金融有限公司建立券商主經(jīng)紀(jì)商業(yè)務(wù)模式先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)匯報(bào)材料

1、建立主經(jīng)紀(jì)商業(yè)務(wù)模式 發(fā)揮券商資本中介功能金融有限公司建立券商主經(jīng)紀(jì)商業(yè)務(wù)模式先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)匯報(bào)材料為促進(jìn)中國資本市場的健康發(fā)展，讓中國證券業(yè)做大做強(qiáng)，培育一流的，足以與國際投行競爭的多元化證券公司，證監(jiān)會(huì)與證券業(yè)協(xié)會(huì)做了很多工作。特別是自去年5月的創(chuàng)新大會(huì)以來，在證監(jiān)會(huì)和協(xié)會(huì)的大力支持與促進(jìn)下，券商業(yè)務(wù)創(chuàng)新不斷深入，在杠桿業(yè)務(wù)、場外市場建設(shè)、培育機(jī)構(gòu)投資者等方面實(shí)現(xiàn)一系列突破和發(fā)展?；谝讶〉玫倪@些創(chuàng)新突破，同時(shí)契合發(fā)展券商基礎(chǔ)功能、促進(jìn)資本市場分層發(fā)展的重要方向，借此機(jī)會(huì)，我們希望通過借鑒海外的成熟經(jīng)驗(yàn)，與大家共同探討在國內(nèi)建立券商主經(jīng)紀(jì)商業(yè)務(wù)模式的設(shè)想與意義。一、海外主經(jīng)紀(jì)商業(yè)務(wù)的發(fā)展主經(jīng)紀(jì)商

2、 (prime broker) 的概念起源于70年代末期美國的券商furman selz。由于在海外市場，經(jīng)紀(jì)商的交易、清算、托管職能是可分離的，機(jī)構(gòu)客戶往往指定多個(gè)券商分別提供交易、清算和托管服務(wù)。在主經(jīng)紀(jì)商出現(xiàn)之前，基金管理人需要核對所有交易、清算數(shù)據(jù)，合并托管報(bào)告，并計(jì)算基金倉位和收益。大量的交易數(shù)據(jù)處理和合并工作對基金管理人造成很大負(fù)擔(dān)，把清算、托管的功能集中，并與不同的交易商對接，就成為催生主經(jīng)紀(jì)商最初的動(dòng)力。主經(jīng)紀(jì)商服務(wù)一經(jīng)推出，就受到了基金特別是私募基金的歡迎。雖然清算業(yè)務(wù)對券商的收入貢獻(xiàn)不大，但在清算基礎(chǔ)上衍生出的針對對沖基金的融資融券等業(yè)務(wù)，卻為主經(jīng)紀(jì)商帶來非常可觀的收入。主

3、要服務(wù)于機(jī)構(gòu)的券商，以貝爾斯登、摩根和高盛為代表，迅速整合資源，開始發(fā)展主經(jīng)紀(jì)商業(yè)務(wù)。從90年代到08年金融危機(jī)之前，對沖基金行業(yè)大發(fā)展，資產(chǎn)規(guī)模翻了近40倍，從500億美元增長到2萬億左右。同時(shí)，對沖基金的投資產(chǎn)品及策略更加豐富，相應(yīng)的對沖及杠桿需求也更加多樣。市場需求的擴(kuò)張吸引越來越多的國際投行加入競爭行列，促進(jìn)了主經(jīng)紀(jì)商業(yè)務(wù)的發(fā)展與成熟，逐漸形成我們現(xiàn)在比較熟悉的prime services業(yè)務(wù)模式：l 主經(jīng)紀(jì)商業(yè)務(wù)的產(chǎn)品和服務(wù)范圍逐漸拓展，覆蓋到固定收益類產(chǎn)品和衍生品，并開始為特定客戶設(shè)計(jì)定制化、結(jié)構(gòu)化的產(chǎn)品；l 為了吸引客戶，以高盛、摩根為代表的券商開始為客戶提供增值服務(wù)，包括資本引

4、薦、辦公室租賃及服務(wù)、風(fēng)險(xiǎn)管理咨詢、基金設(shè)立咨詢等；l 隨著產(chǎn)品和業(yè)務(wù)范圍的發(fā)展，國際投行大多在90年代末開始重新定位pb業(yè)務(wù)，整合資源，調(diào)整組織架構(gòu)，開辟獨(dú)立的pb業(yè)務(wù)線和業(yè)務(wù)部門。2008年金融危機(jī)后，隨著市場重組和監(jiān)管的變化，海外主經(jīng)紀(jì)商業(yè)務(wù)也呈現(xiàn)出一些新的趨勢：l 海外投行發(fā)生一系列重組，貝爾斯登破產(chǎn)，摩根pb份額下降，瑞信、德銀等綜合性投行pb業(yè)務(wù)快速發(fā)展，使得pb業(yè)務(wù)領(lǐng)域的競爭更加激烈；l 對沖基金為了控制信用風(fēng)險(xiǎn)，開始改變原有的僅有1-2個(gè)主經(jīng)紀(jì)商的模式，而是尋找多個(gè)主經(jīng)紀(jì)商和托管行，分別保管部分資產(chǎn)。為了滿足客戶對于資產(chǎn)安全性的要求，pb開始向有需要的對沖基金客戶提供兩種賬戶及

5、服務(wù)： 主經(jīng)紀(jì)商賬戶(prime brokerage account)：客戶pb賬戶資產(chǎn)與其他客戶資產(chǎn)及券商自有資產(chǎn)合并管理，相應(yīng)地，客戶可快速地以較低成本獲得融資、融券； 主托管商賬戶(prime custodian account)：除去客戶提交的抵押品，券商不可動(dòng)用客戶托管賬戶中的資產(chǎn)，與普通托管賬戶相同，此賬戶中的資產(chǎn)與券商自有資產(chǎn)嚴(yán)格分離，受破產(chǎn)保護(hù)，券商只行使資產(chǎn)保管職能。l 對沖基金的杠桿率從08年之前的4倍左右下降到2.1-2.4倍，相應(yīng)的融資需求也有所下降；l 金融危機(jī)后，各國監(jiān)管提出了包括提高流動(dòng)性監(jiān)管要求、衍生品集中清算等在內(nèi)的新要求。這意味著投行需要更好地匹配資產(chǎn)、負(fù)債

6、，以滿足更高的監(jiān)管資本要求，同時(shí)衍生品的交易成本也隨之增加。二、海外主經(jīng)紀(jì)商業(yè)務(wù)的規(guī)模如前所述，全球?qū)_基金業(yè)自上世紀(jì)90年代開始蓬勃發(fā)展，1990-2012年，對沖基金資產(chǎn)規(guī)模增長了43倍,其對杠桿的需求為pb業(yè)務(wù)的發(fā)展創(chuàng)造了必要的條件。2008年金融危機(jī)前，全球?qū)_基金的杠桿率約為 3.5-4倍。金融危機(jī)后杠桿率有所下降，但仍有2-2.5倍的水平。其中,主經(jīng)紀(jì)商提供的總杠桿率就有1.5倍 哥倫比亞大學(xué)和花旗銀行私人銀行部門的研究 (andrew ang, sergiy gorovyy, gregory b. van inwegen, 2010)。從券商收入的角度看，全球pb業(yè)務(wù)收入規(guī)模近年

7、來保持在100-200億美元之間，占投行收入的比重約7%。pb業(yè)務(wù)收入主要來源于杠桿交易的利差與傭金收入。從市場份額來看，金融危機(jī)之前全球pb市場由高盛、摩根和貝爾斯登三家主導(dǎo)。08、09年之后，國際投行業(yè)經(jīng)歷了一系列重組調(diào)整，更多投行加入pb業(yè)務(wù)市場，競爭加劇。三、主經(jīng)紀(jì)商業(yè)務(wù)模式主經(jīng)紀(jì)商業(yè)務(wù)主要針對專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者和高收益?zhèn)€人，其中對沖基金是最主要的客戶。作為二級(jí)市場最活躍的力量和風(fēng)險(xiǎn)的最終承擔(dān)者，對沖基金不僅占pb業(yè)務(wù)超過95%的業(yè)務(wù)量，也是券商的程序化交易、衍生品交易的主要使用者和對手方，是券商金融創(chuàng)新的主要原動(dòng)力。同時(shí)由于對沖基金人員機(jī)構(gòu)高度精簡，也需要專業(yè)機(jī)構(gòu)提供包括投資結(jié)構(gòu)、法律框

8、架、客戶溝通、風(fēng)險(xiǎn)管理、估值等方面的服務(wù)。主經(jīng)紀(jì)商業(yè)務(wù)的核心是交易、杠桿業(yè)務(wù)，使得客戶追求絕對收益成為可能。同時(shí)主經(jīng)紀(jì)商也為客戶交易的所有產(chǎn)品提供集中結(jié)算托管，以及技術(shù)支持、后臺(tái)運(yùn)作、風(fēng)控、估值等全方位服務(wù)。業(yè)務(wù)層級(jí)業(yè)務(wù)目的業(yè)務(wù)內(nèi)容核心業(yè)務(wù)交易、杠桿融資融券及交易、股票回購融資、權(quán)益互換和其他線性衍生品的設(shè)計(jì)與執(zhí)行基礎(chǔ)服務(wù)清算、托管清算、托管、估值、風(fēng)控、運(yùn)營、技術(shù)支持、日終客戶業(yè)務(wù)報(bào)告附加服務(wù)設(shè)立、引資基金設(shè)立咨詢、資本引薦 由于機(jī)構(gòu)投資者（包括對沖基金）是所有二級(jí)市場業(yè)務(wù)（尤其是otc衍生品）的主要客戶，杠桿和保證金的混合使用也極大地促進(jìn)了整個(gè)二級(jí)市場業(yè)務(wù)線的交量和收入。主經(jīng)紀(jì)商業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)

9、是券商靈活的托管方式和完善的資本融通功能。主經(jīng)紀(jì)商可以使用客戶信用賬戶里面抵押的證券，包括融券給自己使用、融給第三方取得收益或者再抵押給第三方（如銀行）獲取資金。券商對各類證券資產(chǎn)的托管，以及券商在與客戶協(xié)議框架下對客戶的資金和證券的使用權(quán)，極大地提高了券商作為資本中介的效率，快速增大券商的資產(chǎn)負(fù)債表，成為證券行業(yè)大發(fā)展的重要契機(jī)。四、培育機(jī)構(gòu)投資者成為必然趨勢，券商面臨機(jī)遇和挑戰(zhàn)從上述海外主經(jīng)紀(jì)商業(yè)務(wù)的發(fā)展歷史和業(yè)務(wù)模式可以看出，機(jī)構(gòu)投資者在海外資本市場占據(jù)核心地位，為資本市場多層次穩(wěn)定發(fā)展提供重要?jiǎng)恿?。機(jī)構(gòu)投資者，特別是絕對收益基金，是金融產(chǎn)品和場外衍生產(chǎn)品交易的最主要需求方。交易活躍、多

10、采用杠桿的特點(diǎn)，也使其成為成熟市場券商二級(jí)市場收入的最主要來源。與境外成熟市場相比，國內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者的發(fā)展水平仍十分有限，但培育機(jī)構(gòu)投資者、促進(jìn)資本市場分層發(fā)展已成為必然趨勢。從規(guī)模和發(fā)展深度上看，中國2012年底機(jī)構(gòu)投資者資產(chǎn)規(guī)模約13萬億人民幣，占全球的2%，中國機(jī)構(gòu)投資者資產(chǎn)規(guī)模占gdp比重約25%，與全球120%左右的水平相比仍有明顯差距。從投資者類別來看，國內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者以單純做多的公募基金為絕對比重，產(chǎn)品嚴(yán)重同質(zhì)，作為信用交易最主要需求方的絕對收益基金尚處于萌芽階段。機(jī)構(gòu)投資者市場參與度很低（以融資融券為例，市場約60萬融資融券客戶中，99%都為個(gè)人投資者），導(dǎo)致資本市場系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)普遍

11、較高，市場創(chuàng)新動(dòng)力不足。業(yè)界各方已普遍認(rèn)識(shí)到，中國資本市場走向成熟，機(jī)構(gòu)投資者的發(fā)展是重中之重。近期實(shí)施的券商資管新規(guī)和即將實(shí)施的新基金法都充分體現(xiàn)了監(jiān)管機(jī)構(gòu)對于培育機(jī)構(gòu)投資者、促進(jìn)資本市場分層發(fā)展方向的重視和決心。機(jī)構(gòu)投資者的多層次發(fā)展已成為必然趨勢，金融產(chǎn)品和服務(wù)的創(chuàng)新有望實(shí)現(xiàn)更大的突破。在這樣的大環(huán)境下，借鑒海外成熟市場的經(jīng)驗(yàn)，券商只有充分發(fā)揮資本中介的功能，才能更好地應(yīng)對發(fā)展趨勢，抓住市場機(jī)遇，與機(jī)構(gòu)投資者共同發(fā)展。五、開展主經(jīng)紀(jì)商業(yè)務(wù)試點(diǎn)的創(chuàng)新意義 培育機(jī)構(gòu)投資者、提高券商核心競爭力、平衡發(fā)展與監(jiān)管的需求機(jī)構(gòu)投資者的需求是券商主經(jīng)紀(jì)商業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)，同時(shí)，發(fā)展包括主經(jīng)紀(jì)商業(yè)務(wù)在內(nèi)的券商資

12、本中介業(yè)務(wù)，也將反過來為培育機(jī)構(gòu)投資者這一發(fā)展目標(biāo)做出貢獻(xiàn)。在國內(nèi)開展主經(jīng)紀(jì)商業(yè)務(wù)試點(diǎn)，可以為中國機(jī)構(gòu)投資者，特別是絕對收益基金，做出以下貢獻(xiàn)：l 降低市場對沖成本：絕對收益基金有頻繁的對沖需求，因此較低的融資融券成本至關(guān)重要。在主經(jīng)紀(jì)商業(yè)務(wù)模式下，pb客戶向券商讓渡部分資產(chǎn)的使用權(quán)，相應(yīng)地可以大幅度降低其融資融券成本。l 促進(jìn)資本市場分層：券商根據(jù)絕對收益基金特殊的投資、對沖需求和風(fēng)險(xiǎn)特征，提供適合的金融工具和對沖方案。絕對收益基金的發(fā)展成熟，有利于打破目前基金市場的嚴(yán)重同質(zhì)化，進(jìn)而為國內(nèi)的機(jī)構(gòu)投資者提供不同風(fēng)險(xiǎn)收益特征的配置選擇，降低市場系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。l 配合資本市場對外開放的戰(zhàn)略，逐步與國

13、際接軌：發(fā)展資本市場的另一個(gè)工作重點(diǎn)是引入海外專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者，包括公募基金、對沖基金等。借鑒海外市場模式，發(fā)展中國資本市場，有利于吸引海外專業(yè)機(jī)構(gòu)進(jìn)入中國市場，擴(kuò)大投資群體，提高投資群體的多樣性、專業(yè)性。其次，開展主經(jīng)紀(jì)商業(yè)務(wù)試點(diǎn)，也有利于改善國內(nèi)券商的盈利能力，體現(xiàn)其核心競爭力。隨著國內(nèi)資本市場的成熟和機(jī)構(gòu)投資者的發(fā)展，本土券商面對市場帶來的機(jī)遇與挑戰(zhàn)。通過建立主經(jīng)紀(jì)商業(yè)務(wù)平臺(tái)，有利于轉(zhuǎn)變國內(nèi)券商簡單通道業(yè)務(wù)的商業(yè)模式，實(shí)現(xiàn)融資融券、柜臺(tái)交易及衍生品、固定收益產(chǎn)品、資產(chǎn)證券化等產(chǎn)品及服務(wù)的共同發(fā)展和協(xié)同效應(yīng)，真正實(shí)現(xiàn)券商的資本中介功能。同時(shí)，主經(jīng)紀(jì)商業(yè)務(wù)模式下，券商實(shí)現(xiàn)資金證券的內(nèi)部融通，也

14、有利于降低券商的融資成本，提高資金的運(yùn)用效率和盈利能力。最后，以券商試點(diǎn)的形式對機(jī)構(gòu)投資者先行放開，可以更好地平衡發(fā)展與監(jiān)管的需求。機(jī)構(gòu)投資者擁有豐富的投資經(jīng)驗(yàn)，對市場理解深刻，在國際市場上也始終是資本市場創(chuàng)新的主要推動(dòng)力之一。參考全球市場，絕對收益基金的市場份額僅為2%，規(guī)?？煽亍Ｍ瑫r(shí)這類基金投資門檻高，募集范圍很小，投資者都有豐富的市場經(jīng)驗(yàn)，可以在試點(diǎn)初期很好地控制業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，在試點(diǎn)期間，逐步健全相關(guān)制度和風(fēng)險(xiǎn)管控措施，待市場條件成熟時(shí)再逐步推開，確保穩(wěn)健發(fā)展。六、在國內(nèi)開展主經(jīng)紀(jì)商業(yè)務(wù)試點(diǎn)的設(shè)想我們認(rèn)為在國內(nèi)開展主經(jīng)紀(jì)商業(yè)務(wù)試點(diǎn)，搭建主經(jīng)紀(jì)商業(yè)務(wù)平臺(tái)，將極大促進(jìn)券商資本中介業(yè)務(wù)的發(fā)展

15、，有利于本土券商更好地應(yīng)對未來市場趨勢與機(jī)構(gòu)投資者的需求。主經(jīng)紀(jì)商業(yè)務(wù)的核心在于以券商托管功能為基礎(chǔ)，滿足客戶杠桿交易以及相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)管理的需求。參考海外模式，我們建議在國內(nèi)以試點(diǎn)的形式，針對機(jī)構(gòu)投資者，建立券商主經(jīng)紀(jì)商業(yè)務(wù)模式，為pb客戶提供包括托管、清算、估值、融資融券、約定購回、衍生品設(shè)計(jì)與執(zhí)行等一攬子服務(wù)。現(xiàn)階段，主經(jīng)紀(jì)商業(yè)務(wù)模式的試點(diǎn)可以包括以下兩大業(yè)務(wù)模塊：l 托管業(yè)務(wù)：基于非銀行金融機(jī)構(gòu)開展證券投資基金托管業(yè)務(wù)暫行規(guī)定，pb客戶可在券商開立托管賬戶，券商對托管賬戶內(nèi)的資產(chǎn)履行資產(chǎn)保管、凈值計(jì)算、投資計(jì)算、投資清算、投資監(jiān)控、托管報(bào)告、全面信息服務(wù)、風(fēng)險(xiǎn)評估與管理、后臺(tái)外包等綜合托管職責(zé)。l 杠桿業(yè)務(wù)：pb客戶同時(shí)可在券商開立信用賬戶。券商通過協(xié)議獲得pb客戶信用賬戶內(nèi)資產(chǎn)的使用權(quán)。通過信用賬戶，券商向pb客戶提供包括融資融券、約定購回、衍生品等在內(nèi)的杠桿業(yè)務(wù)。參考海外成熟模式，開展主經(jīng)紀(jì)商業(yè)務(wù)主要從以下三個(gè)層面實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)管理：(一)公司層面的客戶信用風(fēng)險(xiǎn)管理：客戶適當(dāng)性管理及授信管理，了解評估其公司管理、股東結(jié)構(gòu)、資產(chǎn)狀況等，確定授信額度，并對客戶信息及授信定期更新、復(fù)核；(二)交易層面的風(fēng)險(xiǎn)管理：交易前的詢價(jià)管理及復(fù)核，交易過程中的保證金管理、抵押品管理、盯市、集中度管理等，交易結(jié)束時(shí)的清算交收。其中保證