基本期權(quán)策略：有抵補(bǔ).ppt

第三章基本期權(quán)策略 有抵補(bǔ)的看漲期權(quán)和有擔(dān)保的看跌期權(quán) 本章出現(xiàn)的關(guān)鍵術(shù)語 有抵補(bǔ)的看漲期權(quán)有抵補(bǔ)的看跌期權(quán)較大實(shí)值期權(quán)信用擔(dān)?？吹跈?quán)市況轉(zhuǎn)好多頭頭寸無擔(dān)?？吹跈?quán)有擔(dān)保的看跌期權(quán)過度賣出看跌期權(quán)賣出看漲期權(quán)賣出看跌期權(quán)賣空交易合成期權(quán) 永久性歐式看跌期權(quán)的價(jià)值為零 RobertMerton 3 1利用期權(quán)套期保值 房主對(duì)承擔(dān)房屋失火的全部風(fēng)險(xiǎn)感到不安 對(duì)一個(gè)沒有投保的家庭來說這種損失在財(cái)政方面是毀滅性的 因此大多數(shù)房主把這種風(fēng)險(xiǎn)部分或全部轉(zhuǎn)移給保險(xiǎn)公司 保險(xiǎn)公司承擔(dān)了房主所不愿承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn) 并為此收取一定的保費(fèi) 房主通過購買保險(xiǎn)而套期保值 保險(xiǎn)公司則投機(jī)于這所房子不會(huì)失火 值得注意的是雙方都不希望房屋失火 期滿而未發(fā)生索賠的保險(xiǎn)并沒有浪費(fèi)金錢 保單期滿時(shí)該保險(xiǎn)終止 保險(xiǎn)公司保留由房主支付的保險(xiǎn)費(fèi) 而如果房主打算繼續(xù)承保以防經(jīng)濟(jì)損失那么他就需要簽訂一份新的保單 或續(xù)簽原來的保單 房屋沒有發(fā)生火災(zāi)并不意味著保險(xiǎn)是在浪費(fèi)錢 為房屋投保給家庭帶來了心靈上的安寧 這是關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)管理的很重要的一點(diǎn) 為減少風(fēng)險(xiǎn)而花錢不是一種浪費(fèi) 盡管如此 很多人潛意識(shí)里仍然認(rèn)為把錢花在 未用過的 保險(xiǎn)上是徒然的 當(dāng)學(xué)生們開始溫課備考時(shí) 通常他們會(huì)發(fā)現(xiàn)自己很難在套期保值和投機(jī)之間做出抉擇 也許為一個(gè)班提供了一串兒10個(gè)問答題 教師會(huì)選出其中的三個(gè)由學(xué)生回答 作為學(xué)生 你可能會(huì)猜測(cè)哪三個(gè)問題會(huì)被選中 如果你是一個(gè)無畏的 而且不明智的 投機(jī)者 你可以僅學(xué)習(xí)你認(rèn)為會(huì)考的那三個(gè)問題而把其它的時(shí)間用于聚會(huì) 但是 大多數(shù)學(xué)生會(huì)選擇保險(xiǎn)的方法 花費(fèi)一些時(shí)間復(fù)習(xí)所有的十個(gè)問題 本例中當(dāng)你分配這十個(gè)問題的學(xué)習(xí)時(shí)間的時(shí)候很明顯帶有一定程度的套期保值 投機(jī)色彩 你可以充分地研究其中的四個(gè)問題而花費(fèi)少量時(shí)間在其它六個(gè)問題上 用這種思考方法 我們現(xiàn)在來一下看跌期權(quán)和看漲期權(quán)是如何發(fā)揮這種套期保值 保險(xiǎn) 的作用的 3 1 1有擔(dān)保的看跌期權(quán) 持有股票的人占有這支股票的多頭頭寸 在投資事務(wù)中 多 long 一詞僅表示你擁有某物 而與時(shí)間跨度無關(guān) 投資商偶爾會(huì)預(yù)期投資價(jià)值將下降 但出于稅收的考慮或其它方面的原因又不方便將其拋售出去 在這種情況下投資商可以考慮使用有擔(dān)保的看跌期權(quán) 有擔(dān)保的看跌期權(quán)不是一種特殊的看跌期權(quán) 它是描述多頭股票頭寸與多頭看跌期權(quán)相結(jié)合的術(shù)語 計(jì)算表表明最大損失為 61 4 這種情況發(fā)生在股票價(jià)格等于或低于 75的時(shí)候 這個(gè)策略的盈虧平衡點(diǎn)出現(xiàn)在股票價(jià)格為 75和 90之間的某一點(diǎn) 如果核對(duì)更多的價(jià)格 你會(huì)發(fā)現(xiàn)盈虧平衡點(diǎn)是 811 4 在這一價(jià)格水平上股票價(jià)值上升了 113 16 該看跌期權(quán)到期為虛值期權(quán) 所以是沒有價(jià)值的 在 811 4的價(jià)格上股票升值恰好可以抵消看跌期權(quán)的成本 最大的收益是無限的 因?yàn)楣善笨缮档饺魏蝺r(jià)格 在很多方面 有擔(dān)保的看跌期權(quán)很像汽車碰撞險(xiǎn)保單 汽車是有價(jià)值的 如果汽車在事故中受損車主將蒙受損失 為了避免這種潛在的損失 人們購買保險(xiǎn) 這就意味著要 失去 所支付給保險(xiǎn)公司的錢 如果一年過去因?yàn)闆]有發(fā)生事故而未向保險(xiǎn)公司申請(qǐng)賠款 車主也不應(yīng)感到沮喪 選擇保單時(shí) 你可以選擇所要獲得的保障程度 如果你想從一美元的碰撞損失開始獲得保障 那么保險(xiǎn)費(fèi)是昂貴的 另一方面 如果你愿意承擔(dān) 500之內(nèi)的碰撞損失而為較大的損失購買保險(xiǎn) 那么保險(xiǎn)費(fèi)就低多了 可扣除的金額越大 意味著保費(fèi)越低 這一點(diǎn)也同樣適用于期權(quán)市場(chǎng) 可能的股票收益呈現(xiàn)出像圖3 4那樣的 鐘形 標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)分布狀態(tài) 大額的負(fù)回報(bào)率 圖形最左邊 是壞的結(jié)果 當(dāng)人們買入有擔(dān)保的看跌期權(quán)時(shí)他們就能獲得保險(xiǎn)而避免發(fā)生這些結(jié)果 從有擔(dān)保的看跌期權(quán)的購買者角度出發(fā) 期權(quán)費(fèi)是你必須支付給那些替你承擔(dān)大額損失的人的錢 一旦你獲得了看跌期權(quán) 執(zhí)行價(jià)格把你的最大損失降到一個(gè)較低的限度 這樣收益分布圖就變成如圖3 5所示 選擇有擔(dān)保的看跌期權(quán)的執(zhí)行價(jià)格類似于選擇保險(xiǎn)中的可扣除金額 你想要獲得的保障越多 你所支付的保險(xiǎn)費(fèi)也就越高 回到前面的例子 假如你決定購買微軟八月75看跌期權(quán)進(jìn)而為你的100股多頭股票頭寸提供保護(hù) 你支付 181 25的期權(quán)費(fèi)給看跌期權(quán)的出售者 并希望股票價(jià)格繼續(xù)上漲 換句話說 你完全預(yù)料到會(huì)失去為購買該有擔(dān)保的看跌期權(quán)所付出的費(fèi)用 在投資中為了賠本而購買證券看起來似乎是荒誕的 但是 回憶一下購買房屋保險(xiǎn)和車輛保險(xiǎn)的動(dòng)機(jī)就會(huì)明白其中的道理 情況是相似的 表3 2展示了有擔(dān)保的看跌期權(quán)與保險(xiǎn)單之間的相似之處 源自NicholasHanson發(fā)表在 機(jī)構(gòu)期權(quán)更新 1986年7 8月 的 投資組合保險(xiǎn) 多頭股票 多頭看跌期權(quán) 多頭看漲期權(quán) 圖3 3的形狀與圖2 8 買入看漲期權(quán) 的形狀大體上一樣 這提示了期權(quán)的一個(gè)重要結(jié)論 某些證券的組合與某些其它證券是等價(jià)的 這里 買入有擔(dān)保的看跌期權(quán)與全部購買看漲期權(quán)非常相似 合成期權(quán)這一術(shù)語描述了一個(gè)與期權(quán)頭寸等價(jià)的金融工具組合 有擔(dān)保的看跌期權(quán)就是一個(gè)合成看漲期權(quán)的例子 這并不意味著應(yīng)該總是購買看漲期權(quán)而從不購買股票 很多機(jī)構(gòu)和個(gè)人希望獲得股票組合的長(zhǎng)期收益 對(duì)于這些人來說 看跌期權(quán)是在股價(jià)下跌時(shí)獲得暫時(shí) 保險(xiǎn) 的一種便利方法 客觀的說 人們應(yīng)該更慎重的考慮購買看漲期權(quán) 而不是同時(shí)購買股票和相應(yīng)的看跌期權(quán) 在傭金和總費(fèi)用方面看漲期權(quán)肯定是更便宜一些 盡管如此 這兩種頭寸是不同的 在任何情況下你很難說清楚哪個(gè)更好一些 3 1 2用看漲期權(quán)套期保值空頭頭寸 上一節(jié)說明了看跌期權(quán)是如何為股票價(jià)格下跌所造成的損失提供套期保值的 同樣 看漲期權(quán)也能夠?yàn)橐蚬善眱r(jià)格上漲所造成的損失提供套期保值 投資者以高于購買價(jià)出售資產(chǎn)時(shí)就能從中獲利 通常 他們先買后賣 交易其實(shí)沒有必要非按這個(gè)順序進(jìn)行 對(duì)于賣空交易來說 第一筆 開倉 交易是出售 第二筆 平倉 交易是購買 空頭出售商從經(jīng)紀(jì)人那里借來股票并把它們賣掉 期望將來能以低價(jià)買入同等份額的股票 歸還借入的股票 平倉空頭頭寸被叫做 抵補(bǔ)空頭頭寸 如果股票價(jià)格下降那么空頭出售商就會(huì)從中獲利 第二章舉例說明了反向操作策略是如何得到了一個(gè)除了沿著橫軸旋轉(zhuǎn)外其它都一樣的損益圖的 當(dāng)圖3 1 多頭股票頭寸 以這種方式旋轉(zhuǎn)時(shí) 它就變成了空頭頭寸的圖形 如圖3 6所示 要注意的是空頭出售的潛在損失在理論上是無限的 價(jià)格可以上升到任何水平 而空頭股票出售者有義務(wù)最終歸還借入的股票 將空頭出售的損益圖與多頭看跌期權(quán)頭寸的損益圖進(jìn)行比較是非常有用的 圖2 10 購入看跌期權(quán) 與圖3 6 空頭股票頭寸 的形狀相似 只是前者消除了潛在的無限損失 買入看跌期權(quán)的最大損失是期權(quán)費(fèi) 而潛在的收益與出售空頭這一風(fēng)險(xiǎn)性策略很相似 許多見多識(shí)廣的熊市個(gè)人投資者也由于這個(gè)原因更加看重購買看跌期權(quán) 而不去賣空股票 另外 與在經(jīng)紀(jì)公司開立空頭帳戶所需要的大量保證金相比 購買看跌期權(quán)需要較少的資本 盡管對(duì)典型的投資者而言 空頭頭寸是危險(xiǎn)的 但是專業(yè)交易商 套期保值基金以及投資組合管理人卻經(jīng)常使用它們 在交易場(chǎng)地中 會(huì)員們按照慣例用賣空來進(jìn)行日交易 也就是在閉市前扎平空頭頭寸 由于這種頭寸不過夜 因而避免了保證金要求 這樣源于隔夜消息引起的股價(jià)朝不利方向變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)就消減了 即使對(duì)于那些排在市場(chǎng)位置前列 財(cái)務(wù)狀況良好的人們 這種潛在損失也是值得注意的 對(duì)這種風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行套期保值的一種方法就是在空頭股票頭寸的基礎(chǔ)上加一個(gè)多頭看漲期權(quán) 把多頭看漲期權(quán)與空頭股票頭寸的損益圖相結(jié)合便得到圖3 7 此圖源自以 797 16的價(jià)格空頭出售微軟股票且以 33 8的價(jià)格購買十月90看漲期權(quán) 圖3 7的重要特征是沒有無限的潛在損失 在這種情況下 空頭出售者的最大損失為 1315 16 當(dāng)股價(jià)持續(xù)上漲時(shí) 導(dǎo)致空頭股票頭寸的損失增加 超過 90后股價(jià)每上漲一美元看漲期權(quán)的價(jià)值就增加一美元 這樣 看漲期權(quán)獲得的收益正好抵消空頭股票頭寸的損失 空頭股票 多頭看漲期權(quán) 多頭看跌期權(quán) 盈利或虧損 761 16 0 761 16 90 1315 16 期權(quán)到期日股票價(jià)格 以797 16美元的價(jià)格空頭股票且以33 8美元多頭90美元看漲期權(quán) 圖3 7空頭股票加上多頭看漲期權(quán) 潛在的無限損失消失了 另一種考慮這種情況的方法是通過如表3 3所示的利潤(rùn)損失計(jì)算表 它所反映的信息與圖形相同 股價(jià)為零時(shí) 投機(jī)商在空頭股票頭寸上獲利 797 16 看漲期權(quán)到期成為虛值期權(quán) 所以沒有價(jià)值 損失 33 8的期權(quán)費(fèi) 凈收益為 761 16 股價(jià)為 90時(shí) 期權(quán)為平價(jià)期權(quán) 股價(jià)超過 90后 該期權(quán)就變成了實(shí)值期權(quán) 股價(jià)超過 90時(shí) 空頭頭寸的損失與多頭看漲期權(quán)的收益正好相抵 所以該組合頭寸的最大損失發(fā)生在股價(jià)為 90或 90以上時(shí) 請(qǐng)注意圖3 7的形狀與圖2 10 多頭看跌期權(quán) 相似 如果你同時(shí)空頭股票并多頭該股票的看漲期權(quán) 那么你的組合頭寸類似于多頭看跌期權(quán) 3 1 1出售有抵補(bǔ)的看漲期權(quán)以防市場(chǎng)走低 有時(shí)投資者持有股票并出售以此為基礎(chǔ)的看漲期權(quán) 賦予其他人購買該股票的權(quán)利 這樣的期權(quán)稱為有抵補(bǔ)的看漲期權(quán) 有抵補(bǔ)的看漲期權(quán)與其它看漲期權(quán)是一樣的 只不過你要同時(shí)多頭股票 圖3 8顯示了微軟十月85有抵補(bǔ)的看漲期權(quán)的損益可能性 該圖結(jié)合了多頭股票頭寸和空頭十月85看漲期權(quán)頭寸的損益圖 期權(quán)出售商立刻獲得期權(quán)費(fèi) 不管股票價(jià)格如何變動(dòng)這部分期權(quán)費(fèi)都屬于期權(quán)出售商的 圖3 8表明 如果股票價(jià)格下跌 看漲期權(quán)費(fèi)可以緩解 5的損失 即使股票價(jià)格降為零 因?yàn)槟惬@得了期權(quán)費(fèi) 所以你的凈損失 僅 為 747 16 而不是表3 1所示的 797 16 有時(shí)投資者持有股票 又擔(dān)心市場(chǎng)會(huì)走低 那么他就可以考慮用有抵補(bǔ)的看漲期權(quán)防備市場(chǎng)下跌造成的損失 圖3 8中 出售看漲期權(quán)所獲得的 5期權(quán)費(fèi)意味著在微軟股價(jià)下跌到當(dāng)前價(jià)格 797 16 減去所得到的期權(quán)費(fèi) 5 即 747 16之前沒有發(fā)生實(shí)際的現(xiàn)金損失 當(dāng)然 如果投資者對(duì)市場(chǎng)預(yù)測(cè)錯(cuò)誤 微軟股票升至 85以上 除非期權(quán)被出售者購回 否則他就要面臨著股票被賣出的風(fēng)險(xiǎn) 雖然這種策略為市場(chǎng)走低提供了一定的防護(hù)作用 但它不是一個(gè)特別有效的套期保值方法 一般而言 需要對(duì)股票價(jià)格下跌進(jìn)行防護(hù)的個(gè)人 購買看跌期權(quán)是更好的選擇 3 2用期權(quán)獲得收入 很多個(gè)人投資者用期權(quán)獲取額外的投資組合收入 出售看漲或看跌期權(quán)都可以獲取額外的收入 盡管使用看漲期權(quán)要比使用看跌期權(quán)的情況多 3 2 1出售看漲期權(quán)獲得收入 出售看漲期權(quán)獲取收入既可能是保守的 也可能是有風(fēng)險(xiǎn)的 這取決于投資組合其余部分的構(gòu)成情況 對(duì)基金 養(yǎng)老金以及其它需要產(chǎn)生定期給付的投資組合來說 出售看漲期權(quán)是獲取收入的一個(gè)很吸引人的方法 對(duì)個(gè)人投資者和機(jī)構(gòu)投資者來說 出售有抵補(bǔ)的看漲期權(quán)在股票期權(quán)應(yīng)用中是最受歡迎的 對(duì)個(gè)人投資者來說 出售有抵補(bǔ)的看漲期權(quán)是最常見的行為 經(jīng)紀(jì)人發(fā)現(xiàn)把這種想法出售給他們的客戶是很容易的 假設(shè)今天是2000年7月11日 你是微軟公司的股東 你在18個(gè)月前以 46的價(jià)格買入了300股股票 由于關(guān)于公司反托拉斯法的訴訟結(jié)果的不確定性仍在持續(xù) 在以后的日子里 微軟股票會(huì)如何運(yùn)行還不明朗 你的經(jīng)紀(jì)人指出以 33 8的價(jià)格出售十月90看漲期權(quán) 即以 337 50出售100股股票 出售三份這樣的看漲期權(quán)就會(huì)在你的賬戶中貸記 1 012 50 忽略傭金 你可以用這部分錢去購買其它股票 支付保證金債務(wù) 或者你可以取出這部分資金用于其它方面的花銷 你可能遇到的最糟糕的事情就是微軟的股票價(jià)格下跌至零 當(dāng)然 即使你沒有出售期權(quán)這種事情也會(huì)發(fā)生 如果股價(jià)上升到執(zhí)行價(jià)格 90以上 那么你的股票將被 轉(zhuǎn)移 不管當(dāng)前股價(jià)如何 你必須以每股 90的價(jià)格把股票賣給看漲期權(quán)的所有者 然而 你不應(yīng)該對(duì)此感到沮喪 因?yàn)槟阋呀?jīng)賺了很多的利潤(rùn)了 股價(jià)從7月10日的 797 16上升到10月第三個(gè)周五的 90 每股收益為 10 5625 加上出售期權(quán)所得的期權(quán)費(fèi) 33 8 對(duì)于三份有抵補(bǔ)的看漲期權(quán)合約中的300股股票而言 收益為 10 5625 3 375 300 4 181 25 這三個(gè)月的收益率約為17 5 有些熟悉期權(quán)市場(chǎng)的人不習(xí)慣把 收入 這個(gè)詞用在期權(quán)費(fèi)上 但是有一點(diǎn)是真實(shí)的 那就是無論發(fā)生什么 期權(quán)出售者都保有期權(quán)費(fèi) 期權(quán)費(fèi)實(shí)際上是對(duì)承擔(dān)額外的風(fēng)險(xiǎn)或者放棄未來股價(jià)升值的補(bǔ)償 從現(xiàn)金分紅和利息角度來說它不是收入 然而 收入仍是與期權(quán)費(fèi)普遍相關(guān)的一個(gè)術(shù)語 期權(quán)費(fèi)也涉及到稅收 基本原則非常簡(jiǎn)單 如果購買的期權(quán)到期沒有價(jià)值 你就遭受了資本損失 如果出售的期權(quán)到期沒有價(jià)值 你就獲得了資本收入 這種收益或損失是長(zhǎng)期的還是短期的取決于該期權(quán)頭寸未平倉的時(shí)間是否長(zhǎng)到符合用長(zhǎng)期來處理的情況 如果期權(quán)被執(zhí)行了 期權(quán)費(fèi)改變了基礎(chǔ)股票的購買或銷售價(jià)格 例如 如果你支付 2獲得了 50看漲期權(quán)并執(zhí)行該期權(quán) 美國(guó)稅務(wù)局 IRS 就認(rèn)為購買價(jià)格為 52 如果你持有股票 以 3的價(jià)格出售 65看漲期權(quán) 并且股票被轉(zhuǎn)移了 IRS則認(rèn)為你的出售價(jià)格是 68 你的資本收益為 16 100股股票收益為 1 600 免稅機(jī)構(gòu)不必?fù)?dān)心免稅代碼條款中的 無關(guān)商業(yè)收入 從與其慈善目的不相關(guān)的渠道獲得收入的非盈利公司要承擔(dān)賦稅義務(wù) 1976年GeraldFord總統(tǒng)簽署立法明確地將期權(quán)費(fèi)排除在無關(guān)商業(yè)收入之外 非營(yíng)利公司就能夠在他們的投資組合中出售有抵補(bǔ)的看漲期權(quán) 而不必?fù)?dān)心失去它們的稅收豁免資格 正如使用有擔(dān)保的看跌期權(quán)一樣 當(dāng)你出售有抵補(bǔ)的看漲期權(quán)時(shí) 你改變了可能的收益分布圖的形狀 但是 你把好的結(jié)果出售給了別人 而沒有消除壞的結(jié)果 圖3 9形象化地展示了這一點(diǎn) 雖然出售有抵補(bǔ)的看漲期權(quán)是非常普遍的期權(quán)行為 但也有不適合出售看漲期權(quán)的時(shí)候 期權(quán)費(fèi)很低時(shí)就不適宜出售看漲期權(quán) 原因是多方面的 最主要的原因是預(yù)計(jì)市場(chǎng)波動(dòng)率較低 同樣 出售期限特別長(zhǎng)的期權(quán)不一定是獲取收入的最好方式 正如我們將在期權(quán)定價(jià)資料中要看到的一樣 通過出售一系列短期期權(quán)得到的收入要比通過出售單一的長(zhǎng)期期權(quán)得到的收入更多一些 今日衍生產(chǎn)品 針對(duì)組合出售期權(quán) 1990年末 圣地亞哥農(nóng)村雇員退休協(xié)會(huì)為了提高其基金的收益率而開始實(shí)行針對(duì)組合出售期權(quán)的計(jì)劃 基金開始出售標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)針對(duì)股票投資組合的看漲期權(quán) 他們預(yù)期期權(quán)費(fèi)收入每年將為基金的總收益增加大約100個(gè)基點(diǎn) 截止到1994年該計(jì)劃已經(jīng)獲取 2 500萬的利潤(rùn) 1995年是市場(chǎng)大好的一年 標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)上升了37 結(jié)果基金出售的指數(shù)看漲期權(quán)實(shí)際上都處于實(shí)值期權(quán)狀態(tài) 所以基金被迫向期權(quán)持有者進(jìn)行大量的支付 該期權(quán)計(jì)劃總共損失了8 使得基金的總收益減少了3 據(jù)首席投資負(fù)責(zé)人說 這項(xiàng)計(jì)劃運(yùn)作了五年基本處于 盈虧平衡 大量的貨幣管理公司 包括LoomisSayles Oppenheimer 以及Analytic TSA全球資產(chǎn)管理 在這段時(shí)間里都是非?；钴S的針對(duì)組合出售期權(quán)的公司 它們中很多由于市場(chǎng)急劇上漲而遭受了類似的損失 據(jù) 機(jī)構(gòu)投資者 的作者所言 回顧歷史 對(duì)喧鬧的牛市市場(chǎng)來說眾多管理者所使用的針對(duì)組合出售期權(quán)的策略是錯(cuò)誤的 出售無擔(dān)保的看漲期權(quán) 第二章說明了出售無擔(dān)保的看漲期權(quán)由于存在潛在的無限損失因而是一種有風(fēng)險(xiǎn)的業(yè)務(wù) 盡管如此 仍有許多市場(chǎng)參與者時(shí)常出售無擔(dān)保的看漲期權(quán)作為獲取收入的一種手段 表2 1中 七月95微軟看漲期權(quán)的期權(quán)費(fèi)為 1 8 微軟的股價(jià)為 797 16 這些價(jià)格來自于2000年7月21日 看一下日歷 七月期權(quán)的到期日為21日星期五 所以期權(quán)持續(xù)時(shí)間只有10天 經(jīng)紀(jì)人公司交易室認(rèn)為微軟股票在10天內(nèi)漲到每股 95 19 5 的收益率 是不可能的 所以公司決定出售100份這樣的看漲期權(quán)合約 10 000股的期權(quán) 如果能以列出的期權(quán)費(fèi) 1 8成交 就會(huì)得到 0 125 股 10 000股 即 1 250的現(xiàn)金流入 現(xiàn)在公司得到了這筆錢 如果股價(jià)保持在 95以下 那就平安無事了 如果股價(jià)奇跡般地上漲了 公司就會(huì)遭受巨大損失 經(jīng)紀(jì)公司一般都會(huì)謹(jǐn)慎的盯住市場(chǎng) 如果微軟股票開始上漲 公司可能就會(huì)以較高的價(jià)格通過購回期權(quán)的方式扎平其期權(quán)頭寸 會(huì)帶來一定的損失 個(gè)人投資者也可以出售無擔(dān)保的期權(quán) 但經(jīng)紀(jì)人公司會(huì)在允許小額投資者進(jìn)行這項(xiàng)投機(jī)行為前提出最低賬戶余額要求 從而阻礙小額投資者出售無擔(dān)保的期權(quán)的行為 3 2 2出售看跌期權(quán)獲得收入 1 無擔(dān)保的看跌期權(quán)與有抵補(bǔ)的看跌期權(quán)先前的資料表明 從損益角度來說 出售看跌期權(quán)與出售有抵補(bǔ)的看漲期權(quán)相似 無擔(dān)保的看跌期權(quán)與有抵補(bǔ)的看跌期權(quán)這兩個(gè)術(shù)語并不常用 在有些情況下 它們的意思可能含糊不清 無擔(dān)保的看跌期權(quán)通常單指空頭看跌期權(quán) 而有抵補(bǔ)的看跌期權(quán)則是指空頭看跌期權(quán)與空頭股票頭寸的組合 一種特殊的空頭看跌期權(quán)是信用擔(dān)保看跌期權(quán) 這個(gè)術(shù)語指的是某人在出售看跌期權(quán)的同時(shí)把執(zhí)行價(jià)格資金存放在一個(gè)專門的暫交第三者保管的保證金帳戶上 這樣就能確保在看跌期權(quán)持有者決定執(zhí)行期權(quán)時(shí) 可以用這些資金購買股票 對(duì)于有擔(dān)保的看跌期權(quán)來說 與實(shí)際期權(quán)沒什么特別的 只不過有一個(gè)現(xiàn)金余額帳戶 出售期權(quán)就會(huì)獲得收入 但也在你的個(gè)人余額帳戶上相應(yīng)地產(chǎn)生了一種或有負(fù)債 出售看漲期權(quán)時(shí) 如果期權(quán)被執(zhí)行你必須出售股票 而出售看跌期權(quán)時(shí) 當(dāng)期權(quán)被執(zhí)行時(shí)你必須購買股票 無擔(dān)保期權(quán)頭寸沒有那種可以在股價(jià)朝你的空頭期權(quán)頭寸不利方向變動(dòng)時(shí)減少損失的另一個(gè)相關(guān)的股票頭寸 對(duì)于有抵補(bǔ)的期權(quán)頭寸來說 你確實(shí)擁有一些減少損失的方法 我們已經(jīng)看到多頭股票頭寸能夠通過空頭看漲期權(quán)來減少損失 因此這種看漲期權(quán)是有抵補(bǔ)的看漲期權(quán) 與此相似 空頭股票頭寸能夠通過空頭看跌期權(quán)來減少損失 因?yàn)槟阃ㄟ^執(zhí)行看跌期權(quán)所獲得的股票可以用來扎平空頭股票頭寸 空頭股票 空頭看跌期權(quán) 空頭看漲期權(quán) 這里有一個(gè)非常有趣的自相矛盾的情況 出售有抵補(bǔ)的看漲期權(quán)毫無疑問是小額投資商最經(jīng)常使用的期權(quán)策略 出售看跌期權(quán)毫無疑問是最不常用的方法 然而 如果比較圖3 8 出售有抵補(bǔ)的看漲期權(quán) 和圖2 11 出售看跌期權(quán) 我們就會(huì)看到它們的損益圖有著普遍相同的形狀 多頭股票 空頭看漲期權(quán) 空頭看跌期權(quán) 出售看跌期權(quán)與出售有抵補(bǔ)的看漲期權(quán)有著非常相似的風(fēng)險(xiǎn)和收益特征 從傭金成本和保證金要求方面來說 出售看跌期權(quán)的確是比較便宜的 沒有認(rèn)識(shí)到這種策略優(yōu)點(diǎn)是造成在眾多投資組合中缺少其身影的主要原因 2 過度出售看跌期權(quán) 過度出售看跌期權(quán)是指在多頭股票的同時(shí)空頭該股票的看跌期權(quán) 還有另一種與出售看跌期權(quán)有關(guān)的期權(quán) 過度出售看跌期權(quán)是指持有股票并且同時(shí)出售這種股票的看跌期權(quán) 雖然這種策略相不像出售有抵補(bǔ)的看漲期權(quán)那么常用 但仍有許多投資商邏輯性的使用它 因?yàn)槌钟泄善焙统鍪劭吹跈?quán)都是牛市策略 所以過度出售看跌期權(quán)策略也應(yīng)該是一個(gè)牛市策略 請(qǐng)記住 投資者出售期權(quán)時(shí) 其最大可能收益就是期權(quán)費(fèi) 而如果價(jià)格朝不利方向變動(dòng)此時(shí)的損失是巨大的 假設(shè)某投資商以 797 16的價(jià)格購入了微軟股票 同時(shí)以 4的價(jià)格出售八月80微軟看跌期權(quán) 表3 4是這一策略的利潤(rùn)損失計(jì)算表 圖3 10是對(duì)應(yīng)的損益圖 圖3 10說明如果股票價(jià)格升至期權(quán)的執(zhí)行價(jià)格之上 該看跌期權(quán)就會(huì)到期失效 而股價(jià)每上漲1美元股票就會(huì)盈利1美元 然而 如果股票價(jià)格下跌 該頭寸就會(huì)有雙倍的損失 因?yàn)楣善睍?huì)縮水 而空頭看跌期權(quán)頭寸也會(huì)遭受日益增多的更大的負(fù)債 本圖中盈虧平衡點(diǎn)是 7723 32 在這一價(jià)格上股票損失 797 16 7723 32 123 32 你以 4的價(jià)格出售看跌期權(quán) 現(xiàn)在價(jià)值為 80 7723 32 29 32 盈利 123 32 股票的損失恰好與看跌期權(quán)的收益相等 如果投資組合管理者想獲得額外的收入 卻又因?yàn)閾?dān)心在牛市時(shí)遭受損失而不想出售看漲期權(quán) 這樣過度出售看跌期權(quán)就是一個(gè)適宜的選擇 如果投資組合的價(jià)格繼續(xù)上升 看跌期權(quán)就會(huì)到期失效 投資組合將從獲得的期權(quán)費(fèi)收入中獲益 投資組合也會(huì)完好無損 另一方面 如果股價(jià)下跌 而組合管理者沒有及時(shí)地扎平看跌期權(quán)頭寸 那么該組合在整體上將會(huì)損失慘重 3 3穩(wěn)定的股票頭寸的損益圖 在本章前面出現(xiàn)的有抵補(bǔ)的看漲期權(quán)與有擔(dān)保的看跌期權(quán)的損益圖都是用現(xiàn)行的微軟股票價(jià)格作為參考框架的 實(shí)際上 更普遍的情況是投資者先持有某股票 接著稍后決定增加一個(gè)有擔(dān)保的看跌期權(quán)或者出售有抵補(bǔ)的看漲期權(quán) 3 3 1為現(xiàn)有的股票頭寸增加看跌期權(quán) 考慮一下先前那個(gè)以 46獲得微軟股票的投資者 當(dāng)前股票價(jià)格為 797 16 而他擔(dān)心股票價(jià)格會(huì)下跌 也許該投資者以 113 16的價(jià)格購買了一份八月75看跌期權(quán) 表3 5展示了這種做法是如何實(shí)現(xiàn)無論股票怎樣變動(dòng)都能鎖定利潤(rùn)的 以46美元的價(jià)格多頭股票 以113 16美元多頭75看跌期權(quán) 凈值 46 21 54 0 337 16 29 733 16 483 16 273 16 113 16 523 16 273 16 273 16 273 16 273 16 315 8 423 16 0 25 50 75 797 16 100 表3 5 有擔(dān)保的看跌期權(quán)計(jì)算表 單位 美元 113 16 113 16 90 44 113 16 如果股價(jià)下跌到 75或者更低 那么最壞的結(jié)果就出現(xiàn)了 當(dāng)股票價(jià)格在 0到 75之間時(shí) 其利潤(rùn)為常數(shù) 273 16 對(duì)多頭股票頭寸來說 潛在收益是無限的 圖3 11展示了由此而產(chǎn)生的損益圖 所有的點(diǎn)都在X軸以上 沒有發(fā)生損失的可能性 3 3 2對(duì)現(xiàn)有的股票頭寸出售看漲期權(quán) 圖3 8顯示的有抵補(bǔ)的看漲期權(quán)是假定投資商以當(dāng)前價(jià)格 797 16購買微軟股票 同時(shí)以 5出售了一份十月85看漲期權(quán) 假設(shè)情況不是這樣 投資商很早的時(shí)候以 46購買的股票 從早期股票價(jià)格來看 如圖3 12所示 損益圖形只需要向上移動(dòng)初始價(jià)格 46 與當(dāng)前價(jià)格 797 16 之間的差額 337 16即可 3 4轉(zhuǎn)好市況 有兩個(gè)重要的既可以保值又可以獲得收入的策略 這些方法既不是最好的保值方法 也不是最好的獲利方法 但可能會(huì)很好地滿足某些特定目的 3 4 1出售看漲期權(quán)轉(zhuǎn)好市況 偶然 某人決定出售股票 但不需要立即收取現(xiàn)金 有時(shí)通過出售該股票頭寸的 實(shí)值 看漲期權(quán) 這個(gè)人可以增加銷售股票帶來的收益 實(shí)值一詞是主觀詞 沒有定量的定義 這一術(shù)語是指那些有 可觀的 內(nèi)在價(jià)值的期權(quán) 假設(shè)7月10日某機(jī)構(gòu)持有10 000股微軟股票 并決定出售所有的股票頭寸 表2 1顯示微軟八月60看漲期權(quán)的期權(quán)費(fèi)為 21 微軟股票當(dāng)前的市場(chǎng)價(jià)格為 797 16 該機(jī)構(gòu)可以簡(jiǎn)單地直接出售所持有的股票 得到 79 4375每股 10 000股 即 794 375 該機(jī)構(gòu)可以在出售期權(quán)后的第三個(gè)交易日里 扣除交易費(fèi)后得到銷售收入 另外 投資組合管理者還可以考慮出售100份八月60微軟的看漲期權(quán) 如果這些期權(quán)能夠以先前指出的每股 21的價(jià)格銷售出去 那么該機(jī)構(gòu)就可以在第二天收到 210 000的期權(quán)費(fèi)收入 這些看漲期權(quán)是數(shù)目可觀的實(shí)質(zhì)期權(quán) 如果在期權(quán)到期的周五微軟每股股價(jià)超過 60 那么看漲期權(quán)的持有者就會(huì)選擇執(zhí)行期權(quán) 如此一來 投資組合的管理者就不得不以每股 60的價(jià)格出售10 000股微軟股票 獲得 600 000的收入 在這里 該機(jī)構(gòu)收到的總收入為 210 000 600 000 即 810 000 這要比直接出售股票多收益 15 625 雖然這個(gè) 轉(zhuǎn)好市況 策略看起來很有吸引力 但在接受該策略之前應(yīng)該先考慮幾個(gè)問題 第一 采用這種策略存在一定的風(fēng)險(xiǎn) 而如果直接出售股票就不用承擔(dān)這樣的風(fēng)險(xiǎn) 出售股票就會(huì)使手頭有現(xiàn)金 雖然不太可能 但微軟的股價(jià)仍有一定的跌到執(zhí)行價(jià)格每股 60以下的可能 在這種情況下 期權(quán)就不會(huì)被執(zhí)行了 收到 21期權(quán)費(fèi)意味著在股票價(jià)格為 587 16時(shí)這個(gè)轉(zhuǎn)好市況策略達(dá)到 盈虧平衡 在 587 16 但你仍持有初始期權(quán)費(fèi) 這兩項(xiàng)金額恰好相等互相抵消 如果股票價(jià)格跌至 5