 能否滿足其義務(wù)和舉證要求取決于個案情況能否滿足其義務(wù)和舉證要求取決于個案情況 券商必須結(jié)合自身的情況采取相應(yīng)的措施和程序券商必須結(jié)合自身的情況采取相應(yīng)的措施和程序 “防護(hù)墻防護(hù)墻” “有墻不一定能，沒有墻萬萬不

11、能有墻不一定能，沒有墻萬萬不能” “形式上的隔離墻沒有任何意義形式上的隔離墻沒有任何意義” “隔離不限制，限制不隔離隔離不限制，限制不隔離” 信息隔離墻概說信息隔離墻概說 （五）信息隔離墻及相關(guān)機(jī)制（五）信息隔離墻及相關(guān)機(jī)制 重大未公開信息的保密要求及重大未公開信息的保密要求及 “ “需知原則需知原則” 基礎(chǔ)性隔離措施（物理、人員、信息系統(tǒng)、資金賬戶等）基礎(chǔ)性隔離措施（物理、人員、信息系統(tǒng)、資金賬戶等） 信息隔離墻墻體設(shè)計(jì)信息隔離墻墻體設(shè)計(jì) 跨墻與回墻跨墻與回墻 觀察名單與限制名單觀察名單與限制名單 靜默期靜默期 加拿大隔離墻的立法加拿大隔離墻的立法 安大略省證券法第安大略省證券法第76.76

12、.（1 1）節(jié)）節(jié) 任何與發(fā)行人存在特定關(guān)系的人或公司都不得利用其獲取的與發(fā)行人相關(guān)的任何與發(fā)行人存在特定關(guān)系的人或公司都不得利用其獲取的與發(fā)行人相關(guān)的 尚未公開披露的重大事實(shí)或重大變化買入或賣出發(fā)行人證券尚未公開披露的重大事實(shí)或重大變化買入或賣出發(fā)行人證券 安大略省證券法規(guī)第安大略省證券法規(guī)第175175（1 1）節(jié)）節(jié) 如果公司或其雇員能夠證明，那些事實(shí)上已經(jīng)掌握非公開重大事實(shí)或重大變?nèi)绻净蚱涔蛦T能夠證明，那些事實(shí)上已經(jīng)掌握非公開重大事實(shí)或重大變 化的人并沒有制定或參與制定相關(guān)證券買賣的決策，則該雇員或公司可以避化的人并沒有制定或參與制定相關(guān)證券買賣的決策，則該雇員或公司可以避 免承擔(dān)

13、法案所規(guī)定的刑事和民事責(zé)任。免承擔(dān)法案所規(guī)定的刑事和民事責(zé)任。 安大略省證券法規(guī)第安大略省證券法規(guī)第175175（3 3）節(jié)）節(jié) 在確定某人或某公司是否已經(jīng)盡到了法規(guī)第在確定某人或某公司是否已經(jīng)盡到了法規(guī)第175175（1 1）項(xiàng)下的舉證責(zé)任時，要）項(xiàng)下的舉證責(zé)任時，要 看其是否以及在多大程度上通過政策和程序來避免違反法案第看其是否以及在多大程度上通過政策和程序來避免違反法案第7676（1 1）條所禁）條所禁 止的行為。止的行為。 加拿大隔離墻的立法加拿大隔離墻的立法 安大略省證監(jiān)會安大略省證監(jiān)會33-60133-601關(guān)于內(nèi)幕信息的政策與程序指引（關(guān)于內(nèi)幕信息的政策與程序指引（1998/1/

14、27)1998/1/27) 員工交易員工交易 隔離墻政策與程序隔離墻政策與程序 限制交易的政策與程序限制交易的政策與程序 合規(guī)政策與程序合規(guī)政策與程序 加拿大全國性證券自律組織投資行業(yè)監(jiān)管組織（加拿大全國性證券自律組織投資行業(yè)監(jiān)管組織（IRROCIRROC）的前身投資經(jīng)紀(jì)協(xié)會（）的前身投資經(jīng)紀(jì)協(xié)會（IDAIDA）于）于 20052005年年1111月月1818日頒布的會員監(jiān)管公告日頒布的會員監(jiān)管公告2005 MR03772005 MR0377防止機(jī)密信息泄露指引防止機(jī)密信息泄露指引 信息屏障信息屏障 灰色清單灰色清單 限制清單限制清單 相關(guān)政策與程序相關(guān)政策與程序 （安大略省證監(jiān)會33-601

15、33-601關(guān)于內(nèi)幕信息的政策與程序指引 ） 隔離墻的墻體隔離墻的墻體 墻頂墻頂 高管層、董事會以及法律和合規(guī)部門高管層、董事會以及法律和合規(guī)部門 隔離墻的墻體隔離墻的墻體 公司需要制定政策和程序，明確劃分員工在隔離墻所處位置公司需要制定政策和程序，明確劃分員工在隔離墻所處位置 任何人員必須歸屬于其中的一類任何人員必須歸屬于其中的一類 員工也應(yīng)該清楚地知道自己在隔離墻所處位置員工也應(yīng)該清楚地知道自己在隔離墻所處位置 由系統(tǒng)追蹤（人力資源部門可以通過郵件進(jìn)行追蹤）由系統(tǒng)追蹤（人力資源部門可以通過郵件進(jìn)行追蹤） 對于難以確定位置的人員，默認(rèn)為屬于公開一側(cè)對于難以確定位置的人員，默認(rèn)為屬于公開一側(cè)

16、討論：討論： 風(fēng)險控制部門、內(nèi)部審計(jì)部門、業(yè)務(wù)線的主管負(fù)責(zé)人風(fēng)險控制部門、內(nèi)部審計(jì)部門、業(yè)務(wù)線的主管負(fù)責(zé)人 跨墻控制與程序跨墻控制與程序 機(jī)密側(cè)的員工不允許與公開側(cè)的員工或客戶溝通相關(guān)公司情況機(jī)密側(cè)的員工不允許與公開側(cè)的員工或客戶溝通相關(guān)公司情況 跨墻應(yīng)盡量避免，必要的跨墻應(yīng)遵循嚴(yán)格程序跨墻應(yīng)盡量避免，必要的跨墻應(yīng)遵循嚴(yán)格程序 跨墻后研究分析人員不能提供任何相關(guān)發(fā)行人證券的研究評述跨墻后研究分析人員不能提供任何相關(guān)發(fā)行人證券的研究評述 研究人員跨墻工作屬于無償服務(wù)，不能從投行那邊獲得任何報酬研究人員跨墻工作屬于無償服務(wù)，不能從投行那邊獲得任何報酬 所能夠獲取的信息主要是將要公開披露的信息，如招

17、股書草案所能夠獲取的信息主要是將要公開披露的信息，如招股書草案 應(yīng)盡可能少地獲取信息，減少分析員可能承擔(dān)的法律風(fēng)險應(yīng)盡可能少地獲取信息，減少分析員可能承擔(dān)的法律風(fēng)險 跨墻控制與程序跨墻控制與程序 公司應(yīng)該建立書面的跨墻政策和程序公司應(yīng)該建立書面的跨墻政策和程序 申請跨墻一般需要獲得相關(guān)高管層的批準(zhǔn)申請跨墻一般需要獲得相關(guān)高管層的批準(zhǔn) 跨墻前必須通知合規(guī)部門跨墻前必須通知合規(guī)部門 保持完整的跨墻記錄保持完整的跨墻記錄 跨墻控制與程序跨墻控制與程序 回墻時間的界定 是相關(guān)項(xiàng)目信息 已經(jīng)公開或相關(guān) 信息已過時 觀察清單（觀察清單（WatchWatch list list） 也稱為灰色清單也稱為灰色清

18、單(Gray List)(Gray List) 在有限范圍內(nèi)流通的發(fā)行人清單在有限范圍內(nèi)流通的發(fā)行人清單 券商（含其成員）掌握清單上發(fā)行人的機(jī)密信息券商（含其成員）掌握清單上發(fā)行人的機(jī)密信息 目的在于對所有可能涉及信息泄露或不當(dāng)使用的交易活動進(jìn)行監(jiān)視目的在于對所有可能涉及信息泄露或不當(dāng)使用的交易活動進(jìn)行監(jiān)視 觀察清單（觀察清單（WatchWatch list list） 確信能夠拿到項(xiàng)目，譬如，商談具體交易條件或簽署協(xié)議確信能夠拿到項(xiàng)目，譬如，商談具體交易條件或簽署協(xié)議 屬于高度機(jī)密名單，僅限于少數(shù)高管和履行監(jiān)控職責(zé)的人員知曉屬于高度機(jī)密名單，僅限于少數(shù)高管和履行監(jiān)控職責(zé)的人員知曉 整個項(xiàng)目未

19、公開，投資、咨詢等業(yè)務(wù)可正常開展，不宜限制整個項(xiàng)目未公開，投資、咨詢等業(yè)務(wù)可正常開展，不宜限制 對涉及清單的相關(guān)證券投資和研究咨詢活動進(jìn)行嚴(yán)格監(jiān)控對涉及清單的相關(guān)證券投資和研究咨詢活動進(jìn)行嚴(yán)格監(jiān)控 發(fā)現(xiàn)異常交易或可疑情況立即開展調(diào)查發(fā)現(xiàn)異常交易或可疑情況立即開展調(diào)查 通常清單管理由合規(guī)部門負(fù)責(zé)通常清單管理由合規(guī)部門負(fù)責(zé) 投行在確定建立業(yè)務(wù)關(guān)系或約定提供服務(wù)時立即通知合規(guī)部門投行在確定建立業(yè)務(wù)關(guān)系或約定提供服務(wù)時立即通知合規(guī)部門 高管層和投資銀行會定期對名單進(jìn)行檢查，并不斷更新高管層和投資銀行會定期對名單進(jìn)行檢查，并不斷更新 限制清單（限制清單（Ristrict ListRistrict Lis

20、t） 與券商有現(xiàn)存且公開披露有合作關(guān)系的發(fā)行人名單與券商有現(xiàn)存且公開披露有合作關(guān)系的發(fā)行人名單 項(xiàng)目雖公開但尚未完結(jié)，仍擁有或可能獲取新的內(nèi)幕信息項(xiàng)目雖公開但尚未完結(jié)，仍擁有或可能獲取新的內(nèi)幕信息 要求對券商交易及咨詢進(jìn)行限制，涉及的證券不得自營和發(fā)布報告要求對券商交易及咨詢進(jìn)行限制，涉及的證券不得自營和發(fā)布報告 限制清單（限制清單（Ristrict ListRistrict List） 觀察清單與限制清單的區(qū)別在于觀察清單與限制清單的區(qū)別在于 觀察清單是高度機(jī)密的清單、限制清單是在內(nèi)部被廣為傳閱的清單觀察清單是高度機(jī)密的清單、限制清單是在內(nèi)部被廣為傳閱的清單 觀察清單是項(xiàng)目在進(jìn)行但尚未公布，

21、限制清單是項(xiàng)目已經(jīng)公布但未完結(jié)觀察清單是項(xiàng)目在進(jìn)行但尚未公布，限制清單是項(xiàng)目已經(jīng)公布但未完結(jié) 觀察清單限制的是機(jī)密一側(cè)的交易，限制清單限制的是公開一側(cè)的交易觀察清單限制的是機(jī)密一側(cè)的交易，限制清單限制的是公開一側(cè)的交易 限制清單（限制清單（Ristrict ListRistrict List） 觀察名單轉(zhuǎn)入限制清單時點(diǎn)：該項(xiàng)目相關(guān)信息第一次公開披露觀察名單轉(zhuǎn)入限制清單時點(diǎn)：該項(xiàng)目相關(guān)信息第一次公開披露 公司可通過內(nèi)部局域網(wǎng)向員工公布該名單公司可通過內(nèi)部局域網(wǎng)向員工公布該名單 所有交易包括公司和員工的交易必須停止，相關(guān)研究咨詢停發(fā)所有交易包括公司和員工的交易必須停止，相關(guān)研究咨詢停發(fā) 員工每天要

22、瀏覽該名單以確信其業(yè)務(wù)操作符合要求員工每天要瀏覽該名單以確信其業(yè)務(wù)操作符合要求 關(guān)注所有賬戶及相關(guān)證券，在發(fā)現(xiàn)可疑交易需要采取相應(yīng)的措施關(guān)注所有賬戶及相關(guān)證券，在發(fā)現(xiàn)可疑交易需要采取相應(yīng)的措施 限制交易會對公司經(jīng)營產(chǎn)生影響，清單要及時更新限制交易會對公司經(jīng)營產(chǎn)生影響，清單要及時更新 項(xiàng)目完結(jié)，不再擁有內(nèi)幕信息，將證券從清單中刪除項(xiàng)目完結(jié)，不再擁有內(nèi)幕信息，將證券從清單中刪除 觀察清單轉(zhuǎn)限制清單以及限制清單的刪除，需要建立明確的程序觀察清單轉(zhuǎn)限制清單以及限制清單的刪除，需要建立明確的程序 主要由投行提供相關(guān)信息，合規(guī)部門需要督促和跟蹤主要由投行提供相關(guān)信息，合規(guī)部門需要督促和跟蹤 券商自營部門先

23、前已持有的證券如何處理問題券商自營部門先前已持有的證券如何處理問題 員工交易行為的限制員工交易行為的限制 員工可以參與證券投資員工可以參與證券投資 員工賬戶只能開立在特定公司，可供監(jiān)管識別員工賬戶只能開立在特定公司，可供監(jiān)管識別 一般要求在本公司開立證券賬戶一般要求在本公司開立證券賬戶 在外部開立賬戶，必須獲得本公司的書面批準(zhǔn)在外部開立賬戶，必須獲得本公司的書面批準(zhǔn) 如果客戶是公司員工或其他券商的代理人，券商在為其開立賬戶前必如果客戶是公司員工或其他券商的代理人，券商在為其開立賬戶前必 須取得該客戶雇主或委托人的書面同意須取得該客戶雇主或委托人的書面同意 券商必須將該賬戶標(biāo)注為券商必須將該賬戶

24、標(biāo)注為“非客戶賬戶非客戶賬戶” 投資活動必須保持合理，不能夠影響到本職工作投資活動必須保持合理，不能夠影響到本職工作 員工交易行為的限制員工交易行為的限制 受中央控制室的嚴(yán)格監(jiān)控，隔離墻限制名單的主要限制對象受中央控制室的嚴(yán)格監(jiān)控，隔離墻限制名單的主要限制對象 “預(yù)審交易預(yù)審交易”制：員工進(jìn)行交易前必須事先經(jīng)審查批準(zhǔn)，制：員工進(jìn)行交易前必須事先經(jīng)審查批準(zhǔn)， 主要是對研究員、投資銀行人員和機(jī)構(gòu)銷售與交易員的額外限制主要是對研究員、投資銀行人員和機(jī)構(gòu)銷售與交易員的額外限制 違規(guī)處置：賣出的照數(shù)買入，買入的必須賣出；如有所得歸公司交付違規(guī)處置：賣出的照數(shù)買入，買入的必須賣出；如有所得歸公司交付 慈善

25、機(jī)構(gòu)，若有虧損需個人承擔(dān)。慈善機(jī)構(gòu)，若有虧損需個人承擔(dān)。 員工參與私募、買賣非上市公司股權(quán)，需合規(guī)部門批準(zhǔn)，防利益沖突員工參與私募、買賣非上市公司股權(quán)，需合規(guī)部門批準(zhǔn)，防利益沖突 靜靜 默默 期期 指證券機(jī)構(gòu)擔(dān)任證券公開發(fā)行活動的承銷商或財務(wù)顧問，本機(jī)構(gòu)承銷或管理的指證券機(jī)構(gòu)擔(dān)任證券公開發(fā)行活動的承銷商或財務(wù)顧問，本機(jī)構(gòu)承銷或管理的 證券發(fā)行活動之前或之后的一段時期內(nèi)，其研究人員不得對外發(fā)布關(guān)于該發(fā)行證券發(fā)行活動之前或之后的一段時期內(nèi)，其研究人員不得對外發(fā)布關(guān)于該發(fā)行 人的研究報告。人的研究報告。 指限制期結(jié)束后的一段期間內(nèi)指限制期結(jié)束后的一段期間內(nèi) 券商對涉及原限制名單中的證券繼續(xù)保持沉默券

26、商對涉及原限制名單中的證券繼續(xù)保持沉默 不發(fā)表相關(guān)研究報告或投資咨詢意見不發(fā)表相關(guān)研究報告或投資咨詢意見 讓市場對新上市的證券有充分觀察和消化的時間，避免傾向、誤導(dǎo)讓市場對新上市的證券有充分觀察和消化的時間，避免傾向、誤導(dǎo) 只對研究咨詢業(yè)務(wù)限制，不限制自營交易（需要做市）只對研究咨詢業(yè)務(wù)限制，不限制自營交易（需要做市） IPOIPO發(fā)行日之后的發(fā)行日之后的4040天內(nèi)、增發(fā)之后的天內(nèi)、增發(fā)之后的1010天內(nèi)不得發(fā)布研究報告天內(nèi)不得發(fā)布研究報告 信息化時代，將靜默期縮短的趨勢信息化時代，將靜默期縮短的趨勢 靜靜 默默 期期 國內(nèi)靜默期相關(guān)規(guī)則：國內(nèi)靜默期相關(guān)規(guī)則： 證券公司從事股票發(fā)行主承銷業(yè)務(wù)

27、有關(guān)問題的指導(dǎo)意見證券公司從事股票發(fā)行主承銷業(yè)務(wù)有關(guān)問題的指導(dǎo)意見 在將發(fā)行文件報送至證監(jiān)會后，除已公開的信息外，不得向外界透露有關(guān)在將發(fā)行文件報送至證監(jiān)會后，除已公開的信息外，不得向外界透露有關(guān) 本次發(fā)行的任何信息，直至發(fā)行人正式募集文件公開。本次發(fā)行的任何信息，直至發(fā)行人正式募集文件公開。 詢價階段（發(fā)行人募集文件公開詢價階段（發(fā)行人募集文件公開定價日期）定價日期） 承銷商的分析師向詢價對象提供投資價值研究報告，投資價值研究報告僅承銷商的分析師向詢價對象提供投資價值研究報告，投資價值研究報告僅 限于詢價期間供詢價對象使用，不通過任何形式對外發(fā)布（不同于一般的證限于詢價期間供詢價對象使用，不

28、通過任何形式對外發(fā)布（不同于一般的證 券研究報告）。券研究報告）。 發(fā)布證券研究報告暫行規(guī)定發(fā)布證券研究報告暫行規(guī)定界定的靜默期自定價日算起。詢價結(jié)束后，界定的靜默期自定價日算起。詢價結(jié)束后， 確定并公告發(fā)行價格，當(dāng)日為定價日。確定并公告發(fā)行價格，當(dāng)日為定價日。 靜默期的長短沒有具體規(guī)定，由公司自行設(shè)定。靜默期的長短沒有具體規(guī)定，由公司自行設(shè)定。 中央控制室中央控制室 為有效實(shí)施對隔離墻的監(jiān)控，證券公司一般在合規(guī)部門內(nèi)設(shè)控制室為有效實(shí)施對隔離墻的監(jiān)控，證券公司一般在合規(guī)部門內(nèi)設(shè)控制室 最先產(chǎn)生于美國，近年來開始在國際上流行最先產(chǎn)生于美國，近年來開始在國際上流行 控制室的功能是掌握該項(xiàng)目知情人名

29、單控制室的功能是掌握該項(xiàng)目知情人名單 管理觀察清單及限制清單管理觀察清單及限制清單 對涉及清單的證券交易和研究咨詢進(jìn)行監(jiān)控對涉及清單的證券交易和研究咨詢進(jìn)行監(jiān)控 對發(fā)現(xiàn)的異常情況展開調(diào)查及處理對發(fā)現(xiàn)的異常情況展開調(diào)查及處理 通過名單排查的方式進(jìn)行監(jiān)測通過名單排查的方式進(jìn)行監(jiān)測 需要熟悉投行業(yè)務(wù)的法律人員和熟悉研究的專業(yè)人員需要熟悉投行業(yè)務(wù)的法律人員和熟悉研究的專業(yè)人員 一個完整項(xiàng)目過程一個完整項(xiàng)目過程 Watch List 監(jiān)視清單 Investment Banking works on the transaction determining pricing and structure 投資銀

30、行負(fù)責(zé)確定交易價格和結(jié)構(gòu) Restricted List 限制清單 Transaction is announced in the press 在報刊雜志上公告項(xiàng)目 一個完整項(xiàng)目過程一個完整項(xiàng)目過程 公司選擇投資銀行 與投資銀行共享重大非公開信息 通知合規(guī)部門（交易代碼名稱） 通過內(nèi)部的利益沖突審查（可能要在委托書中增加披露） 客戶簽署委托協(xié)議 組建交易團(tuán)隊(duì)（限制人數(shù)） 證券被列入灰色證券被列入灰色/ /觀察清單觀察清單 n 股票、期權(quán)、高收益?zhèn)⒋鎲?、?quán)證、可轉(zhuǎn)換債券 一個完整項(xiàng)目過程一個完整項(xiàng)目過程 合規(guī)部監(jiān)測相關(guān)研究與交易 合規(guī)部門定期對項(xiàng)目狀態(tài)的后續(xù)監(jiān)測 主要監(jiān)測項(xiàng)目報告的發(fā)布與公告

31、 當(dāng)項(xiàng)目首次公告時，考慮列入限制名單是合適（監(jiān)管及公司章程） 投資銀行必須在項(xiàng)目被公開之前告知合規(guī)部門 公告后加入限制性清單公告后加入限制性清單 告知受限制清單影響的相關(guān)部門 一個完整項(xiàng)目過程一個完整項(xiàng)目過程 監(jiān)測交易和和處理異常情況 n無風(fēng)險套利，做市，促進(jìn)與維護(hù)市場中性對沖（衍生品的delta對沖） 審閱研究報告以及與公眾溝通 限制清單的每日發(fā)布 監(jiān)測與項(xiàng)目和公告相關(guān)的變化 一個完整項(xiàng)目過程一個完整項(xiàng)目過程 項(xiàng)目完結(jié)的公告 把證券移出限制清單把證券移出限制清單 確認(rèn)沒有任何理由移入觀察清單（新的或后來出現(xiàn)的重大非公開信息） 項(xiàng)目文件存檔 加拿大相關(guān)經(jīng)驗(yàn)的啟迪與借鑒加拿大相關(guān)經(jīng)驗(yàn)的啟迪與借鑒

32、 推進(jìn)員工持續(xù)教育，構(gòu)筑信息隔離墻的道德基礎(chǔ)推進(jìn)員工持續(xù)教育，構(gòu)筑信息隔離墻的道德基礎(chǔ) 以“道德”為墻基，做到心中有“墻” 培育良好的企業(yè)文化 ，對員工道德進(jìn)行凈化 強(qiáng)化公司高層意識，完善信息隔離墻體系建設(shè)強(qiáng)化公司高層意識，完善信息隔離墻體系建設(shè) 自律管理與限制業(yè)務(wù)的特性，需要得到高層的重視 強(qiáng)調(diào)董事會和高級管理層的責(zé)任 強(qiáng)調(diào)相關(guān)政策與程序制定的同時，強(qiáng)調(diào)落實(shí)與實(shí)效 重視外部監(jiān)管的檢查 完善現(xiàn)行法律制度，充分發(fā)揮信息隔離墻的功效完善現(xiàn)行法律制度，充分發(fā)揮信息隔離墻的功效 現(xiàn)行法律制度存在兩大障礙，需要進(jìn)行改革 內(nèi)幕交易規(guī)定增加除外條款，在立法上確認(rèn)隔離墻的抗辯效力 放棄禁止員工炒股的規(guī)定，將員

33、工股票交易行為納入隔離墻管控 加拿大經(jīng)驗(yàn)的啟迪與借鑒加拿大經(jīng)驗(yàn)的啟迪與借鑒 l借鑒國際經(jīng)驗(yàn)，實(shí)現(xiàn)信息隔離墻的本土化目標(biāo)借鑒國際經(jīng)驗(yàn)，實(shí)現(xiàn)信息隔離墻的本土化目標(biāo) 擴(kuò)大信息隔離機(jī)制管控的信息范圍 業(yè)務(wù)敏感信息 信息隔離機(jī)制與利益沖突解決機(jī)制結(jié)合 l堅(jiān)持自律規(guī)范，注重信息隔離墻的差異化特性堅(jiān)持自律規(guī)范，注重信息隔離墻的差異化特性 證券公司-針對自身的業(yè)務(wù)性質(zhì)、組織結(jié)構(gòu)和內(nèi)控水平等諸多因素， 把握好各項(xiàng)具體制度的安排 有關(guān)部門-考慮證券公司差異性，制定靈活而具有彈性的規(guī)則或指引， 區(qū)別對待大型券商、小型券商與單一業(yè)務(wù)券商 我國信息隔離墻立法與實(shí)踐我國信息隔離墻立法與實(shí)踐 隨著綜合治理工作的結(jié)束，券商生

34、存危機(jī)基本解除。對券商的監(jiān)管開隨著綜合治理工作的結(jié)束，券商生存危機(jī)基本解除。對券商的監(jiān)管開 始朝向精細(xì)化方向發(fā)展。近年來，關(guān)于券商及工作人員涉嫌老鼠倉、違規(guī)持始朝向精細(xì)化方向發(fā)展。近年來，關(guān)于券商及工作人員涉嫌老鼠倉、違規(guī)持 股、內(nèi)幕交易、操縱股價的事件頻頻曝光，利益沖突成為突出的問題，券商股、內(nèi)幕交易、操縱股價的事件頻頻曝光，利益沖突成為突出的問題，券商 聲譽(yù)遭到公眾普遍質(zhì)疑，監(jiān)管機(jī)構(gòu)面臨較大的外部壓力，需要借用國際通行聲譽(yù)遭到公眾普遍質(zhì)疑，監(jiān)管機(jī)構(gòu)面臨較大的外部壓力，需要借用國際通行 的做法，促使券商建立信息隔離墻制度，加強(qiáng)自我約束，恢復(fù)投資者對市場的做法，促使券商建立信息隔離墻制度，加強(qiáng)

35、自我約束，恢復(fù)投資者對市場 及市場中介的信心，并為國內(nèi)券商融入國際市場奠定管理與制度基礎(chǔ)。及市場中介的信心，并為國內(nèi)券商融入國際市場奠定管理與制度基礎(chǔ)。 （一）立法層面（一）立法層面 證券法證券法 業(yè)務(wù)隔離要求業(yè)務(wù)隔離要求 證券公司內(nèi)部控制指引證券公司內(nèi)部控制指引 基礎(chǔ)隔離措施基礎(chǔ)隔離措施 證券公司合規(guī)管理試行規(guī)定證券公司合規(guī)管理試行規(guī)定 合規(guī)總監(jiān)責(zé)任合規(guī)總監(jiān)責(zé)任 證監(jiān)會頒布相關(guān)監(jiān)管規(guī)則證監(jiān)會頒布相關(guān)監(jiān)管規(guī)則一相關(guān)業(yè)務(wù)的具體要求一相關(guān)業(yè)務(wù)的具體要求 我國信息隔離墻立法與實(shí)踐我國信息隔離墻立法與實(shí)踐 （二）監(jiān)管動態(tài)（二）監(jiān)管動態(tài) 20092009年年1010月月1616日，尚福林在證券公司合規(guī)管

36、理座談會上提出，證券公司要把建立健全日，尚福林在證券公司合規(guī)管理座談會上提出，證券公司要把建立健全 信息隔離墻制度、防范利益沖突和內(nèi)幕信息的不當(dāng)使用，作為持續(xù)深化合規(guī)管理工作信息隔離墻制度、防范利益沖突和內(nèi)幕信息的不當(dāng)使用，作為持續(xù)深化合規(guī)管理工作 中的一個重點(diǎn)。中的一個重點(diǎn)。 20102010年年2 2月，在寧波召開的證券行業(yè)自律組織聯(lián)席會議上，莊心一副主席明確提出由協(xié)月，在寧波召開的證券行業(yè)自律組織聯(lián)席會議上，莊心一副主席明確提出由協(xié) 會牽頭組織制定信息隔離制度相關(guān)指引。會牽頭組織制定信息隔離制度相關(guān)指引。 深圳證監(jiān)局、上海證券局率先發(fā)布證券公司建立信息隔離相關(guān)指導(dǎo)意見深圳證監(jiān)局、上海證券局率先發(fā)布證券公司建立信息隔離相關(guān)指導(dǎo)意見 地方證監(jiān)局開展對部分券商信息隔離墻建設(shè)情況的檢查工地方證監(jiān)局開展對部分券商信息隔離墻建設(shè)情況的檢查工 20102010年年6 6月月2 2日合規(guī)專業(yè)委員會南京會議成立隔離墻制度指引起草工作小組日合規(guī)專業(yè)委員會南京會議成立隔離墻制度指引起草工作小組 經(jīng)過半年多的努力，中證協(xié)于經(jīng)過半年多的努力，中證協(xié)于20102010年年1212月月3030日發(fā)布適用于全行業(yè)的日發(fā)布適用于全行業(yè)的證券公司信息隔證券公司信息隔 離墻指引離墻指引，20112011年年1 1月月1 1日開始實(shí)施